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石河子大学商学院孙家瑜金融市场学货币市场1石河子大学商学院孙家瑜内容提要2货币市场概述同业拆借市场国库券市场银行承兑汇票大额可转让存单商业票据回购市场欧洲美元利率决定与风险结构石河子大学商学院孙家瑜什么是货币市场货币市场指一年期以内（包括一年）的短期金融工具发行和交易所形成的供求关系和运行机制的总和3石河子大学商学院孙家瑜货币市场的特征货币市场是一个无形的市场货币市场交易规模大货币市场工具流动性强、风险小、收益低4石河子大学商学院孙家瑜货币市场的功能提供短期资金融通的渠道和手段货币市场利率具有“基准利率”的性质为央行实施货币政策提供有利条件5石河子大学商学院孙家瑜货币市场的参与者资金需求者资金供给者交易中介中央银行与政府和政府机构个人6石河子大学商学院孙家瑜货币市场分类同业拆借市场国库券市场银行承兑汇票大额可转让存单商业票据回购市场欧洲美元7石河子大学商学院孙家瑜内容提要8货币市场概述同业拆借市场国库券市场银行承兑汇票大额可转让存单商业票据回购市场欧洲美元利率决定与风险结构石河子大学商学院孙家瑜什么是同业拆借市场同业拆借是指具有法人资格的金融机构及经法人授权的非法人金融机构、分支机构之间进行短期资金融通的行为，目的在于调节头寸和临时性资金余缺。金融机构之间进行资金拆借活动形成的市场被称为同业拆借市场9石河子大学商学院孙家瑜同业拆借市场的产生与发展同业拆借市场最早出现于美国，其形成的根本原因在于法定准备金制度的实施。同业拆借市场的发展则是在20世纪30年代的经济危机之后，各国相继引入准备金制度，使得这一市场开始繁荣10石河子大学商学院孙家瑜现在，同业拆借已经不仅仅是弥补准备金不足的手段，也成为银行实施有效资产负债管理的有效工具。同时，参与者也不再仅限于商业银行11石河子大学商学院孙家瑜同业拆借市场的特点融通资金的期限较短同业拆借一般由严格的准入制度交易手段比较先进、交易手续简便、成交时间短交易额大，且一般不需要担保或者抵押，完全是一种信用资金借贷式交易利率可由双方议定，可以随行就市12石河子大学商学院孙家瑜同业拆借市场的参与者由于同业拆借市场是金融机构间进行资金融通的市场，所以能够进入该市场的一般是金融机构。但各国在同业拆借市场的准入条件上会有各自不同的标准，有时也会对准入标准进行调整13石河子大学商学院孙家瑜总体来看同业拆借市场的参与者有以下几类商业银行，非银行金融机构交易中介机构，拆借市场可以直接交易，也可以通过经纪人间接交易，如日本就有专门的短资公司，设立最早的是1900年创立的东京短资公司14石河子大学商学院孙家瑜同业拆借市场的利率目前，国际市场上较有代表性的同业拆借利率有以下四种美国联邦基金利率、伦敦同业拆借利率（LIBOR）、新加坡同业拆借利率（SIBOR）和香港同业拆借利率（HIBOR）15石河子大学商学院孙家瑜美国联邦基金利率（federalfundsrate）是一个市场化的利率，美联储下属的联邦公开市场委员会和联邦货币政策委员会通常都会先设定一个目标利率，美联储只能通过公开市场业务来影响短期资金的供求关系，从而使其接近目标利率水平16石河子大学商学院孙家瑜伦敦同业拆借利率即Londoninterbankofferedrate，是伦敦金融市场上银行间相互拆借英镑、美元以及其他重要货币的利率。这些利率是英国银行家协会根据其选定的银行在伦敦市场每个营业日报出的同业拆借利率平均计算而确定的，该基准利率每个营业日都对外公布17石河子大学商学院孙家瑜同业拆借市场的功能同业拆借市场的存在加强了金融机构资产的流动性，保障了金融机构运营的安全性同业拆借市场的存在提高了金融机构的盈利水平18石河子大学商学院孙家瑜同业拆借市场是中央银行制定和实施货币政策的重要载体同业拆借市场及其利率可以作为中央银行行使货币政策的重要传导机制同业拆借市场利率，反映了同业拆借市场的资金供求，是中央银行货币政策调控的重要指标同业拆借市场利率往往被视作基础利率，对宏观经济发挥着重要作用19石河子大学商学院孙家瑜中国同业拆借市场简介1986年1月，国务院颁布《中国人民银行管理暂行条例》，其中规定“为了调节资金头寸，专业银行之间可以相互拆借”。