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i美股投资研报—奥盛创新(2010年12月IPO版)imeigu.com2010-12-0917:00:40来源：i美股作者：Cathy(i美股讯)奥盛创新（OSN，3.70，+2.21%）是奥盛集团旗下负责预应力材料制造的子公司。近日奥盛创新已向SEC提交IPO申请文件，计划以代码“OSN”登陆纳斯达克。最初奥盛创新公布发行价区间为7美元至9美元，计划发行700万股ADS，融资额为5600万美元；此后，奥盛创新不断下调发行价，最终发行价为4.5美元，发行500万股ADS，最终募集资金为2250万美元。HunterSecurities和KnightCapital为本次发行的主承销商。本研报将从公司发展历程、业务及产品类型、财务及运营状况、行业情况等几个方面进行分析介绍，供投资者参考。一、奥盛发展历程奥盛集团（OssenGroup）诞生于1997年5月，适逢我国大力发展基础建设之际，而当时许多建设项目需要的预应力材料几乎全部依赖进口。创始人汤亮率领团队不断科研攻关，两年后，奥盛实现了PC产品即预应力钢铁的国产化，填补了国内预应力材料研发和制造的空白。后来，“奥盛牌”PC产品甚至走出国门，远销美国、欧盟、澳洲等世界各国。经过十年的发展，奥盛逐步形成了以预应力材料制造、实业投资和房地产开发三业并举的企业集团。2004年，奥盛创立运营子公司，奥盛新材料（OssenMaterials）。如今，奥盛新材料致力于预应力材料的研发，使得产品不断升级换代，掌控着国内预应力材料的市场，为核电站、大型水利工程、高速公路、高铁、大型桥梁等建设，提供了技术和材料保障。同时，奥盛拓展上下游领域，逐渐形成了以铁矿石开采为源头，包括远洋运输、炼钢、轧钢，以及终端预应力产品制造、应用为一体的产业链。此次申请上市的奥盛创新（运营主体：奥盛新材料）是奥盛集团旗下主营预应力材料制造的子公司，是集团主要的业务部门，公司在安徽省马鞍山和江西省九江建有分厂。除此公司外，奥盛集团还包括投资事业部，房地产事业部，海外事业部和艺术品收藏部，但部门间无重要商业联系。二、业务及产品类型奥盛创新业务包括生产、销售预应力钢材产品（Prestressedsteelproducts），产品类型主要包括素面、稀土涂层、镀锌预应力钢材等。预应力钢材产品主要用于大型桥梁、高速公路、水利工程及核电站等基础设施的建设，产品需求较为稳定，季节性因素不强。产品构成奥盛创新的预应力钢材可分为素面产品和涂层产品两大类。其中涂层PC产品，特别是稀土涂层更为耐蚀，常应用于高质量的桥梁建设。三、总体经营状况1.营收奥盛的营收来源于预应力钢产品的销售收入。近几年来，奥盛的总体营收增长稳定，2005年总营收约合1700万美元，至2009年营收已超过1亿美元，5年来几乎翻了6倍。2.成本及费用成本主要指奥盛钢材的生产成本，包括原材料价格，相关电力、折旧、包装和生产人员工资等。运营费用包括销售费用和行政管理费用两大方面。其中销售费用包括佣金、广告费及销售人员的相关工资及开支等；行政管理费用包括办公室开支、折旧及行政人员的薪酬等。从近几年来看，2007、2008两年，奥盛的费用支出较高，尤其是销售费用较高，这与奥盛钢铁产品的销售情况密切相关。2008年，奥盛37.6%的产品销往国外；2009年和2010上半年，这一比例骤降到3.7%和3.1%，而往国外销售产品时，奥盛往往为此支付高额的运费，从而产生大量的销售费用，而随着国际业务比例的降低，销售费用也大幅降低。3.利润从2006年以来，奥盛的利润增长较为稳定，毛利率等利润率出现不同程度的波动。2009年，奥盛毛利润超1300万美元，运营利润接近1200万美元，净利润约970万美元。利润率的波动与奥盛产品结构的改变及国内外市场情况有关，具体说明参见下一部分。