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谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。欢迎访问我们。1/13行业跟踪研究2007，更加灿烂的艳阳天2007/02/26国防装备制造增持近期歼-10亮相等系列新型装备及技术的亮相与沪东重机等启动资产整合进程成为推动国防军工行业走强的主要力量。我们对国内军工行业业务增长前景及资产整合进程保持乐观判断，维持对行业“增持”评级。歼-10的亮相将改变我国空军作战飞机“三代化”进程犹豫不决的局面，预计07年起，各公司承担的三代型号战机将进入加速量产及大范围装备的时期，相关上市公司将面临巨大的投资增长机遇。国防白皮书、《2006年中国的航天》与近期国家对外层空间防务技术的高度关注是我们相信，“十一五”期间航天器及运载火箭的发射将更为频繁，同时载荷的提升与更高的技术质量要求将推动相关设备更新需求的快速扩大。业务整合与公众化将使上市公司可望充分分享未来国防投资增长的盛宴，因此我们认为除了对优势的总装总成企业应当保持持续的关注外，可望转产军品及存在并购集团旗下分散的相关业务的企业将存在投资机会。循此思路，我们认为航天晨光的增发值得关注。预计航天晨光增发募集资金投向的运载火箭配套车辆设备、军用车载特种设备将面临良好的成长前景；收购了重庆航天新世纪后可望解决其发展的资金、设备及场地瓶颈，从而实现“动中通”产品的量产交付。现有业务中除参股的中国航天汽车外，预计其余业务将保持平稳增长状态。我们初步估计的07、08年EPS（按增发价20元，增发2500万股）分别为0.298、0.666元。虽然短期内PE已显著偏高，但我们认为后续可能发生的资产收购与军工订单超出预期或迅速改变这种情况。我们的推荐组合依然是西飞国际与火箭股份，航天晨光值得密切关注，但我们相信增发方案的正式公布将有助于明确其成长性。52周行业指数走势图分析师吴昱村(0755)82492291wuyc@lhzq.com行业跟踪研究-国防军工20070226：2007，更加灿Sep-2006谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。欢迎访问我们。2/13关注“歼-10”高调亮相的背后我们在12月行业报告中给出的核心组合西飞国际与火箭股份，自报告以来累计涨幅分别达到95.8%、53.5%，另一个我们提出值得关注的公司航天晨光累计上涨也达到56.1%，均高于同期上证指数约43.2%的增长率。来自资产整合层面和产品技术层面的系列事件共同推动了近期军工行业股票的整体走强：（1）资产整合方面，西飞国际及沪东重机的非定向增发均进入报批阶段，一旦获得批准将冲破核心军工资产难以实现公众化的桎梏，为后续各大军工集团实现主要经营性资产整体上市奠定基础；（2）产品及技术层面，歼-10亮相一反我国多年来军品问世的低调形象，而1月中旬使用弹道导弹击落即将淘汰的“风云一号”卫星更是在世界范围内产生了深远影响。基于对国内航空军工系统与近年来国防装备采购的研究，我们认为歼10的高调亮相可能将结束国内多年来在完成作战飞机“三代化”方面的犹豫局面，未来歼10等典型三代战机可望进入量产加速及大范围列装时期；而对外层空间防务安全的关注、神7项目研制时间确定以及来自《2006年中国的航天》的信息让我们对“十一五”期间航天器及火箭发射规模增长前景更为乐观。因此，未来相关设备需求的超预期增长将给相关公司带来巨大的机会。歼10列装成为推动中国空军“三代化”的契机截至2006年年底，按外界估计，中国空军共拥有各型号作战飞机合计约3500架，其中典型的二代战机如J-6、J-7及强-5等仍占据主要组成部分。