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可转债专题研究丁练文梅刘生目录目录一、可转债基础知识二、可转债市场分析三、可转债定价研究四、可转债投资建议（1）定义•可转债全称为可转换公司债券。在目前国内市场，就是指在一定条件下可以被转换成公司股票的债券。•可转债具有债权和股权的双重属性，其持有人可以选择持有债券到期，获取公司还本付息；也可以选择在约定的时间内转换成公司股票，享受股利分配或资本增值。所以投资界一般戏称，可转债对投资者而言是保证本金的股票。可转债进可攻、退可守，震荡市中独领风骚兼具股性和债性，进可攻、退可守•在股市上涨过程中，可转债股性突出，能够参与股市投资机会；•在市场下跌过程中，可转债的债性较强，相对于股票能够在一定程度上规避股市风险。可转债进可攻、退可守，震荡市中独领风骚进可攻：股价升时择机抛售和转股•可转债包含了股票买入期权的特征，投资者通过持有可转换公司债券可以获得股票上涨的收益。•在股市上涨过程中，可转债的股性突出。•投资可转债的最大收益预期来自于此。可转债进可攻、退可守，震荡市中独领风骚退可守：行情不好就守着“债”•可转债作为一种债券，具备固定收益债券的一般性质，有着确定的债券期限和利息率，能够为投资者提供稳定的利息收入和还本保证。•在市场下跌过程中，可转债的债性较强，相对于股票能够在一定程度上规避股市风险（2）基本条款介绍发行条款付息条款转股条款转股价格向下修正条款赎回条款回售条款（2）基本条款介绍中行转债（113001）的发行条款•证券种类：为可转换为中国银行A股股票的可转换公司债券。•发行规模：本次可转债的发行规模为400亿。•票面面值和发行价格：每张可转债面值100元，按面值发行。•债券期限：本次可转债的存续期限为6年，即2010年的6月2日至2016年的6月2日。•发行对象：持有上海证券账户的自然人、法人、证券投资基金等。•发行方式：原股东优先配售，网下配售与网上定价发行相结合。（2）基本条款介绍本次可转债向原A股股东按每股配售3.75元面值可转债的比例优先配售，原A股股东可优先认购的可转债数量为股权登记日收市后登记在册的本行股份数乘以3.75元（即每股配售3.75元面值的可转债）再按每1,000元转换为1手，网上优先配售不足1手的部分按照精确算法取整。原A股股东除可参加优先配售外，还可参加优先配售后余额的申购。（2）基本条款介绍中行转债（113001）的付息条款•票面利率：第一年为0.5%，第二年为0.8%，第三年为1.1%，第四年为1.4%，第五年为1.7%，第六年为2.0%。•年利息:可转债持有人按持有的可转债票面总金额，自可转债发行首日起，每满一年可享受的当期利息。•付息方式：每年付息一次，计息起始日为可转债发行首日，每年付息日为本次发行的可转债发行首日起每满一年的当日。•付息债权登记日：每年付息日的前一交易日，在每年付息日之后的五个交易日内支付当年利息。在付息债权登记日前（包括付息债权登记日）申请转换成股票的可转债，不再向其支付利息。（2）基本条款介绍中行转债（113001）的转股条款•转股期限：自可转债发行结束之日满6个月后的第一个交易日起至可转债到期日止。•转股价格：初始转股价格为4.02元/股，不低于募集说明书公告日前20个交易日正股交易均价和前一交易日正股交易均价二者之间的较高者。•转股价格调整：在发行之后，因派送股票股利、转增股本、增发新股或配股、派送现金股利等情况（不包括因本次发行的可转债转股而增加的股本）使正股股份发生变化时，将对转股价格进行调整。（2）基本条款介绍中行转债（113001）的转股价格向下修正条款•修正权限：在可转债存续期间，当正股在任意连续三十个交易日中有十五个交易日的收盘价低于当期转股价格的80%时，董事会有权提出转股价格向下修正方案并提交股东大会审议表决。•修正幅度：修正后的转股价格应不低于股东大会召开日前二十个交易日正股交易均价和前一交易日正股交易价格的较高者，同时修正后的转股价格不低于最近一期经审计的每股净资产和股票面值。