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第六章中央銀行與貨幣政策台大經濟系教授許振明93.4.10大綱第一節總體經濟與貨幣政策第二節貨幣政策效果第三節中央銀行的角色第四節我國中央銀行第五節金融改革與貨幣政策第一節總體經濟與貨幣政策貨幣政策之總體經濟理論，不同的學派，尤其對通貨膨脹或失業率、經濟成長、利率和匯率，造成原因的診斷都有不同的意見，對於貨幣政策的實施如何影響總體經濟，也就有不同的主張。貨幣政策應用權衡或是法則的討論，不同的總體經濟學派，見解差異也相當大。晚近主張趨向央行執行貨幣政策要有政策法則，主要的理由是央行強調貨幣政策實施的獨立自主性，諸如透明化、權責相符等等，因此透過法則的透明化，才可要求課以中央銀行明確的責任，且讓人們知道央行以什麼法則運作，有利經濟體系穩定運作。二○○○年後我國歷經兩次經濟衰退，一次是二○○○年底受國內外政經情勢惡化影響，另一次是東南亞爆發SARS疫情，使得消費和投資大幅減緩，經濟陷於相當嚴峻的環境之中。觀察二○○○年後，當我國傳統產業面臨生存日益困難、融資不易及資產價格持續下跌的危機，央行除未適時的放鬆銀根支持金融體系解決信用緊縮和逾期放款的問題外，反而在二○○○年三月二十四日及六月二十七日調高重貼現率兩次。表6-1央行利率單位：%,年調整日期重貼現率擔保放款融通利率短期融通1997/8/15.2505.6259.6251998/9/295.1255.5009.6251998/11/115.0005.3759.6251998/12/84.7505.1259.6251999/2/24.5004.8759.6252000/3/244.6255.0009.6252000/6/274.7505.1259.6252000/12/294.6255.0009.6252001/2/24.3754.7509.6252001/3/64.2504.6259.6252001/3/304.1254.5009.6252001/4/234.0004.3759.6252001/5/183.7504.1256.0002001/6/293.5003.8755.7502001/8/203.2503.6255.5002001/9/192.7503.1255.0002001/10/42.5002.8754.7502001/11/82.2502.6254.5002001/12/282.1252.5004.375資料來源：中央銀行在二○○○年十二月調整銀行外匯存款準備兩次表6-2銀行應提存款準備率單位：%,年調整日期支票存款活期存款儲蓄存款定期存款其他各種負債（%）（%）活期定期(%)外匯存款(%)其他項目(%)（%）(%)1997/9/2521.2519.2511.756.2508.25001997/10/1619.7517.7510.255.7507.75001998/8/319.2517.259.755.5507.55001998/9/2918.7516.759.255.3507.35001999/2/2015.0013.005.505.0007.00001999/7/715.0013.0005.505.0007.00002000/10/113.5013.0006.505.0006.25002000/12/813.5013.0006.505.0006.250502000/12/2913.5013.0006.505.0006.2501002001/10/410.759.7755.504.0005.000502001/11/810.759.7755.504.0005.0002.502002/6/2810.759.7755.504.0005.0000.1250資料來源：中央銀行貨幣成長率屢次跌破目標區區間的下限，這樣的表現已說明二○○○年後央行沒有善盡應有的職責。圖6-1貨幣供給(M2)成長率和政策目標區0.05.010.015.020.025.0199201199301199401199501199601199701199801199901200001200101200201200301下界上界貨幣成長目標區貨幣成長率二○○○年的貨幣政策採取比較緊縮的方式因應經濟情勢。依照貨幣學派的觀點，面對較低的貨幣流通速度及成長率，及信用緊縮現象，我國經濟景氣表現必日趨疲弱。(參考表6-3和圖6-2)。表6-3貨幣流通速度、準備貨幣、及貨幣供給單位：100百萬新台幣,%,年貨幣流通速準備貨幣(日均量)M2GDPM2/GDP19920.68327321112.5186823593241.46354319930.63311207310.75100274634851.57949919940.588888613.53115467679971.69811419950.5726149547.03126377723651.74637419960.5545855484.17138448767811.80314819970.5476293736.85149568819081.82605319980.5251751486.92163091856511.90412719990.5170556075.88174637902971.93402820000.5128552112.33186382955871.94986820010.4803604160.83195191937622.0817720020.4825235121.93200641968142.072438資料來源：中央銀行圖6-2貨幣流通速度與準備貨幣成長率0.680.630.590.570.550.550.530.520.510.480.4812.5110.7513.537.034.176.925.882.330.831.936.8500.10.20.30.40.50.60.70.8199219931994199519961997199819992000200120020.