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平安与深发展并购整合案介绍及相关分析陈宁宁浙商银行投行总部一、并购背景介绍(一)新桥投资退出深发展的背景介绍新桥投资（NEWBRIDGE）是美国德克萨斯太平洋集团(TPG)专注于亚洲地区投资的子公司，主要从事战略性投资，曾经因收购韩国第一银行而让人称道11.五年锁定期即将届满，退出具有可行性。早在08年7月，就有报道称新桥已经启动退出计划，平安也有意接替，因此新桥退出计划酝酿已久。。2004年12月份，新桥投资以每股3.54元受让深发展17.89%股权成为第一大股东后，承诺了五年锁定期（时间点以办理过户登记为准）。截至2009年6月份新桥投资总共拥有5.2亿股深发展股份，占比16.76％。此时，新桥退出主要基于以下几点：2.新桥作为战略投资者，以获取高额溢价回报为目的，不可能长期持有深发展股票，按照深发展09年6月份的股票市值看，至少能获得4倍以上的获利。（二）中国平安愿意收购深发展股份的原因：“保险、银行、投资”三驾马车并驾齐驱是中国平安综合金融战略的梦想，而目前银行板块目前偏弱。截止09年6月份，中国平安仅持有平安银行90.75%的股份，以及深发展4.68%的股权。按照09年中1韩国第一银行作为韩国第八大银行，在亚洲金融危机过后陷入困境。1999年，新桥以约5亿美元的价格买入韩国第一银行51%的股权，然后将其改造成一家优质银行，并在五年后出售给渣打银行，出售价格约合33亿美元。国平安年报，银行业营业收入在中国平安中的比重仅为2.9%，银行业净利润在中国平安中的比重约为7.45%，银行板块明显偏弱，急需补强。而收购是增强规模的最快捷方式。加之平安之前已作为深发展的中小股东，对深发展银行的公司治理、经营状况等有直接和深入的了解，以及深发展作为全国股份制银行这块具有相当含金量的牌照，因此中国平安收购深发展的意愿非常强烈。（三）深发展选择中国平安的原因：由内涵式增长到外延式增长的必然选择。目标公司深发展银行是我国第一家股份制银行，引进新桥投资作为战略投资者后，在业务创新、风险管理、流程改革方面取得了显著的成效，不良贷款率急剧下降，资本充足率从2%提高到8%以上,可以说新桥给深发展带来的是内涵式增长。而目前阶段，深发展的增长最迫切的是扩大业务规模的外延式增长，因此资本就成为其最重要和迫切的需求。对于深发展来说，引入平安，能够获得长期稳定的资本，长远提升其资本实力和资本充足率，增强其核心竞争力，并可借助平安的交叉销售和网点布局获得“混业经营”的比较优势。其实早在2008年8月21召开的深发展半年业绩发布会上，深发展董事长兼首席执行官纽曼就向平安伸出橄榄枝，表示：如果平安来投资我们，我们会成为一个比其他银行更好的投资对象。二、并购进程概述及相关分析截止目前，中国平安与深发展的并购整合共进行了三个方案或阶段：收购新桥股份；深发展向中国平安定向增发；深发展再次向平安定向增发，中国平安以持有的平安银行股权和部分现金支付，实现平安银行注入深发展。其中，前两个方案的公布由同一次董事会表决通过并公布的，不过因审批流程等的不同导致在后续进行过程中产生了先后差异，因此本文以时间为主线，就上述三个方案的具体内容及进行状况进行详细的阐述.（一）.2009年6月12日，中国平安董事会通过对外投资公告，公告的主要内容有二：1.股份转让暨收购新桥所持深发展股份：按照中国平安与新桥投资签订的《股份购买协议》，中国平安受让新桥持有的深发展5.2亿股股份，占深发展目前总股本的16.76％。约定的支付方式有两种（最终由新桥行使选择权）：（1）全部以人民币114亿元的现金方式支付（合每股22元，比后述定向增发18.26元/股溢价20%，该价格由双方协商确定，法律没有最低价格的限制）；或者（2）以中国平安新发行2.99亿股H股的方式支付即换股收购。关于换股收购，法律依据来源于《上市公司收购管理办法》第36条的规定：“收购人可以采用现金、证券、现金与证券相结合等合法方式支付收购上市公司的价款。”而上市公司股票是证券的一种，收购人以持有的上市公司股票作为支付收购另外上市公司股份的对价就是所谓的“换股”收购。换股收购又可分为两种：以现有股份支付和以新增股份支付，但是二者的交易主体不同。假如本案是以中国平安现有股份作为支付对价，那么交易的主体应当是中国平安的股东与新桥，而非中国平安本身。因此，中国平安集团公司这个层面，只能以增发新股作为支付对价。中国平安同时在A股和H股上市，那么为什么以增发H股作为对价呢？我部认为原因有二：大陆公司法对增发股份有限售期的规定2就前述现金和换股两种支付方式，按照平安董事会公告日前20日H股交易均价52.815港元/股和当时1.1344的汇率看，当时2.99亿股的股份价值140亿人民币左右，与现金支付方式相比溢价更高。