第六章 长期筹资决策

第六章资本结构决策第一节资本结构理论（了解）第二节资本成本的测算第三节杠杆利益与风险的衡量第四节资本结构决策分析教学目的与要求通过对本章的学习：①了解企业资本结构的基本理论，②掌握资本成本的概念、种类和作用以及个别资本成本、综合资本成本的计算方法；③掌握杠杆利益与风险的基本原理及其经营杠杆、财务杠杆、联合杠杆的计算方法，并理解影响各种杠杆的基本因素；④了解企业资本结构决策的重要性和影响企业资本结构决策的基本因素，掌握企业进行资本结构决策的基本方法。教学重点与难点重点：①个别资本成本、企业综合资本成本和边际资本成本的计算；②经营杠杆、财务杠杆、联合杠杆的计算及其基本影响因素；③资本结构决策的资本成本比较法、每股利润分析法。难点：①资本成本、财务杠杆对企业资本结构的影响；②经营杠杆、财务杠杆、联合杠杆三这之间的相互联系及其原理；③资本结构决策的公司价值比较法。本章逻辑关联（本章重点）§6.4资本结构决策方法§6.2资本成本资本成本比较法（个别、综合）§6.3杠杆收益与风险每股利润分析法（财务杠杆）第一节资本结构理论（了解）一、狭义的资本结构二、资本结构的理论观点MM理论：在完美资本市场假设下，公司的价值与其资本结构无关。三、新的资本结构理论观点：1、代理理论2、信号传递理论3、筹资优序理论第二节资本成本的测算一、资本成本的概念、种类和作用（一）概念、内容与属性：1、概念：资本成本是指企业为筹集和使用资本而付出的代价。2、内容：它包括资本的取得成本（筹资费用）和使用成本（用资费用）。筹资费用的表现：借款手续费、证券的发行费用用资费用的表现：债务的利息、股票的股利第二节资本成本3、资本成本的属性：（1）作为耗费，需要通过收益补偿，体现一种分配关系。（2）是时间价值和风险价值的统一。资本成本只要求预测数或估计数。资本成本率——是指企业用资费用与有效筹资额之间的比率。第二节资本成本用资费用是每期都发生的；筹资费用是一次性发生的，是筹资总额的扣减。％筹资总额－筹资费用年用资费用资本成本率＝100)1(FPDfPDK第二节资本成本（二）种类（按用途分类）：1、个别资本成本：是指各种长期资本的成本率，用来比较各种筹资方式的成本高低。2、综合资本成本：是指企业全部长期资本的成本率，用于企业进行资本结构决策时，最优方案的选择。3、边际资本成本：是指企业追加长期资本的成本率，用于企业追加筹资方案的决策。第二节资本成本（三）作用1.是选择筹资方式、进行资本结构决策的依据。（三种资本成本的用途）2.是评价投资方案、进行投资决策的依据。投资项目的收益大于成本，才经济可行。3.是评价企业经营业绩的依据。经营收益率应大于资本成本率。资本成本的涵义从筹资角度看——资本成本是企业为筹集和使用资本而承付的代价。从投资角度看——资本成本是企业投资所预期的最低可接受报酬率。资本成本估算中考虑的资本要素——长期资本，而不考虑短期资本。股权资本和长期债务资本。长期资本要素包括四项：长期负债、优先股本、普通股本、留存收益。二、个别资本成本的测算二、个别资本成本的测算（一）测算原理记忆公式中字符的含义。)1(FPDfPDK％筹资总额－筹资费用年用资费用资本成本率＝100二、个别资本成本的测算几点说明：（1）测算原理揭示的是一个简化模型，相当于永续年金，即n→＋∞P=A/i（即不考虑资本时间价值的情况下的估算）)1(FPDfPDK二、个别资本成本的测算（2）充分考虑资本的时间价值时求K(K为资本成本率)（注：F——终值）对于股权资本，一般不需要归还，F为0；对于负债，根据偿还本息的方式确定Dt和F。tntttKFKDfP)1()1(1二、个别资本成本的测算资本成本测算的一般形式：个别资本成本用于比较各种筹资方式的成本高低，必须可比——须划到同一时间点上。