第2讲金融灾难教训xjyu@scut.edu.cn39380758B10北407华南理工大学金融工程研究中心华南理工大学经济与贸易学院于孝建博士讲师金融风险管理FinancialRiskManagement个人主页:金融风险管理3金融风险管理次级债的风险形成•过度竞争劣质贷款机构为了和实力雄厚的商业银行争夺优质客户,采用低息战略恶性竞争,导致市场定价机制扭曲,优质金融机构差异化高质量服务的成本无法通过利率调整来负担,信用风险越积越大。并且在宏观经济较为有利的情况下,此风险被虚假的繁荣所掩盖。4金融风险管理•事前监管的缺乏特殊客户层没有抵押资产,没有连带保证,无法做到信息完全公开,所以,监管部门只能通过事后的贷款机构财务状况的好坏来加以判断。但是往往这类贷款机构都在积极介入资产证券化的过程,因此,财务状况也很难及时反映出他们当前贷款的质量。直到发生像近期这样资金链断裂的现象,监管当局才如梦初醒,但是为时已晚。5金融风险管理•资信审查的动力不足标的资产信用风险的大小取决于次级按揭贷款市场的经纪商所做出的资信审查报告和贷款机构自身的风险定价能力。在流动性过剩和竞争激烈的时代,资信审查的动力会大大削弱,信用风险就会大大增加。6金融风险管理•次级债定价困难如果次级债价格和红利事先设计有误,比如,对楼市价格和利率水平的走势判断错误,那么,事后贷款机构所获得的实际收益就根本无法负担支付给次级债持有者(机构投资者等)的本金和利息的回报,这时一旦拨备再不足,就会出现资金链的断裂,爆发流动性危机。7金融风险管理8金融风险管理标的资产市场的信用风险,通过资产证券化扩散到衍生品市场,影响到借款人、贷款机构,投资者和监管部门、甚至不知情的外国投资者等各个利益群体,形成标的资产市场和衍生市场的双重危机。(孙立坚,彭述涛《从“次级债风波”看现代金融风险的本质》)9金融风险管理美国金融危机损失计算•从2007年美国次贷危机到2008年10月底,美国金融危机给全球带来了巨大直接经济损失。•一、全球经济直接损失超过30万亿美元•这次人类社会历史上最大的金融浩劫--美国金融危机,导致全球经济直接损失总额超过30万亿美元。其中:–1、全球股票市值缩减28万亿美元全球主要股票市值损失28万亿美元–2、全球金融机构呆账损失2.8万亿美元3、全球经济增长速度平均下降1%,2007年全球GDP总量54万亿美元,这样,美国金融危机给全球带来的间接损失估计5400亿美元。10金融风险管理•因此,到2008年10月底,美国金融危机给全球带来的经济损失总量达到:28万亿美元+2.8万亿美元+0.54万亿美元=31.34万亿美元。11金融风险管理美国损失估计•二、美国经济直接损失大约8万亿美元•1、美国股票市值缩减6万亿美元:根据世界交易所联盟(WFE)的统计,截至2007年底,全球主要证券交易所的股票市值约为60.87万亿美元,纽约证券交易所的股票市值为15.65万亿美元,占全球股票总市值的26%。自去年12月底以来,全球股票市值缩减大约28万亿美元,纽约股票市值缩减7万亿美元,其中外国企业占纽约股票市值的12%左右,外国企业在纽约股票市值得缩减8400万美元,美国股票市值缩减大约6.16万亿美元。12金融风险管理•2、美国金融危机直接损失约为1.5万亿美元。自美国金融危机以来,2008年10月8日,国际货币基金组织预计,美国不良资产损失将超过1.4万亿美元。10月29日英国中央银行估算,美国的金融业坏帐约为1.58万亿美元。综合来看,保守估计,到2008年10月底,美国金融机构的直接损失超过1.5万亿美元。13金融风险管理•3、美国经济减速GDP损失估计0.4万亿美元。美国GDP下降2.8%,2007年GDP1.4万亿美元,损失大约0.4万亿美元。