资产支持票据展业指引手册

资产支持票据展业指引手册编制和使用说明：1.本手册主要依据交易商协会发布的《非金融企业资产支持票据指引（修订稿）》（2016年12月）、市场上已发行的ABN案例及相关合同条款编制。由研究创新部和金融市场部合作完成。2.本手册目的在于为前线业务部门拓展资产证券化业务时提供参考。按照业务部门熟悉的信托项目尽调报告要素顺序编制，主要针对客户展业推进中遇到的实际问题进行解答，偏重实际操作，同时普及一些ABN的基础知识。3.如果在实际操作中遇到困难，可以随时咨询研究创新部或者金融市场部。本手册随着ABN的实际推进，会有进一步更新完善。一、发行要素概览资产支持票据（ABN）是指非金融企业（即发起机构）为实现融资目的，采用结构化方式，通过发行载体发行的，由基础资产所产生的现金流作为收益支持的，按约定以还本付息等方式支付收益的证券化融资工具。根据交易商协会网站公开信息，截至2017年2月已有12单ABN项目被交易商协会接受注册：其中，注册为公开发行的有8单，非公开发行的有4单；已经发行的有7单，暂缓发行的有1单，尚未发行的有4单。针对这12单已注册ABN，对我们公司开展相应业务作相应的归纳建议。表1：对于ABN发行要素的经验统计与归纳建议发行要素经验统计归纳建议基础资产集中于应收账款债权与租赁债权：以应收账款债权为基础资产的有7单，以租赁债权为基础资产的有5单；除此之外，信托受益权等财产权利，基础设施、商业物业等不动产财产或相关财产权利等均可作为基础资产；基础资产类别与交易所ABS相似。注册/发行规模平均约18亿元，最高50亿元，最低3.52亿元，有11单接近或超过10亿元；一般建议注册规模在10亿元以上；发行期限总期限从1年到5年不等；主要根据融资方（发起机构）需求进行交易设计；主体评级集中于AAA与AA+；综合考虑市场认可程度和承销行内部审批标准，一般建议主体评级在AA+以上；优先级评级优先级A层评级集中于AAA和AA+（其中公开发行均为AAA）,优先级B层（夹层）评级集中于AA+和AA;一般建议优先级A层评级结果至少为AA+，优先级B层（夹层）评级结果至少为AA；发行成本优先最高档平均发行利率约为3.8%；优先最低档平均发行利率约为5.4%；其中AAA级发行利率约为3.5%；一般来说，同一主体同一时期在银行间协会发行ABN的成本,比在交易所发行ABS平均低50-60bp；增信措施主要采用优先劣后分级、差额补足、超额保证、信用触发机制、不合格基础资产赎回等；一般以内部增信为主、以外部增信为辅，其中优先劣后分级是公开发行最基本的增信安排。在项目的初期接触中、确定推进之前，我们建议必须先从以下四个方面进行项目的可行性分析，以确保ABN最终可以成功的注册和发行。图1：ABN项目可行性分析关键要素二、信托公司定位2016年6月发行的“远东国际租赁有限公司2016年度第一期信托资产支持票据”成为市场上第一单引入信托结构安排的ABN产品，以此为代表的“信托型ABN”开始出现，与传统的“抵押型ABN”形成对比，信托在信托型ABN中扮演了SPV资产破产隔离的角色。2016年12月，银行间市场交易商协会发布了《非金融企业资产支持票据指引（修订稿）》，明确将信托（特地目的信托）作为ABN发起机构资质是基础•企业性质•行业政策•主体评级•区域基础资产是核心•基本类型•现金流稳定性、可预测性和可特定化交易结构是保障•内外部增信•信用触发机制•资产赎回机制证券化设计是整合•规模•期限•成本的发行载体之一，并且信托公司作为主要的特地目的载体管理机构，在基础资产受让管理、信息披露、发行载体运营管理等多个环节承担重要作用。信托公司可以为发起机构提供一揽子的ABN发行解决方案，但具体在实际业务操作中，可以根据“基础资产是否掌握”这一简单的原则判断信托公司在ABN业务中是否扮演主动（主导）角色。