宏观经济展望及股票投资策略

立信以诚财达于通WITHINTEGRITY,WITHCOMMUNICATION‹#›2020年2月21日下半年宏观经济展望及股票投资策略立信以诚财达于通WITHINTEGRITY,WITHCOMMUNICATION下半年宏观经济展望：L型走势下的微弱复苏第一章立信以诚财达于通WITHINTEGRITY,WITHCOMMUNICATION预计经济增速3季度见底、但4季度反弹力度有限2/21/2020同比（%）8.17.67.37.57.6CPI同比（%）3.82.82.12.52.8PPI同比（%）0.1-1.3-1.4-1.3-1.0新增贷款(万亿)2.42.12.01.88.3数据来源：WIND、信达证券研发中心立信以诚财达于通WITHINTEGRITY,WITHCOMMUNICATION下半年政策主基调将是稳增长经济增速下滑、通胀持续走低，政策放松具备条件。政策调控目标的顺序为稳增长、调结构、控通胀。货币政策：央行将同时运用数量型和价格型货币政策，下半年还将有2次降准和1次降息。财政政策：保持积极取向，主要是推进基础设施建设投资落实，实施结构性减税，加快推进营业税改征增值税试点。产业政策：有保有压，重点加大民营资本进入国有资本占主导产业的扶持力度。2/21/2020总需求疲弱仍是短期主要矛盾新订单指数连降和产成品库存指数连升反映总需求不足导致产能过剩的矛盾仍在加剧发电量当月同比继续仍然在零增长附近徘徊、累计同比延续下滑趋势，显示制造业生产活动继续放缓但是制造业PMI降幅收窄预示经济增速有望在近期见底2/21/2020数据来源：WIND、信达证券研发中心354045505560652009-012009-032009-052009-072009-092009-112010-012010-032010-052010-072010-092010-112011-012011-032011-052011-072011-092011-112012-012012-032012-05制造业PMI新订单指数产成品库存指数荣枯线-20-100102030402009-012009-032009-052009-072009-092009-112010-012010-032010-052010-072010-092010-112011-012011-032011-052011-072011-092011-112012-012012-032012-05发电量累计同比（%）发电量当月同比（%）立信以诚财达于通WITHINTEGRITY,WITHCOMMUNICATION固定资产投资结构性变化带来积极因素固定资产投资和民间固定资产投资在年内首次出现一升一降，积极财政政策效果在政府固定资产投资领域或将显现货币政策趋松使新增贷款大幅增长，但中长期贷款占比的持续低迷表明企业扩大再生产动力有限2/21/2020数据来源：WIND、信达证券研发中心-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%-100%-50%0%50%100%150%200%2009-012009-042009-072009-102010-012010-042010-072010-102011-012011-042011-072011-102012-012012-04短期贷款及票据融资占比中长期贷款占比当月新增贷款增速（右轴）01020304050602009-022009-042009-062009-082009-102009-122010-022010-042010-062010-082010-102010-122011-022011-042011-062011-082011-102011-122012-022012-042012-06固定资产投资完成额累计同比（%）民间固定资产投资完成额累计同比（%）立信以诚财达于通WITHINTEGRITY,WITHCOMMUNICATION内需和外需短期内难以看到明显变化社会消费品零售总额年内保持稳定增长，但近3年增速呈现出明显的阶梯式下滑趋势出口在美国和新兴经济体的拉动下有所回升，但是欧盟和日本成为抑制出口的长期性因素近3年，出口增速与社会消费品零售总额同样呈现阶梯式下滑趋势2/21/2020数据来源：WIND、信达证券研发中心05101520252009-012009-032009-052009-072009-092009-112010-012010-032010-052010-072010-092010-112011-012011-032011-052011-072011-092011-112012-012012-032012-05社消总额当月同比（%）社消总额累计同比（%）-30-20-10010203040502009-012009-032009-052009-072009-092009-112010-012010-032010-052010-072010-092010-112011-012011-032011-052011-072011-092011-112012-012012-032012-05出口金额累计同比（%）月欧盟累计同比（%）月美国累计同比（%）月日本累计同比（%）月立信以诚财达于通WITHINTEGRITY,WITHCOMMUNICATION下半年股票投资策略：政策预期博弈下的V型走势第二章立信以诚财达于通WITHINTEGRITY,WITHCOMMUNICATION市场先跌后涨，部分投资品、消费品或有结构性机会在中报低于预期、限售股大量解禁、经济微弱复苏、政策持续放松的多重因素下，我们判断3季度市场将出现V型走势，9月份前后出现阶段性低点。