胜景山河：中国湘派花雕黄酒的典范_002525

敬请参阅报告结尾处免责声明 1 询价定价报告胜景山河(002525)公司新股分析 T_PricingInfo 建议询价区间： 30.00 － 34.00 元上市首日定价区间： 45.60 － 51.68 元报告日期： 2010­12­03 T_IPOInfo 发行数据总股本(万股) 5,100 发行数量(万股) 1,700 网下发行(万股) 340 网上发行(万股) 1,360 保荐机构发行日期 2010­12­08 发行方式网下询价,上网定价 T_ShareInfo 股东信息姚胜 36.39% 白文涛 14.12% 蒋学如 14.04% 湘江产业投资有限责任公司 12.35% 陈正武 9.45% 侯建刚 6.27% 马炜峰 2.35% 梁敬富 1.57% 余凤庭 1.51% 彭芳 .98% T_Analyst 研究员李铁行业分析师 010­66581633 [e-mail] 证书编号 S1450210010314 T_ReportAbstract 胜景山河：中国湘派花雕黄酒的典范胜景山河询价定价报告报告关键点：&专业化、高科技黄酒企业；&公司的竞争优势；&募投项目增强竞争力报告摘要：Ø专业化、高科技黄酒企业：湖南胜景山河生物科技股份有限公司是湖南省第一家专业化高科技生产黄酒的企业，生产规模为年产2万吨花雕黄酒，年产值可达5亿多元，是中南、中西部内陆地区28个省市区规模最大、设备最优、技术最先进的大型黄酒生产基地。Ø公司的竞争优势：产品开发口感独特公司开发新型黄酒品种，改善口感，使之具有口感甘醇协调、平和舒适，香型多样化、酒精度低的特点，与传统黄酒相比，能够为更广大区域、更多消费者所接受。这使公司比传统黄酒生产企业更具有核心竞争力。采购模式业内独有公司对主要原材料糯米的采购采取“公司+基地+农户+政府机构三级联保”的业内独有的“订单农业”模式，有效整合当地粮食基地、农户的各项资源。服务站模式升级公司在营销和客户管理方面积极创新，在行业内率先将国外售卖名车的优秀服务模式“4S”店模式引进到黄酒销售领域并延伸为“5S”服务站模式。率先开发非传统市场公司确立了重点开发非传统黄酒消费市场的差异化经营策略。经过几年的市场开拓和消费引导，公司黄酒产品在重点开拓的湖南、福建、河北、广东等市场的销售额增长了45%以上，销售市场已覆盖华中、华南、华东和华北的广大区域，并在湖南、山西、成都、邯郸等区域有较高的市场占有率，建立了较好的品牌形象和美誉度。Ø募投项目增强竞争力：本次募集资金投资项目为公司现有主营业务的延伸和扩张，也是公司创新发展战略的具体实施，有助于提高公司核心竞争力。项目建成后，公司产能将从现有的1.6万吨增加至3.6万吨，跻身中国前五大黄酒厂商之列，并成为中南、中西部地区规模最大的现代化生物黄酒研发生产基地。同时，借助多肽黄酒的推出，公司将引领黄酒产业的创新发展和升级换代。Ø盈利预测和定价分析：我们预测公司2010、2011、2012和2013年的销售收入将分别实现增长32%、34%和35%，摊薄后的EPS 分别为0.62、0.81和1.06元。目前A股黄酒类上市公司2010年的PE水平约为38-42倍。给予2010年（EPS=0.81） 38­42x PE,对应30-34元作为建议询价区间。考虑到上市首日存在一定的溢价，参照近一个月中小板上市公司首日的价格区间45.60­51.68元，约为2010年56­64 倍的PE。 