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聚氨酯行业投资策略专题——危机过后再起飞主讲：来奇恒广发证券发展研究中心2010年10月•行业研断：聚氨酯行业再起飞•增长点多，增长是长期趋势•危机过后全球需求已经恢复•行业分析：MDI、TDI、PTMEG•国家十二五规划支持•MDI行业最具吸引力•公司分析：为什么是万华？•从需求领域看成长•从竞争格局看趋势•烟台万华投资机会分析主要观点主要观点增长点多——成长空间足够大增长点多——成长空间足够大聚氨酯新材料（PU）泡沫、涂料、粘胶剂、氨纶、弹性体、浆料汽车家具高铁皮革服装家电建筑异氰酸酯异氰酸酯助剂助剂多元醇多元醇产品（直接需求）原料原料应用（终端需求）Á产业特点：产品多，应用广，产业链复杂Á新需求（新产品开发）Á新领域（新市场开拓）Á应用终端主要是耐用消费品（汽车、家电、家具）、日常消费品（服装、制鞋、皮革）、工程建设（建筑、管道、设备、轨道交通）经济增长经济增长创新驱动创新驱动•日用消费品•工程建设•开发新产品•开拓新领域需求驱动因素•耐用消费品•消费替代•新兴市场消费水平提高消费水平提高长期不改增势——行业处于成长期长期不改增势——行业处于成长期Á需求受宏观经济环境影响，与GDP增长相关联，与生活水平及消费能力相关联Á1990年以来的近二十年全球聚氨酯产品消费量复合年均增长5.4%，中国增长25.2%，均高于同期GDP增速，中国增速是同期GDP增速两倍以上，中国绝对增长量贡献了世界需求增长量的48.7%中国与世界聚氨酯消耗量对比（单位：万吨）040080012001600200019501960197019801990200020102020全球聚氨酯消耗量中国聚氨酯消耗量中国增长493万吨，年均25.2%世界增长1013万吨，年均5.4%长期不改增势——行业处于成长期长期不改增势——行业处于成长期Á长期世界经济仍将保持增长，短期应能保持恢复态势Á中国经济仍将保持快速发展并且消费能力将提升Á印度、俄罗斯、中东等新兴经济体市场空间巨大Á待开发推广产品以及应用领域支撑长期发展长期不改增势——行业处于成长期长期不改增势——行业处于成长期危机过后全球需求恢复危机过后全球需求恢复受金融危机影响，中国需求2008年增速回落，2009年已经恢复，中国以外地区2008、2009年经历需求下滑，2010年已经重拾增长势头Á烟台万华：2010年上半年实现主营收入43.8亿元，比上年同期增长59.29，实现净利润6.06亿元(基本每股收益0.36元)，比上年同期增长20.55%Á2010年前三季度，公司实现净利润96867.5万元，基本每股收益为0.58元，前三季度净利润比上年同期增长12.11％ÁBASF：三季报显示泡沫原材料(聚氨酯)业务增长了22.7%(汇率调整后)，亚太地区和欧洲的需求增长尤为明显；其中亚太区的销量增幅最大，欧洲地区也取得了类似的增长态势，危机过后全球需求恢复危机过后全球需求恢复Á十二五规划建议指出十二五期间将加快培育发展战略性新兴产业，包括新一代信息技术、节能环保、新能源、生物、高端装备制造、新材料、新能源汽车等产业Á石化行业“十二五规划”草案新材料篇表明，十二五期间聚氨酯原料MDI、TDI、PTMEG的国内产业规模将有较大发展空间，聚氨酯建筑保温板市场需求将增加ÁMDI、TDI、PTMEG谁的机会最好？