中国的拆借市场于是开始迅速发展起来，在广州、上海、武汉等一些城市成立融资公司等同业拆借中介机构。20石河子大学商学院孙家瑜起步阶段（1986-1991）这一时期拆借市场规模迅速扩大，交易量成倍增加，但也出现一些问题，如机构管理混乱、利率居高不下、利率结构不合理等。21石河子大学商学院孙家瑜高速发展阶段（1992-1995）1992-1993年，拆借市场出现了严重的违规现象，大量短期资金被用来投资房地产、炒买炒卖股票、进行固定资产投资等，从93年7月，央行开始整顿市场，规范了市场秩序完善阶段（1996-）1996年1月3日，中国人民银行正式启用全国统一同业拆借市场22石河子大学商学院孙家瑜内容提要23货币市场概述同业拆借市场国库券市场银行承兑汇票大额可转让存单商业票据回购市场欧洲美元利率决定与风险结构石河子大学商学院孙家瑜国库券国库券其实就是短期政府债券，使政府作为债务人承诺一年内债务到期时偿还本息的有价证券。国库券主要是中央政府债券，属于国家信用，尽管地方政府及政府代理机构也能够发行债券，它们承担债务的信用与中央政府还是有区别的。24石河子大学商学院孙家瑜国库券的特征违约风险小流通性强面额相对较小（美国1970年以前1000元，现在1万元）利息免税25石河子大学商学院孙家瑜美国的国库券市场美国的国库券被称为treasurybills，在美国，国库券以折价方式发行。国库券主要有三个品种，分别为期限3个月、6个月与一年的。这三个品种中，3月期和6月期占了绝大部分，一年期的相对较少。26石河子大学商学院孙家瑜美国的短期国库券是1929年开始发行的，1929年6月美国国会通过法案授权发行国库券，12月首次发行国库券，国库券可以免除州及地方政府的赋税，只缴纳联邦税。1970年以前面值最小为1000美元，从1970年起，面值最低为10000美元。27石河子大学商学院孙家瑜国库券的收益率银行折现率（bankdiscountyield），为了计算简便，国库券常以折现率的方式来报价，计算公式如下：28距到期日天数360面值购买价格面值银行折现率石河子大学商学院孙家瑜银行折现率只是计算方便，和真实的收益率还是有差距的，反映真实收益率的是有效年收益（effectiveannualyield），计算公式如下：29距到期日天数购买价格购买价格面值）有效年收益率（365ey石河子大学商学院孙家瑜国库券行情表的阅读30到期日离到期日天数买进价卖出价变动卖出收益MaturityDaystomatBidAskedChangeAskYld1998.06.0434.324.28-0.074.341998.06.11104.384.34-0.064.41石河子大学商学院孙家瑜如果你是一个投资者，你想买第二种国库券价格是多少？想卖呢？31%34.4103601000010000x石河子大学商学院孙家瑜美国国库券的发行方式短期国库券采用拍卖方式出售。是市场，而不是美国财政部制定了短期国库券的价格与收益率。每周财政部宣布一期新的定期短期国库券，投资者投标截至下周一以前。有兴趣的投资者填写一张表，向财政部按具体的价格投标具体的短期国库券。32石河子大学商学院孙家瑜竞争性投标和非竞争性投标竞争性投标者报出自己的购买数量和购买价格，最终通过竞价的方式获得国库券，价高者得之。竞价的方式又有美国式拍卖和荷兰式拍卖33石河子大学商学院孙家瑜非竞争投标只报出自己的购买数量，并同意按竞争性投标中的最低中标价格购买这些国库券。非竞争性投标具有优先购买权，只有非竞争性投标者的要求得到满足之后，才能将剩余的国库券分配给竞争性的投标者。