（2）基本条款介绍中行转债（113001）的赎回条款•到期赎回：在可转债期满后五个交易日内，将以可转债票面面值的106%（含当期利息）赎回全部未转股的可转债。•有条件赎回：在可转债转股期内，如果正股连续三十个交易日中至少有十五个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的130%（含130%），发行人有权按照债券面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未转股的可转债。•任一计息年度，在赎回条件首次满足后发行人可以进行赎回，首次不实施赎回的，该计息年度不应再行使赎回权。（2）基本条款介绍中行转债（113001）的回售条款•若本次可转债募集资金运用的实施情况与发行人在募集说明书中的承诺相比出现变化，该变化被中国证监会认定为改变募集资金用途的，可转债持有人享有一次以面值加上当期应计利息的价格向发行人回售本次发行的可转债的权利。•在上述情形下，可转债持有人可以在发行人公告后的回售申报期内进行回售，本次回售申报期内不实施回售的，不应再行使回售权。除此之外，可转债不可由持有人主动回售。（2）基本条款介绍强制回售条款•中行转债没有添加强制回售条款，发行人不存在着回售的压力。•国电转债的有条件回售条款：自本次可转债第二个计息年度起，如果公司股票在任何连续三十个交易日的收盘价格低于当期转股价格的70%时，可转债持有人有权将其持有的可转债全部或部分按债券面值加上当期应计利息的价格回售给公司。•设置强制回售条款目的在于保护投资者，为投资人提供了一项安全保障。当股价过低、转股可能性极为渺茫时，投资人可以将手中的转债按约定的价格（106元（含最后一年票息））卖给发行人，在一定程度上保护了投资人的利益。（3）价值分析术语可转债的投资价值•可转债具有债权与股权双重属性，持有人选择在约定的时间内转换成股票，享受股利分配或资本增值，这就是股性赋予的转股价值；持有人可以选择持有债券到期，获取公司还本付息，这就是债性赋予的纯债价值。•因此，可转债具有两种投资价值：一种是转股价值，另一种是纯债价值。•通俗的说，可转债的价值是由固定收益部分的价值与选择权部分的价值构成。专有名词解释转股价格转债进行转换成对应股票时规定的价格转股比例转股比例＝100/转股价格纯债价值忽略期权价值的转债价值纯债溢价率转债市场价格相对纯债价值的溢价率转股价值正股市价*转股比例转股溢价率转债市场价格相对转股价值的溢价率套利空间套利空间=转股平价-转债价格-交易成本（3）价值分析术语（3）价值分析术语初始转股价格（发行条款规定）•初始转股价格可因公司送股、增发新股、配股或降低转股价格时进行调整。•转换时若出现不足转换1股的可转债余额时，在T+1日交收时由公司通过登记结算公司以现金兑付。转股比例：每张可转债能够转换成正股的股数•以中行转债为例，其最新转股价格为4.02元，那么转股比例为100/4.02=24.88股/张。它意味着，每张中行可转债可以转换为中国银行（601988）24.88股。最小转股单位为1手，1手=10张。（3）价值分析术语（3）价值分析术语转股价值（平价）•它表示为可转债持有人将可转债按照转股价格转换成正股后，可转债的当前价值。•转股价值=（票面面值/转股价格）*正股市价=转股比例*正股市价•以中行转债为例，其最新转股价格为4.02元，那么转股比例为100/4.02=24.88股。8月17日收盘价为3.83元，所以中行转债的转股价值为26.74*3.83=95.27元。（3）价值分析术语转股价值（平价）•转股价值越高，股性就越强。也说明当前正股的价格走势越强劲,可转债未来的投资价值也就越高。但有时由于市场对可转债未来走高的预期较强,所以经常出现可转债价格高于转换价值的情况（溢价）。这时就需要转股（平价）溢价率这个指标来衡量可转债的投资价值。转股（平价）溢价率•可转债的二级市场价格相对其转股价值的溢价程度。