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.00貨幣流通速度準備貨幣成長率央行的貨幣政策是順風政策(leaningwiththewind)，而非逆風政策(leaningagainstthewind)，無法提早減緩景氣循環對人民的衝擊。聯準會主席葛林斯潘曾經強調，資產價格在貨幣政策中扮演的角色，並建議世界各國央行，注意資產價格變動如何影響整個經濟(Greenspan(1999))。股票及房地產價格疲弱。最近銀行學派(creditview)，強調資產價格在貨幣政策的運作扮演重要的角色，即所謂信用觀點，除了接受傳統利率在貨幣政策扮演的角色外，資產價格的下降會影響企業及個人的財務能力，從而降低他的還債能力，因此引起銀行對企業及個人的緊縮放款。央行似乎忘記一九九八年本土金融風暴發生時股價大幅下跌的教訓，在二○○○年第二季，或至少在第三季之前沒有先行採取較寬鬆的貨幣政策防範資產價格大幅下跌所可能引發的問題，從而造成整個經濟陷入嚴重的衰退當中，其中包括經濟成長下滑和失業率攀升。此外，央行因為害怕新台幣匯率大幅度貶值，引起通貨膨脹的問題，而在二○○○年第三季時，於外匯市場大幅拋售美元的動作，亦引起準備貨幣大幅減少的情形。首當其衝的是市場上貨幣供給數額大幅下降，直接惡化二○○一年的經濟情勢。政府並非全然不管股市大幅下跌對經濟的衝擊，自二○○○年八月一日至二○○一年八月三十一日止，政府為挽救國內股市採取若干干預的措施：1.放寬保險業專案投資及公共投資比率上限。2.酌減保險業特別準備金提存標準。3.放寬外資投資金額及比例，由現行之50%調高為75%。4.融券保證金成數由90%提高至120%。5.縮小漲跌幅限制。自二○○○年九月二十日起至十一月七日止，股市每日最大跌幅限制由7%調降為3.5%。6.暫緩處分融資斷頭賣壓。7.最大跌幅限制由7%調降為3.5%。8.大幅放寬外資投資金額及比例，自15億美元調高為20億美元。9.放寬商業銀行投資股市上限由20%提高為25%。10.開放保險業委託投信投顧代客操作。11.開放庫藏股在市場出售。12.調降融資利率。13.限制內部人士持股逾六月才能轉讓。14.融券保證金成數由120%調高至150%。15.邀請國內主要證券、投信、投顧負責人，舉辦「證券高峰會」。16.通過退撫基金代客操作150億元案。17.政府四大基金預估在二○○一年底前，交由代客操作。18.郵政資金初步規劃第一期委外操作的額度為150億至300億元。19.完成「金融資產證券化條例」。二○○○年台灣經濟真正的問題在於，當國際經濟景氣不景氣，及國內高科技產業受到歐美股市網路泡沫破滅衝擊，再加上核四延建引發政爭之時，央行卻以緊縮的貨幣政策來因應經濟變局，復以二○○○年至二○○一年政府消費和投資急遽下降，民生經濟活動頓失支柱。第二節貨幣政策效果央行之貨幣政策在現有各種的振興經濟政策工具中，扮演關鍵性的角色，而其政策功能是否能有效發揮，當前金融結構之健全與否恐將左右其效果。有關現階段銀行逾期放款偏高、銀行獲利能力不足、銀行資本適足率偏低、銀行家數過多而業務同質性高、金融外匯管制過嚴而致金融創新不足、銀行內部控管不嚴等問題尚未明顯改善，其中銀行逾放比率仍偏高則是金融結構問題的具體呈現。表6-4和圖6-3顯示，雖然各銀行不斷打銷呆帳，銀行業逾放的問題仍然嚴重，因而影響銀行貸放資金的意願，降低擴張性貨幣政策能帶來景氣擴張的乘數效果。表6-4金融機構逾放比率單位：％年月底總體逾放比率本國銀行(含信託投資公司)本國銀行外國銀行在華分行基層金融機構1995年12月3.002.882.850.824.021996年12月4.153.743.701.007.101997年12月4.183.743.711.078.531998年12月4.934.414.371.6410.571999年12月5.674.964.883.2013.702000年12月6.205.475.343.2215.682001年3月6.846.045.893.5317.196月7.446.636.472.9718.509月7.967.527.343.5215.7112月8.167.707.483.5316.392002年3月8.788.288.043.7717.886月8.287.757.482.6818.199月7.827.407.122.5016.3512月6.846.396.122.3615.372003年3月6.846.386.112.3315.51圖6-3主要金融機構放款及投資1.8530.50-4.51020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,000180,0001/902/913/924/935/946/957/968/979/9810/9911/0012/011/03億元新台幣-10-505101520253035%年增率總計從一九九○年代以後，信用乘數大抵呈現上揚的趨勢，但自二○○一年以後，貨幣乘數驟然下跌。同時，在二○○二年四月，本國銀行逾放比亦攀升至8.04%。因此，央行擴張性貨幣政策受限於銀行體系逾放比過高，導致效果不彰的情況，至為明顯。圖6-4 信用乘數趨勢圖3.394.9310.119.68024681012198019821984198619881990199219941996199820002002%信用乘數除了官方公佈之銀行逾放比率問題，急需改善外，銀行體系中有很多銀行貸款擔保品價值已被過分高估。雖然廠商正常繳息，但是銀行仍然有高的倒帳風險，因為這些銀行貸放很有可能隨經濟景氣惡化，而被列入逾放中，惡化銀行逾期放款的問題。政府在二○○○年採取企業紓困措施，不斷展延債期，允許放寬逾期放款之認定標準，要求銀行避免斷頭質押股票，使得以股票質押擔保品的銀行資產，隨股票價格大幅波動，面臨十分高的跌價及倒帳的風險。政府為解決逾放過高的問題，於一九九九年由金融當局提出調降金融營業稅率三個百