20170917-兴业证券-电力行业国家电网深度报告：三万亿巨人转型关口

请阅读最后一页信息披露和重要声明行业研究行业深度研究报告证券研究报告＃industryId＃电力体制改革推荐(维持）重点公司重点公司16EPS17EPS评级涪陵电力1.051.46增持国电南瑞0.600.70增持平高电气0.931.13增持许继电气0.861.13增持臵信电气暂无评级＃relatedReport＃相关报告《电新行业混改深度报告：混改电改遥相呼应，优质资产破茧成蝶》2017-06-10《涪陵电力：国网系新贵，配网节能明日之星》2017-03-18《电改：政策强催化，配网PPP呼之欲出；改革不停步，电改释放二次红利》2016-09-08＃emailAuthor＃分析师：苏晨[e-mail]0190516080004朱玥[e-mail]0190517060001投资要点本篇报告运用全景式扫描的方式，对国家电网三万亿庞大资产进行了详细梳理，全市场首次提出了对国家电网的资产划分标准，并且与世界知名公用事业公司和顶级电力装备制造公司进行了对标。不仅如此，本篇报告还对中国电力行业和最新改革进程进行了全面总结。我们提出，在宏观经济新常态和电力体制改革推进的背景下，三万亿巨人面临转型关口，节能环保板块最值得关注。＃summary＃三万亿电力帝国，高效巨人资产优质：国家电网公司拥有3.4万亿人民币资产总额，2.1万亿人民币年营业收入和660亿人民币利润总额，是中国体量最大的公司，也是世界最大公用事业公司。成立至今，在辖区范围并没有显著扩张的情况下，资产总额复合增长率达9.22%，营业收入复合增长率达12.35%，利润总额复合增长率达21.45%，在中国电力系统中极具话语权，堪称高效巨人、超级大国。垄断与竞争齐头并进，改革背景下节能环保板块值得看好。国家电网资产主要分为两大类，输配电业务为代表的垄断性资产和以电力装备、节能环保为代表的竞争性资产。垄断业务营收占比高达92%，本身发展已经到达瓶颈，且面临较大的改革压力；竞争性业务营收占比为8%，但利润占比42%，仍有很大发展空间，且国家电网也会将其行业垄断优势映射到其竞争性环节，我们最看好国家电网的节能环保资产进一步做大做强。全球配臵战略资源，对标世界一流制造：国家电网近年来在海外通过并购运营，工程建设等方式全球配臵战略资源，海外投资无一亏损堪称央企走出去典范。同时我们将国家电网的输配电资产和海外一流公用事业公司进行对标，将电力装备产业与世界一流制造业公司进行对标。公用事业领域国家电网体量大但盈利能力不足，转型发展迫在眉睫；而在电力装备领域国网系公司与世界一流制造业公司ABB、西门子等仍有很大差距。投资建议：战略配臵节能环保板块，资产证券化率提升平台受益。我们认为国家电网竞争性业务板块仍有较大发展空间，其垄断地位也会映射到相关竞争性领域，帮助体系内的公司建立护城河。三条主线掘金国网系优质资产：（1）最看好国家电网节能环保板块，认为该板块地位也将不断提升，首推涪陵电力；（2）电力设备白马继续做大做强，成为中国高端制造名片，推荐国电南瑞；（3）小市值平台化茧成蝶，充分受益国家电网优质资产证券化进程，推荐关注涪陵电力、西昌电力、岷江水电、明星电力。风险提示：1、国家电网面临的改革风险2、资产证券化率进度低于预期＃title＃国家电网深度报告三万亿巨人转型关口＃createTime1＃2017年09月17日请阅读最后一页信息披露和重要声明-2-行业深度研究报告目录1、基本综述：三万亿电力帝国，全产业链覆盖..........................................-10-1.1、垄断与竞争齐头并进，十五年超常规发展........................................-11-1.1.1、垄断造就超强竞争力，行业唯一超级大国...........................-11-1.1.2、垄断业务铸造基石，竞争类业务成就发展..........................-13-1.2、十年发展浓墨重彩，传奇人物引领黄金时代....................................-23-1.2.1、发展历史：脱胎于第一轮电改，十五年砥砺奋进................-23-1.2.2、六大分部八家上市公司，电力帝国蔚然成型.......................-25-1.2.3、从特高压到能源互联网，传奇领导者引领黄金十年............-27-1.3、三万亿高效巨人，竞争力全球领先..................................................-29-1.3.1、经济效益指标分析：前期高速发展，后期下滑...................-30-1.3.2、社会效益指标：电网投资高增速，清洁能源比例提升.........-34-2、业务详述：垄断类业务已至瓶颈，竞争类板块将迎飞跃........................-38-2.1、输配电业务：帝国之基石，但增量有限...........................................-40-2.1.1、输电网建设：输电网建设成熟，特高压增速放缓................-42-2.1.2、配电网建设：投资建设尚不足，有望迎来新增长................-45-2.1.3、购售电业务：两种模式并存，强监管加速转型...................-48-2.1.4、电改大潮势不可挡，垄断性业务经受强监管.......................-52-2.1.5、三产业务：影子电网公司，垄断的伴生品..........................-60-2.2、竞争性业务一：清洁能源与节能环保弹性最大................................