公司并购

公司并购企业并购(M&A)企业并购是一家企业以现金、证券或其他形式购买取得其他企业的部分或全部资产或股权，以取得对该企业的控制权的一种经济行为。美国著名经济学家施蒂格勒在考察美国企业成长路径时指出：“没有一个美国大公司不是通过某种程度、某种形式的兼并收购而成长起来的，几乎没有一家大公司主要是靠内部扩张成长起来。”不能战胜他们，就并购他们!企业并购的基本功能•并购的规模经济效应•并购的市场权力效应•并购的交易费用功能•并购的规模经济效应一是企业的生产规模经济效应企业可以通过并购对企业的资产进行补充和调整，达到最佳经济规模，降低企业的生产成本；并购也使企业有条件在保持整体产品结构的前提下，集中在一个工厂中进行单一品种生产，达到专业化水平；并购还能解决专业化生产带来的一系列问题，使各生产过程之间有机地配合，以产生规模经济效益。二是企业的经营规模效应企业通过并购可以针对不同的顾客或市场进行专门的生产和服务，满足不同消费者的需求；可能集中足够的经费用于研究、设计、开发和生产工艺改进等方面，迅速推出新产品，采用新技术；企业规模的扩大使得企业的融资相对容易等。在公司收购的情况下，如果由收购而引致的增加值超过其并购成本，则公司股东利益最大化这一标准得以实现。收购增加值＝收购后收购方与目标公司之总价值－收购前之总价值收购方股值增加额＝收购增加值－收购成本收购成本＝收购交易成本＋收购溢价收购交易成本是指进行交易时产生的成本，包括各种各样的顾问费、监管费、股票交易费、认购费等等，而收购溢价则是付给目标公司价格超过其收购前叫价的差额部分，这也称作为控制溢价（Contralpremium）。管理层如果重视股东利益的话，不但要增值，而且要保证其收购成本不要起过其增值部分。价值创造可能只发生在目标公司一边，也可能收购方和目标公司双方都发生。•并购的市场权力效应企业的纵向并购可以通过对大量关键原材料和销售渠道的控制，有力地控制竞争对手的活动，提高企业所在领域的进入壁垒和企业的差异化优势；企业通过横向并购活动，可以提高市场占有率，凭藉竞争对手的减少来增加对市场的控制力。通常在下列三种情况下，会导致企业以增强市场势力为目的的并购活动：其一，在需求下降、生产能力过剩的情况下，企业通过并购，以取得实现本产业合理化的比较有利的地位；其二，在国际竞争使得国内市场遭受外国企业的强烈渗透和冲击的情况下，企业间可能过并购以对抗外来竞争；其三，由于法律变得更加严格，使企业间包括合谋在内的多种联系成为非法，企业通过并购可以使一些非法的做法“内部化”，达到继续控制市场的目的。•并购的交易费用功能•企业通过研究和开发的投入获得知识•企业通过并购将合作者变为内部机构•企业通过并购形成规模庞大的组织•并购的动机理论•追求效率（Efficiency)•管理者动机(ManagerialMotives)•目标公司价值低估(TargetUndervaluation)•税收安排(Taxconsiderations)•投机动机(SpeculativeMotives)•并购的动因•扩大规模，降低成本费用•市场份额和战略地位•品牌经营和知名度•垄断利润•满足企业家的成功欲•股东不愿意继续经营企业，索性卖掉企业•股东通过卖掉企业使创业投资变现或实现创业人力资本化•企业陷入困境，通过被兼并寻求新的发展•通过被有实力的企业兼并或交换股份，“背靠大树好乘凉”•通过兼并获得资金、技术、人才、设备等外在推动力2）并购的类型•按照被并购对象分•按照并购的动因分•按照并购后被并一方的法律状态分•按照并购方法分2）并购的类型•按照被并购对象分•按照并购的动因分•按照并购后被并一方的法律状态分•按照并购方法分•按照被并购对象分——横向购并是指为了提高规模效益和市场占有率而在同一类产品的产销部门之间发生的并购行为。——纵向购并是指为了业务的前向或后向的扩展而在生产或经营的各个相互衔接和密切联系的公司之间发生的并购行为。——混合购并是指为了经营多元化和市场份额而发生的横向与纵向相结合的并购行为。