股利政策与企业价值――概述

股利政策财务管理教研室11股利政策与企业价值内容提要：一、股利政策与企业价值概述二、股利政策理论分析三、股利政策与企业价值实证分析股利政策财务管理教研室2讨论题：1.股利政策如何定义？企业价值如何计量？2.JournalofFinancialEconomicsJournalofFinanceAmericanEconomicsReviewJournalofAccountingResearchJournalofBusiness的2007、2008、2009中找一篇文章讲解主要结论、创新点、不足股利政策财务管理教研室3参考文献陈信元、陈冬华、时旭：《公司治理与现金股利：基于佛山照明的案例研究》，《管理世界》2003年第8期何涛、陈晓：《现金股利能否提高企业的市场价值》，《金融研究》2002年第8期江铭强：《中国上市公司股利政策研究》，中国社会科学院博士论文，2001年蓝发钦：《公司股利政策研究》，华东师范大学博士论文，1999年股利政策财务管理教研室4李增泉、任强：《现金股利、投资者保护与所有权安排》，上海财经大学会计学院工作论文，2003年吕长江、王克敏：《上市公司股利政策的实证分析》，《经济研究》1999年第12期吕长江、王克敏：《上市公司资本结构、股利分配及管理权比例相互作用机制研究》，《会计研究》2002年第3期吕长江、周县华：《公司治理结构与股利支付行为的实证研究》，南开大学国际商学院会计系编《中国第3界实证会计国际研讨会论文集》，2004年股利政策财务管理教研室5王化成、李春玲、卢闯：《控股股东对上市公司现金股利政策影响的实证研究》，《管理世界》2007年第1期王元章：《内部人持股、风险、股利、负债、投资与公司价值》，《证券市场发展》2001年第3期魏刚：《我国上市公司股利分配的实证研究》，《经济研究》1998年第6期。魏刚：《中国上市公司股利分配问题研究》，东北财经大学出版社，2001年股利政策财务管理教研室6威廉•L.麦金森著，刘明辉译：《公司财务理论》，东北财经大学出版社，2002年杨家新：《公司股利政策研究》，中国财政经济出版社，2002年原红旗：《中国上市公司股利政策分析》，中国财政经济出版社，2004年马曙光、黄志忠、薛云奎：《股权分置、资金侵占与上市公司股利政策》，《会计研究》，2005年第9期邓建平、曾勇、何佳：《利益获取、股利共享还是资金侵占？》，《经济研究》2007年第4期股利政策财务管理教研室7魏明海、柳建华：《国企分红、治理因素与过度投资》，《管理世界》2007年第4期Baker,M.,Wurgler,J.,ACateringTheoryofDividends.JournalofFinance,Vol.LIX,NO.3.June.2004Black,F.TheDividendPuzzle.JournalofPortfolioManagement,2,1976Brav,A.,Graham,J.R.,Harvey,C.R.,Michaely,R.,PayoutPolicyinthe21stCentury.JournalofFinancialEconomics.77.2005.股利政策财务管理教研室8DeAngelo,H.,DeAngelo,L.,Controllingstockholdersandthedisciplinaryroleofcorporatepayoutpolicy:astudyofthetimesmirrorcompany.JournalofFinancialEconomocs.56,2000.DeAngelo,H.,DeAngelo,L.,Skinner,D.J.,Aredividendsdisappearing?Dividendconcentrationandtheconsolidationofearnings.JournalofFinancialEconomocs.72,2004.DeAngelo,H.,DeAngelo,L.,TheirrelevanceoftheMMdividendirrelevancetheorem.JournalofFinancialEconomics.79,2006.DeAngelo,H.,DeAngelo,L.,Stulz,R.M.,Dividendpolicyandtheearned/contributedcapitalmix:atestofthelife-cycletheory.JournalofFinancialEconomics.81,2006.股利政策财务管理教研室9Easterbrook,F.H.,TwoAgency-CostExplanationsofDividends.AmericanEconomicsReview.Vol.74,No.4,Sep.,1984.Fama,E..,French,K.R.,Disappearingdividend:changingfirmcharacteristicsorlowerpropensitytopay?JournalofFinancialEconomics.60,2001.LaPort,Rafael,Lopez-de-silanesFlorencio,ShleiferAndrei,andVishnyRobertW.,AgencyProblemsandDividendPoliciesaroundtheWorld.JournalofFinance.Vol.LV,No.1,February2000.股利政策财务管理教研室10Lintner,John,DistributionofIncomesofCorporationsAmongDividends,RetainedEarnings,andTaxes.AmericanEconomicReview,Vol.46,No.2,May,1956.Miller,M.H.,Modigliani,F.DividendPolicy,Growth,andtheValuationofShares.JournalofBusiness.Vol.34,No.4,Oct.,1961.