实物期权在上市公司并购收益分配中的运用与研究

复旦大学硕士学位论文实物期权在上市公司并购收益分配中的运用与研究姓名：周麟赟申请学位级别：硕士专业：金融学指导教师：刘红忠20070430实物期权在上市公司并购收益分配中的运用与研究作者：周麟赟学位授予单位：复旦大学相似文献(10条)1.学位论文刘江伟实物期权法在公司并购价值评估中的分析2008并购作为一种企业发展、资本运营的方式已经得到社会各界的认同。而要想实施成功的并购，正确计算目标企业的价值是关键。但是采用传统方法对企业并购进行评估是不完善的。因为这些方法内含了一个共同的假设——购企业在决策时只能采用刚性的评估方法，而没用考虑到并购过程中收购企业所拥有的管理灵活性，即具有期权特征。目前，我国企渡界对自身的价值管理尚未引起足够的重视，并购方企业虽然也对企业并购价值进行分析估价，以确定适当的并购策略，但在实际的企业并购操作过程中，决策者无法对目标企业未来获取超额收益的能力和潜力进行客观、科学、公正地评估。现代经济发展迅猛，企业并购过程所面临的不确定性大大增加，不考虑并购过程中企业所拥有的管理灵活牲就不能对企业评估做出正确的评估。因此，本文就是在分析我国公司并购特殊性和低效的基础上，分析了我国目前公司并购中目标公司定价理论与方法存在的主要问题，同时通过对目标公司定价的传统方法与实物期权法的对比研究，深入分析了基于实物期权的企业价值评估模型的实际应用的可行性和合理性。论文首先探讨了企业价值评估的特点及其在并购孛的作用，继面研究了现有价值评估方法存在的不足。接着较为详细地探讨了实物期权的定义、类型、计算模型以及应用。然后对我国公司并购应用实物期权法进行了可行性分析，分析了企业并购中的期权特征。最后结合案例对实物期权法在价值评佶中的具体应用进行阐释。2.学位论文李琳实物期权方法在公司并购中的估值应用研究：雪津案例2007并购是公司战略决策的重要组成部分，准确地评估目标公司的价值是并购中的重要环节。目前并购中经常使用的估值方法有市场比较法、现金流折现法等。但是，这些传统方法忽视了并购中的不确定性，有可能低估了目标公司价值。随着我国公司并购活动越来越频繁，对估值方法的研究具有积极的现实意义。本文对传统估值方法进行了系统的总结、分析和比较，揭示了传统估值方法的不足，继而对实物期权估值方法的研究成果做了梳理回顾。在上述理论分析基础上，本文对二00六年雪津啤酒收购案例，分别应用传统估值方法和实物期权方法展开估值检验，前者包括戈登增长模型、两阶段红利折现模型、市盈率法、价格/销售收入比率法等，后者包括布莱克一舒尔斯模型和蒙特卡罗模拟。第一章提出问题，阐述了研究的意义、研究方法和研究内容；第二章对公司并购估值的文献进行综述，主要分为传统并购估值理论和实物期权并购估值理论两个方面，说明了下文案例分析中采用的各种方法的内涵；第三章介绍了Black-Scholes和二叉树等金融期权定价模型，分析了公司并购中实物期权的基本特征，展示了如何识别公司并购中的实物期权，提出了公司并购实物期权模型及各输入变量的估计思路；第四章是对雪津啤酒并购案例进行分析，并运用现金流折现法、市场比较法对雪津啤酒价值进行评估；第五章运用Black-Scholes模型和蒙特卡罗模拟等估值方法，对雪津收购案例进行估值，并总结了研究结论。研究结论表明，传统估值方法遇到的困难是估计公司未来的增长率和折现率。实物期权方法虽然能够较好的应对并购估值中的不确定性，但仍然无法解决趋势发展的主观预测问题，两者应结合使用。本文的创新之处在于：1、通过具体案例展开实证研究，对雪津公司的价值进行理论上的评测，因此结论具有较强的实际意义，研究方法对于同类案例分析具有借鉴意义。2、在实证研究中，通过国债的到期收益率来计算无风险利率，摆脱了许多研究采用人民银行基准利率的做法，具有动态描述无风险利率的优点。3、在蒙特卡罗模拟过程中，将市场发展的不确定性干扰因素和公司自身发展的不确定性因素分别量化，使得预测的结果更加贴近现实。