Chapter9 复旦投资学课件

第九章金融衍生市场投资分析一、远期合约概述远期合约（ForwardContracts）是指交易双方约定在未来的某一确定时间，按确定的价格买卖一定数量的某种资产的合约。远期合约相关的概念：多方，空方，交割价格远期合约的非标准化特征及优缺点第一节远期合约分析二、远期合约的定价远期价格、交割价格；理论价格、实际价格；合约当前价值；远期合约定价的基本思路：无套利均衡基本假设：（1）没有交易成本；（2）标的资产是任意可分的；（3）标的资产的储存是没有成本的；（4）标的资产是可以卖空的。理论上的远期价格：F=S/d(0,T)证明：无套利均衡FS/d(0,T)时的套利策略t=0初始成本最终收入借入S美元-S-S/d(0,T)买入1单位资产S0卖空一个远期0F合计0F-S/d(0,T)FS/d(0,T)时的套利策略t=0初始成本最终收入借出S美元SS/d(0,T)卖空1单位资产-S0买入一个远期合约0-F合计0S/d(0,T)-F远期价格与现货价格的关系F0STTS00三、远期合约的价值远期合约价值的来源远期合约的价值：00),(),()(STtdFTtdFFfttt第二节期货合约投资分析一、期货合约的产生与发展期货合约（FuturesContract）是指买卖双方之间签订的在将来一个确定时间按确定的价格购买或出售某项资产的协议。期货合约产生的历史背景期货与远期的关系期货合约品种的发展二、期货合约的基本功能三大基本功能：（一）风险管理功能（RiskManagement）（二）价格发现功能（PriceDiscovering）（三）投机功能（Speculation）三、期货合约要素（一）期货品种（二）交易单位（三）最小变动单位（四）每日价格最大波动限制（五）合约月份（六）交易时间（七）最后交易日（八）交割等级（九）其它交割条款沪铜标准合约条款(沪铜CU0910合约)交易品种阴级铜最后交易日2009-10-15(遇法定假日顺延)交易单位5.00吨交割日期2009-10-20(遇法定假日顺延)报价单位人民币元/吨交割地点交易所指定交割仓库最小变动价位10.00最初交易保证金5.00%涨跌停板幅度4.00交割方式实物交割合约交割月份2009-10交易代码CU0910交易时间上午9:00－11:30下午1:30－3:00上市交易所上海期货交易所四、期货合约的交易制度期货交易涉及清算制度、价格报告制度、保证金制度、盯市制度、对冲制度和交割制度等若干项规定。1、保证金（Margin）制度保证金制度，就是指在期货交易中，任何交易者必须按照其所买卖期货合约价值的一定比例交纳资金，这个比例通常时5％-10％；初始保证金和维持保证金；2、逐日盯市（MarkingtoMarket）盯市是期货交易最大特征，又称为“逐日结算”，即在每个营业日的交易停止以后，成交的经纪人之间不直接进行现金结算，而是将所有清算事务都交由清算机构办理。浮动盈亏盯市制度的重要性3.平仓（ClosingOutPositions）对冲交易4.交割（Delivery）现金交割和实物交割五、期货合约的定价（一）无套利定价原理期货合约定价的基本思路：无套利均衡基本假设：（1）没有交易成本；（2）标的资产是任意可分的；（3）标的资产的储存是没有成本的；（4）标的资产是可以卖空的。期货价格：t0F=S(1+C)t0F=S(1+C)证明：TF0S(1+C)时的套利策略套利者的资产组合现金流动状况交易日按TF出售期货合约0按无风险利率借入资金＋0S购买期货合约的基础资产－0S净现金流动0到期日期货合约逐日盯市的累计损益+TF－TS履行期货合约规定的交割义务+TS归还本金－0S基础资产的持有成本－0SC净现金流动TF－0S(1+C)无风险套利利润TF－0S(1+C)（二）外汇期货定价外汇期货（ForeignExchangeFutures），是指交易双方约定在未来特定的时期进行外汇交割，并限定了标准币种、数量、交割月份及交割地点的标准化合约。外汇期货的无套利定价：()12()()(,)()[()]TtfffrrTtrTtFtTYteStee（三）股票指数期货定价股票指数期货（StockIndexFutures）是一种以股票价格指数作为标的物的金融期货合约。股票指数期货合约的特点：（1）股票指数期货合约是以股票指数为基础的金融期货。（2）股票指数期货合约所代表的指数必须是具有代表性的权威性指数。（3）股票指数期货合约的价格是以股票指数的“点”来表示的。（4）股票指数期货合约是现金结算的期货合约。实例：1个月到期的DJIA期货理论价格结论：，或。DJIA期货公平价值分析标的期货理论公平价差上限下限现价价格价格价值（基点）INDU7997.288031.007986.1-11.1733.72-3.39-18.95无风险利率：2.17%到期时间：12/22/08股息：26.14股息收益：3.80%远期利率：8.66%到期天数：31总股息百分比：100%数据来源：Bloomberg.DJIA期货对冲组合的现金流表期初现金流期末现金流（1）借入现金7997.285-7997.285（1+0.021731/360）=-40061（2）买入价值7997.285-7997.285股票现值()5Pt成份股组合+红利26.145（3）卖出一份期货合约[()(,)]5PtFtT合计0-40061+()5Pt+26.145[()(,)]5PtFtT=0()(,)()rTtFtTPteD()()(,)()rdTtFtTPte（四）利率期货定价利率期货（InterestRateFutures）是继外汇期货之后产生的又一个金融期货类别，指标的资产价格依赖于利率水平的期货合约。利率期货是当今世界上成交量最大的金融衍生工具。