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3风险投资的运作与组织模式美国风险投资的运作介绍风险投资机构的组织形式风险投资机构的管理系统建立风险投资基金风险投资的管理模式风险投资的委托代理关系分析链接一：美国风险投资业是如何运行的？美国经济的发展离不开发明和创新，我们经常听到有关硅谷创业者们历尽艰辛最终成功的故事，这些创业者被认为是现代版的牛仔，他们置身于现代产业的新领域，在他们身边总伴随着一位精明能干的风险资本家，时刻准备帮助创业者闯过艰难险阻，同时风险投资家也需要相当的酬劳作为回报。阿瑟·洛克(ArthurRock）：风险投资之父汤米.戴维斯（TommyDavis）:著名投资银行家尤金.克莱纳（EugeneKleiner）硅谷风险投资的先驱风险资本填补了资本市场的空白风险资本发挥作用是在创新生命周期的下一个阶段风险资金不是长期的资金风险资本利基市场的存在是由资本市场的结构和规则决定的：A.银行无法向初创企业提供资金支持。B.创业公司无法从投资银行和公开股票市场进行融资。风险投资的思想：通过对公司的资产负债表项目和基础设施进行投资，使其达到合适的规模并取得良好的声誉（credibility），以便将其出售给另一家公司；或者通过进入正规的公开股票市场，将投资变现。美国风险投资业是如何运行的？风险资本为风险投资业提供了资金支持，填补了介于创新资金来源（主要是公司、政府机构以及创业者的朋友和家庭）和向持续经营企业提供的低成本资金来源之间的空白。而要顺利地实现这两种资金之间的嫁接，成功地为风险投资业引进私人权益资本，需要满足以下条件：一：可接受风险水平下为私人权益资金提供足够大的资本回报率二：为风险投资业的从业人员提供富有吸引力的回报三：为创业者提供充分的价值升值潜力，以吸引能够产生高回报的高品质构想一、可接受风险水平下为私人权益资金提供足够大的资本回报率投资特征：1）投资于优秀的产业，也即竞争环境比整个市场更为宽松的产业;2）风险资本家主要是投资于经典的产业S曲线的中间部分，而避免进入产业发展的早期和后期阶段;风险资本投资的目标产业都是处在快速增长中，因此，资本在产业间分配存在这样的一种固定模式：在风险资本流入的产业中的大多数企业均具有诱人的近期前景。3）风险资本家力求避免选择错误的行业，或投资在未经市场证实的技术;4）通过投资于高增长的产业领域，风险资本家将他们的主要投资风险转移到公司管理者的执行能力上。初创期成长期成熟期和衰退期时间输家赢家整体产业发展曲线风险资本家投资时期销售神话中，风险资本家投资于优秀的人员（创业者）和优秀的构想，而现实是他们投资于优秀的产业。一、可接受风险水平下为私人权益资金提供足够大的资本回报率交易的逻辑：给进行风险投资的投资者以充分的贬值保护;对证明是赢家的企业追加投资时，投资者要处于有利的地位;风险投资公司也可以通过与其他公司共同投资来防范风险;这样做的好处有：使投资组合进一步分散化；减少了风险资本合伙人的工作负担；可以提高投资的声誉理想创业者的特征从风险资本家的角度看，理想的创业者所具有的特征有：具有从事“热门”行业的资质；能够带来销售增长或实现技术进步，如获得联邦食品与药品监管局（FDA）的批准；讲述一个能激发人们兴趣的构想并能传递给外部投资者；认识到为获得流动性而快速实现IPO的重要性；具有良好的声誉并能提供显示其能力和技术的证明；懂得拥有一支具备多种技能的团队的必要性，从而理解为什么必须将股权分配给他人；具有强烈的目标导向并保持灵活性；与投资者群体关系融洽；理解资本成本和典型的交易结构，从而不会对其不满；为许多风险资本所追逐；对过程和结果具有现实的预期。风险投资业是如何运行的？创业者风险资本家投资银行家私人投资者资金构想IPO资金资金股票公开市场和公司资金政府和公司资金资金风险投资业运行模式图二、为风险资本提供有吸引力的回报作为在公司初创期提供的1~2年融资的回报，风险资本家希望在5年的时间里获得10倍的资本回报如果综合其优先权考虑，风险资本的成本将是非常之高。