中财并购课件1资本运营讲义

1并购课件1资本运营讲义韩复龄教授中央财经大学金融学院2韩复龄北京科技大学管理学硕士，波兰西里西亚大学经济学博士，中国社会科学院经济研究所博士后。曾在中国证券市场研究设计中心、证券公司等金融机构任职，现任中央财经大学金融学院教授，应用金融系主任，金融证券研究所所长，兼任中国人民银行研究局专家，中国银行、建设银行顾问，北京市政府、河北省政府问，赛迪顾问股份有限公司独立董事。3课程目录第一部分资本运营的内涵第二部分企业融资及渠道选择案例：万科融资第三部分公司并购并购的类型、动因并购程序及目标公司选择并购整合案例：青岛啤酒并购、国美并购永乐、大中第四部分资本运营的风险控制4一、资本运营的内涵5资本运营的含义指企业发展一定规模以后，依托资本市场，通过并购、分拆、重组等方式对企业资源进行优化配置，从而提高企业的竞争力和盈利能力，促进企业发展战略目标实现的经济活动。是资源配置的一种较为高级的方式。是实现企业发展战略的手段，可缩短实现战略目标的时间。资本运营与生产经营目的和运营对象各不相同都从属于企业资本保值增值的目标生产经营是资本运营的基础6资本经营的层次宏观层次上是指整个国有资本的战略性调整，优化和重组微观层次上是指企业为了保持或提高其核心竞争能力，而对企业资本的重新组合狭义：并购广义：资本市场的各种运作方法，包括股票、债券、基金、衍生证券、资产证券化、信托等等7立业之本企业经营的三个阶段（三种形式）产品经营资本运营成长捷径品牌经营最高形式8资本运营基本概念运营实务相关过程•改制与上市•企业并购•资产剥离、分离与破产•产权交易等•中介机构•资产评估•法律•会计处理•资产证券化•风险管理9企业经营资源—产业结构和竞争优势专利权品牌报复能力市场占有率企业的规模资金运用能力购买者及供应者力量垄断进入障碍有利的产业结构工程技术工厂规模廉价投入要素品牌生产技术市场及流通渠道服务能力低成本优势差异化优势竞争优势高效率效率产业结构与竞争优势经营资源10现有竞争者现有企业之间的争夺上游企业供应方下游企业购买方潜在进入者替代品威胁进入者的威胁替代品或服务的威胁供方讨价还价实力买方讨价还价实力潜在的资源分流潜在的需求分流可能的资源分流可能的需求分流产业发展的五种力量模型11宏观环境与行业环境SUBSTITUTES&COMPLEMENTSINDUSTRYRIVALRYPOTENTIALENTRANTS潜在进入者替代品&互补品BUYERS购买者SUPPLIERS供应商INDUSTRYRIVALRY产业内的竞争政治和法律环境技术环境社会环境人口环境经济环境12波特竞争对手分析模型竞争对手的反应概貌竞争对手对其目前的地位满意吗？竞争对手将作什么行动或战略转变？竞争对手那里易受攻击？什么将激起竞争对手最强烈和最有效的报复？竞争对手在做什么和能做什么现行战略该行业现在如何竞争什么驱使着竞争对手未来目标存在于各级管理层和多个战略方面竞争对手的战略意图自我假设关于其自身和产业的设想反应的可能性、时间、性质和强度企业实力竞争对手的强项和弱项13某果汁饮料企业的SWOT分析SWOT优势劣势机会威胁企业分析具新颖性，可吸引消费者的注意力新上市知名度低可以较低价格渗透市场旧有产品的再定位，会唤起消费者的记忆竞争者分析进占市场时间久，知名度高新鲜感不再，未把握机会为产品再定位可再定位，从新打响知名度新产品介入市场产业分析饮料市场成长蓬勃，有许多发展空间厂商很多，产品多样化，竞争激烈以多样化产品，满足不同消费者产品多样化，技术设备须不断开发顾客分析有许多产品可供选择产品花样百出，不知从何选起产业界做许多努力，以满足消费者担心销价竞争质量会降低环境分析正迈向已开发国家持续经济不景气科技不断进步环境污染，滥用化学药品14技术革新兼并收购公开上市增资扩股加强管理成本控制企业交易战略企业管理战略规模/效益时间核心能力资本运营首先是一种战略！