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王力军北京工商大学商学院财务管理系Whig_wanglj@126.com公司理财导论什么是公司理财，它包括哪些内容；公司理财要达到的目标是什么；公司财务决策的原则是什么；公司制企业为什么会存在代理问题，如何治理；公司财务经理的职能是什么；金融市场与公司理财存在何种关系。近期一些大型跨国公司做出的若干财务决策公司（2004年收入，单位：10亿美元）近期的投资决策（资本预算）近期的筹资决策波音公司（52.5）投资70多亿美元用于设计、建造、测试和销售787梦幻航线航天飞机系列就“梦幻航线计划”与供应商商议筹资，从为其制造机翼和机身的日本供应商那里筹集了15亿多美元路易威登轩尼诗（17.1）购买了一家生产苏格兰麦芽威士忌的上市公司Glenmorangie2004年7月发行了7年期债券，筹集了相当于8.12亿美元的欧元辉瑞公司（52.5）2004年在研制和测试新药上耗费77亿美元通过对销售制药产品而得到的现金流进行再投资来筹集研制和测试的费用沃尔玛（285）计划2005年在美国开530家新零售商店，在其它国家开165家新零售商店发行了18.83亿美元的长期债券，2036年到期，每年付息率5.25%一、什么是公司理财？公司理财主要解决如下四个问题：1.企业应如何选择长期投资项目？2.企业应如何为所选择的投资项目筹集资金？3.企业应如何管理短期资产并为其融集资金？4.企业应如何给投资者分配所实现的收益？企业的资产负债表结构分析（财务视角）流动资产固定资产1有形资产2无形资产资产总价值:股东权益流动负债长期负债归属于投资者的总价值:长期投资（资本预算）决策流动资产固定资产1有形资产2无形资产股东权益流动负债长期负债企业应如何选择长期投资项目?资本结构决策企业怎样为所选择的投资项目筹集资金?流动资产固定资产1有形资产2无形资产股东权益流动负债长期负债营运资本管理企业应如何管理短期资产并为其融集资金？净营运资本股东权益流动负债长期负债流动资产固定资产1有形资产2无形资产公司理财的概念公司理财是指对公司资金的取得、使用、分配和日常现金流转等各项财务活动进行决策和管理，并以此实现公司价值最大化目标的过程。二、公司理财的目标什么是正确的决策目标？1.利润最大化？2.成本最小化？3.市场份额最大化？4.避免财务困境或破产？5.股东财富最大化？利润最大化的主要问题没有考虑利润实现的时间，没有考虑项目收益的时间价值；没能有效地考虑风险问题；没有考虑利润和投入资本的关系；基于历史的角度，并不能反映企业未来的盈利能力；会使企业财务决策带有短期行为的倾向；是企业经营成果的会计度量，而会计处理方法的多样性和灵活性可以使利润并不反映企业的真实情况。中国某集团似乎在创造价值销售收入138185101199319941995年递增率=35%净利润182717199319941995年递增率=26%该集团的投入资本回报较低--+税项人民币亿元固定资产和其它营业资产人民币亿元19931994199510%5.0%6.6%投入资本回报率232335税后营业净利润人民币亿元230461530投入资本人民币亿元2284635142-21626825294310113818576109142利、税前利润人民币亿元营运资本人民币亿元销售收入人民币亿元经营成本人民币亿元该集团实际上在破坏价值经济利润人民币亿元9.9-12.0-5.3差幅4.3%-2.6%-1.0%投入资本人民币亿元230461530投入资本回报率10%5.0%6.6%加权资本成本5.7%7.6%7.6%债务成本4%4%4%权重=85%67%67%权重=15%33%33%股权成本15%15%15%-X股东财富最大化目标强调财务目标的终极服务对象是股东股东目标的根本属性是价值或财富股东财富最大化目标可外在化为股票价格最大化股票价格在衡量价值的各种指标中是最具观察性的，它可以直接用来判断一家上市公司的市场表现；在完全有效的市场中，股票价格趋向于反映公司决策所带来的长期影响。