行业分析——国家十二五规划支持行业分析——国家十二五规划支持助剂DMF异氰酸酯MDITDIHDI多元醇PPOPEOPTMEG聚氨酯产业链聚氨酯产业链冰箱、冷柜、冷链物流、建筑及管道设备保温、汽车等家具、床垫、汽车座椅等制鞋、箱包、家具、服装、汽车内饰、球类等鞋底、车轮、滚轮、汽车保险杠等、跑道等游泳衣、运动裤、长袜等各种装饰涂料、汽车漆、地板漆、防腐涂料等建筑、铁路、家具、汽车等行业聚氨酯材料泡沫CASE硬泡软泡浆料弹性体氨纶涂料胶粘剂聚合MDI、聚醚（酯）多元醇TDI、聚醚多元醇纯MDI、DMF、AA、BDOTDI/MDI、聚酯（醚）多元醇纯MDI、PTMEG异氰酸酯、聚醚（酯）多元醇异氰酸酯、聚醚（酯）多元醇聚氨酯产业链-上游聚氨酯产业链-上游炼化、合成氨软泡Æ家具、汽车内饰炼化、合成氨浆料Æ制革鞋底原液Æ制鞋氨纶Æ服装纺织硬泡Æ家电、节能保温领域煤化工氨纶Æ服装纺织MDI下游产品创新与需求走势MDI行业最具吸引力MDI行业最具吸引力MDI产品多，应用广泛，需求增长快，增长空间大1978～1998MDI和TDI需求走势MDI行业最具吸引力MDI行业最具吸引力MDI70年代以来需求平均增长速度超过TDI，绝对需求量也大大超过TDI2007年全球MDI消费构成31%16%9%9%7%7%6%4%3%2%1%5%建筑保温冷藏汽车TPU管道保温密封剂制革氨纶粘合剂涂料鞋底其他保温领域：建筑保温、冷藏、管道保温54%从需求领域看成长从需求领域看成长2007年中国纯MDI消费构成40%29%15%9%7%PU浆料鞋底原液氨纶弹性体其它2007年中国聚合MDI消费构成34%8%7%7%7%7%30%冰箱冷柜汽车建筑冷藏集装箱保温管道热水器其它从需求领域看成长从需求领域看成长我国保温领域占总需求32%左右，从使用相对比例和绝对量方面都与世界平均水平有差距目前我国是全球五大PU制品中心，家具、家电、皮革、制鞋和氨纶，除家具以外其它都是MDI下游产品应用领域，扩大内需与消费升级将推动以上行业继续成长2009年全球各大公司MDI产能占比23.3%18.1%16.2%15.5%8.8%5.8%4.2%2.8%2.5%0.3%2.5%BASFBayerDowHuntsman烟台万华NPU上海联恒BORSODCHEM锦湖三井日本三井KOUND从竞争格局看趋势从竞争格局看趋势MDI行业是寡头垄断格局技术壁垒高，短期格局难改国家提高准入标准长期仍是具有高技术含量、高壁垒的行业，寡头有序竞争Á主要观点Á产量增长：产能增加、需求增加Á毛利提升：成本降低、价格提高投资机会分析-烟台万华投资机会分析-烟台万华投资机会分析-烟台万华投资机会分析-烟台万华Á产能增加：烟台万华目前拥有50万吨MDI产能，占全球8.9%，其中烟台20万吨，宁波基地一期30万吨，今年年底前将投产宁波二期30万吨装置，产能增加60%，预计明年产量增加40%，增加18万吨左右产销量能否增加？投资机会分析-烟台万华投资机会分析-烟台万华Á需求增加：2010年上半年国内纯MDI需求21万吨，聚合MDI需求43万吨，2009年国内需求100万吨，下半年受影响可能有所下降，预计全年增长超过20%，即净增20万吨Á国内需求恢复，净进口增加40%，开工率提升2010-11-52003～2010年电冰箱产量变化趋势010002000300040005000600020032004200520062007200820092010年1-8月-20%-10%0%10%20%30%40%50%同比增长率产量（单位：万台）2009年冰箱冰柜用聚氨酯材料的消耗量达到了22万吨；2010年1-8月份电冰箱产量增长25.8%投资机会分析-烟台万华投资机会分析-烟台万华2003～2010年我国汽车产量及增长率变化（单位：万辆）0200400600800100012001400160020032004200520062007200820092010H0102030405060年产量增长率我国近十年房地产投资额及增速变化012342010年1-7月ٛٛٛٛ2009年ٛ2008年ٛ2007年ٛ2006年ٛ2005年ٛ2004年ٛ2003年ٛ2002年ٛ2001年ٛ2000年ٛ投资额010203040增长率投资额（单位：万亿）增长率（%）2009年汽车聚氨酯消耗25万吨左右，预计10年新增12万吨，18公斤每辆，世界平均22公斤，高的达到30公斤。汽车行业2003-2009年复合增长率21%，2010年上半年增速达到49%对应产品：软泡、硬泡、浆料、涂料、胶粘剂、弹性体2009年建筑用聚氨酯材料的消耗量达到了20万吨，预计2010年PU材料的需求量将接近24万吨。