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公司战略与价值创造第5章公司战略与价值创造投资决策、竞争战略与价值创造价值创造的评价标准价值创造的驱动因素价值创造体系学习目的了解投资决策、竞争战略及其与价值创造的关系掌握经济增加值和市场增加值的评价标准熟悉财务战略矩阵的内容掌握基于EVA和基于竞争战略的价值驱动因素理解价值创造体系的内容5.1投资决策、竞争战略与价值创造投资决策与价值创造5.1.1竞争战略与价值创造5.1.25.1.1投资决策与价值创造公司财务的研究框架主要有两个：通过资源的流动和重组实现资源的优化配置和价值增值，即如何在商品市场上进行实物资产投资，为公司的未来创造价值；通过各种金融工具的创新和资本结构的调整实现资本的扩张和增值，即如何在金融市场上筹措投资所需要的资本，为投资者创造价值。5.1.1投资决策与价值创造图5-1股东价值构架图价值动因包含了销售增长率、营业利润、所得税税率、营运资本投资、固定资本投资、资本成本和价值增长持续期。5.1.1投资决策与价值创造经营活动所产生的现金流量由投资决策、经营决策和价值增长持续期3个要素决定。折现率取决于对资本成本的估计。要注意，只有经营活动所产生的折现现金流量才会实现价值创造。股权价值是由公司价值减去债务价值所得。股东价值创造为股东获得股利或资本利得的回报奠定了基础性作用。5.1.1投资决策与价值创造投资决策是评价和选择投资项目、优化资源配置的一种经济活动。投资项目决策的目的旨在评价或选择能够创造公司价值的投资项目，通常的做法是选择净现值大于零的项目。在投资决策中，公司可以根据自己的产品优势、技术优势、资本优势、成本优势等发现具有正的净现值的投资机会。当公司的投资收益率超过资本成本时，公司股东才能够自由地获得越来越多的公司经营产生的现金流，从而创造出股东价值。5.1.1投资决策与价值创造MVA的来源是公司的投资活动和经营活动，市场增加值主要是向市场或投资者展示这种价值的度量结果，仅当投资活动和经营活动所创造的价值大于资本成本时，才能为投资者创造增量价值。可以说，价值创造与价值评价是一种动因和结果的关系。5.1.2竞争战略与价值创造在企业的经营要素中，拥有土地、物质资本、资源、区位、规模等生产要素资源的组织就拥有一定的基于资源的优势（Resource-basedAdvantage）、基于规模的优势（Scale-basedAdvantage）或基于区位的优势（Location-basedAdvantage）；拥有技术、专利和知识等资源的组织就拥有一定的基于知识的优势（Knowledge-basedAdvantage）和基于技术的优势（Technology-basedAdvantage）；5.1.2竞争战略与价值创造拥有组织能力、品牌、商誉、市场网络、顾客关系和社会资本等资源的组织则形成了它的基于体系的优势（System-basedAdvantage），这些基于体系优势的能力要素往往具有垄断性质，是在市场竞争中最致命的武器。5.1.2竞争战略与价值创造产业结构理论认为，产业内部的竞争状态取决于5种基本竞争力量，即进入威胁、替代威胁、现有竞争对手之间的竞争、买方砍价能力和供方砍价能力。这5种竞争的共同作用力决定了竞争的强度和最终利润。如果把产业结构看成是一个稳定的常量，那么成功的企业肯定是那些在该产业中具有良好的相对位势的企业。竞争优势可以分成两类：低成本优势和差异化优势，每一家成功企业都具有一种或两种优势。5.1.2竞争战略与价值创造战略资源理论是以公司内部的专有资源为基础研究公司战略。这一理论认为，公司内部环境同外部环境相比，具有决定性的作用。企业内部的组织能力、资源和知识的积累是解释企业获得超额收益、保持竞争优势的关键。资源基础理论的核心思想是，企业竞争力的差异是由战略的差异，或者更进一步说是由企业的资源差异来解释的，这是一个从资源到战略，再到竞争力的因果关系。