我们基于公开资料整理统计的分型号情况如下图：表1、国内军工行业近期重要动向（部分）时间新闻所属部委/集团2006-12-19歼10高调亮相，宣布已列装并形成战斗力中航一集团/成都飞机工业集团2006-12-29《2006年中国的国防》白皮书公布国务院2007-1-5西飞集团某重点新型号顺利首飞中航一集团/西安飞机工业集团2007-1-9西飞公布西飞集团资产评估报告中航一集团2007-1-11中国使用改进后的远程弹道导弹击落老旧气象卫星“风云一号”二炮，国防科工委2007-1-24航天晨光增发获证监会发审委通过航天科工2007-1-29沪东重机公告将通过非公开定向增发置入外高桥船厂等资产中国船舶工业集团2007-2-5我国第4颗北斗试验导航卫星发射成功二炮，国防科工委资料来源：联合证券研究所整理关注空军“三代化”与航天工业的巨大机遇行业跟踪研究-国防军工20070226：2007，更加灿Sep-2006谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。欢迎访问我们。3/13如图1，在前线战斗机方面，成军于上世纪60、70年代的J-6、J-7占据了全部作战飞机约56%的比例，依然是我国空军的主要作战工具；典型的三代战斗机包括直接进口的苏27、苏30、引进了生产许可证后组装的J-11以及主要依靠自主研发的J-10，合计装备量约300~350架，占比不超过10%。轰炸机及强击机方面，上世纪50、60年代列装的强5及轰6在不断推出改进型好后仍然活跃于一线，飞豹等先进战术轰炸机因不断改进而无法获得稳定量产及装备。我们认为如下三个因素将推动国内三代战机进入交付量快速增长的时期：（1）J-6、J-7已无法适应现代战争需要，其固有的气动外形及总体布局使其无法完成对航电等系统的现代化更新，未来上述型号将进入退役及封存的高峰期；（2）国内军事装备建设思想由注重武器数量、生产效率等指标的前苏联模式向注重高性能、自动化的方向转化，发展高技术武器装备面临来自各个层面的大力推动与扶持；（3）随着飞豹重大改进取得阶段性结果与技术固化、J-10的量产与装备、以苏27为基础并进行了多项改进的J-11后续型号技术日渐成熟，近二十年来国内三代战机难以大规模量产的状态将获得显著改善，高低搭配的形成将有助于各自装备量的明确。综合多方面的研究资料与预测结果，假定未来国内空军作战飞机数量因整体技术战术水平提升而将减缩20%至约2700架左右，我们初步估计各型号的累计采购量将达到如下表所示的水平。表2、对2007~1016年主要型号军用飞机交付量的预测机型最终装备量/架2007-2016年累计交付量/架年均交付量/架单价/亿元年均总产值/亿元Su27/Su30150-30———J11系列400310322.1067J10500430441.9084J8/J8II3505050.352J7系列/FC-1400100100.808图1、国内在役作战飞机数量结构资料来源：互联网及其他公开资料，联合证券研究所整理二代战机依然是空军主流，装备更新需求迫切行业跟踪研究-国防军工20070226：2007，更加灿Sep-2006谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。欢迎访问我们。4/13J6系列150-1350———强5系列100-400———FBC1450350361.1039轰50-200———轰62008081.3011合计2700-660——211资料来源：互联网及其他公开资料，联合证券研究所整理但未对其中数据进行证实2006年，中航一集团旗下三大军用飞机制造企业成飞、西飞及沈飞销售收入合计约195~205亿，其中表2中列出的主要军用机销售收入估计约在120~130亿元；因此，各三代战机及其他重点型号承担企业未来交付量及销售收入水平将可望较06年继续出现超过50%的同比增长。《2006年中国的航天》：航天工程将进入新高峰神舟六号载人航天飞行圆满成功名列当年国防科技工业十大新闻之首并获得国防科技进步特等奖，成为我国航天工业发展的里程碑事件。按统计，“十五”期间除“神五”、“神六”工程的成功实施外，其间我国共实施了24次航天发射，将23颗卫星与5艘飞船成功送入轨道。