饮料食品制造业

食品、饮料/食品制造业公司调研简报2009年07月15日广发证券公司或其关联机构可能会持有报告中所涉及的公司所发行的证券并进行交易，亦可能为这些公司提供或争取提供承销等服务。本报告中所有观点仅供参考，并请务必阅读正文之后的免责声明。三全食品(002216.sz)发力状元，着力打造中高端产品熊峰农业/食品行业研究员汤玮亮农业/食品研究助理电话：[phone]电话：[phone]eMail：[e-mail]：[e-mail]行业增速快、成长空间大中国速冻食品行业持续快速发展，从2003-2009年，速冻食品行业销售收入保持了30%以上的增速。高速成长的驱动因素可归结于两点：城市化进程持续，生活节奏加快；收入水平的提高，人们更珍惜闲暇时间。分产品档次来看，中高端产品增速高于普通产品。近期行业经济效益情况来看，随着原料成本的回落，09年1-5月份速冻食品行业利润同比大幅度增长，远高于销售收入增幅。速冻米面食品产量也继续保持了稳定的增长。行业龙头，发展速度快三全食品是中国速冻汤圆和速冻粽子的发明者，创新能力较强。公司近年来发展速度较快，三全食品的销售收入规模小于思念食品，但06-08年收入增速高于思念。发力状元，剑指高端公司现阶段发力状元，着力打造高端产品。目前，状元占水饺收入的30%多，总销售收入17%。公司09年将小S作为状元品牌形象代言人，体现了年轻时尚且兼顾家庭，把轻松还给生活。蒋雯丽仍为全线品牌的代言人。经济危机对公司的速冻食品销售有一定影响从08年情况来看，危机对销量一定有影响，特别是08年的11月份开始，危机的影响表现很明显。09年销售收入增速不快与销售政策的调整有关，过去给渠道费用，现在给折扣，因此单位产品价格下降。09年上半年量的增长速度高于销售收入。节日受经济影响较小，因此粽子增长较快。盈利预测与投资评级预计09-11年实现每股收益0.51、0.60、0.72元。随着产能的释放和市场的推广，公司未来几年的盈利水平将稳步提高，但在现阶段尚难以出现爆发增长的态势。对比业内相关大众类消费品企业，当前估值水平偏高，因此给予“持有”的投资评级。公司评级当前价格(元)19.67目标价格(元)20.00前次评级无评级股价走势市场表现1个月3个月12个月股价涨幅13.11%25.56%-7.02%上证综指11.87%27.04%19.86%股票数据总股本(万股)18,700.00流通A股(万股)4,786.00主要股东:陈泽民主要股东持股比例7.36%流通A股比例25.59%财务比率ROE9.22%ROA5.37%资产负债率41.49%每股净资产(元)9.232008年报数据.PAGE22009-07-15公司调研简报事件：我们近期拜访了三全食品，与公司管理层就行业发展趋势和公司经营情况进行了交流。速冻食品行业增速快、成长空间大行业仍可持续增长中国速冻食品行业持续快速发展，从2003-2009年，速冻食品行业销售收入保持了30%以上的增速。图1：速冻食品行业销售收入情况速冻食品行业27.1%25.9%39.4%44.2%26.8%30.6%23.3%05000100001500020000250002003年2004年2005年2006年2007-112008-112009-05百万元0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%销售收入同比数据来源：国家统计局注：产品包括速冻包子、速冻饺子、速冻汤圆、速冻馒头、花卷、春卷等我们认为未来几年内中国的速度食品行业仍然可以保持快速高速增长，高速成长的驱动因素可归结于两点：城市化进程持续，生活节奏加快；收入水平的提高，人们更珍惜闲暇时间。这两个因素仍在发生作用，中国的城市化进程在持续，城镇人口的比重从01年38%上升08年度46%。人均收入水平继续提升。当收入水平提高、生活节奏加快，消费者一日三餐消费速冻食品的比重提升。对比国外可以看出，中国速度食品行业的成长空间还很大。