会计理论课件 第八章 有效资本市场与会计信息含量

1东南大学远程教育会计理论第三十三讲主讲教师：吴斌2第八章有效资本市场与会计信息含量8．1实证会计理论研究的主要内容8．2资本市场的效率8．3会计收益对股票价格的影响8．4机械性假设和无效应假设38．1实证会计理论研究的主要内容1、实证会计理论研究实证会计理论研究经历了两个主要发展阶段：第一阶段主要是研究会计和资本市场的行为。第二阶段着重于试图解释和预测企业的会计实务。42、研究会计和资本市场的行为主要讨论的是会计信息在资本市场上的信号作用。但未能对会计实务做出解释和预测。人们试图在所报告的会计收益和股票价格的反应中间找到某种联系。相关研究都假定企业会根据历史成本会计原则编制财务报表，资本市场也会根据这样的信息来评价企业股票的价值。在这一阶段，那些评价企业股票价值的信息并不完全是由会计提供的。财务管理理论特别是有效市场假设和资本资产定价模型(CAMP)在评价企业股票价值方面产生了重大的影响。53、解释和预测企业的会计实务。会计政策与会计选择的实证研究。（1）试图解释企业在有选择余地的情况下为什么选择了某一特定的会计方法和程序，而没有选择其他一些可以选择的方法和程序。研究结果表明，这种结果是管理人员基于过去的环境做出的，即这一选择能为管理人员带来最大效用。（2）试图解释企业是为了效益的原因选择了某一会计实务，即会计政策是预先选定的，以减少企业和其权益持有者之间可能发生冲突的成本。上述两个方面并非是相互排斥的，为效益目的而预先选择某一会计程序或方法并不妨碍根据过去的经验选择某一会计方法和程序。只有当根据未来预期的效益大于根据经验的效用时，企业通常才会预先选择某一方法和会计程序。6第二节资本市场的效率1、资本市场的会计问题一是研究企业报告的会计信息对股票报酬的影响；二是会计政策变动对股票价格的影响。资本市场研究都是以经济学上的有效市场假设(EfficientMarketsHypothesis，简称EMH)为基础的。有效市场假设将实证会计理论和会计准则的制订融入一个整体予以考察，因此具有十分重要的意义。72、有效市场假设研究不确定性情况下竞争市场中的动态价格行为，它是从零利润均衡状态的研究中扩展开来的。有效市场要求价格能够完全和瞬时地反映出所有可获得的有关信息。对于一组信息，如果根据该组信息从事交易无法赚取经济利润，那么市场就是有效的。如果某组信息被证券市场上的投资者广为了解，那么证券市场的竞争就会驱使证券价格处于这样一个水平，即投资者根据该组信息进行的交易只能赚取按风险调整的平均市场报酬率。83、有效市场假设的检验有效市场假设的检验分为三大类，弱式(WeakForm)检验、半强式(Semi—strongForm)检验和强式(StrongForm)检验。会计职业界所关注的主要是半强式的市场效率公开的会计信息多半只是公开可获得信息的一部分，也就是说，公开信息除会计信息外，还可从其他途径得到信息。规范会计理论学者认为证券价格仅仅只与会计信息相关。94、有效市场假设理论的解释有效市场假设并不意味着所有的会计信息都已由企业“正确”提供或由不同的决策者做了“恰当”的解释；有效市场假设也不意味着管理人员肯定能做出最优的决策或者投资者能够十分精确地预测出未来可能发生的事件。有效市场假设中所说的市场效率仅指证券价格反映出了所有相关信息的共同影响，并且这种反映是即期的和中立的，也就是说，市场价格是公平的。有效市场假设是一种有关证券市场定价机制的理论，因此资本市场研究是一种经验研究，即采用统计方法去检验相关资本市场行为的假设。大多数资本市场研究都使用市场模型(MarketModel)来估计或预测正常条件下企业的报酬率。105、资本资产定价模型资本资产定价模型(CapitalAssetsPricingModel，简称CAPM)是研究对风险如何定价和度量的均衡理论。资本资产定价模型是资本市场理论的核心内容，有利于了解证券收益与风险之间的本质关系，指导证券投资，对检验会计信息的相关性、验证会计信息含量及信号作用。