原因在于理性市场上的股票价格是公司未来经营预期的函数。股东财富最大化目标定位的不足这一目标立论基础是否足够坚实?非上市公司价值难以用股票价格来体现?上市公司股票价格并不完全等价于股东价值?三、公司理财的基本原则长期投资（资本预算）决策所需遵循的原则：管理者在实施投资决策时，财务上应保证：未来项目的预期收益（率）必须大于投资者所要求的必要报酬（率）。必要的说明一般来说，企业的资本预算决策包括以下几个方面的内容：1.做什么，即投资方向的选择；2.做多少，即投资数量（投资额）的确定；3.何时做，即投资时机的选择；4.怎样做，即以什么样的生产方式和资本形式完成所选定的生产经营活动。企业必须根据股东财富最大化或企业价值最大化的原则，通过对投资项目的认真分析，对上述四个问题做出良好的回答。资本预算决策的基本特点是：投资是当前的支出，回报是未来的收益，而未来是不确定的。因此，资本预算决策需要确定两方面的回报，一是当前的支出与未来的收益需要考虑时间价值的回报，二是未来不确定的收益需要得到相应的风险报酬，这两者是公司财务乃至整个微观金融理论中两个最关键的问题。财务经理需要一种方法对资本投资计划产生的不确定未来现金流的价值进行评估。这个价值应考虑到数额、时间和未来现金流的风险的大小。长期融资（资本结构）决策所需遵循的原则：管理者在实施融资决策时，在财务上必须促使：通过融资组合使公司财务风险处于可控水平的前提下，使融资组合的资本成本最低，从而达到降低投资项目必要报酬（率）、提高投资项目的价值增值目的。利润分配活动所需遵循的原则：在财务管理规则上，如果公司未来可供投资选择的项目，其预期收益（率）低于股东的必要报酬（率），则应当将公司净利润以现金方式返还投资者，以充分尊重股东个人的投资意愿，保护股东权益。日常财务管理（营运资本）决策所需遵循的原则：从营运资本角度，协调公司流动资产与流动负债的关系，维持现金流的平衡，从而在高效实现经营效率的同时，降低短期的财务支付风险。价值创造投资活动与决策管理：投资于超过必要报酬率的项目。需考虑项目风险与收益；资本预算等。分配活动与决策管理：如果没有超过必要报酬率的足够项目，则考虑将盈利返还给投资者。筹资活动与决策管理：选择使投资项目价值最大化并与资产相配比的融资组合。如资本结构决策。四、企业组织形式独资企业合伙制企业•普通合伙•有限合伙公司企业组织形式的比较公司合伙流动性股份交易很方便所有权交换存在很多限制投票权通常一股一票普通合伙人拥有管理权，有限合伙人可能有部分投票权税收双重纳税合伙人在分配时纳税再投资和股利支付广泛的选择所有净现金流均分配给合伙人债务责任有限责任普通合伙人承担无限责任，有限合伙人承担有限责任持续性永续经营有限生命周期五、公司制企业——代理问题代理关系•委托人委托代理人替其行事•股东(委托人)雇佣经理(代理人)经营管理公司代理问题•委托人和代理人之间存在利益冲突所有权与控制权的分离董事会管理层资产负债股东权益股东债权人股东财富最大化目标的基本假设股东目标与公司经营者目标完全一致债权人权益能得到完全保护市场有效（EMH）所耗费的各种成本均能由公司承担股东与其他利益相关者的关系企业是契约的联结，但是契约也是不完备的。股东与其他利益相关者本质上是竞合的关系。做蛋糕和分蛋糕的行为是融合的。管理者与股东的利益冲突管理者的目标也许不同于股东目标：•额外的津贴消费•企业生存•企业帝国公司成长和规模扩张未必意味着最大化股东财富。治理机制董事会监督管理层补偿•薪酬激励措施可以用来融合股东和管理层利益公司控制权•接管威胁会导致更好的管理经理人市场其他利益相关者，如债务的治理效应。股东与债权人之间的利益冲突两者冲突的本源在于对现金流量的要求权存在本质分歧；债权人要求得到固定的金额，因此比较保守，股东对剩余收益有求偿权，更为积极一些；提高财务杠杆和支付更多股息都会引发冲突。