四、具体经营状况1.原材料和供应商预应力钢材的主要原材料是高碳钢棒，而涂层产品对钢棒的质量需要更高。通常情况下，涂层产品钢棒价格比素面产品高150美元/吨左右。奥盛的原材料供应商较为固定，一般双方签订一年左右的供货合约以保证货源稳定性。此前，奥盛主要从旗下子公司上海正方形钢铁有限公司购买原材料，但最近几年该比例持续减少，2008年，2009年和2010年上半年，奥盛从子公司购买的原材料分别占总购买量的30.2%，22.2%，4.2%。而其他供应商包括JinDeTradingCo.,Ltd，江苏沙钢和辽宁通达建材实业有限公司，以及JiangyinRundeLogisticsCo.,Ltd等。随着国际钢材价格的波动，奥盛生产的钢产品价格也会顺应波动，从而实现成本的部分或完全传递。2.产品类型——转向高利润率产品2008年之前，国外市场给奥盛带来更为丰厚的利润，因此也尤其重视生产符合国外需求的钢材产品。2008年之后，一方面，金融危机和美国和欧盟的反倾销措施使得海外市场的吸引力消失殆尽，另一方面，得益于中国一系列刺激措施，国内钢材需求的迅速崛起，奥盛越发重视国内所大量需求的钢材产品，尤其是其中利润率更高的钢材产品。例如，在2008年时，奥盛的稀土钢绞线产量为0，而到今年上半年，稀土钢绞线的产量已占到53.5%，同时素面钢绞线的份额则从60%下降到30%。而对比这两种产品，稀土钢绞线拥有较好的耐用性，用于建造桥梁等建筑，需求量很大，同时利润率也较高。3.产品销路及客户分布——从国外转向国内国际市场曾占据奥盛总营收中的重要份额，而随着国际钢材市场的变化，奥盛的产品销路也产生了重要的变化。2008年后，受到金融危机的影响，国际市场、尤其是美国及欧洲市场的钢材需求一蹶不振，与此同时，美国和欧盟开始针对中国钢材征收反倾销税，奥盛产品的国际销路受到重挫。而与此同时，中国开始采取一系列财政刺激政策，大力投资基础设施建设，而这些项目极大地拉动了钢材的需求。综合两方面的影响，2009年奥盛的总体销售规模仍大幅上升。下图详细介绍了奥盛创新国内外客户销售额状况。2008年，奥盛37.6%的产品销往国外；2009年和2010上半年，这一比例骤降到3.7%和3.1%。目前，奥盛创新的客户主要在中国，其他客户包括美国、加拿大、西班牙、韩国、澳大利亚、沙特阿拉伯等。2008年、2009年、2010年上半年，前六位客户贡献了奥盛年销售额的81.0%，86.7%，79.5%。下图详细介绍了奥盛创新主要客户带来收入占总收入的百分比。受反倾销影响，2008年底奥盛创新已停止向客户CrispinCompany和Ibercordones供应素面材料，相关国外客户也都受到不同程度的影响。与此同时，国内客户占奥盛产品销售的比重也越来越大，今年上半年ZhengjiangRuifeng已成为奥盛的主要客户。4.主要参与项目奥盛创新参与的项目主要为铁路工程，高速公路，停车场，桥梁等的建设。下图详细介绍了奥盛创新近几年在国内外参与的主要项目工程。5.奥盛创新的行业地位中国生产和出口预应力材料的公司约有15家。2006年到2008年，奥盛创新是中国出口美国的主要生产商。涂层预应力产品方面，在中国，除奥盛创新以外，约有3家生产镀锌涂层预应力产品的公司，奥盛创新则是中国唯一家生产稀土涂层预应力产品的公司。五、预应力钢材行业1.预应力材料概况预应力钢材产品包括：PC线，PC绞股，PC钢棒，稀土涂层预应力材料等。该类产品主要应用于建筑、高速公路、桥梁、铁路枕木、电线杆、压力排水管道、储罐、水塔、大跨度桥梁、高层建筑、地下工程、水利建设、海洋工程、机场建设（跑道和终端）以及核电站的压力容器等。中国的预应力材料行业起步于1984年，但初期发展缓慢。2009年，中国的预应力材料产量已超过3百万吨，成为世界上最大的预应力材料出产国。