T_FSAndVSAbstract 财务和估值数据摘要(百万元) 2008 2009 2010E 2011E 2012E 营业收入 122.8 159.7 210.6 282.0 379.2 Growth(%) 41.3% 30.0% 31.9% 33.9% 34.5% 净利润 30.2 29.6 42.3 55.2 72.3 Growth(%) 72.8% ­2.0% 42.5% 30.7% 30.8% 毛利率(%) 48.4% 50.1% 51.7% 50.6% 49.6% 净利润率(%) 24.6% 18.6% 20.1% 19.6% 19.1% 每股收益(元) 0.44 0.44 0.62 0.81 1.06 每股净资产(元) 2.07 2.81 3.68 4.50 5.56 市盈率 67.5 68.8 48.3 36.9 28.2 市净率 14.5 10.7 8.1 6.7 5.4 净资产收益率(%) 21.5% 15.5% 16.9% 18.1% 19.1%胜景山河(002525)敬请参阅报告结尾处免责申明 2 1. 公司概况 1.1. 公司发展历史沿革及股权结构公司前身为成立于2003年的湖南古越楼台生物科技发展有限公司。历经管理层和创投公司入股，已经股份制改造，最终发展成现在的湖南胜景山河生物科技股份有限公司。图1公司发展历史沿革数据来源：公司资料安信证券研究中心姚胜先生本人为公司的实际控制人，持有本公司股份1,856.00万股，占发行前公司总股本的36.39%。。本次发行前公司总股本为5,100万股，本次拟发行1,700万股，占发行后总股本的27.29%，发行后总股本为6,800万股。图2本次发行后公司股权结构图数据来源：公司资料安信证券研究中心 1.2. 公司产品为新型黄酒公司主要产品为新型黄酒，为大众快速消费品，主要用于饮用，消费群体为广大消费者个人。公司产品档次较全，覆盖高中低端，同时产品按档次、风格及市场定位分为“胜景山河”和“古越楼台”两大品牌多个系列：公司新股分析敬请参阅报告结尾处免责申明 3 图3公司产品品牌系列数据来源：公司资料招股说明书表1公司品牌系列产品具体档次高端中端低端喜酿系列喜酿18、喜酿15、胜景系列其他喜酿、胜景系列和果味系列皆为中档典系列古典、圣典经典小不典、庆典、五陈香、福典、奥典、名典数据来源：公司资料招股说明书黄酒营养价值丰富黄酒中含有18种有益健康的微量元素及21种氨基酸，其中中国人普遍缺乏的锌、硒元素含量是葡萄酒的12倍以上，8种人体必需的氨基酸含量高达2,500毫克/升，为啤酒、葡萄酒的10倍以上，是目前能被证明的真正意义上有益于健康的酒种。黄酒作为我国的国粹酒，经过改良后其口味、营养价值、文化底蕴远在啤酒和葡萄酒之上，目前国内消费量仅260万吨的黄酒，未来的发展潜力巨大。图4主要酒种营养价值及吨酒价格比较数据来源：公司资料招股说明书胜景山河(002525)敬请参阅报告结尾处免责申明 4 1.3. 公司市场占有率全国市场占有率根据中国酿酒工业协会的统计数据，2006年、2007年、2008年全国黄酒行业（规模以上企业）销售总收入分别约为56.78亿元、73.10亿元、74.62亿元，公司同期销售收入分别为0.36亿元、0.87亿元、1.23亿元，占当年黄酒行业销售收入的比重分别为0.64%、1.19%、1.65%。未来随着公司市场开发力度的加大、产能增加以及新产品的陆续推出，公司的市场占有率将逐步加大。图5胜景山河销售收入逐年增长图6胜景山河销售收入占行业比重不断提升数据来源：公司资料安信证券研究中心数据来源：公司资料安信证券研究中心细分市场占有率公司在湖南及周边地区消费者中具有较高的知名度、美誉度和忠诚度，拥有较高的市场份额，2006年、2007年、2008年公司的市场占有率分别达到11%、20%、26%。湖南及周边地区为公司主要市场，公司将在现有市场基础上继续加大对该市场的开拓和投入，并结合募投项目产能的增加，未来5年内将在该区域市场占有率达到40%以上，位居同行业首位。图7公司细分市场占有率数据来源：公司资料安信证券研究中心 1.4. 公司竞争对手分析公司新股分析敬请参阅报告结尾处免责申明 5 表2公司竞争对手特征公司产能（单位：万吨）2008年市场份额产品特色古越龙山1410.02%沿袭传统酿造方法，口味传统。金枫酒业1212.77%酒精含量更低，且清爽淡雅，有丰富的时尚因素。会稽山1510.05%酒度适中，性醇和。