基于资源理论的战略有以下几个步骤：确定有价值的资源；决定在哪些市场中这些资源能获得最高的收益；投资和提升资源；最大限度地使用资源，最后形成核心能力。5.1.2竞争战略与价值创造核心能力理论是指一种强调以企业生产、经营行为和过程中的特有能力为出发点，制定并实施企业竞争战略的理论思想。使企业成为一个以能力为基础的竞争者，是能力学派的最终目的。能力学派主张，核心竞争力是企业可持续竞争优势与新事业发展的源泉，它们应成为公司的战略的焦点，要建立或捍卫一个企业的长期领导地位，就必须在核心能力、核心产品和最终产品3个层面上参与竞争，并成为胜利者。5.2价值创造的评价标准经济增加值5.2.1市场增加值5.2.2财务战略矩阵5.2.35.2.1经济增加值1）经济增加值的基本含义经济增加值在数量上等于税后净经营利润超过包括股权和债务的全部资本成本的价值，其计算公式为：EVA=NOPAT－WACC×IC（5.1）其中：NOPAT（netoperatingprofitaftertaxes）为税后净经营利润（调整后）；WACC为公司的加权平均资本成本；IC为投入资本总额（调整后）。EVA的公式也可以写为：EVA=IC×（ROIC－WACC）（5.2）其中：ROIC表示投资资本的回报率，即为NOPAT与IC的比值。这两种公式计算的EVA结果是一样的。5.2.1经济增加值1）经济增加值的基本含义（1）税后净经营利润等于税后净利润加上税后利息费用（如果税后净利润已扣除少数股东损益，则应加回），或者等于销售收入减去除利息费用以外的全部经营成本和费用（包括所得税费用）后的净值。从本质上说，它实际上是在不涉及资本结构的情况下公司经营所获得的税后收益，反映了公司资产的盈利能力。在此基础上，还需要对部分会计报表的有关项目进行调整，以纠正会计信息对真实业绩的扭曲。5.2.1经济增加值1）经济增加值的基本含义（2）投入资本总额是指投资者投入公司资本的账面价值，包括债务资本和股权资本。其中，债务资本是指债权人提供的短期和长期贷款，不包括应付账款、应付票据、其他应付款等商业信用负债；股权资本主要由普通股、优先股以及少数股东权益构成。投入资本总额也可以理解为公司全部资产减去商业信用后的净值。计算投入资本总额时也需要对部分会计报表科目的处理方法进行调整，以便真实反映资本的投入额。在实务中既可以采用年初的资本总额，也可以采用年初与年末资本总额的平均值。5.2.1经济增加值1）经济增加值的基本含义（3）资本成本是指公司债务资本和股权资本的加权平均数。与传统的评价指标不同，EVA是从股东的角度定义公司的利润，股东将资本投入到公司时，实际上就放弃了投资其他项目可能获得的收益，即机会成本。因此，只有当投入资本的收益率（ROIC）超过其资本成本（WACC）时，才会增加股东财富。传统的业绩评价指标在计算时只考虑了债务资本成本，没有考虑到企业的股权资本成本，导致资本成本计算不完全，无法准确衡量企业到底为股东创造了多少价值，而EVA是从股东的角度定义的利润指标，只有考虑了权益资本成本的经营业绩指标才能反映企业的真实盈利能力，这正是EVA指标最具特点和最重要的方面。5.2.1经济增加值2）EVA的会计调整（1）利息支出（2）研究开发费用（3）商誉（4）递延税项（5）资产减值准备（6）经营性租赁5.2.1经济增加值调整后的税后净经营利润可按下式计算：调整后的NOPAT=税后净利润+税后利息费用+少数股东损益+递延税项贷方余额的增加+各种准备金余额的增加╳（1－所得税税率）+（本年发生的研发费用－本年研发费用摊销额）╳（1－所得税税率）+经营租赁中隐含的税后利息费用5.2.1经济增加值调整后的投入资本总额可按下式计算：调整后的IC=普通股权益+少数股东权益+递延税项贷方余额（借方余额为负值）+当年资本化的研发费用+经营性租赁+各种准备金贷方余额+短期借款+长期借款+长期借款中短期内到期的部分5.2.1经济增加值3）EVA的计算案例（1）资本成本数据FM公司股票当前的市场价格为51.94元，流通在外的普通股股数为1775万股，股东权益为18523；根据风险分析，该公司股票的β系数为0.75，无风险利率为4%，市场风险溢价为5%，股权资本成本为7.75%，税前负债成本为5.52%，所得税税率为25%。