1、短期利率期货定价短期利率期货合约以短期利率债券为基础资产，一般采用现金结算。2、中长期利率期货定价中长期利率期货以一年以上的中长期债券为基础资产，可用债券现货交割，价格也以基础资产的价格表示。中长期利率期货定价中的两个重要概念：最便宜可交割债券（Cheapest-to-DeliverBonds,CTD）和转换因子（ConversionFactors,CF）。S为偶数时：S为奇数时：11/210.031(1/2)(1/2)(10.03)(10.03)SStStSttiCFii1/211/211/211(1/2)(1/2)(1/2)22210.0310.030.015(10.03)(10.03)(10.03)StStStStiiiCFiii中长期国债期货的理论价格：持有成本：0STFC1()()100360360TTCPArYCF第三节期权合约投资分析一、期权概述（一）期权的定义期权（Options），又称选择权，是指赋予期权购买者在规定期限内按双方约定的价格[简称协议价格（StrikingPrice）或执行价格（ExercisePrice）]购买或出售一定数量的某种金融资产[称为标的资产（UnderlyingFinancialAssets）]的权利的合同。（二）期权合约要素（1）期权的买方（PurchaserofanOption）（2）期权的卖方（WriterofanOption）（3）执行价格（ExercisePrice）（4）期权费（OptionPremium）（5）通知日（NoticeDay）（6）到期日（ExpirationDate）（三）期权合约的常见类型1、按期权购买者的权力划分，期权可分为看涨期权（CallOptions）和看跌期权(PutOptions)。2、按期权购买者执行期权的时限划分，期权可分为欧式期权（EuropeanOptions）和美式期权（AmericanOptions）。3、按执行价格与标的资产市场价格的关系划分，期权可以分为实值期权（In-themoneyOptions）、平价期权（At-the-moneyOptions）和虚值期权（Out-of-the-moneyOptions）。4、根据标的资产的性质划分，期权可以分为现货期权（SpotsOptions）和期货期权（FuturesOptions）。（四）期权合约的盈亏分布期权合约损益的非对称性特征1、看涨期权的盈亏分布盈利盈利XSOOXS亏损亏损（a）多头损益（b）空头损益2、看跌期权的盈亏分布盈利盈利XSOOXS亏损亏损（a）多头损益（b）空头损益欧式看涨期权多头的损益为：max(,0)TSX；欧式看涨期权空头的损益为：min(,0)TXS；欧式看跌期权多头的损益为：max(,0)TXS；欧式看跌期权空头的损益为：min(,0)TSX。二、期权的价值（一）内在价值与时间价值期权合约的价值等于其内在价值与时间价值之和。1、期权的内在价值期权的内在价值是指多方行使期权时可以获得的收益的现值，它通常指标的资产的市场价格与执行价格之间的关系。期权的内在价值内在价值欧式期权看涨期权无收益资产()rTtSXe有收益资产()rTtSDXe看跌期权无收益资产()rTtXeS有收益资产()rTtXeSD美式期权看涨期权无收益资产()rTtSXe有收益资产()rTtSDXe看跌期权无收益资产XS有收益资产XSD2、期权的时间价值时间价值是指在期权有效期内标的资产价格波动为期权持有者带来收益的可能性所隐含的价值。无收益资产看涨期权时间价值与（()rTtSXe）的关系()rTtXeS时间价值（二）期权价格的界限1、期权价格的上限看涨期权价格的上限：c≤Ｓ，Ｃ≤Ｓ美式看跌期权价格的上限：ｐ≤Ｘ，Ｐ≤Ｘ欧式看跌期权价格的上限：()rTtpXe２、期权价格的下限看涨期权价格的下限：欧式看跌期权价格下限：美式看跌期权价格下限：()rTtSXe()rTtXeSPXS（三）影响期权价值的因素影响期权价值的因素主要包括：1、标的资产的市场价格与期权的执行价格执行价格越低，看涨期权的价格越高，看跌期权的价格越低。2、期权的有效期3、无风险利率水平无风险利率上升，看涨期权的价格随之升高，看跌期权的价格随之降低。4、标的资产价格的波动率波动率是用来衡量标的资产未来价格变动不确定性的指标常用的波动率有两种：历史波动率（HistoricalVolatility）及隐含波动率（ImpliedVolatility）。期权的波动率与其价值的关系)(Sf)(1Sf)(2SfXS5、标的资产的收益在期权有效期内标的资产产生收益将使看涨期权价格下降，而使看跌期权价格上升。总结：影响期权价值的因素及其作用方向影响因素作用方向看涨期权看跌期权资产的市场价格↑↓执行价格↓↑有效期↑↑资产价格的波动率↑↑无风险利率↑↓资产的收益↓↑三、期权的定价（一）二项式期权定价模型二项式期权定价模型(BinomialOptionPricingModel，简称BOPM)，是对期权进行估价相对简单且行之有效的方法，它是通过统计中的二项分布（假定只有两种可能结果）而推算出来的。BOPM的基本假设有：（1）市场为无摩擦的完美市场，即市场投资没有交易成本。这意味着不支付税负，没有买卖价差（Bid-AskSpread）、没有经纪商佣金（BrokerageCommission）、信息对称等；（2）投资者是价格的接受者，投资者的交易行为不能显著地影响价格；（3）允许以无风险利率借入和贷出资金；（4）允许完全使用卖空所得款项；（5）未来股票的价格将是两种可能值中的一种。二项式（看涨）期权定价模型的六步骤第一步，未来股价可能的运动形态。第二步，期权的价格分布。uSSu0dSSd00S0cuucXS),0max(ddcXS),0m