兹维博迪金融学第二版课件Chapter09

Copyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall1第9章：普通股的价值评估目标解释用贴现估值权益红利政策与财富Copyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall2内容9.1解读股票行情表9.2贴现红利模型9.3盈利和投资机会9.4市盈率方法的再考察9.5红利政策影响股东财富吗？Copyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall39.1解读股票行情表•以下报载股票行情通常印成水平的一行信息•该行情是IBM公司的，在纽约股票交易所交易Copyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall4解读股票行情表【收盘】YrHiYrLoStockSym1231/8931/8IBMIBMDivYld%PEVol1004.844.21614591DayHiDayLoCloseNetChg1151131143/4+13/8Copyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall5解读股票行情表–Hi=1231/8:过去52周内最高成交价–Lo=931/8:过去52周内最低成交价–Stock=IBM:股票名称–Sym=IBM:股票代号Copyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall6解读股票行情表–Div=4.84:上季度红利的4倍【年化红利】–Yld%=4.2:红利收益率（年化红利÷股票价格）–PE=16:市盈率（最近价格÷上季盈利（earnings）的4倍）【原为上季红利（dividends）的4倍，误】–Vol100s=14591*100：股票在交易所的交易量Copyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall7解读股票行情表–Hi=115:交易日最高价格–Lo=113:交易日最低价格–Close=1143/4:收盘价–Chg=13/8:前一交易日以来收盘价的变化Copyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall8观察•股票通常以100股的整数倍【整数手】交易•零碎股交易要付更高的佣金•股票分拆和分红可能使股东持有零碎股Copyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall99.2贴现红利模型•“贴现红利模型”是将预期未来现金红利的现值总和作为每股股票价值的模型Copyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall10```预期收益率方法和净现值方法的等价性•课本从预期收益率（holdingperiodreturn）开始【(D1+P1-P0)/P0=k，k是市场资本化比率】，推导出给股票赋值的净现值方法【P0=D1/(1+k)+D2/(1+k)^2+…】•等价地，可以从贴现现金流模型开始，推出预期收益率方法Copyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall11记号•Pj是第j年的股票价值•Dj是第j年的现金红利•K是对该股票要求的收益率Copyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall12红利的现值00111111113423121114433221101111...111111...1111PPPDkkPDPkkDkDkDkDkkDkDkDkDkDPCopyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall13预期收益率•下年的价格和红利都是预期的价格，故–任意一期的预期收益率等于市场资本化率k0011PPPDkCopyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall14率关系•这个关系告诉你，下年的预期红利收益率+预期资本利得收益率等于所要求的收益率001010011PPPPDPPPDkCopyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall15Price0IsDiscountedExpected(Dividend1+Price1)•价格是预期红利和预期年末价格以所要求的收益率贴现的现值kPkDkPDP11111110Copyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall16预期收益率-贴现红利模型的易用性•要使用P0=(D1+P1)/(1+k)，估计下一年的红利是直接的，但估计下一年的价格看来困难得多。•可以用P1=D2/(1+k)+D3/(1+k)^2+…，即估计和贴现未来每一期的红利，但问题是对于各期不同的红利额，计算相当复杂。Copyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall17预期收益率-贴现红利模型的易用性•必须引入简化假设抓住对于红利行为的理解•令D1=D2=D3=…=D是最简单的，但过于简单，导致股票价格保持D/k不变，问题退化。故采用次简单的假设：未来任意一年的红利等于前一年的红利乘以不变增长因子1+gCopyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall18预期收益率-贴现红利模型的易用性•将此假设视为某种红利“膨胀”•从第五章知道，如果k是名义贴现率，则实际贴现率R由R=(1+k)/(1+g)-1给出Copyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall19预期收益率-贴现红利模型的易用性•回忆第4章，对一个永续年金，现值是第1笔现金流的实际值除以实际贴现率【Dreal=D=D1/(1+g)】RgDRDp)1(1@nominalreal0Copyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall20整理得gkDgkDgkgDRgDp1111011111)1()1(【此式仅当gk时成立。若g=k，P0=+∞】Copyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall21解kgpDkgkDp0110Copyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall22g=资本利得收益率•比较前述结果：0010010101&PPPgPPPPDkgpDk【P1由简化假设得到估计】Copyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall23结论•资本利得收益率等于红利增长率Copyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall249.3盈利和投资机会•第二种贴现现金流估值（DCFvaluation）的路径所关注的焦点是未来的盈利和投资机会•这个焦点——而非先前的红利焦点——将分析者的注意力集中于决定价值的核心商业因素Copyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall25现金流量表•在第3章，我们学习了现金流量表。从代数上看，Netincome+depreciation-increasedworkingcapital-increaseP&E-dividends+increaseindebt-increaseininvestmentinmarketablesecurities=0Copyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall26现金流量表•我们简化上式–将营运资本变化和固定资产变化合并为总投资【changeininvestments】–假定企业是纯权益融资（没有负债）–假定没有可交易证券（投资）•Netincome+depreciation-dividends-changeininvestments=0Copyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall27现金流量表–我们保留作为会计现实存在的净收入，是为了使分析有实用性–折旧是“会计折旧”而不是市值损耗（假定两者恰好相等）–Definenetnewinvestmentsasnewinvestments–depreciation【净投资或生产前资本增加≡总投资-折旧，I=(K1-K0)≡Î-δ*K0，δ是折旧率】Copyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall28盈利和投资机会•为简化分析，假定没有新股发行，没有税Dividends=earnings-netnewinvestment“D=E-I”.股票估值公式为1110111tttttttttkIkEkDpCopyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall29解释•一家公司的价值不等于其预期盈利的现值Copyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall30解释–净投资可能正可能负•现有资产价值的损失可能并不是一直能被新投资补偿–“盈利”一词正是会计师理解的意思，即息税后的净收入•我们是金融民工，但会计师提供信息Copyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall31无增长–Nogrowth采取没有净投资的政策•这并不是说该企业不投资新厂房或新设备，只是说这方面的购买等于现存资产价值的损失（以折旧度量）•若假定所有金额都表示实际值，可以合理地假定Nogrowth每年支付不变的（例如）15美元/股的红利Copyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall32无增长•如果实际的资本化率是15%，则Nogrowth的价值是$15/0.15=$100Copyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall33增长股•Growthstock起初有和Nogrowth一样的盈利，但是每年会将其盈利的60%再投资于新的生产前资本，产生每年20%的实际收益率Copyright©2009PearsonEducation,Inc.PublishingasPrenticeHall34增长股•Growthstock的管理层可以被视为代表股东拿出股东价值的60%再投资–即股东拥有老的红利流【Nogrowth】价值中的$100*0.4=$40，而管理层拿剩下的$100*0.6=$60再投资Copyright©2009PearsonEducation,Inc.Publ