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中信建投证券研究发展部短期以量补价,长期看资产质量2009年3月1日银行业三月投资策略佘闵华中信建投证券研发部中信建投2主要内容年初银行业经营特点回顾宏观面不利因素继续对银行经营形成压力利差收窄效应贯穿全年,关注长期资产质量变化维持中性评级，资金寻求避风港背景下关注交易性机会中信建投3•银行对于信贷额度放开后积累的贷款需求的集中释放•政府大规模投资背景下银行业抢占这一市场的份额•是年初放贷全年收益的传统做法的延续•去年以信托等方式回避信贷控制的短期融资很大部分重新转化为表内的信贷投放，图:货币供应量增幅图:2006年以来各月份新增贷款及同比增幅（单位：亿元）051015202500.1201.601.1202.602.1203.603.1204.604.1205.605.1206.606.1207.607.1208.608.12M2M102004006008001,0001,2001,4001,6001,800Jan-2006Mar-2006May-2006Jul-2006Sep-2006Nov-2006Jan-2007Mar-2007May-2007Jul-2007Sep-2007Nov-2007Jan-2008Mar-2008May-2008Jul-2008Sep-2008Nov-2008Jan-2009-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%新增贷款同比增长冷静对待信贷狂飙，预计年内仍将出现贷款增长小高峰中信建投4•手续费佣金收入比重普遍上升•理财业务、咨询顾问业务、贷款承诺、投资银行、资产托管等新兴业务发展速度快•手续费佣金收入与存贷业务关联度较大图:各类银行在贷款增长中的分额图:银行贷款在非金融部门融资中比重上升75.86%80.20%85.16%82.92%80.25%81.98%78.70%83.11%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20012002200320042005200620072008贷款股票国债企业债20082007贷款增加占比同比多增贷款增加占比同比多增政策性银行591712.89%1637428012.29%862国有商业银行1802239.26%49671305537.49%856股份制银行1147925.01%3763771622.16%358城市商业银行39528.61%97429788.55%206农村商业银行590812.87%823508514.60%808外资金融机构6281.37%-107617044.89%735合计45906100.00%1108834818100.00%3825•银行贷款在非金融部门融资比重上升•国有银行和股份制银行在贷款增量中比重上升经济增长对银行信贷依赖加大,大银行贷款提速中信建投5主要内容年初银行业经营特点回顾宏观面不利因素继续对银行经营形成压力利差收窄效应贯穿全年,关注长期资产质量变化维持中性评级，资金寻求避风港背景下关注交易性机会中信建投6图:制造业采购经理指数图:进出口同比增长354045505560652005年1月2005年4月2005年7月2005年10月2006年1月2006年4月2006年7月2006年10月2007年1月2007年4月2007年7月2007年10月2008年1月2008年4月2008年7月2008年10月2009年1月制造业采购经理指数02000400060008000100001200014000160002005-2-282005-4-302005-6-302005-8-312005-10-312005-12-312006-3-312006-5-312006-7-312006-9-302006-11-302007-2-282007-4-302007-6-302007-8-312007-10-312007-12-312008-3-312008-5-312008-7-312008-9-302008-11-300%5%10%15%20%25%30%35%城镇固定资产投资同比增幅-60-40-2002040608010000年1月00年7月01年1月01年7月02年1月02年7月03年1月03年7月04年1月04年7月05年1月05年7月06年1月06年7月07年1月07年7月08年1月08年7月09年1月进口同比出口同比969810010210410610806年2月06年4月06年6月06年8月06年10月06年12月07年2月07年4月07年6月07年8月07年10月07年12月08年2月08年4月08年6月08年8月08年10月国房景气指数宏观面不利因素对银行经营形成持续压力图:城镇固定资产投资增长图:国房景气指数中信建投7•虽然投资增长仍保持高位运行,但进出口数据的大幅下降显示外部和内部需求受到经济下滑的影响很大短期难以恢复•企业特别是非国有企业的自主性贷款需求仍会低迷，除了项目贷款以及低风险低收益的票据融资，银行对于一般企业资金需求仍可能表现出相当的惜贷倾向6070809010011012013014015016001年3月02年3月03年3月04年3月05年3月06年3月07年3月08年3月企业景气指数企业家信心指数70758085909510006年1月06年4月06年7月06年10月07年1月07年4月07年7月07年10月08年1月08年4月08年7月08年10月消费者信心指数中信建投8主要内容年初银行业经营特点回顾利差收窄效应贯穿全年,关注长期资产质量变化宏观面不利因素继续对银行经营形成压力继续推荐两类银行中信建投9•贷款余额最为集中的6个月到1年的贷款利率和1到3年贷款利率下降幅度都在200个基点以上，贷款利率的快速下滑对于银行09年的收入形成很大的挑战•利率下浮贷款比重呈上升态势图:2008年各月各期限贷款平均利率图:利率下浮贷款比重上升25.9326