•到2008年10月底为止,自发生次贷危机以来,美国政府采取三次重大救市措施,美国救市资金累计高达1.54万亿美元:(1)挽救“两房”破产注资2000亿美元;(2)挽救高盛和摩根等金融机构注资最初7000亿美元,后扩大到8500亿美元;(3)挽救货币共同基金注资5400亿美元。共计15400亿美元。14金融风险管理•美国金融危机经济损失估计目前美国经济损失大约8万亿美元。如果考虑到养老金、对冲基金等社会法人组织投资损失,美国经济损失可能超过10万亿美元。如,美林北美经济学DaviA.Rosenberg估计美国养老金亏损3240亿美元,美国对冲基金资产已经缩减10万亿美元。另外,如果按照美国经济规模占全球经济比重估计:2007年全球GDP54万亿美元,美国GDP大约14万亿美元,占全球GDP总量的26%。目前为止,全球经济损失大约31万亿美元,美国经济损失8.06万亿美元。总之,自美国爆发金融危机以来,到2008年10底为止,美国自己的直接经济损失估计超过8万亿美元。15金融风险管理中国直接损失估计•三、中国直接损失估计:超过1.1万亿美元•1、外汇储备1.9万亿美元:70%为美元资产1.33万亿美元,损失40%,损失总额:5320亿美元.•2、股票市值缩减:3.6万亿元人民币,折美元:5268亿美元.–2007年年底股票总值27万亿元,2008年10月30日总市值9万亿元,股票价值损失18万亿元,其中(1)”大小非”原因占60%左右,(2)国内紧缩措施导致企业利润下降占20%左右,(3)美国金融危机占20%,损失3.6万亿元=5268亿美元.•3、外贸出口损失:大约530亿美元.2008年1-9月出口10740.6亿美元,同比增长22%.2007年1-9月出口同比增长27%,今年出口增长速度减少5个百分点,大约减少537亿美元.16金融风险管理•4、中国GDP增长速度下降一个百分点,损失大约300亿美元.•5、其他中国企业和个人购买美元资产(含投资)损失大约:200亿美元左右。如中国平安购买欧洲富通股份,亏损32亿美元(220亿元人民币)、中信泰富澳大利亚澳元套期交易损失22亿美元(147亿元人民币)。中国投资公司投资黑石集团30亿美元和摩根丹士利50亿美元损失2/3,估计不低于50亿美元。•中国总损失:5320+5268+537+300+200=11625亿美元。•总之,保守估计,美国经济危机给中国带来的经济损失不低于1万亿美元。17金融风险管理巴林银行的倒闭•在1995年的2月26日,巴林PLC,一个具有233-年历史,资深的银行突然宣布已经破产。出乎许多人的意料,银行的垮台仅仅是因为一个28岁的交易员里森(NicholasLeeson)在衍生品的交易中损失了13亿美元。18金融风险管理•损失的原因是由于在日本股票市场上太大的风险暴露,而且该暴露是在期货市场上持有的。•里森在股票指数期货市场上累积了对Nikkei225,日本股票指数组合的大量头寸。巴林在新加坡和大阪交易所的名义头寸额达到了$70亿。•由于在1995年的前两个月市场指数下跌超过了15%,巴林的期货头寸遭受巨大损失。•又由于里森还同时出售跨式期权组合(做straddle的空头),使得原有的损失进一步加剧了,因为这一组合期权的空头头寸将“宝”押在了市场将是稳定的这一“赌注”上。当已经察觉到损失的存在时,里森顽固地坚持他是对的,又增加了头寸的规模。19金融风险管理跨式期权•跨式组合(Straddle)由具有相同协议价格、相同期限的一份看涨期权和一份看跌期权组成。•跨式组合分为两种:底部跨式组合和顶部跨式组合。前者由两份多头组成,后者由两份空头组成。20金融风险管理跨式期权•买入跨式组合(收益无限,损失有限)盈利STK买入看跌期权(看跌期权长头寸)买入看涨期权(看涨期权长头寸)21金融风险管理跨式期权•卖出跨式组合(收益有限,损失无限)盈利STK22金融风险管理其他的原因•新加坡和大阪的期货交易所也承认了他们没有充分注意到巴林银行头寸规模的问题。