速冻食品，美国每年人均消费量约60公斤，欧盟人均消费约30公斤，而中国人均速冻食品人均消费量9公斤左右，其中速冻米面食品仅为1.7公斤。速冻食品行业的发展与其它相关行业的发展也密不可分。中国零售业、食品冷藏和冷藏链的发展，速冻食品也方便地进入千家万户。同时，连锁快餐业务的发展也为速冻食品行业业务市场成长提供了广阔的空间。PAGE32009-07-15公司调研简报图2：城乡人口比重变化图3：连锁餐饮快速发展38%39%41%42%43%44%45%46%0%10%20%30%40%50%60%70%2001年2002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年城乡人口比重变化情况城镇乡村连锁餐饮企业经营情况01002003004005006007002003年2004年2005年2006年2007年以元02000400060008000100001200014000门店总数营业收入数据来源：公司公告分产品档次来看，中高端产品增速高于普通产品，业内中高端产品包括状元、湾仔、手打天下、金牌、龙凤，佑康、五丰。近期的经济效益情况来看，随着原料成本的回落，09年1-5月份速冻食品行业利润同比大幅度增长，远高于销售收入增幅。速冻米面食品产量也继续保持了稳定的增长。表1：速冻食品行业经济效益情况单位：百万元销售收入同比利润总额同比2008.1-2378126.9%13424.7%2008.3-5538927.2%144-28.0%2008.6-8581130.8%166-6.4%2008.9-11693635.4%33425.8%2009.1-2442010.1%23158.0%2009.3-5672733.9%19658.1%数据来源：国家统计局图4：中国速冻食品产量中国速冻食品产量16.8%9.6%21.0%18.7%13.3%05101520252009年1月2009年2月2009年3月2009年4月2009年5月万吨0%5%10%15%20%25%产量同比数据来源：国家统计局PAGE42009-07-15公司调研简报快速发展的家族企业公司股权结构三全食品是陈泽民先生一手创办的速冻食品企业，是典型的家族企业，公司实际控制人通过直接及间接持有的股份达到73.95%。图5：三全股权结构情况数据来源：公司公告速冻食品行业龙头，发展速度快三全食品是中国速冻汤圆和速冻粽子的发明者，创新能力较强。公司近年来发展速度较快。三全食品的销售收入规模小于思念食品，但06-08年收入增速高于思念。图6：三全、思念收入变化情况三全、思念销售收入变化情况5806719261249138311201486186422172128050010001500200025002004年报2005年报2006年报2007年报2008年报百万元-10%0%10%20%30%40%50%三全思念思念同比三全同比数据来源：公司公告PAGE52009-07-15公司调研简报三全食品的分产品销售收入构成情况来看，2008年饺子收入占比最高，达到41%。由于汤圆和粽子的需求受传统民俗的影响，存在明显的淡旺季，因此市场空间不大。而饺子和面点无明显的淡旺季，且可以成为家庭生活一日三餐的组成部分，因此发展空间较大。分析三全食品分业务的收入情况可以清晰地看到，从04年-08年，饺子和面点收入增速远高于汤圆和粽子。图7：08年分业务收入构成情况2008年分业务收入构成情况41%29%22%8%饺子汤圆面点及其他粽子数据来源：公司公告图8：分业务收入变化情况三全食品分业务销售收入变化01002003004005006002004年2005年2006年2007年2008年百万元饺子汤圆面点及其他粽子数据来源：公司公告根据商务部对一线城市各大超市的抽样数据显示，公司的市场占有率超过24%，市场前四名三全、思念、湾仔码头、龙凤市场品牌占有率超过60%。其中三全与思念全国布局，而湾仔码头和龙凤主要集中于一线城市。