不足之处是：1、在对未来的预测过程中，依据过去的波动率将小的扰动因素纳入其中，却无法将市场基本面上大的波动因素，如农村啤酒消费跳跃式发展等纳入考虑，对未来的预测依然受主观判断影响；2、对于汇率等具有重要意义的因素没有进行细致的考察，虽然它们对于考察国外公司收购中国公司的价值评估具有重要意义，并只得留待将来研究。3.期刊论文许云.满在龙.黄晓刚基于实物期权方法的中国上市公司并购实证研究-经济师2009,(12)文章首先介绍了上市公司燕京啤酒、惠泉啤酒并购案例,然后引入ErwanMorellec的并购收益分配模型,最后运用该分配模型对该案例收益分配进行分析.研究发现:第一,这次并购取得了双赢的效果;第二,并购过程中产生价值增值;第三,决定并购双方所得累计收益大小的因素敏感性不同.4.学位论文曾兆阳实物期权在并购定价中的应用研究2005企业并购是资本运营的核心内容，是企业进行对外扩张、实现规模经济的重要内容，也是实现企业经营战略、促进企业间资源合理流动的重要途径。但是，公司并购并非都是成功的，并购失败的案例不胜枚举。公司并购能否取得预期的成功，关键问题要看能不能合理评估并购中目标企业的价值。本文以并购的基本理论为起点，针对传统估价法在不确定环境下进行并购估价的不足，结合期权方法对并购问题进行研究。公司并购成功的前提是对被并购公司的合理估价，这使得利用期权为公司估价的研究有其客观必要性。本文通过对公司并购中实物期权的分析和计算，结合目前公司并购中的传统估价原则，通过融合传统估价方法(基于现金流折现方法)和实物期权估价方法，提出并检验了公司并购中实物期权的应用框架。实物期权定价方法的引进，可以纠正传统目标企业价值评估方法存在的缺陷，避免投资过程中过于盲目的一哄而上所导致浪费大量社会资源，减少国有资产流失。同时，可促使我国企业走上规范化、科学化的并购之路，促进我国企业快速壮大经济规模及实力，加强我国企业的国际竞争力。本文研究的框架为先分析公司并购理论、对比公司并购中常用的估价方法，接着对金融期权理论和实物期权理论进行讨论。在期权估价法和现金流折现法的比较基础上，引出了实物期权方法及其在公司并购中的应用，并据此对一个上市公司并购案例进行了检验分析。本文共分五章：第一章为绪论，讨论了选题背景和立论依据、研究内容、方法和特点；第二章为并购理论及定价方法研究，对公司并购理论和传统估价方法进行了回顾；第三章为并购的实物期权估价法研究，先分析金融期权和实物期权理论，并解读并购活动中隐藏实物期权的特性，最后结合传统并购估价公式，论述了公司并购中实物期权的应用框架和定价问题；第四章为收购案例分析，首先对案例公司的财务状况进行分析，运用第三章所提出的定价方法并在有股改预期的条件下对标的公司进行定价，得出理论价值；最后一章为结论，总结了研究成果，并对进一步研究公司并购中的实物期权需要关注的问题进行了讨论。5.学位论文许云基于实物期权方法的中国上市公司并购实证研究2004自20世纪70年代以来,公司并购在经济生活中扮演着越来越重要的角色.经济学家们试图从不同角度对并购做出相对合理的解释.实物期权理论是一种在最近二十年迅速发展起来,已经被应用于战略性投资的理论研究,对经济产生巨大影响作用的理论.并购是一种典型战略投资,具有很强的期权特性.该文基于实物期权的角度,对燕京啤酒并购惠泉啤酒进行个案分析.该文主要分为六部分:第一章为引言部分,分析了选题的目的和意义、国内外研究动态以及该文要解决的主要问题.第二章首先解释了并购的基本内涵,然后针对不同的并购类型,分析了并购的动机和效应,最后分析了并购在国内外实践和发展趋势以及中国上市公司并购方式的选择.第三章介绍并比较了传统的价值评估方法和实物期权定价方法.单独使用传统的价值评估方法估值往往忽略了并购交易所具有的经营灵活性权利的价值,从而低估了并购交易价值.而实物期权定价理论充分考虑了这些权利的价值,更贴近企业的真实价值.第四章首先分析了并购的期权特性:并购收益的不确定性、并购的可延迟性、并购过程中的可转变性.