15企業內外部成長方式企業外部成長合資型策略聯盟直接設廠合併、收購股權收購資產少數股權型策略聯盟契約型策略聯盟買進技術技術移轉型策略聯盟企業內部成長16内部管理型战略与外部交易型战略企业发展离不开资本的内部积累——实业资本运营（算术级数增长）；也离不开资本的横向集中和资本的社会化控制——产权资本运营、金融资本运营、无形资本运营（几何级数增长）；前者称为企业发展的内部管理型策略，后者称为企业发展的外部交易型策略。二者相得益彰，不可偏废。前者好比是1，后者好比是0，没有1，0再多仍然是0，只有1没有0，也不可能迅速把企业做大。17企业象一棵树，从根部生产，根基是核心能力，树干是核心产品，所得果实就是最终产品。树干是由根基生长出来的，即核心产品是建立在核心能力的基础上而核心能力靠生产经营单位精心养育培植。核心能力的建立是赢得竞争优势的法宝，企业内部管理型战略和企业外部交易型战略的有效运用（即将产品经营与资本运营有效结合）是获得与发展核心能力的根本途径。也是企业经营之精髓，见图一、图二。返回18返回19返回20内部管理型战略这是一种产品扩张战略，在现有资本结构下，通过整合内部资源，包括控制成本提高生产效率开发新产品、拓展新市场，调整组织结构，提高管理能力维持并发展竞争优势，横向延伸企业生命周期曲线，见图三。图三利用内部管理战略，通过内部挖潜延伸企业生命周期曲线返回21图三利用内部管理战略，通过内部挖潜延伸企业生命周期曲线内部管理型战略手段的一再运用使企业经济效益得以持续增长，避免了潜在迅速衰退，各种可能的企业衰同线的外部包络线是企业利用内部管理型战略的结果。然而，内部管理型战略只能使企业和规模在一定的资本结构和技术领域的特定范围（三条银制线）内得以扩张。返回22图四利用外部交易型战略纵向扩张企业生命周期曲线要使企业获得持续增长，就必须突破否决企业增长的三条限制线。突破这些限制线仅靠内部挖潜的管理型战略，延长企业生命周期将是极其有限的，相反必须利用外部交易型战略，改变资本结构进行组织和制度的创新。返回23两种战略的综合运用综合运用两种战略培育企业核心能力，见图3.10。返回241.2资本运营的意义于政府而言国有经济的战略性调整产业结构的调整提高民族工业的国际竞争力解决体制转轨的社会成本于企业而言快速健康成长提高企业的市场竞争力管理人员利用转轨经济的制度效应，谋求个人利益按照专业化分工协作和规模经济原则，加快企业组织结构调整。通过兼并、联合、重组等形式，形成一批拥有自主知识产权、主业突出、核心能力强的大公司和企业集团，提高产业集中度和产品开发能力。-《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十个五年计划的建议》25资本运营的范畴和方式范畴：1.实业资本运营2.产权资本运营3.金融资本运营4.无形资本运营26资本运营内涵丰富资本运营实业资本运营金融资本运营产权资本运营无形资本运营战略层面操作层面兼并与收购参股与控股MBO收购员工持股计划租赁与信托27资本在这里资产负债和所有者权益流动资产流动负债现金短期借款应收账款应付账款待摊费用长期负债存货长期借款非流动资产应付债券固定资产所有者权益长期投资实收资本无形资产资本公积债权资本权益资本拥有的资源28资产债权资本权益资本流动负债长期负债实收资本资本公积盈余公积未分配利润资本资本就是活的资产！29二、企业融资渠道选择30企业融资过程购买直接证券资金短缺企业资金盈余部门企业政府居民金融中介机构银行信托公司投资公司保险公司基金公司购买直接证券购买间接证券购买直接证券（间接融资）（直接融资）金融市场31企业融资类型根据不同角度可以有不同分类法(一)股权资本vs.债权资本(二)长期资本vs.短期资本(三)内部融资vs.外部融资(四)直接融资vs.