.5125.4614.8710.4921.621.5418.9221.5923.3423.4825.5629.7730.0437.9221.7215.8732.8130.9330.4631.1529.8732.1330.1344.343.4536.6363.4273.6445.5847.5250.6247.2746.844.3844.32010203040506070801月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月下浮贷款比重基准利率比重上浮贷款比重6个月（含）以内6个月-1年（含）1-3年（含）3-5年（含）5-10年（含）10年以上2008017.068.337.987.687.667.22008027.098.47.997.827.637.142008037.328.728.697.987.727.272008047.479.159.728.087.747.242008057.669.7211.997.777.77.332008067.288.478.418.047.787.372008077.318.588.437.957.737.372008087.318.698.4787.787.292008097.128.388.27.917.847.412008106.788.1887.617.517.182008116.57.667.547.176.966.842008125.556.646.266.186.116.04•如果不再继续降息，则各银行的预测净利差有望较我们先前的预测提高5-7个基点，但同时考虑到今年扩大银行利率下浮幅度的可能较大，上市银行的净利差水平仍将面临相当考验•随着五次降息后贷款重定价进程的逐步展开，争夺重点客户背景下利率下浮贷款比重的继续上升以及票据融资的低收益率，利差收窄的效应将贯穿09年全年利差收窄的效应将贯穿09年全年中信建投10企业流动性提高缓解了银行的资产质量压力，长期风险不可小视•贷款的巨额投放令企业的流动性水状况获得支持，短期内企业因负债过高而面临倒闭的风险得到控制，反映在银行帐面上的资产质量的下降速度将趋缓，但从银行业发展的规律来看，经济下滑期间银行一般收缩信贷，中国银行业由于仍处于背负保经济增长和社会稳定使命的特殊阶段，逆经济周期扩大信贷规模成为常态，经济下滑初期企业经营发生困难后获得银行贷款“注资”，在一长段时间内仍能保持“稳健”的财务状况，对银行而言从贷款发放到不良贷款暴露的时间跨度被人为拉长，未来信用成本的上升趋势将难避免。•如果中长期贷款以及部分短期贷款大量流入“去存货化”进程步履为艰的房地产行业，则相当于用特殊背景下的超低利率为房地产业输血的方式，实质上起到了迟滞房地产业结构调整进而步入良性发展的步伐，同时为银行业自身的资金安全留下更大隐患。此外贷款借银行中介流入证券市场对于银行的潜在风险也很大，即使是票据融资流入股市，即便对于票据买入银行风险较低，但风险仍留存与银行体系特别是票据签发银行中。中信建投11政府财政能力的提高令银行的风险集中度下降•政府财政能力的提高令银行的风险集中度下降,中央财政的强大实力仍将成为银行资产质量的有力支撑，企业经营风险最终集中于银行的情况得到很大改观。地方政府发债进程近期得到提速，实际实施后目前银行大量对地方政府背景投资公司等实体的贷款的信用水平将上升到政府信用层面，这一进程的推进将有效降低银行对地方项目贷款的风险。中信建投12表9：主要上市银行不良贷款率及预测工行建行中行交行招商中信浦发20063.79%3.29%4.04%1.95%2.12%2.50%1.83%20072.74%2.60%3.12%2.05%1.54%1.48%1.46%2008H12.41%2.21%2.58%1.83%1.25%1.45%1.22%2008E2.42%2.14%2.55%1.77%1.30%1.12%1.14%2009E2.69%2.44%2.72%2.05%1.51%1.24%1.53%2010E3.02%2.88%2.50%2.31%1.74%1.32%1.95%兴业民生华夏深发展北京宁波南京20061.53%1.17%2.73%7.99%3.58%0.33%2.47%20071.15%1.22%2.25%5.62%2.06%0.36%1.79%2008H11.04%1.21%2.06%4.64%1.74%0.40%1.39%2008E1.01%1.34%2.16%4.41%1.51%0.79%1.33%2009E1.35%1.70%2.47%3.90%1.47%1.77%1.43%2010E1.34%2.00%2.80%3.55%1.60%2.54%1.57%中信建投13主要内容年初银行业经营特点回顾宏观面不利因素继续对银行经营形成压力利差收窄效应贯穿全年,关注长期资产质量变化维持中性评级，资金寻求避风港背景下关注交易性机会中信建投14维持对银行业中性评级，资金寻求避风港背景下关注交易性机会•经历完整的经济周期有助于银行业夯实基础，从一个更高的起点出发，但短期内，政府刺激经济的决心决定了银行业必须紧密配合政府的经济政策导向，净利差随着大幅度降息而收窄必然对于银行中短期的盈利能力产生一定影响，银行业资产质量在一定时期内进入一个逐步温和下降的通道，因此我们维持对银行业中性的评级•尽管信贷增长的规模超出了市场先前的预期，但在牺牲利差条件下的贷款放量并不足以对于银行净利息收入增长暗淡的前景带来根本的逆转，去年四季度主要银行加大拨备力度以及贷款规模的放大对部分企业流动性的改善以及对不良贷款的稀释虽然都在短期内对银行贷款质量起到了支撑作用，但中期看贷款质量的下行以及信贷成本的提高仍很难避免。中信建投15•A股市场在一波以中小盘股票为主导的反弹行情结束后，目前在估值水平上具有明显优势的银行股具有一定交易性机会，我们继续建议重点关注以下几类银行在市场资金寻求避风港条件下的投资机会：总市值及水平市值资产比低，改进潜力或者收购价值大的银行如华夏银行和深发展银行；主要业务所在城市受经济下行影响小，异地