相当于美国不能提前还款的年度复利率58%的贷款。在基金分享投资升值前，基金需要支付的就有：（1）许诺归还给投资者全部的资本；（2）向合伙人支付管理费用和经营费用。风险投资的真实升值其实指的是投资组合的增值投资组合的增值的分配主要是：投资者将获得升值的70%~80%，而风险资本家获得剩余的20%~30%。附录3：合伙人（风险资本家）获得的投资增殖：基金5年期间的内部收益率（%）01020304050每个合伙人管理2000万美元资金时的年平均补偿（百万美元）：0.20.61.42.43.85.4每个合伙人管理3000万美元资金时的年平均补偿（百万美元）：0.30.92.13.65.58.1二、为风险资本提供有吸引力的回报在使投资组合价值最大化的过程中，风险资本家所起的作用：1）投资成功的项目在理想世界里，投资的所有公司都是赢家，但现实情况是，即使采取了最好的管理，任何单个公司失败的概率都是很高的。在风险投资组合中，也存在着成功与失败的概率：2）神话中认为风险资本家是优秀的指导者，但现实是为了获得更多的报酬他们会管理更多的资金，管理的资金越多，花在栽培和指导企业上的时间就越少。如今，很多公司都引入了叫做“虚拟CEO”的股本，并由他们为公司提供咨询，代替了以往风险资本家发挥的作用。附录4：企业成功的关键因素个别事件成功概率（%）公司拥有充足的资本80管理者有能力且注意力集中80产品开发进展顺利80生产和元件采购进展顺利80竞争者行为符合期望80消费者需要产品80价格预测正确80专利申请获得批准并得以实行80成功的联合概率17最优秀的公司在每个关键因素上的成功概率大约是80%，但是最终的成功概率却只有17%，这是因为任何一个因素的实施失误都有可能给公司带来毁灭性的打击。上述变量的概率只要有一个降到50%，成功联合概率就降为10%。附录5：每1000美元投资组合业绩的典型表现：差维持一般好很好合计美元投资2004002001001001000第5年回报01X5X10X20X总收益04001000100020004400净收益（200）080090019003400风险资本家如何分配时间工作活动时间比例寻找业务10%选择投资机会5%分析经营计划5%达成投资协议5%担当董事（指导者和监管者）的角色25%扮演咨询者的角色15%招聘管理层20%协调外部关系10%退出5%三、为创业者提供充分的价值升值潜力，以吸引能够产生高回报的高品质构想创业者寻找高成本的风险资金的原因创业者希望成功的梦想创业者（包括他们的亲朋好友）往往缺少足够的资金而与创业机会失之交臂创业者的价值提升在风险投资中几乎不受到限制附录6：资助创新的资源风险投资方式使得那些在公司和学术机构中得不到商业化的技术提供了机会.。对创业进行资助的来源主要有：（1）公司——公司通常会为巩固已有的市场地位而进行投资，倾向于仅仅资助那些能够强化其战略的构想，从而导致了对人才和新构想的储备，这就形成了创立新企业的源泉；（2）政府——政府主要通过提供新技术开发和商业化的两种激励。第一种激励是指专利和商标制度，该制度通过赋予创新产品垄断权以鼓励新技术的完全公开。且该制度是推进技术发展的基础。第二种激励是政府直接资助那些公司和个人不能或不愿资助的高风险项目，并希望通过这类种子阶段融资而创造更多的就业机会，并促进经济的增长。（3）最新来源：天使投资者——即非常富有的个人。这些人同时也会是经验丰富，能够为新创企业提供指导的。美国现今天使投资者占风险投资者中很大的比例，且他们会投资那些被风险投资界并不看重的那些项目。四、了解现实的风险资本的运营过程，创业者将通过与风险资本家的博弈以降低自身的风险并提高潜在的收益创业者应该了解的情况1）风险资本家寻找的往往是一个特殊产业领域内的优秀管理者。