中国预应力产品需求：中国基础设施建设发展迅速。桥梁建设方面，在2020年底预计会新建200座桥梁，400座旧桥会翻新改建，4座跨海大桥也将开工。根据发改委数据，81,000千米的高速公路会在2020年建成。这些工程都将刺激建筑行业对于预应力材料的需求，预计未来五年内，中国市场对于预应力材料的需求约能保持每年20%左右的增幅。下图为未来10年内中国预应力材料的需求构成情况。2.涂层预应力产品涂层是在基体材料表面涂盖一层或多层，使得基体能有抗腐蚀、耐磨、抗氧化的特性，但涂层不改变基体的原有属性，是素面预应力材料的重要替代品。涂层产品包括涂层PC线，涂层PC钢绞线和无粘接涂层PC钢绞线等。该材料主要应用于大跨度桥梁中的悬索、斜拉索、外部电缆以及预应力钢建筑中的缆索。稀土涂层预应力产品稀土涂层的预应力材料（包括PC线，PC绞股）比一般的涂层材料（如镀锌）抗腐蚀能力更强。这种特性使得稀土涂层产品在大型混凝土建筑中尤为明显，例如桥梁缆索，钢塔和护栏。中国的稀土资源占全世界稀土资源的80%，在中国大约有3600万吨的稀土矿藏，主要分布在江西省。中国涂层产品需求：中国正在建设高质量高速公路网路，对于稀土涂层预应力材料的桥梁缆索的需求会进一步增加。根据相关数据统计，在2004年，建设桥梁缆索的涂层PC线需求是2000吨，到2005年和2008年，需求量已经达到4万吨和5万吨。预计在未来的几年内，涂层PC线的产量将会超过10万吨，需求量也会相应增加。六、公司及股权结构公司结构方面，上市主体公司──奥盛创新（OssenInnovationCo.）100%持股奥盛创新材料集团（OssenInnovationMaterialsgroupCo.），奥盛创新材料集团100%持有奥盛亚洲集团和Topchina发展集团股份，以上公司均在英属维尔京群岛注册。奥盛亚洲集团持有81%中国奥盛创新材料集团（中国注册）股份，其他19%股权由其他股东持有。中国奥盛创新材料集团持有75%江苏奥盛钢丝电缆有限公司（OssenSteelWire＆CableCo.），其他25%股份由Topchina发展集团持有。公司具体结构图如下：股权方面，上市前，奥盛集团董事长汤亮持有11,889,500普通股，占比为79%，持股比例在管理层中最高；集团CEO、董事WeiHua持有600,000普通股，占比4%；集团CFO、董事YilunJin持有50,000普通股，占比小于1%，另外的集团董事JunhongLi、XiaobingLiu、YingliPan、ZhongcaiWu等持股比例较小，均未透漏具体数额。其中，在2010年的员工股权激励计划中，奥盛集团CFOYilunJin被授予最高150万股普通股的期权，其中5万股期权已经行使，5万股期权将在2011年10月行使，剩下5万股将在2012年10月行使。IPO之后，管理层持有的普通股数量不变，稀释后汤亮持股54%，WeiHua持股2.7%。七、募集资金用途以最初公布发行区间的中间价每ADS8美元计算，再除去承销折扣、佣金以及发行费用后，奥盛创新净募集资金为5600万美元。1.在募集资金中，奥盛计划使用2200万美元用于提高生产能力，包括：（1）200万美元用于马鞍山分厂设施的扩建工程（2）2000万美元用于购买和建设8条新的生产线，建成后，新生产设施预计年产带有涂层的PC线和PC绞股30,000吨。2.使用300万美元购买土地；使用部分资金回购少数股东持有的奥盛创新材料集团的股票。现在，奥盛创新子公司奥盛亚洲拥有奥盛创新材料81%的股份，其余的19%被其他中国四家企业持有。具体的资金投入会视购买价格而定。3.奥盛创新还将会使用部分资金用于未来可能的收购，公司会在将来发展过程中视情况作出选择。3.除去以上项目外的剩余资金，奥盛创新会用于流动资本或其他的一般企业用途。（i美股Cathy刘慧李雪）