债务契约、债转股、公司信誉和法律等可以在一定程度上保护债权人的利益。公司与金融市场如果金融市场是有效率的，那么股票价格将反映公司的真实价值；但是有两方面的原因使得市场可能是无效率的，一是信息可能被封锁、耽搁或是具有误导性，二是投资者可能并非理性，市场会发生非理性波动。1.提高信息的质量，比如中国证监会颁布了很多信息披露法规来强制上市公司披露更多、更好的信息，对提供误导性和欺诈信息的公司进行处罚，证券分析师对上市公司进行分析和研究，媒体的追踪报道，审计师的独立审计等；2.让市场更有效率，比如电子联网交易系统会加速信息的即时传播，降低交易印花税会减少交易成本，增加卖空机制会使得市场更加均衡；3.改善投资者结构，机构投资者和大型投资者会更加理性。公司与社会公司追求股东财富最大化的行为可能与社会的更广泛的利益发生冲突，公司并不承担自身行为的成本，而是由社会公众来承担。1.声誉机制，鼓励公司成为好的企业公民，社会责任感会为公司带来长远利益；2.社会舆论的变化，从单纯追求经济利益到追求增长的质量，环境保护、和谐社会、可持续发展等等；3.法律的作用，公司法、证券法、破产法等。金融市场及其校正机制：信息充分披露、虚假信息的法律制裁、活跃交易（如增强流动性、降低交易成本等）。经营者及其决策行为：投资决策及项目选择；融资决策；股利支付。社会及其校正机制：行政、法、制度、与道德规范。债权人及其校正机制：债务合约、取得股权、法律机制等。治理机制：激励约束机制、控制权市场、经理人市场机制等。股东财富最大化目标整合机制总览(本图改编自:阿斯瓦斯·达摩达兰.应用公司理财,.郑振龙等译.北京：机械工业出版社，2000)六、财务经理的职能我们可以把企业的价值设想为一张圆饼。财务经理的职能就是如何扩大圆饼的规模。50%债务50%权益25%债务75%权益70%债务30%权益财务经理的主要职能就是通过如下的决策来增加企业价值：1.选择价值增值的投资项目2.进行合理的融资决策3.选择合理的股利政策4.有效地管理营运资本5.充分利用兼并收购等方式公司组织结构图执行总裁(CEO)董事会营运总裁(COO)财务副总裁(CFO)财务主管会计主管现金管理资本支出信用管理财务计划税收筹划财务会计成本会计数据管理首席财务官（CFO）的能力要求CFO组织与沟通能力财务专业能力战略规划能力现金流出(C)七、公司与金融市场税收(D)公司政府公司发行证券(A)现金留存(F)资产投资(B)支付股利和偿还债务(E)流动资产固定资产金融市场短期债务长期债务股票公司经营必须是一个创造价值的过程。公司产生的现金流必须大于从金融市场获取的现金流。金融交易及其两种模式直接融资交易模式(1)金融中间人：经纪商、交易商、投资银行等。(2)金融工具：股票、债券等有价证券资本供应者（资金盈余单位或个人）资本需求者（资金不足单位或个人）间接融资交易模式(1)金融中介机构：商业银行、保险公司等非银行金融机构。(2)金融工具：信贷资本供应者（资金盈余单位或个人）资本需要者（资金不足单位或个人）金融市场种类初级市场（一级市场）•第一次发行证券的市场二级市场•买卖已经发行证券的市场•柜台市场和拍卖市场–NYSE–NASDAQ公司投资者二级市场资金证券李四张三股票和债券资金初级市场金融市场中的利率关于利率的几组概念1.年利率和月利率2.名义利率和实际利率3.基准利率和套算利率4.固定利率与浮动利率名义利率与实际利率（第一种含义）名义年利率与实际年利率（effectiveannualrate，可表示为EAR）间的关系为：在复利且计息期为无限的情况下：其中:r为名义年利率，e为自然对数(它等于2.71828)(1/)1mEARrm1rEARe名义利率与实际利率（第二种含义）名义利率与实际利率另一种含义是，名义利率(R)是指包含通货膨胀贴补率(IP)的利率，而实际利率是扣除通货膨胀贴补因素后的纯利率（r）(1+R)=(1+r)×(1+IP)即