股票收益要受市场风险、企业特有风险以及相关信息的多重影响。如果投资者要获得某一特定的报酬率，必须对相关风险进行规避，高风险的资产比低风险的资产要产生更高的预期收益，一种资产的预期收益(报酬率)可以分解为无风险报酬加上一个风险报酬。11资本资产定价模型预期的报酬率的数学公式式中符号分别代表预期的报酬率；无风险报酬率；证券市场上资产组合的预期报酬率；资产的报酬率和市场报酬率的均方差；市场报酬率的方差；特定投资组合的报酬率相对于整个市场组合报酬率的变异程序或不可分散风险的量度126、资本资产定价模型的解释如果市场缺乏效率，报酬率就应为无风险报酬率加上证券市场上组合资产的预期报酬率和知晓企业信息所得到的报酬率之和；如果市场有效率，那么因知晓企业的信息所得到的报酬率将趋于零。一种资产的预期报酬率就可以分解为无风险报酬率加上一个经调整的风险报酬率。13例题某企业无风险报酬率为2％，资产组合预期报酬率为12％，β系数为0．7，该企业特定证券的预期报酬率就应为2％+0．7×(12%—2％)=9％。如果实际报酬率为12％，则其差额就称为非正常报酬率，本例为3％。14市场模型中的非正常报酬率市场模型中的非正常报酬率，其来源应归因于那些属于某一特定企业而不是整个市场组合的特定因素。实证会计理论所关注的是半强式的市场效率，在半强式的市场假设条件下，当会计信息公开披露之后，就不可能出现非正常报酬率。如果所陈报的会计数据是相关信息，投资者就不可能再赚取非正常的报酬。也就是说，当信息公开后，非正常报酬率趋于零；如果在会计信息陈报之后，人们仍然可以赚取非正常报酬，则证明所陈报的会计数据是不相关的信息。实证会计理论就是希望通过经验数据来检验传统会计信息是否相关以及什么样的信息才是相关的。15东南大学远程教育会计理论第三十四讲主讲教师：吴斌16第三节会计收益对股票价格的影响1、实证会计理论研究探求会计收益信息与股票市场(价格)之间的关系。Ball和Brown试图通过实证方法来检验历史成本收益对投资决策是否有用。在给定的有效市场假设成立的条件下，如果收益数字是决策有用的信息，则股票价格就会进行调整并反映出这种信息的影响。企业通过其定期财务报告等形式报告其收益变化时，会对股票的价格产生一定的影响。如果收益下降，股价就会下降；如果收益上升，股价就会上升。172、Ball和Brown关于会计收益信息与股票市场(价格)之间的关系的实证研究（1）理论观点收益的增长代表了企业价值的增长，因此股票价格也会随之升高。在有效资本市场中，如果企业的现金流量都将用于资本支出，那么预期现金流量的任何变动都会导致企业股票价格的变动。如果市场有效，超额经济利润即非正常报酬在收益公布之日就会停止增长。在半强式有效市场中，任何人都不能通过公开可获得的信息赚取超额利润。18（2）Ball和Brown的实证研究Ball和Brown选用了216家在纽约股票交易所注册之企业自1946年至1966年间的相关数据，来分析未预期的收益公布对股票价格的影响情况。他们把收集的公司样本分成其收益高于或低于时间序列模型预期值两种类型。预期的收益变动与实际收益变动相比较。如果收益的实际变动大于预期值(即具有非正常报酬率)，该公司就归入正的收益变化组合资产之列；反之，就将其归入负的收益变化组合资产之列。研究未预期收益变动的基本原理是直观易懂的。为使年度收益报表包含有利的消息，不仅要宣布增加收益，而且收益还要高于预期值。或者如果收益下降，那么，宣布的收益数字必须比预期数下降得更少。1920图8—1表示了非正常报酬率和收益变化之间的关系。图中的变量1和变量2指的是：分别用净收益和每股收益额计算出来的并经过市场变化调整的收益变化；变量3指的是每股收益额的变化。图8—1显示了从收益公布前的第12个月到收益公布后的第6个月这段时期内非正常报酬率指数在收益变化分别为正值和负值的状态。21如果证券在既定的间隔期只赚取预期收益，那么非正常报酬率就应趋于零。