-61-2.2.1、节能环保：国家电网未来战略重心.....................................-62-2.2.2、电网节能：电网节能百亿市场，国家电网占据垄断地位.....-64-2.2.3、抽水蓄能板块：电站盈利能力强，国家电网装机占比高.....-68-2.2.4、全球能源互联网：国网全球战略规划，引领万亿建设投资..-70-2.3、竞争性业务二：电力设备板块高端装备代表，孕育产业白马...........-72-2.3.1、行业特征：需求端集中在国家电网.....................................-73-2.3.2、行业观测：电力投资总体放缓............................................-75-2.3.3、供给端：中低压完全竞争，高压垄断竞争..........................-79-2.3.4、山东电工电气：尚未实现资产证券化的优质电力设备商.....-82-2.3.5、从供求到估值：电网投资增幅放缓，设备公司估值下行.....-83-2.4、竞争性业务三：投融资板块牌照齐全..............................................-86-2.4.1、国网英大集团：产融结合主体，金融牌照齐全...................-86-2.4.2、保险牌照：英大人寿、英大财险表现不俗..........................-87-2.4.3、信托牌照：英大国际信托有限责任公司..............................-88-2.4.4、证券牌照：英大证券..........................................................-88-2.5、竞争性业务四：科研与房地产板块，战略高地................................-89-2.5.1、科研单位：国内电力科研高地，掌握技术话语权................-89-2.5.2、鲁能集团：逐步剥离非房业务，国网旗下房地产业务平台..-93-3、国际业务：从中国走向世界，全球配臵战略资产...................................-96-3.1、全球化战略：五大标准模块输出中国标准.......................................-96-3.1.1、五大国际业务齐头并进，无一亏损业绩傲人......................-101-3.1.2、板块协同发展，共建一带一路...........................................-102-3.1.3、三大平台分工协作，投资运营工程总包齐发力..................-103-3.1.4、并购运营海外优质资产，全球化配臵战略资源..................-105-3.2、输配电业务全球对标：普遍盈利能力较弱......................................-120-3.2.1、法国电力EDF：全产业链覆盖，实现业务间的财务切割....-126-3.2.2、ENGIE集团（原苏伊士集团）：能源企业转型模板............-132-3.2.3、德国意昂集团（E.ON）：剥离传统业务，转型专注新能源..-139-请阅读最后一页信息披露和重要声明-3-行业深度研究报告3.2.4、东京电力控股公司（TEPCO）：走出福岛核事故阴霾.........-143-3.3、电力设备国际对标：装备能力世界一流，综合竞争力仍有大差距...-148-3.3.1、西门子公司（Siemens）：高端装备制造龙头......................-150-3.3.2、通用电气公司（GE）：回归工业本质.................................-159-3.3.3、ABB：引领第四次工业革命..............................................-164-3.3.4、施耐德：全球能源管理与自动化龙头................................-167-4、投资建议：战略配臵节能板块，资产化率攀升平台受益.......................-169-5、风险提示..............................................................................................-178-图1、公司业务分为竞争性业务和垄断类（公用事业）业务.......................-12-图2、国家电网主网架占据大部分国土面积...............................................-12-图3、国家电网实现了对电力产业链的全覆盖............................................-13-图4、国家电网、南方电网110千伏及以上输电线长度对比悬殊................-14-图5、我国电网投资增速趋于平缓.............................................................-15-图6、国家电网贡献主要供电量.................................................................-15-图7、国家电网竞争类业务分布较广..........................................................-16-图8、公司电力装备板块拥有四家上市公司................