PAGE62009-07-15公司调研简报图9：三全市场占有率三全市场占有率13.9%15.5%16.7%19.8%24.6%25.4%0%5%10%15%20%25%30%2003年2004年2005年2006年2007年11月2009年5月市场各品牌占比25%21%9%7%38%三全思念湾仔码头龙凤其他数据来源：商务部暮投项目投产，产能瓶颈缓解上市之前公司有9.9万吨。暮投项目郑州综合生产基地已建成投入使用，共新增产能11.76万吨。西南的生产基地已完成规划设计，华东太仓基地尚未动工，目前在华东、华南没有生产基地。预计未来随着华东、华南基地建成投产，公司的总体物流成本可以降低。公司认为总体产能无需担心，前期市场的投入比生产线投入更多，这也是快速消费品的特点。因此，公司速冻食品的未来市场前景比产能扩张更为重要。品牌提升是关键公司表示不追求一时的快速增长，而追求长远的发展，认为行业的发展可以分为三个阶段：第一阶段做产品，第二阶段做渠道，第三阶段品牌是关键。目前公司发展的大方向上，先对品牌提升，然后再考虑落地问题。分销售区域看，公司河南市场占有率达60%，在三北地区也比较强势。下一步重点扩张华东华南市场，通过外地建厂来扩张，保持产品的新鲜度。下到县级市场，主要是简装、灌汤类的产品。公司在业务市场的拓展上也取得了一些成绩，与动车、汉庭实现了合作，还与一些其他大型连锁快餐在谈。从08年情况来看，危机对销量一定有影响，特别是08年的11月份开始，危机的影响表现很明显。09年销售收入增速不快与销售政策的调整有关，过去给渠道费用，现在给折扣，因此单位产品价格下降。09年上半年量的增长速度高于销售收入。高端产品销售情况不错。另外，节日受经济影响较小，因此粽子增长较快。PAGE72009-07-15公司调研简报发力状元，剑指高端公司认为在与其他公司的产品定位上要有区别，特别是高端一定要有文化个性，要找准定位。对比湾仔码头，湾仔注重传统，倾向于南方市场，而三全口味倾向北方，定位于80年代的年轻人。公司现阶段发力状元，着力打造高端产品。目前，状元占水饺收入的30%多，总销售收入17%。从过去几年发展情况看，状元的增长速度远高于行业平均食品。公司全线品牌的广告代言人为蒋雯丽，蒋雯丽体现为了家庭牺牲自我的形象。28-39岁的女性已婚消费者是状元水饺的主要目标消费人群，但为了状元品牌的可持续性，需吸引新消费者持续进入，23-27岁年龄段的消费者作为储备。因此，公司09年在状元品牌的广告策略上进行了调整。公司09年将小S作为状元品牌形象代言人，体现了年轻时尚且兼顾家庭，把轻松还给生活。蒋雯丽仍为全线品牌的代言人。图10：思念、三全中高端产品占销售收入的比重思念、三全中高端产品占销售收入的比重20%17%15%16%17%18%19%20%21%思念-手打天下、金牌三全-状元数据来源：广发证券发展研究中心09年原料成本回落09年原材料价格下滑。速冻食品行业与猪价和粮价关系密切。随着猪肉价格的回落和粮食价格的稳定，速冻食品行业09年的盈利能力将得到大幅度的回升。从公司来看，09年一季度毛利率同比增速不快，预计销售政策有调整有关，过去给费用，现在给折扣，产品销售均价下滑。PAGE82009-07-15公司调研简报图11：速冻食品行业利润变化情况速冻食品行业28.7%14.1%92.2%85.1%22.7%3.7%58.1%01002003004005006007008009002003年2004年2005年2006年2007-112008-112009-05百万元0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%利润总额同比数据来源：国家统计局图12：生猪价格走势和粮食批发价格泸州批发市场毛猪大宗价246810121416182003年1月2004年7月2006年1月2007年7月2009年1月元/头粮油批发价格指数：粮食指数05010015020025003-12-1904-8-2505-5