股利政策财务管理教研室1111(一)股利政策的概念(二)企业价值的概念一、企业价值概述一、股利政策与企业价值概述股利政策财务管理教研室12121.股利的概念2.股利政策的概念（一）股利政策概念股利政策财务管理教研室13序言股利政策是上市公司财务的核心问题之一。现实中，似乎理所当然的是：一个企业总是希望通过发放股利向股东支付尽可能多的收益。但是，似乎同样明显的是，一个企业总是可以为股东进行再投资而不是把钱都发掉。这样引发的股利政策问题的核心是：一个企业应该将所有的钱都发给股东，还是应该保留这些钱为股东进行再投资？企业做出这种决策的依据是什么？股利政策财务管理教研室14从西方国家股利政策的发展历程看：20世纪60年代后期，美国的主要财务期刊如JournalofFinanceJournalofBusinessJournalofFinancialEconomicsJournalofFinancialandQuantitativeAnalysis等几乎每一期都有关于股利政策方面的文章股利政策财务管理教研室15从国内研究看19992000200120022003200420052006(10)期刊网30394864100118141127硕博论文03(1)4(1)109353227合计30425274109153173154表0-11999－2006年发表的与股利政策相关的论文股利政策财务管理教研室1616股利一般是指从利润中分配给股东的现金。另外的一种股利形式是以股票形式发放的股利，即股票股利，由于其没有现金流出企业，因此，它不是真正意义上的股利。StephenA.Ross,RandolphW.Westerfield,JeffreyF.Jaffe（2003）1.股利的概念股利政策财务管理教研室1717股利代表着公司带给股东的回报Peter•Atrill（2004）股利政策财务管理教研室1818股利（dividend）这一术语通常指用现金支付的盈余。如果支付的款项不是来自当前或累积的盈余，我们应该用分配（distribution）而不是用股利这一术语。然而，将盈余的分配称为股利而将资本的分配称为清算股利是可以接受的。更一般的是，企业对股东的任何直接支付都可以视为股利或者股利政策的一部分。StephenA.Ross,RandolphW.Westerfield,BradfordD.Jordan（2006）股利政策财务管理教研室1919公司支付的股利应该保持在现有的水平上还是应该改变？如果支付的股利被提高了，公司的利润能否保持足够高的水平来维持它？股票市场将怎样看待公司股利的变化？投资者是愿意接受稳定的正常的股利，还是愿意让股利随着公司利润的增减而浮动？最后一点，公司的股利政策是应该有利于年老的投资者还是年轻的投资者？年老的投资者通常已经退休了，他们更希望实施高股利政策，而年轻的投资者面对更高的税率，他们的投资眼光要长远一些，因此更希望将公司利润进行再投资而不愿作为股利来支付Lintner（1956）2.股利政策的概念股利政策财务管理教研室2020股利政策是企业融资决策不可分割的一部分。企业股利政策的一个主要方面就是决定企业利润在支付股利与增加留存收益之间的合理分配比例。但与企业全面股利政策有关的其他方面也是很重要的，这些方面包括法定要求、流动性与控制问题；股利稳定性；股票股利与股票分割；股票回购；以及管理上的考虑等。JamesC.VanHorne,JohnM.Wachowicz,Jr.股利政策财务管理教研室21公司的股利政策是指公司在决定将净利润的多大份额分给股东时所采用的分配政策。为简化起见，我们仅将股利政策定义为一个固定的支付比例（payoutratio）。纯粹的股利政策决策仅包括在保留盈余和为取得现金支付股利而发行新股之间进行选择。股利政策的关键问题在于是主动还是被动地进行股利决策DouglasR.Emery,JohnD.Finnerty股利政策财务管理教研室22股利政策这个术语曾经指一个公司选择是否支付给它的股东现金股利的策略，如果支付现金股利，那么支付多少以及以什么样的频率（按年支付、按半年支付、按季支付）进行支付。近年来，股利政策又包含了很多其他内容。例如，是否通过股份回购或者以特殊规定的形式来发放股利而不是按常规形式向投资者分配现金；是否支付股票股利而不是现金股利；由于对个人征收高税赋，而对有些机构投资者却是免税的，这些机构投资者正日益成为世界资本市场的支配者，如何平衡个人与机构投资者对股利政策的不同选择。WilliamL.Megginson股利政策财务管理教研室23“股利一般是指从利润中分配给股东的现金……。另外一种股利形式是以股票形式发放的股利，即股票股利。股票股利对企业来说，没有现金流出企业，因此，它不是真正意义上的股利。”“……我们认为拥有大量现金流量的公司之所以发放股利，仅仅是因为他们的资金已经没有更好的用途。”StephenA.Ross,RandolphW.Westerfield,JeffreyF.Jaffe股利政策财务管理教研室24我们把红利政策（Dividendpolicy）定义为在未分配利润与发放现金股利和增发新股之间权衡的公司决策。RichardA.Brealey,StewardC.Myers股利政策财务管理教研室25我们称从公司盈利中分发给股东的现金支出为股利。这部分盈利可以是当期收入，也可以是前期收入。相应地，公司的股利政策，即关于到底是将盈利作为股利支付给股东还是作为留存收益。最佳股利政策即可在当前股利和未来增长之间达到平衡，从而使公司股票价格最大化的政策。ScottBesley,EugeneF.Brigham股利政策财务管理教研室26“股利代表着公司带给股东的回报。”“关于股利政策的很多讨论都是与股利政策和股东财富之间的关系有关的。简单地说，人们所要回答的关键问题