带有短周期波动特征的投资品，如有色金属、煤炭、建材、机械有望随着投资者对经济微弱复苏和政策持续放松预期的强化出现阶段性行情。随着经济增速挂点的确认、限售股解禁量的再次上升，我们判断4季度将会以窄幅震荡为主。经济增长预期逐步稳定有望推动消费升级相关行业再次走强，如零售（超市、百货）、服装、医疗、电子、传媒。2/21/2020上市公司中报或低于预期、3季度面临较大估值风险1-5月规模以上工业企业利润同比下降2.4%，降幅较1-4月扩大0.8个百分点；5月单月利润同比下降5.3%，降幅较上个月扩大3.1个百分点。规模以上工业企业利润降幅逐月扩大预示上市公司中报面临低于预期风险。社会消费品零售总额和出口最近3年的阶梯式下滑趋势也将考验投资者对消费品股票估值的信心。2/21/2020数据来源：WIND、信达证券研发中心-100-50050100150200-10-50510152025303540451996-021997-011997-121998-111999-102000-092001-082002-072003-062004-052005-042006-032007-022008-012008-122009-112010-102011-09工业企业主营业务收入累计同比(%)工业企业利润总额累计同比(%,右轴)立信以诚财达于通WITHINTEGRITY,WITHCOMMUNICATION大量限售股解禁和基金仓位高企限制上涨空间下半年限售股解禁市值9752亿，远高于上半年的4669亿，其中7月和12月是解禁高峰月份。从历史情况看，大小非减持金额与市场涨跌显著正相关。近期基金仓位仍然维持在80%以上的高位，后续的增仓潜力有限。2/21/2020数据来源：WIND、信达证券研发中心05001,0001,5002,0002,5003,000050100150200250300350本期开始流通股数合计(亿股)本期开始流通市值合计(亿元)立信以诚财达于通WITHINTEGRITY,WITHCOMMUNICATION估值水平大幅下滑风险同样有限不同指数TTM市盈率自年初以来较稳定。经过近3年的调整，不同指数TTM市盈率在今年以来基本保持稳定，投资者对宏观经济、流动性等因素预期调整基本到位，估值水平进一步大幅下滑风险有限。2/21/2020数据来源：WIND、信达证券研发中心01020304050607080901002009-10-302009-12-112010-01-222010-03-122010-04-232010-06-042010-07-162010-08-272010-10-082010-11-192010-12-312011-02-112011-03-252011-05-062011-06-172011-07-292011-09-092011-10-282011-12-092012-01-202012-03-092012-04-202012-06-01沪深300中小企业板创业板立信以诚财达于通WITHINTEGRITY,WITHCOMMUNICATION经济结构转型背景下的长期投资逻辑第三章立信以诚财达于通WITHINTEGRITY,WITHCOMMUNICATION消费将取代投资成为GDP最主要驱动因素过去十年消费GDP占比快速下降，投资是GDP快速增长的最主要驱动因素由于加入WTO带来红利效应衰减，投资GDP占比将趋势性下降，消费将取代投资成为GDP最主要驱动因素2/21/2020数据来源：WIND、信达证券研发中心-20%0%20%40%60%80%100%1980198219841986198819901992199419961998200020022004200620082010个人消费政府消费资本形成净出口立信以诚财达于通WITHINTEGRITY,WITHCOMMUNICATION劳动力供给深刻变化将快速推升劳动力成本自改革开放以来劳动力人口占比不断提升状态将逐步逆转农村富余劳动力的转移殆尽将会导致廉价低端劳动力供给面临压力劳动力成本受人口红利消失以及城镇化放缓的双重影响可能快速上升2/21/2020数据来源：WIND、信达证券研发中心42%15%43%城镇人口农民工乡村人口（除农民工）0%20%40%60%80%100%19821987199019951996199719981999200020012002200320042005200620072008200920100-14岁15-64岁65岁及以上立信以诚财达于通WITHINTEGRITY,WITHCOMMUNICATION劳动力成本快速上升带来初次收入分配变化劳动者报酬GDP占比的趋势性提升将有力推动消费增长，但是将挤压企业盈利能力低收入人群收入增速的提升将支撑低端的消费升级2/21/2020数据来源：WIND、信达证券研发中心0%20%40%60%80%100%1990199119921993199419951996199719981999200020012002200320052006200720092010劳动者报酬生产税固定资产折旧营业盈余0%5%10%15%20%2004200520062007200820092010低收入户增速中等收入户增速高收入户增速立信以诚财