图8—1表明，当实际收益高于预期值时，年度报表公布月(10月)前的收益反常地高。而且，收益似乎逐渐增加，直到年度报表公布之时所有的调整发生为止。年度报表中所包含的大部分信息，在年度报表公印前就由市场预期得出。并且，这种预期是很精确的，以致实际出现的大部分股票价格变化(约为85％—90％)都伴随着未预期收益出现在收益公布月之前。这种超前移动现象无疑应归因于更为及时的季度收益报告和非会计的信息来源。显然，市场价格已根据在整个时期公开可获得的新信息不断地进行了调整。22Ball和Brown得出的结论基于收益公布前这种大幅度价格移动，Ball和Brown得出的结论认为，尽管收益公布确实能传输新的信息，但年度收益仍不能成为及时的信息来源。23Ball和Brown的研究结果在会计理论上的意义。第一，尽管会计收益通常是滞后公布的，但还是具有信息含量；第二，会计收益不是证券市场惟一的信息来源；第三，市场价格的预期变化与其后公布的会计报表上的实际数字是一致的，因此，不可能指望在财务报表公布后取得超额收益。243、Brown通过对澳大利亚一些公司的研究得出了与前述相同的结论。Brown的研究发现，在某年度内，澳大利亚证券交易所里的价格调整要慢于纽约证券交易所；而在收益公布月，在澳大利亚交易所上市公司却对证券价格进行了较大幅度的调整。Watts和Zimmerman认为，这种判别可能来源于下述事实，即澳大利亚的上市公司认为，在澳大利亚，年度会计报告是更为重要的报告。另一种看法认为，这种判别是由于澳大利亚的上市公司和纽约证券交易所上市公司在规模上的差异造成的。澳大利上市公司的规模一般都比较小，会计报告对于小公司显然要比大公司显得重要。也就是说，收益公布对股票价格的影响与交易量有显著的关系。254、Foster的研究结论Foster则更进一步证明年度收益公布中只有10％--15％有信息系统内容。他怀疑10％—15％的信息系统内容可能还与中期收益报告有关。Foster认为Ball和Brown的关于10％—15％信息内容的估计可能高估了会计收益的信息内容，因为收益公布月的股票价格调整在实际收益公布月之前就已经发生。如果股票价格早在收益公布之前的一个星期就对未预期收益作了充分的调整，那么收益公布月的非正常报酬(率)和未预期收益量之间就存在着明显的相关性。26Foster的研究结论如果使用日报酬率而不是月报酬率可以减少对收益公布信息内容的高估。在按季度和日报酬率进行研究分析后，Foster得出了与其假设相一致的结论，即季度收益公布确实能给资本市场传输重要的信息。正／负的非正常报酬与季度收益的非预期的增加／减少密切相关。另一个重要的发现是在收益公布前后的60个交易(大约为一个季度)约有32％的潜在信息没有在收益公布前的股票价格中反映出来，这个潜在信息内容与Ball和Brown关于年度收益具有10％—15％的信息内容这一估计相比，显然有着较大幅度的提高，它表明季度会计收益是个及时的信息来源。275、beaver，Clarke和Wright关于未预期收益的变动幅度与非正常报酬变动幅度之间关系的研究如果公布的会计收益具有信息含量，那么非正常报酬与未预期收益之间就应该保持一致。beaver，Clarke和Wright以未预期收益率的变动幅度值为基础，将纽约证券交易所上市之公司按公司与年度划分为25个证券组合，然后利用12个月(截止于企业会计年度之后的第三个月)所观察到的累计非正常报酬率资料，计算出每个证券组合的年平均非正常报酬率。beaver，Clarke和Wright观察结果表明，平均非正常报酬率几乎总是随着平均未预期收益的提高而增加，也随着未预期收益率的降低而减少，并且这两个变量间的等量相关性在任何概率水平上都具有统计显著性。未预期年度收益的变动幅度与年度非正常报酬率具有相关性。28理想的状态应该是，如果收益近似于现金流量，那么非正常报酬的变动幅度就应该近似于未预期收益的变动幅度。beaver，Clarke和Wright的研究结果却表