用资费用税后资本成本负债：利息，在税前股权：股息，在税后)1(FPDfPDK)1()1(FPTDK负债＝)1(FPDK股权＝二、个别资本成本的测算（二）长期债务资本成本率的测算债务成本与权益成本在税务处理上不同，为使其可比，选择税后基础，债务利息有节税作用，其成本为I(1-T)。税后资本成本LLLI(1T)KL(1F))1()1(FPTDK负债＝二、个别资本成本的测算1.长期借款资本成本率1）基本公式（定期付息、到期一次偿还本金）例：P188特殊（1）一般借款的筹资费用率很低，F可忽略即lllllFTiFLTiLFLTIK11)1(1)1()1(）－（）（实际实际）－（实际TiK1二、个别资本成本的测算（2）考虑补偿性余额，例P188（3）一年计付息多次（复利M次）－补偿性余额比例＝名义实际1ii11mmii）＋＝（名义实际二、个别资本成本的测算2.长期债券资本成本率的测算（1）不考虑资本的时间价值时，即简化公式）－（）（发行面值bbbbFBTiBFBTIK11)1()1(二、个别资本成本的测算例如：ABC公司拟等价发行面值1000元、期限5年、票面利率8％的债券一万份，发行费用为发行价格的5％，公司所得税率为33％。每年结息一次。用简化公式：该债券的资本成本为%64.5%)51(%)331(%8)1()1(FTiKb二、个别资本成本的测算（2）考虑资本的时间价值还需要明确债券的还本付息方式。a.每期支付利息，到期还本(每年结息一次)该批债券的税前资本成本率税后nnttKMKiMFB)1()1(11）（发行)1(TKKb二、个别资本成本的测算上例：ABC公司拟等价发行面值1000元、期限5年、票面利率8％的债券一万份，发行费用为发行价格的5％，公司所得税率为33％。每年结息一次。考虑资本的时间价值的情况下：a.每期支付利息，到期还本(每年结息一次)该如何计算该批债券的资本成本率？二、个别资本成本的测算b、若债券到期一次性还本付息（单利计息）该批债券的资本成本率K=6%可见，债券到期一次性还本付息（单利计息）的资本成本大大低于每年付息一次的资本成本，因为其利息的现值低了。5)1(1000%)331(5%81000%)51(1000K二、个别资本成本的测算（三）股权资本成本的测算1.普通股1）股利贴现模型基本模型：a.股利固定模型10t)1(tctKDfPP)1(ccFPDK二、个别资本成本的测算b.股利固定增长模型(增长率为G)：例题：P190gKdgKgdV100)1(GKDPc10GFPDKcc)1(1二、个别资本成本的测算（2）资本资产定价模型（CAPM模型）（3）Kc=债券投资报酬率＋股票投资风险报酬率这种测算方法比较简单，但股票风险溢价大约为2％——5％，决策者的主观判断色彩较浓。)(fmfcRRRK二、个别资本成本的测算由于股东是剩余收益的索取者，企业支付不一定能达到投资人的要求，如果按企业支付来评价筹资、投资，势必会使权益资金使用效率降低。因此，以投资人要求的必要报酬率作为资本成本会更有效。最好的方法是贝塔系数法。二、个别资本成本的测算2.优先股的资本成本率3.留存收益的资本成本公司的留存收益所有权属于股东（可以理解为股东对公司的投入），不过是公司根据会计制度、股利政策、公司发展等因素留在公司的，所以，留存收益有资本成本，视为普通股筹资的机会成本，只是不发生筹资费用，即f＝0)1(ppFPDK二、个别资本成本的测算上述五种筹资方式的个别资本成本从高到低的顺序是：K普通＞K留存＞K优先＞K债券＞K借款非股份制企业吸收的直接投资投入资本筹资协议约定了固定的利润分配比例；由于其不能在证券市场交易，无法形成公平的交易价格，难以预计其投资的必要报酬率。