基于已公布的中国航天“十一五”规划部分指标与《2006年中国的航天》，我们对未来5年中航天设备及配套产业保持快速增长的前景持乐观态度。其中，与下表中所列的重大项目相关的企业及上市公司可望出现爆发式增长的机遇。未来型号承担企业年均交付量可望增长超过50%图2、历个“五年计划”期间卫星及火箭发射颗/次数资料来源：2000、2006中国的航天白皮书行业跟踪研究-国防军工20070226：2007，更加灿Sep-2006谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。欢迎访问我们。5/13如表3，预计未来5年中包括卫星、嫦娥工程及其他外层空间飞行器发射的频率与数量将远高于“十五”及之前各五年计划的水平。另一方面，按2004年10月科技部宣布至2020年我国将发射120颗以上的卫星简单折算，“十一五”期间火箭发射量可望超出“十五”一倍以上；此外，考虑到神州系列飞船及其他航天器发射频率将高于过往水平，我们认为火箭发射数量在“十一五”期将实现翻番以上增长。坚定看好我们的核心组合，关注航天晨光实施增发继续看好业务重构与整合上市带来的机会我们注意到《2006年中国的国防》白皮书中如下的论述：“…完善以总体设计、总装制造和试验验证为龙头，以核心系统和设备专业化研制为支撑，以社会化协作配套为依托的武器装备研制创新体系；健全以企业为主体、科研院所为骨干、市场为导向、产学研相结合的军民结合高技术产业技术创新体系。”因此，业务整合与整体上市将继续成为我们发掘军工行业投资机会的主线，具有优势的总装总成企业依然是我们建议投资的首选品种，维持对西飞国际及火箭股份的增持评级。西飞国际增发可望在3月成行我们对西飞国际包括军品制造业务的非公开定向增发的顺利实施继续持乐观判表3、“十一五”期间航天工业重点项目及发展方向重大项目方向主要内容载人航天载人航天实现航天员出舱活动，进行航天器交会对接试验；开展具有一定应用规模的短期有人照料、长期在轨自主飞行的空间实验室的研制，开展载人航天工程的后续工作。月球探测实现绕月探测，突破月球探测基本技术，研制和发射中国第一颗月球探测卫星“嫦娥一号”，主要进行月球科学探测和月球资源的探测研究；开展月球探测工程的后期工作。高分辨率对地观测系统研制、发射新型极轨和静止轨道气象卫星、海洋卫星、地球资源卫星、环境与灾害监测预报小卫星；开展立体测图卫星等新型遥感卫星关键技术研究。初步形成全天候、全天时、多谱段、不同分辨率、稳定运行的对地观测体系，实现对陆地、大气、海洋的立体观测和动态监测。新一代运载火箭研制新一代无毒、无污染、高性能、低成本和大推力的运载火箭，最终实现近地轨道运载能力达到25吨，地球同步转移轨道运载能力达到14吨；全面完成120吨级推力的液氧/煤油发动机和50吨级推力的氢氧发动机的研制工作；提高现有“长征”系列运载火箭的可靠性和发射适应性。“北斗”导航试验卫星系统启动并实施“北斗”卫星导航系统计划。发展卫星导航、定位与授时的自主应用技术和产品，建立规范的、与卫星导航定位相关的位置服务支撑系统、大众化应用系列终端，扩展应用领域和市场。卫星遥感地面系统和业务应用系统整合并完善现有遥感卫星地面系统，建立和完善国家级的遥感卫星数据中心，建设和完善遥感卫星辐射校正场等定量化应用的支撑设施，初步实现社会公益服务领域的遥感数据共享；建立卫星环境应用机构和卫星减灾应用机构，形成若干重要业务应用系统；在卫星遥感主要应用领域取得突破性进展。资料来源：中国航天局，《2006年中国的航天》白皮书总装总成的优势企业依然是我们的首选行业跟踪研究-国防军工20070226：2007，更加灿Sep-2006谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。欢迎访问我们。6/13断。按照《中国航空工业第一集团公司2007年度峰会工作报告》（中国航空工业第一集团公司，林左鸣，2007.02）中