•按照并购的动因分——规模型购并：通过扩大规模，减少生产成本和销售费用。——功能型购并：通过购并提高市场占有率，扩大市场份额。——组合型购并：通过并购实现多元化经营，减少风险。——产业型购并：通过购并实现生产经营一体化，扩大整体利润。•按照并购后被并一方的法律状态分——新设法人型：即并购双方都解散后成立一个新的法人。——吸收型：即其中一个法人解散而为另一个法人所吸收。——控股型：即并购双方都不解散，但一方为另一方所控股。并购重组主要方式1、合并、兼并与收购的异同分析。（中策现象分析）哈尔滨啤酒集团（哈啤）在香港联交所“潇洒走一回”光荣退市1、联交所规定：收购方收购50%以上股权即获得成功；但是如果最终收购到75以上，则不符合香港上市条例，公司要退市；如收购比率在90%以上，收购方有权向其他股东强制性收购，将公司变成独资公司。2、2002年6月27日，哈啤正式在联交所挂牌上市。3、收购过程：①03年6月SABMiller购入了29.6%的哈啤股份；②04年5月2日A-B突袭悄然购入了29.07%的哈啤股份；③5月2日SABMiller率先发出针对哈啤的每股4.3港元的全面收购要约；④A-B于6月1日展开反击，将反收购价格提高到5.58港币；⑤6月7日，SABMiller正式宣布撤回原先的收购建议，并接纳A-B的收购。⑥6月18日A-B向SABmiller交付2.11亿美元，取得了其手中29.6%股权，A-B持股已近66%；⑦此后哈啤公众股东继续出售手中股份，到6月30日，A-B已拥有哈啤股份83.54%。超过退市线；⑧7月9号A-B公告已取得哈啤99.66%股份；⑧7月12日哈啤停牌。⑧哈啤即将成为A-B的独资公司。二、并购业务中的投行（一）投行Vs买方（主并方）•策划收购方的经营战略•收寻、调查和审查目标企业•设计并购方式和交易结构•评估并购对买方的影响•组织和安排谈判•设计一套保障买方权益的机制•帮助确定公平价格或合理价格•游说目标企业投行Vs买方•做好公关活动•调查、防范和粉碎目标企业的反并购措施和行动•策划并购融资方案•在善意并购情况下与律师一起拟订和约条款•沟通、协调，发出收购要约，完成标购•改组目标企业董事会和经理层•制定目标公司的重整方案(二）投行Vs卖方（被并方）•寻找潜在的买方•帮助卖方明确销售目的•策划出售方案•评估标的企业•制定招标文件，组织招标或谈判•积极推销标的企业•帮助编制合适的销售文件•保密协议•公关•监督协议执行（三）敌意并购中目标企业的顾问•帮助发现潜在的“鲨鱼”•评价收购条件是否公平•制定反并购策略•策划反并购融资•策划反并购公关•安排反并购期财务活动•制订“一揽子”防御计划三、公司控制权•公司控制权的概念•在现代股份公司中，直接（或间接）地拥有一个企业半数以上（或数额较大）的具有表决权的股份，藉此来决定公司的董事人选进而决定公司的经营方针，并在公司中拥有控制经营活动和盈余分配等方面的权利，即为“公司控制权”。简言之，公司控制权是对公司的发展与利益的决定权。控制权(ControlRights)：最大控股股东的投票权比例，该比例等于所有的每条控制链投票权最小值之和。现金流权(Cash-flowRights)：（最终所有权权益），等于所有的每条控制链所有权权益乘积之和。A公司60%股东B公司80%20%股东拥有B公司的控制权60%＋20%=86%股东拥有B公司的现金流权（60%×80%＋20%)=68%公司控制权的运动方式•公司的控制权获取有三种：•①公司合并。•②收购。善意收购是指得到目标公司管理层支持的收购，而敌意收购则指被目标公司管理层反对的收购。•③代理权争夺。这是持有异议的股东通过争取股东的投票数以获得董事会的控制权。持有异议的股东的主要目的是替换董事会和控制公司经营，因而代理权争夺之前设法获得更多的股票，很可能无意维护目标公司的现在价值，而是要改变现状。反收购：策略与运用（一）建立“合理的”持股结构1.