5.2.1经济增加值3）EVA的计算案例（2）税后净经营利润的计算税后净经营利润需要在税后净利润的基础上进行调整（见表5-1）。5.2.1经济增加值项目第1年第2年第3年第4年第5年第6年调整后的税后净经营利润：税后净利润438245034888521755805748加：税后利息费用807382919092研究开发费用调整项*343238220203186191递延税项贷方余额增加-253683569044调整后税后净经营利润478048505273556759466075表5-1FM公司税后净经营利润的计算（预测）单位：万元5.2.1经济增加值（3）调整后资本的计算项目第1年第2年第3年第4年第5年第6年普通股权益196562026721210222082365324363加：递延税项贷方余额119112271310136614561500资本化研发费用457317293270248255加：短期借款298307328341364375一年内到期的长期借款361361631631413425长期借款268027602948307332763375调整后的投入资本总额246432523926720278892941030293表5-2FM公司调整后资本的计算（预测）单位：万元5.2.1经济增加值（4）EVA的计算项目第1年第2年第3年第4年第5年第6年调整后的投入资本总额其中：负债246433339252393428267203906278894045294104053302934175股东权益213042181122814238442535726118负债/投入资本总额13.55%13.58%14.62%14.50%13.78%13.78%股东权益/投入资本总额86.45%86.42%85.38%85.50%86.22%86.22%股权资本成本7.75%7.75%7.75%7.75%7.75%7.75%税后债务成本4.14%4.14%4.14%4.14%4.14%4.14%加权平均资本成本①7.26%7.26%7.22%7.23%7.25%7.25%经济增加值2991②30183344355138143879经济增加值现值（7.26%）278926232710268326872547表5-3FM公司各年经济增加值（预测）单位：万元5.2.2市场增加值MVA就是市值与股东投入资本（净资产）的差值，换句话说，市场增加值是企业变现价值与原投入资本之间的差额。因为股东投入资本的目的是为了获得超出其投入资本的回报，如果公司的价值大于投入资本的总额，说明公司为股东创造了价值；如果公司的价值等与投入资本总额，说明公司只是刚好补偿了所有者的投入资本。如果市场价值低于投入资本则公司破坏了股东财富。5.2.2市场增加值MVA的计算公式：MVAt=TVt－TBVt（5.4）其中：TVt表示t时点公司市场价值，即债务与股权市场的价值之和；TBVt表示t时点公司投入资本的账面价值，它是根据EVA的概念进行调整的。从MVA的计算公式来看，如果MVA大于零，说明公司资本的市场价值大于投资者投资于公司的资本数量，从而为投资者创造了价值；反之，则说明公司损害了投资者的价值。从某一特定时点来说，MVA的大小反映了公司为投资者创造价值或损害价值的数量。5.2.2市场增加值公司的市场价值等于投入资本账面价值加上所有未来EVA的现值，也就是说MVA是市场对公司获取未来EVA能力的预期反映。EVA越多，公司价值的增值就越多，为股东创造的财富就越多。5.2.2市场增加值公司市场价值的公式：101tttWACCEVAICMVA