•里森没有受到有效的内部监管的原因之一是他惊人的执业记录。23金融风险管理橙县的教训•橙县事件大概代表地方政府无法控制其所面对的市场风险的一种最极端的形式。•财政局长将总共$75亿元的资产组合信托给了一家金融机构,为了获得更大的收益,他又通过反向再回购协议,借了$125亿元。投资到了总数为$200亿元的机构债券(类似于企业债券)。24金融风险管理•在短期融资成本低于中、长期收益率时,这种高杠杆率的策略效果非常好,尤其是当利率呈下降趋势时。–利率下降时,债券价格上升。买入债券,并持有,可以获得价格上升带来的收益。•但不幸的是,利率在1994年的2月突然增高,使这一策略转向了。–利率上升,债券价格下降,持有的债券不断贬值。25金融风险管理疏忽监管的原因•政府很赞赏Citron一直以来的记录。在他任现职的那些年里,他为该县回报了$7亿5千万元的自由现金流(这一数字远远高于国债的回报)。•但是这些高回报,也代表着更高的风险。26金融风险管理疏忽监管的原因•错误在于以成本会计的方式报告其投资组合。•他申称这一组合没有风险,因为他可以将这一头寸持有至到期日。•由于政府(国家)的会计标准并不要求市政的投资基金记录“纸上”的损/益,Citron没有报告组合的市值。•这大概可以解释为什么可以允许将损失累积到了$17亿元。以及投资者声称他们被这一基金的条件所误导。27金融风险管理中航油在期货交易中的破产案例•2003年下半年:公司开始交易石油期权,并一度在交易中获利。随后,中航油在一种被称为纸货市场的场外交易市场上售出大量的看涨期权。执行价格位于30~40美元之间。•2004年一季度:油价攀升导致公司潜亏580万美元,公司决定延期交割合同,期望油价能回跌。•2004年二季度:随着油价持续升高,公司的账面亏损额增加到3000万美元左右。公司因而决定再延后到2005年和2006年才交割;交易量再次增加。28金融风险管理•2004年10月:油价再创新高,公司此时的交易部位达5200万桶石油;账面亏损再度大增。•10月10日:面对严重资金周转问题的中航油,首次向母公司呈报交易和账面亏损。为了补加交易商追加的保证金,公司已耗尽近2600万美元的营运资本、1.2亿美元银团贷款和6800万元流动资金。账面亏损高达1.8亿美元,另外已支付8000万美元的额外保证金。•10月20日:母公司提前配售15%的股票,将所得的1.08亿美元资金贷款给中航油。29金融风险管理•10月24日:建议“买顶”(cove),中国航油全部盘位的买顶费用总计近1亿美元。•10月26日:“买顶”的建议没有被实行。中国航油期权交易的主要对手日本三井开始逼仓,总公司决定不再展期,而是斩仓!30金融风险管理教训•内部控制和未经授权的交易扮演着决定性的作用。–在风险管理手册中明确而严格的规定了平仓止损线:每位中航油期货交易员,每笔交易损失20万美元以上时,继续交易与否要提交给公司的风险管理委员会评估;累计损失超过35万美元的交易必须得到总裁的同意才能继续;任何将导致50万美元以上损失的交易将自动平仓。•中航油领导层第一次发现交易员操作导致580万美元的亏损时,并没有坚决平仓止损,从而导致亏损随着油价的攀升不断扩大31金融风险管理从案例研究中得到教训•造成这些损失的原因:它们可能是由于盲目自大、无知的交易员、可能是由于道德风险、可能是由于市场风险。但是在所有这些无法挽回的灾难中有一个共同的原因,那就是没有贯彻和强化金融风险管理策略。32金融风险管理损失的风险因子市场操作流动性道德缺乏控制巴林银行日经指数糟糕的交易员是铁本裸露的是橙县利率违约是MGRM石油再资本化是中航油石油未授权的交易是可能是33金融风险管理本章要点•了解各种案例风险产生的原因、市场因素是什么、该如何避免风险的产生。34金融风险管理•第二讲End•第三讲Continue