非竞争性投标的金额不能超过100万美元，这种交易是为了使小投资者不必承担过大风险就能参与国库券拍卖34石河子大学商学院孙家瑜美国式拍卖在典型的短期国库券拍卖中，联邦储备官员在指定的时间公开所有的出价，并按最高价(最低的收益率)到最低价(最高的收益率)的顺序排列出价。35石河子大学商学院孙家瑜所有的竞争性价格出价必须表示成不多于三个小数位。按照价格优先的原则，报价高者先成交，直到成交数量等于这次竞价拍卖的总数时停止。在美国是拍卖下，所有投资者都是以自己的报价获得这些国库券的36石河子大学商学院孙家瑜下面就是一个假设的国库券美国式拍卖的例子，假设这次对竞争性投标者总共要发行100万手国库券37石河子大学商学院孙家瑜出价相应收益率申购数量（手）$99.1153.54%1099.1133.551598.9854.062098.9824.072598.7505.003098.7255.104098.6545.385038石河子大学商学院孙家瑜注意，所有的出价在100美元基础上表示，就好像短期国库券有100美元的面值。实际上，美国短期国库券的最小票面金额是10000美元。39石河子大学商学院孙家瑜出价最高的投标者(本例中，出价是99.115美元或收益率为3.54%)获得短期国库券，在全部证券分配完之前，那些出价稍低的投标者也可以获得短期国库券。40石河子大学商学院孙家瑜至少能够获得一些短期国库券的最低价叫做终止价格（stop-outprice）。假设这个价格是98.75美元（收益率5%）—上表排列的倒数第三个价格。在这次拍卖中，出价不低于最低价的投标都可获得短期国库券。美国式拍卖中，每个竞标者都以自己的报价来获得国库券41石河子大学商学院孙家瑜荷兰式拍卖荷兰式拍卖与美国式的基本程序都是一样的，唯一不同的是在美国式拍卖中，中标的投资者按照自己的报价购买国库券，而荷兰式拍卖中，中标的投资者是统一按照投标中的的有效最低价，即最后中标的价格购买国库券的。42石河子大学商学院孙家瑜43荷兰式拍卖和美国式拍卖哪个好？讨论石河子大学商学院孙家瑜美国式拍卖和荷兰式拍卖的比较美式拍卖会使得出价越高的交易商获得证券的成本越高，即“赢者诅咒（curse）”。同时更多的交易商追其较低价格获得国库券，容易出现操纵现象。44石河子大学商学院孙家瑜据称，1991年3月，所罗门兄弟公司垄断了120亿美元的美国中期国库券的拍卖，它向财政部的投标量超过了35%——一般允许占新发行证券的最高份额。联邦官员传审纽约证券清算所记录，发现，中期国库券拍卖后不久，几家大公司客户向所罗门兄弟公司卖回它们的新证券。45石河子大学商学院孙家瑜当接触这些客户时，他们汇报说没有发出任何新证券定单，或者它们的定单比所罗门兄弟公司声称的少得多。当所罗门公司得到几乎90%的新的中期国库券时，其他交易商抱怨，它们被所罗门公司“剥削”——他们被迫支付过高的价格购买中期国库券以履行客户的订单。46石河子大学商学院孙家瑜随后，所罗门公司自己与政府调查员合作，揭发至少操纵了七个其他政府证券的拍卖。也有证据指出，由于市场操纵，结果政府自身支付了较高的借款成本。最后，因90年代初的中期国库券丑闻，所罗门公司支付近2.9亿美元以解决私人诉讼与政府反垄断费用。47石河子大学商学院孙家瑜48石河子大学商学院孙家瑜国库券一级交易商的作用所谓国库券一级交易商是指经过有关部门认定，有资格在国库券一级市场中参加投标、承销并在二级市场上展开国库券分销和零售业务的国库券经营商49石河子大学商学院孙家瑜在美国，当一家公司申请国债一级交易商的时候，如果令美联储满意，就会认可该公司为报告交易商（reportingdealers），当过一段时间，美联储仍对该公司满意则会升格为一级交易商（primarydealers）一级交易商在投标国库券的时候可以不用存款或者担保，并且有代理客户投标的权利50石河子大学商学院孙家瑜中国国库券市场我国政府于1