年均增长24%，2010年1-7月份增长37%对应产品：硬泡、涂料、胶粘剂投资机会分析-烟台万华投资机会分析-烟台万华Á1~6月，化纤完成产量1447.39万吨，同比增长13.43%。其中涤纶1160.41万吨，增长13.31%;粘胶纤维95.38万吨，增长13.29%;氨纶增长最快，增幅达40.56%Á综合分析：经济基本面不出现恶化，2011年需求增长20%以上并不困难，即净增需求24万吨，超过18万吨净增供给量Á产能增加将带来产量提升投资机会分析-烟台万华投资机会分析-烟台万华投资机会分析-烟台万华投资机会分析-烟台万华Á成本降低：宁波万华综合一体化装置配套36万吨苯胺装置，可以满足宁波基地80%的需求，同时也配套有甲醛、氯气等装置，综合成本将显著改善，苯胺成本每降低1000元，EPS增厚0.25元Á价格提升：影响价格的主要因素包括供需关系和成本供需关系：新增需求可以消化新增产能，供需关系不会比2010年差成本：苯胺价格反弹较多，相对处于高位，原材料成本支撑价格将保持高位Á国内供给能力：国内产能+净进口2010年1-8月份纯MDI进口来源49.2%30.3%20.4%日本韩国其它投资机会分析-烟台万华投资机会分析-烟台万华2010年1-8月聚合MDI进口来源39.0%22.3%27.9%10.3%0.5%日本韩国欧洲美国其它进口主要是日本和韩国，国内供给能力主要受亚太地区产能影响90%71%美洲80%71%欧洲100%79%亚洲2010上半年200990%71%美洲80%71%欧洲100%79%亚洲2010上半年2009开工率估计投资机会分析-烟台万华投资机会分析-烟台万华20062007200820092010E2011E2012E2013E2014E烟台万华28375050508080120150上海联恒242424242424242424上海拜耳35353535353535日本聚氨酯5555555巴斯夫重庆40国内合计52611141141141441441842542007年国内MDI需求72万吨，2009年达到100万吨，在金融危机的背景下两年需求净增加28万吨，期间国内产能净增加53万吨，新增产能远大于新增需求；2010年需求有望增加20万吨以上，需求增加基本消化前两年多余产能增加，供求关系今年基本处于平衡状态，将会逐年偏紧投资机会分析-烟台万华投资机会分析-烟台万华近三年MDI价格及MDI-苯胺价差变化（单位：元）050001000015000200002500030000350002010-10-152010-5-62009-12-202009-8-52009-3-92008-10-202008-6-52008-2-22007-9-302007-5-292007-1-29MDI-苯胺价差MDI-200投资机会分析-烟台万华投资机会分析-烟台万华MDI-苯胺价差历史较低水平，原料价格上涨支撑产品提价投资机会分析-烟台万华投资机会分析-烟台万华下游汽车、家电等耐用消费品和工程建设领域对价格敏感性较低，消化价格上涨能力较强日用消费品领域近期也开始涨价，对原料价格上涨承受力增强Á综合分析：涨价具有成本上升支撑，2011年新增产量不超过新增需求，供给关系没有改善，下游企业承受能力提高Á平均价格将比2011年有所提升，加上苯胺装置带来成本降低，毛利将大大改善Á预计2010、2011、2012EPS分别为0.76、1.23、1.46元投资机会分析-烟台万华投资机会分析-烟台万华•产业判断：聚氨酯行业处于恢复向上发展期•行业分析：MDI是聚氨酯产业链中最有吸引力的投资领域•公司分析：烟台万华进入收获期•烟台万华：收入增长、毛利提升增厚业绩总结总结谢谢！广发证券发展研究中心识别风险，发现价值IdentifyRisks,DiscoverValue公司电话：020-87555888转899传真：87557972公司地址：广州市天河北路183号大