张家港55.09% “沙洲优黄”黄酒品牌酒色橙红、芳香浓郁、醇厚爽口、营养丰富。塔牌54.29%覆盖高、中、低档和加饭、善酿、香雪、元红等多个品种，其中尤以中高档产品为主，价格相对较高。数据来源：公司资料安信证券研究中心 2. 行业的基本情况 2.1. 需求稳定增长发展空间广阔未来黄酒行业将延续近年来的良好发展势头，按照目前年均10%的保守增长率测算，预计到2015年全国黄酒消费量将达400万吨。消费结构升级和健康理念带来酒类消费替代效应目前，国内年度黄酒人均消费为1.96升、年度白酒人均消费为3.8升、年度啤酒人均消费为30升。黄酒与白酒、啤酒相比偏小的规模及较大的人均消费水平差距为黄酒的发展留了很大的市场空间。人们将会越来越多地选择低酒精度、健康型酒类；在消费方式上，由单纯嗜好性饮用向交际性、功能性转变。黄酒作为低酒精度、富含多种营养成分的健康酒类，因其独特的养生性，适应了上述消费趋势，成为消费者首选酒类之一。非传统黄酒消费区域的消费量增长迅速目前，接近70%的黄酒主要由占全国总人口不到11%的江、浙、沪传统区域所消费，而占89%人口的非传统区域仅消费30%左右的黄酒。随着行业的技术创新和产品创新，特别是将现代生物技术与传统黄酒酿造工艺相结合研制出的新型黄酒，更适合非传统消费市场人群的口味，而这一市场占全国人口的比重达到90%，市场空间广阔。2008年，江浙沪以外地区消费量占比已由2003年的10%上升到30%左右，也正反映了这种趋势。同时，新型黄酒通过引入清爽、时尚等因素，使消费群体进一步扩大。表3黄酒年均消费量数据来源数据来源：公司资料安信证券研究中心 2.2. 高端化产品成亮点逐步走向国际化陈年原酒交易模式的试水启动了黄酒的高端市场。相对于原来的几元钱，十几元钱的低端黄酒和调料酒，陈年原酒通过较长时间的窖藏，大幅提升黄酒品质，达到差别化定价，同时将高端文化价值融入其中，大幅提高了黄酒的售价，培育了黄酒的高端市场。原酒交易的出现让黄酒除应用于消费外，也成为了投资者投资的对象，极大丰富了黄酒交易的内容。黄酒行业已逐渐脱离“以量取胜”的低毛利阶段，逐渐走向追求品质和面向细分市场的高端产品阶段。由于文化和习惯的原因，目前境外的8,000多万华人、华侨是黄酒消费的一个重要群体，这为黄酒行业带来巨大的国际市场需求。黄酒人口消费量（万吨）占比（%）人口数量（亿）占比（%）年均消费量（公斤/人）传统区域18069.231.4610.9912.33非传统区域8030.7711.8289.010.68总计260100.0013.28100.001.96胜景山河(002525)敬请参阅报告结尾处免责申明 6 中国作为世界文化和饮食大国，随着国力逐渐增强，国际地位和影响力不断提高，也将对世界的饮食文化起到一定的带动作用，黄酒国际市场前景广阔，尤其是新型类黄酒的发展，将具有很好的未来。 2.3. 市场化程度较高有待整合黄酒行业为市场化程度较高的行业，市场集中度较低，具有较强的区域特征。目前黄酒行业的竞争主要集中在江浙沪传统区域，市场竞争激烈。传统区域集中了众多大型黄酒企业。其中，浙江省集中了中国黄酒的主要生产企业，如古越龙山、会稽山、塔牌等企业，它们的产品主要为传统型黄酒；江苏省一些黄酒企业近几年来也取得了一定发展，并在产能、技术、影响力等指标上跃居前列，代表企业有张家港酿酒和江苏丹阳酒厂，该类企业产品多为传统型黄酒；上海本地黄酒企业通过创新也取得了快速发展，最具代表性的企业为金枫酒业，该企业通过产品创新和改良，迅速赢得了上海市场，其产品拥有上海本地60%以上的市场占有率，该企业黄酒为清爽型黄酒的代表。图8：2005年行业主要企业的市场占有率数据来源：中国市场调查研究中心安信证券研究中心相对于发展成熟的高端白酒市场，黄酒的行业规模集中才刚刚开始。根据中国酿酒工业协会黄酒分会的统计，目前我国共有黄酒生产企业800多家，厂商众多，但是集中度较低，低价同质化竞争明显。全国黄酒企业平均年产量仅2,000-3,00