练习__自编的习题1－61、某公司发行一笔期限为5年的债券，债券面值为1000万元，溢价发行，实际发行价格为面值的110%，票面利率为10%，每年末付一次利息，筹资费率为5%，所得税率25%。试计算该债券的成本（率）。2、某企业向银行借入一笔长期借款，借款年利率为12%，借款手续费0.2%，所得税率25%。试计算该银行借款成本（率）。练习3、某公司按面值发行1000万元优先股，筹资费率为3%，年股利率为11%，所得税率25%。试计算该优先股成本。4、某公司发行普通股股票2000万元，筹资费用率为6%，第一年末股利率为12%，预计股利每年增长2%，所得税率25%。试计算该普通股成本。5、某公司留存收益100万元，上一年公司对外发行普通股股利率为12%，预计股利每年增长率3%,所得税率25%。试计算该公司留存收益成本。练习6、某公司拟筹资5000万元，其中按面值发行债券2000万元，票面利率10%，筹资费率为2%；发行优先股800万元，股利率为12%，筹资费率为3%；发行普通股2200万元，筹资费率为5%，预计第一年股利率为12%，以后每年按4%递增。所得税率25%。要求：（1）计算债券成本；（2）计算优先股成本；（3）计算普通股成本；（4）计算综合资本成本。三、综合资本成本三、综合资本成本加权平均资本成本率：一个企业的全部长期资本的成本率，通常是以各种长期资本的比例为权重，对个别资本成本率进行加权平均测算。狭义的资本结构一个企业各种长期资本分别占企业全部长期资本的比例。三、综合资本成本综合资本成本是个别资本成本的加权平均成本。例题：P192练习：书上P216练习题5iniiwWKK1三、综合资本成本影响综合资本成本测算的筹资比重的确定（资本价值基础的选择）：1.账面价值（历史成本）2.现行市价（现时成本）3.目标价值（未来成本）三、综合资本成本如何选择：目标值太主观，一般不用；财务理论认为，应选择市值加权，因为市值是投资人按期望报酬评估出来的。但由于债务的账面与市值相差很少，在实务中，往往债务部分按账面，权益部分按市值。四、边际资本成本四、边际资本成本（了解）四、边际资本成本1.测算原理。边际资本成本是指筹资每增加1个单位而增加的成本。例：100I=10i=10%101I=10.11i=10.01%边际资本成本=0.11/1=11%，不能理解为10.01%-10%=0.01%推广到新筹资的成本，即新筹资的加权平均成本。例：P193四、边际资本成本2.规划：对未来筹资规模的安排。目的：找到资本成本变化的临界点；计算一定规模的筹资所对应的资本成本。筹资额资本成本FABCA、B、C为变化的临界点。计算FA、AB、BC各段的资本成本四、边际资本成本假定：资本成本随筹资额的增加而上升；现有资本结构为目标资本结构。例：P195例题的思路：（1）确定目标资本结构；（2）测算各种资本的成本率；（3）找到筹资分界点。是资本成本出现变化的总筹资额。四、边际资本成本3.边际资本成本的作用（1）是决定筹资额的依据，每一个临界点都是值得关注的；（2）是投资决策的依据。只有当新投资机会的报酬率高于边际资本成本时才是可行的。连接——§6.4资本结构决策方法——资本成本比较法P207企业资本结构决策就是要确定最佳资本结构。最佳资本结构——是指在适度财务风险的条件下，使预期的综合资本成本率最低，同时使企业达到预期利润或价值最大的资本结构。资本结构的决策方法主要有：资本成本比较法EPS（每股利润）分析法公司价值比较法（一）资本成本比较法（一）资本成本比较法资本成本比较法：是指在适度财务风险的条件下，测算可供选择的不同资本结构或筹资组合方案的综合资本成本率。决策依据：选择综合资本成本率最低的方案为最优方案。决策分析分为：初始筹资的资本结构决策追加筹资的资本结构决策练习结合书上的练习P207作业1、书上P216练习题