转股溢价率=（可转债市价–转股价值）/转股价值（3）价值分析术语转股（平价）溢价率•转股溢价率越高,说明可转债价格相对于当前的正股价格虚高的成分越高,这中间虽然有市场对正股价格进一步走高的预期,但泡沫成分越高,可转债后市的不确定性就越大，风险较大。（3）价值分析术语纯债价值•主要反映当可转债持有人把可转债当作一个普通的企业债投资时，可转债的当前价值。•将转债当作纯债，按照贴现率贴现转债未来现金流之后的价值，其中未来现金流主要包含转债票息和到期赎回价格。这中间主要涉及到贴现率的选取。•由于可转债的剩余年限是已知的,目前的国债收益率曲线相对比较完整.所以按照该剩余年限,在国债收益率曲线找到对应的收益率,在加上国债与AAA企业债的合理利差（取历史均值或中位数）就能选取贴现率，进而算出可转债的纯债价值。•中行转债的纯债价值为93.00，工行转债为91.10。•纯债价值越高，债性越强，抗跌能力越强（3）价值分析术语纯债溢价率•可转债的二级市场价格相对其纯债价值的溢价程度纯债溢价率=（可转债市价–纯债价值）/纯债价值•以中行转债为例，中行转债8月17日收盘价为97.86元，纯债价值为93.00，那么纯债溢价率为（97.86-93.00）/93.00=5.22%。•（3）价值分析术语纯债溢价率•在牛市中,转债的正股跟随大盘节节走高,转债价也相应上涨,在这种情况下,纯债价值对转债的影响甚微,纯债溢价率在牛市中的参考作用不大。•此时应关注的是转股溢价率。投资者投资可转债所承担的风险一般比正股要低,但收益相差不大。市场运行中,正股后市走势难判。但转债不同,有不少办法可判断价格的过高和过低。其中一个简单易行的办法是参考转股溢价率。（3）价值分析术语纯债溢价率•高转股溢价率说明可转债定位高,预期高，风险相对较大。此时没必要猜测可转债的今后走势,而应把避险放于首位。用转股溢价率来估计风险,避免了当事后诸葛亮,而指导了实际操作。•但是当转股溢价率为负时,则应引起高度注意,负溢价率告诉我们,无险套利机会也许很快出现。当然转股溢价率只是一种辅助指标,还应用其他方法综合判断。目录目录一、可转债基础知识二、可转债市场分析三、可转债定价研究四、可转债投资建议(1).目前上市可转债概况目前深沪两市挂牌交易的可转债共19只，沪市13只，深市6只（2）转债一级市场供给压力较大根据目前已经公布转债预案的数量来看，今年转债供给压力较大。转债进一步扩容，将继续丰富转债投资者的行业选择，使得转债个券显现更多的差异性。（3）可转债指数与沪深300走势沪深300中标可转债（4）可转债投资价值分析纯债溢价率转股溢价率正股基本面及未来走势判断（4）可转债投资价值分析债性分析纯债溢价指数目前处于历史低位（4）可转债投资价值分析可转债单券指标（截止至8月10号）到期收益率为负（4）可转债投资价值分析债性分析•当纯债溢价率越小，转债债性越强，债底支撑作用越大，转债下跌空间越小，此时投资风险较小。甚至会出现纯债溢价率变成负的情况（唐钢转债和新钢转债），这是由于股票价格的持续下降，以至于可转债的市场价格低于纯债价值，可转债的走势就非常接近于普通债券的走势，但不会永远低于普通债券的价格，此时该可转债被称为固定收入等价券。•可以发现，唐钢转债和新钢转债的转股溢价率是非常高的，处于高溢价率区域，说明股性很弱，债性很强。•当可转债的到期收益率为负（恒丰转债和巨轮转2），可以发现，转债的市场价格是处于较高的位置，说明此时介入的话，风险较大（4）可转债投资价值分析股性分析转股溢价指数目前处于历史均值下方（4）可转债投资价值分析可转债单券指标（截止至8月10号）（4）可转债投资价值分析股性分析•当转债（平价）溢价率越小，转债股性越强，转债价格波动幅度与正股涨跌幅越接近；转债（平价）溢价率越大，正股价格对转债价格的支撑作用越小，转债上涨空间比正股小，下跌空间比正股大。•可以发现，巨轮转2和工行转债的转股（平价）溢价率是较低的，处于低溢价率区域，说明股性很强，市场对正股上涨抱以期望，希望能够转股；同时纯债溢价率处于较高水平，债性很