相应地，信托公司在其中可获得的综合收益也有较大区别：若信托公司掌握基础资产，并主导了交易结构的设计与安排，包括但不限于安排和确定承销行、资金监管行、资金保管行、评级机构、会计顾问及法律顾问等，则可以获得较高收益率；若信托公司未掌握基础资产，只是按承销商或发起机构要求，承担了提供SPV的职能，那么信托公司可获得的收益则相对有限（收益类通道业务）。从风险和操作性角度，信托主导资产端进行统包操作的风险在于所控资产不一定符合发行条件。而仅作为SPV，一些银行可能已存在固有的通道。而作为财产权信托的SPV,需缴纳的信托保障基金为信托收益的5%。对于信托公司的报酬提取标准，可以仅是按发行余额的比例提取，也可以仅按固定数额提取，当然也可以两者结合。根据目前的市场行情，我们提供以下报酬标准提供参考。表2：信托公司参与ABN业务的报酬提取参考标准参与类型比例报酬（或）固定报酬成为交易安排人约为发行余额的0.2%-0.3%/年（或）200万元/年仅提供信托通道约为发行余额的0.05%/年-0.1%/年（或）50万元/年三、基础资产类型ABN基础资产类型多样，可以是企业应收账款、租赁债权、信托受益权等财产权利以及基础设施、商业物业等不动产财产或相关财产权利等。以基础设施、商业物业等不动产财产或相关财产权利作为基础资产的，发起机构应取得合法经营资质。基础资产为信托受益权等财产权利的，其底层资产需要满足本指引对基础资产的相关规定（即需满足“穿透原则”）基础资产不得附带抵押、质押等担保负担或其他权利限制，但能够通过相关合理安排解除基础资产的相关担保负担和其他权利限制的除外。对于基础资产类型的选择，目前交易商协会的态度相对开放，并且正大力拓展和丰富基础资产，已在交易所成功发行的基础资产，都可以尝试以发行资产支持票据的形式上报交易商协会。目前已经发行的ABN基础资产全部集中于应收账款债权与租赁债权，但事实上，指引中明确的ABN基础资产类别与交易所ABS几乎重叠。交易商协会欢迎各类基础资产上报，除租赁债权、应收账款债权及不动产财产外，基础资产的范围还包括但不限于基础设施收费收益权、公告事业收费收益权、门票类资产、银行贸易金融资产及消费金融资产等。在实际审批中，对于基础资产的判断和审核也有一定的要求。对于近期在交易所发行资产证券化相对不畅的不动产类财产，交易商协会的规定相较而言更宽松一些，例如以购房尾款、物业费等为基础资产的资产支持票据目前仍可以正常申报，而对于股权过户型REITS和抵押型CMBS结构的资产支持票据，交易商协会仍持欢迎态度，且已有多单正在审批流程中。总体而言，对于基础资产的筛选，我们也必须紧密贴合国家大政方针和禁止性、引导性产业政策的思路，例如以租赁债权作为基础资产的项目，应尽量避免资产涉及“两高一剩”类。根据2月20日与交易商协会的沟通，我们获得了以下四条最新消息：（1）基础资产是房地产类的，基本要求是地产公司是评级AA以上的上市公司或国有企业（最好是央企），同时应具有一级开发资质，项目质量也要好（一线城市），若地产商发行过中票，则一般没有问题；（2）基础资产是租赁债权的，承租人是城投，平台类的会非常谨慎，必须要求本身和项目现金流测算能完全覆盖，公益性质项目则不满足要求；（3）金融租赁公司属于具有金融牌照的金融机构，不满足ABN发行的发起机构条件；（4）“两高一剩”行业的基础资产没有明确禁止，目前行业龙头企业仍存在发行可能。随着各大机构相继加入，交易商协会市场的不断扩容，协会接受审核项目快速增多，审核注册政策未来也将不断趋严，因此建议尽快报会。为保证基础资产的现金流能够充分覆盖资产支持票据本息的兑付，应根据历史数据对未来现金流进行预测；在考虑各种影响现金流波动因素（如不同违约率、晚偿率）的基础上，对基础资产现金进行压力测试，同时关注内外部增信措施对优先级证券按时足额偿付的保障程度。此外，应在注册发行文件中提示现金流预测风险，并设置当实际现金流与预测值的偏差超过约定范围时的处理机制。对于采用循环购买基础资产的ABN,需特别关注基础资产质量下降的风险、循环期内合格资产不足导致整体资产收益率下降的风险。