然后分析了投资者所持有期权,他们既可以将持有被并购公司股票换成并购后公司的股票,也可以抛出换持现金.最后介绍ErwanMorellec的并购收益分配模型.第五章运用并购收益分配模型对中国上市公司燕京啤酒、惠泉啤酒并购案例进行实证研究.研究发现:第一,这次并购取得了双赢的效果;第二,并购过程中产生价值增值,并购双方所得份额取决于两公司股本大小、股票市值、惠泉啤酒的成长性以及两公司主营业务相关性;第三,并购初值与燕京啤酒(并购方)股价均值和波动程度成同向变化,与惠泉啤酒的股价变动均值和两公司主营业务相关程度成反向变化,且并购初值受股价影响比其他因素更为敏感;第四,并购公告前惠泉啤酒股东(被并购方)的累积收益与燕京啤酒股价均值和波动程度成同向变化,与惠泉啤酒的股价变动均值和两公司主营业务相关程度成反向变化;第五,并购公告后产生异常收益.在并购过程中产生的收益大部分为惠泉啤酒股东(被并购方股东)所得.第六章为该文的结论部分.6.学位论文崔雯期权定价理论在公司并购中的应用2007从19世纪末至今，并购已经成为资本市场永恒的话题。自以美国为代表的西方国家兴起公司并购以来，全球已经历了六次大的并购浪潮。全球化竞争成为现实，而并购也正在改变着我国公司的格局。正是在这样的背景下，本文从一个全新的视角一期权定价理论来研究和分析我国的公司并购。期权是20世纪金融衍生市场创新的成功典范，为资本市场注入了活力。伴随着期权市场的发展，有关期权定价的研究也如火如荼地进行着。本文所采用的期权定价理论是经典的Black-Scholes期权定价模型和二叉树定价模型，用这两个模型分别对公司并购的三个阶段一并购前的准备阶段、并购定价阶段和并购后绩效评价阶段进行分析，每个阶段都辅之一个著名的并购案例，从而使理论和实践相结合。本文共分五章，第一章从全局的角度来论述了本文的研究背景及目的、国内外有关期权定价理论在公司并购中应用的研究成果以及本文的研究方法与结构；二、三章则分别详细论述了公司并购、期权定价的相关知识和理论；第四章是本文的核心，该章重点分析了期权定价理论为什么以及如何可以在公司并购前准备阶段、并购过程中和并购后进行运用；最后一章就期权定价理论在公司并购中的运用这一论题进行了总结，提出了几点建议，并展望了一下今后的发展。本文采用定性分析与定量分析、理论与案例、借鉴与创新相结合的研究方法和结构。既有公司并购和期权定价这些理论性的内容，又有相应的并购案例作为解释说明和论证实践；既有对国内和国外已有的研究成果的借鉴，又有新的突破和创新。文章的创新之一在于将期权定价理论运用到公司并购后的绩效评价中，关于这方面的内容在国内外有关并购的论文和著作中很少见到。本文在详细概括了公司并购绩效评价的相关内容后，将由Rubinstein在1976年提出的期权定价模型运用到对公司负债价值评估中，从负债价值的角度对公司并购绩效进行评价，从而判断出该并购行为是否达到了当初所制定的目标。本文的另一处创新是在用期权定价理论对公司并购的每个阶段进行分析之后都引用了一个具有代表性的案例。并购前的准备阶段所举的是宝钢集团吸收合并益昌薄板的例子；并购过程中的应用是以上海汽车工业(集团)总公司购买韩国双龙汽车公司的股权这一跨国并购为例子；对并购绩效评价则举了华能国际收购中国华能集团公司拥有的河南沁北电厂55％的权益、山西榆社电厂60％的权益以及山东辛店电厂100％的权益的例子。无论是在金融经济学领域还是在公司管理学领域，期权定价理论在公司并购中的应用都是一个比较新的研究课题。相信随着期权定价理论的不断深入研究，并购现象的不断出现，今后期权定价理论在公司并购中的运用范围必将更加广泛、深远。7.期刊论文吴刚.李传昭.黄大荣基于实物期权理论的公司并购决策模型-统计与决策2007,(2)本文在国外学者研究的基础上,运用实物期权理论建立了一个适用于现金并购的评价模型.全文将公司价值的不确定性纳入决策考虑,由单期并购发展至两期并购,求出并购的准确临界值