当创业者满足以下条件时将是使他们处于有利的谈判地位：a)在高速增长的产业领域里，能够胜任特定职位的人员数量；b)职位本身（首席执行官、财务总监、副总裁、研发人员、技术人员）；c)个人的技能、声望、激励与风险投资公司的要求响匹配；d)承担风险的意愿；e)推销自己的能力。f)如果有令人满意的商业背景和曾有成功上市的经历则更加完美四、了解现实的风险资本的运营过程，创业者将通过与风险资本家的博弈以降低自身的风险并提高潜在的收益2）创业者们需要对产业基础信息、技能和所需资金、在合理的短时间内成功的可能性作出自己的判断创业者在于风险资本家进行谈判时应理智地思考以下问题：i.谁将会在董事会中任职？该任职人员在风险投资公司的地位如何？ii.该风险投资公司还要在其他的几个董事会任职？iii.该风险资本家是否有过自己的创业计划并为之融资?iv.如果有的话，该风险资本家在本产业领域中直接的经营经验和技术经验是什么？风险投资公司在处理那些被解雇或经营不成功的创业者时声誉怎样？最后，创业者需要向风险投资家表明每他的团队和构想是当前关注的焦点，且他的持股和管理技能将使风险资本家的工作变的更加简单，并可以帮助获得更高的回报。当创业者了解了风险资本家的需要，并设定合理的目标时，他们就可以愉快地实现双赢。链接二：风险投资的循环流程一个完整意义上的风险投资循环模式从风险资本的投入到退出，大概经历如下的一些阶段或者程序：选择投资项目评估投资项目签订投资协议风险投资管理与增值服务投资退出风险资本流程图投资者提供资本风险资本管理者识别投资机会运作达成协议监控及增值募集追加投资企业使用资本资金有限合伙人退休基金私人投资保险公司捐赠……本金及75－85%的资本增值2-3%的年度费用管理普通合伙人15-25%的资本增值上市/兼并/清算股份资金、管理风险企业家运营企业价值创造增值收益风险投资循环流程图筹措资本，建立风险投资公司/基金收到申请，进行识别、筛选，挑选出有高增长潜力的投资项目与创业者进行洽谈，评估投资项目，达成并签署投资协议监管及辅导以使资本增值风险资本退出（1）公开上市；（2）股份转让；（3）破产清算;……链接三：风险投资不同阶段资本运作创业期（业务创始）种子期（研发）成长期（早期发展）成熟期（产业化）退出期（市场化）风险基金二板上市的机会直接投资或信贷融资有一板上市的机会1风险投资机构的组织形式公司制（有限责任公司、股份公司、子公司）信托型有限合伙制公司制与有限合伙制的区别子公司制与有限合伙制的区别1风险投资机构的组织形式美国创业投资组织形式的发展演变有限责任公司股份公司有限合伙制美国创业资本的实践表明：有限合伙制创业投资基金具有最有效的激励与约束机制，投资效率最高，是美国创业资本行业的主要组织形式。中国创业资本的出资人1、私人投资者：富有的家庭和个人2、政府3、银行4、机构投资者5、信托投资公司6、大型企业7、国外资本以资金来源划分的创业投资机构1、大公司的创业投资机构2、官办投资机构3、个体投资组合4、国际合作创业投资机构5、国际金融公司6、其他衍生模式：产业战略基金；公共创业投资基金有限责任公司股份公司•指由两个以上股东，采取定向募集的方式，共同出资，每个股东以其所认缴的出资额对公司承担有限责任。公司以其全部资产对其债务承担责任的企业法人，有限责任公司属于封闭性的公司，不得向社会发行股份。•指注册资本以等额股份构成并通过发行股票筹集资本，股东以其所认购股份对公司承担有限责任。股份制风险投资公司在美国已公开上市。如美国研究与发展公司是美国第一家公开交易的封闭式基金，而大多数中小企业投资公司也是主要在公开市场上筹集资金。１.１公司制1风险投资机构的组织形式美国的小企业投资公司（SBICs)美国研究与开发公司（AR&D)子公司制•子公司是指一些大型投资银行和大型企业所属的风险投资公司。主要目的在于为其母公司“提供多角化或创新”的可能性。其资金和管理者一般都来自母公司，投资的项目成功与否对于资金管理者的报酬影响有限的，而且其运作很难摆脱上级机构的压力。（一）公司制创业投资基金的结构