同时，应在相关交易文件中明确约定基础资产入池筛选标准及购买条件、购买规模、流动性风险以及风险控制措施，并通过合理安排对后续购买的资产清单进行事前审查和执行确认。四、交易结构根据交易商协会新发布的指引和已发行产品相关情况来看，根据最基础的交易要素设计的ABN产品核心交易结构如下：发起机构（资产服务机构）票据持有人（投资人）承销商信托公司（发行载体管理机构）财产权信托（发行载体）发行收入《信托合同》基础资产次级信托受益权设立信托承销ABN认购资金发行ABN发行收入本息兑付图2：ABN资产支持票据基础交易结构发起机构将其合法所有的基础资产（应收账款、租赁资产、信托受益权、不动产财产等）委托交付给作为特定目的载体管理机构（如信托公司）设立的发行载体（如资产支持票据信托），即在信托成立后，委托人（发起机构）按照《信托合同》的约定，将其合法所有的基础资产定期转让给信托。信托期限内，受托人根据信托文件及法律法规的规定对信托财产进行管理、运用和处分。受托人以信托财产所形成的收入或权益作为信托利益的来源。发行载体管理机构以信托作为特定目的载体发行资产支持票据，资产支持票据代表相应特定目的信托的信托受益权份额。信托将信托受益权划分为优先级信托受益权和次级信托受益权；资产支持票据也相应划分为优先级资产支持票据和次级资产支持票据，优先级资产支持票据代表优先级信托受益权，次级资产支持票据代表次级信托受益权。委托人指定由受托人按照《信托合同》约定向银行间市场的机构投资者发行资产支持票据，并由承销商进行承销。资产支持票据投资者有权按《信托合同》约定享有与其持有资产支持票据类别和数额对应的信托受益权。以下是目前市场上常用的具体交易结构安排图，此处以市场上首先发行成功的“远东国际租赁有限公司2016年度第一期信托资产支持票据”为例，供业务部门进行参考。信托公司（受托人）（发行载体管理机构）发起机构（委托人）承销银行（承销商）ABN投资人特定目的信托（发行载体）资产服务机构（可与发起机构相同）保管银行上海证券清算所（登记/支付代理机构）承租人/债务人律师事务所评级机构会计事务所转付划付本息《资产服务协议》《租赁合同》/《债务合同》发行收入募集资金募集资金《承销协议》《保管协议》基础资产兑付本息图3：ABN常用交易结构图五、增信措施交易商协会ABN与交易所ABS在债项评级上的逻辑基本一致，因此可以采用的增信措施也比较相似，可以通过内部分级和外部增信实现信用增级，同时可以通过结构上的设计实现部分或全部出表。（一）外部增信手段：由第三方对ABN提供信用支持，或提供抵押资产或现金抵押账户等。外部信用支持提供方和流动性支持提供方是ABN提升信用等级最为直接有效的手段之一，ABN票据的信用等级一般不高于信用支持提供方和流动性支持提供方的主体信用等级。外部信用增级手段效果明显，但成本可能偏高，是否引入应看具体交易情况综合考虑。引入外部信用时，外部信用支持提供方建议至少评级为AA+以上，否则增信作用极不明显。（二）内部增信手段：ABN产品内部增级手段可引入包括但不限于：优先次级结构化分层、超额利差、储备金账户设置、触发和加速清偿条款等。普遍采用的内部增信措施是进行结构化分层。结合基础资产违约率和现金流分析,可以灵活调整优先级次级票据结构和比例,使优先级票据获得预期的高信用评级。例如远东租赁ABN就未采用外部增信，仅靠内部增信完成发行。通常来说，结构化分层的目的主要有两个：第一，尽量分出AAA和AA+评级的层级，供对外发售，尽可能回笼资金；第二，尽量减少自己认购的比例，并且最好能够实现出表。一般情况下，为了实现更好的销售效果，结构化分层会力图让最高档优先级达到AAA评级，下一层（或夹层）的评级达到AA+。对于具体的操作顺序，分别是确定基础资产清单，选定评级机构根据清单进行影子评级，确定分层各级的评级和比例。在最高档优先级达到AAA、第二档优先级（或夹层）达到AA+的前提下，各层级的规模比例其实完全由基础资产质量决定。根据现有发行经验，AA或以下