间接融资32企业融资的途径和方法企业融资贷款融资私募股权基金战略投资者信托融资债券融资股本融资资本市场融资财务融资风险投资基金产业投资基金IPO可转换债券借壳上市造壳上市贸易融资银行借贷租赁融资ＢＯＴ/ＴＯＴ委贷融资33企业融资方式选择公司发展融资渠道自有资本银行贷款股市融资债券金融工具创新买壳借壳上市开发贷款个人贷款结算资金IPO上市资本运营层面资金融通层面产业投资基金住房贷款证券化内部积累吸收权益性投资项目债券企业债券工程垫款预售房款34企业如何选用正确的融资工具定向募集PPPre-IPO原始发行IPO追加股发行可转换债券发行合并收购已渡过初创期产品和服务已被市场初步认可为更快的发展积蓄能量营业额初具规模距IPO1年左右在高速发展阶段的后半部分营业额规模已达上市要求市场份额进入稳定阶段公司已完成股票初始发行发行后业绩和股票走势良好公司收入进入稳定发展期已完成初股票始发行当期财务表现良好迅速扩大规模进入新的市场业务战略转型考虑其它的战略性调整35企业可供选择的融资渠道直接融资上市融资发行债券股东追加投资职工集资民间借贷商业信用：赊货、收预付款中外合资投资基金公司、直接投资政府投资拨款36企业直接融资企业直接融资是指企业在资本市场通过发行有价证券（股票、债券）的方式获取资金的方式。37直接融资具有以下特点：（1）直接性：即资金需求者（发行者）直接从资金供给者（投资者）手中获取资金，并在两者之间建立直接的债权债务关系，或以股权形式直接取得资金。（2）长期性：使用期限较长，债券依发行时间而定偿还期，股票资本是无限期地使用。（3）不可逆性：直接融资若以发行股票的形式存在，那么其取得的资金是勿需还本的，投资人若想取得本金（变现）就必须借助于资本市场进行流通，与发行人无直接关系。38（4）流通性：由于直接融资工具主要是股票与债券，股票是可以在证券市场上流通的。中小企业获取直接融资可通过产权改革———股份制改造，通过引进战略投资者的资本进行企业股权改制，并通过做强做大进入我国资本市场的中小企业板市场上市。39企业可供选择的融资渠道间接融资银行贷款信托贷款融资租赁典当融资40企业间接融资企业间接融资是指企业通过金融机构充当信用媒介获取资金的行为。主要包括银行贷款、银行承兑汇票、信用证等融资方式。411.间接融资特点（1）贷款条件高。需要较硬的抵押条件（土地证、固定资产）。（2）审批程序复杂。国有银行正在改制成为股份制商业银行。“嫌贫爱富”是其经营理念，对贷款的风险控制正成为终身责任制，导致许多银行“惜贷”现象较严重。（3）融资风险大。当企业经营不善时，到期不能还本付息的风险必然导致企业变卖资产以至破产，企业难以借助改善融资结构分散风险和转移风险负担。42（4）融资成本刚性化。企业通过银行贷款使金融成本“钉死”在银行贷款利息上，企业金融成本的高低主要取决于银行调整利率政策，特别在银行紧缩银根、利率提高的情况下，就会使企业的融资成本刚性上涨。（5）资金使用受限制。通常银行为了保证银行贷款的及时归还，对贷款用途有明确的规定。如流动资金贷款、固定资产贷款等，使企业难以灵活运用资金。43内部融资与外部融资内部融资是指运用公司内部经营所产生的现金流量，主要是税后利润中未用来发放现金股利的留存部分与折旧所形成的资金。外部资金是指公司通过发行证券如公司债和股票以及从有关金融机构中所筹措的资金。根据很多国家的资料显示，公司长期融资的主要来源是内部融资，一般都超过50%；之后才是外部融资，其中首先是负债融资；最后才是股票融资。44外源融资的选择银行债务融资。银行试图通过高利率分享企业经营成果以补偿它所承担的高风险，结果，在融资者与债权者之间引发利益冲突的可能性大大增加：当企业债务融资比例较高的时候，企业通常会不适当地进行高风险的投资，如果投资失败，债权人承担风险；而如果投资成功，企业在偿还债务及利息的同时，还可获得收益，结果。风险与投资收益的非对称配置导致企业的非道德性融资行为。公募证券融资。即债券与股票融资。这时高新技术企业的融资模式与传统企业不断趋同，因为：尽管无形资产仍占据重要地位，但是投资者已经可以基于已有销售业绩对高新技术企业价值作出评估；随着企业经营的持续，有形资产的积累不断增加；企业规模扩大一般会