自我控股公司的发起组建人或其后继大股东一开始设置公司股权时就51%以上，或者通过增持股份加大持股比例来达到控股地位。•2.交叉持股（相互持股）。•3.员工持股计划（ESOP）（二）发行特种股票：一种情况是一票多权；另一种是一票少权。反收购：策略与运用（三）公司章程中设置反收购条款在章程中设置一些条款以为并购的障碍。这些条款被称做拒鲨条款或箭猪条款：1、分期分级董事会制度又称董事会轮选制。即公司章程规定董事的更换每年只能改选1/4或1/3等。2.吞下毒丸或售卖冠珠。使收购者的初衷不能得到实现或使公司股票贬值，造成收购者损失。3。绝对多数条款。即由公司规定涉及重大事项（比如公司合并、分立、任命董事长等）的决议须经过绝大多数表决权同意通过。4.限制大股东表决权条款。为了更好保护中小股东，也为了限制收购者拥有过多权力。（累计投票法）反收购：策略与运用(四)作为反收购策略的公司重组“公司正向重组”或曰公司优化整组反收购的公司重组将收到以下效果：1、消除收购者攻击目标公司现状的藉口。2、增大收购成本，直至使收购行动失去其经济上的合理性。3、取得现有股东们的支持和配合。4、缩小公司重整暨升值的空间。公司负向重组，指对公司的资产、业务和财务，进行调整和再组合，使公司原有“价值”和吸引力不复存在，这种重组往往使公司的素质和前景变得更差，对公司的长远发展起着负面作用。焦土术：常用做法有二种：一是售卖“冠珠”—“皇冠上的珠宝”；二是虚胖战术。其做法有多种，或者是购置大量资产，该种资产多半与经营无关或盈利能力差。毒丸术：主要是三种：一是股东权利计划。即公司赋予其股东某种权利（往往以权证的形式）当公司遭受到收购袭击时，权证持有人可以升水价格（只要董事会看来时“合理”的价格），向公司出售其手中持股，换取现金、短期优先票据或其他证券。二是可兑换毒债。即公司在发行债券或借贷时订立“毒药条款”，依据该条款，在公司遭到并购接收时，债权人有权要求提前赎回债券、清偿借贷或将债券转换成股票。三是目标公司大量举债用于向外部股东派付一次性现金红利，同时向管理层及雇员股东派付股票红利。反收购：策略与运用（五）刺激股价涨升：主要方法有–发布盈利预测，表明公司未来盈利好转–资产重新评估，体现评估增值–增加股利分配–发表保密状态下的开发研究成果等对股价有利的消息–促成多家并购者竞价争购哄抬股价（六）公关游说与论战，争取舆论支持（七）管理层收购（八）控告与诉讼四、并购中的估值问题•拉巴波特的自由现金流量预测模型如下：•CFt=St-1(1+gt)×Pt(1-Tt)-(St-St-1)×(Ft+Wt)•其中，CF为现金流量；S为年销售额；g为销售额年增长率；P为销售利润率；T为所得税率；F为销售额每增加1元所需追加的固定资本投资（全部固定资本投资扣除折旧）；W为销售额每增加1元所需追加的营运资本投资；t为预测期内某一年度。在实际估计时应注意：①用于并购估价计算所使用的自由现金流量是目标公司并购后与其每年产生的自由现金流量。理论上，其数值要大于并购双方独立经营时创造的现金净流量，这是并购协同效应的必然产物。②关于目标企业现金流量的预测期。预测期一般在5年至10年，且以5年为常见。预测期太短或太长，均会影响预测的准确性。大部分预测分为两个时期：明确的预测期（如前5年）和企业以后年限（从第6年开始），对明确的预测时期内每年进行详细预测，对第二个较远的时期的现金流量可采用终值计算公式确定。③谨慎估计营运资金投资的变化。在年度实际资产负债表终，营运资金的投资变化并不能真正反映所需营运资金的增减变化，主要原因是存货、应收账款帐户可能会夸大实际所需资金数量。应该提出不需追加现金资金的存货和应收账款投资。(2)估计贴现率或加权平均资本成本价值估计中使用的折现率是考虑了投资风险后，并购方要求的最低必要报酬率，也就是该并购投资的资金成本。需要说明的是，这里所指的资本成本不是并购方企业自身的加权资本成本，而是并购方投资于目标企业的资本的边际成本。当目标企业的