同时现金支付方式需要经过外管局的审核批准，而H股没有限售期的强制性规定，因此H股更便于新桥套现；其次新桥更看好H股的上升空间。因此，新桥将平安增发2.99亿股H股作为一种可供选择的支付方式。32.股份认购暨定向增发：深发展与平安寿险于2009年6月12日在深圳签署《股份认购协议》，深发展拟向平安寿险非公开发行股票，发行数量不少于3.70亿股但不超过5.85亿股，发行价格为定价基准日，另外现金支付方式对中国平安的资金压力更大。因此，从当时看来，新桥选择H股换股的方式更具可能性，除非届时中国平安H股大幅下跌。4前20个交易日公司股票交易均价，52《上市公司非公开发行股票实施细则》第10条规定“发行对象认购的增发股份自发行结束之日起12个月内不得转让”。若为控股股东或为实际控制人，则在36个月内不得转让。即18.26元/股，募集资金金额不超过106.83亿元，募集资金在扣除相关发行费用后全部用3《中国人民银行结汇售汇及付汇管理规定》第27条规定境内机构下列范围内的外汇，未经外汇局批准，不得结汇。国家外汇管理局综合司下发的《外商直接投资外汇业务操作规程（系统版）》1.19条规定了审批所需资料和流程。4按照《上市公司证券发行管理办法》和《上市公司非公开发行股票实施细则》的规定，该定价基准日为本次非公开发行股票的董事会决议公告日或股东大会决议公告日。本案为中国平安董事会公告日即2009年6月12日。同时上述两办法规定，上市公司按照不低于发行低价即公告日前20个交易日均价非公开发行股票。于补充资本金。同时中国平安在公告中指出：在上述两笔交易完成时（以后者为准）及上述两笔交易完成前的任何时点，中国平安将采取合法和可行的措施，保证其拥有权益的深发展股份不超过深发展当时已发行股份的30%。之所以附加该限制条件，是因为按照我国《证券法》以及《上市公司收购管理办法》的相关规定，30%为要约收购的触发条件：收购人持有一个上市公司的股份达到该公司已发行股份的30%时，继续进行收购的，应当依法向该上市公司所有股东发出收购上市公司全部或者部分股份的要约。相比较普通收购，要约收购的流程更复杂。收购方须履行如下义务：1.各种报告书的制作、所聘财务顾问的相关报告、相关信息披露义务等；2.若收购不是为了终止上市公司的上市地位，须向证监会申请要约豁免6而新桥退出的目的以快速套现为目的，因此需要在这一阶段避免要约收购的发生。，该豁免是否被批准具有不确定性，若豁免未获得批准时须以现金支付对价。(二)、前述方案的进展状况6《上市公司收购管理办法》第62条规定了要约收购豁免的条件：有下列情形之一的，收购人可以向中国证监会提出免于以要约方式增持股份的申请：（一）收购人与出让人能够证明本次转让未导致上市公司的实际控制人发生变化；（二）上市公司面临严重财务困难，收购人提出的挽救公司的重组方案取得该公司股东大会批准，且收购人承诺3年内不转让其在该公司中所拥有的权益；（三）经上市公司股东大会非关联股东批准，收购人取得上市公司向其发行的新股，导致其在该公司拥有权益的股份超过该公司已发行股份的30%，收购人承诺3年内不转让其拥有权益的股份，且公司股东大会同意收购人免于发出要约；（四）中国证监会为适应证券市场发展变化和保护投资者合法权益的需要而认定的其他情形。1.收购新桥所持深发展股份的进展状况：新桥投资选择换股支付方式，在陆续得到中国保监会的批准7、商务部反垄断局的批复87按照《保险资金运用管理暂行办法》和《保险资金投资股权暂行办法》的相关规定，保险集团（控股）公司、保险公司的重大股权投资，应当报中国保监会核准。该重大股权投资，主要指对拟投资非保险类金融企业或者与保险业务相关的企业实施控制的投资行为。后，证监会于2010年5月初核定同意中国平安定向增发境外H股，作为收购新桥所持深发展股份的对价；银监会也于5月初批复，同意平安集团和平安人寿投资深发展股份的股东资8商务部反垄断局认为中国平安和平安寿险投资深发展股份的经营者集中不具有或可能具有排除或限制竞争的效果，即不构成垄断。本案中主要涉及到“经营者集中”及是否构成垄断，本案属于“经营者取得股权或者资产的方式取得对其他经营者的控制权”。当然，并非所有的“经营者集中”均需要进行反垄断审查，必须达到一定的标准或者达到一定的程度。就申报标准，《国务院关于经营者集中申报标准的规定》第三条规定：经营者集中达到下列标准之一的，经营者应当事先向国务院商务主管部门申报，未申报的不得实施集中：（一）参与集中的所有经营者上一会计年度在全球范围内的营业额合计超过100亿元人民币，并且其中至少两个经营者上一会计年度在中国境内的营业额均超过4亿元人民币；（二）参与集中的所有经营者上一会计年度在中国境内的营业额合计超过20亿元人民币，并且其中至少两个经营者上一会计年度在中国境内的营业额均超过4亿元人民币。就该条中“营业额”的计算，《金融业经营者集中申报营业额计算办法》第三条规定，银行业金融机构的营业额要素包括以下项目：1.利息净收入；2.手续费及佣金净收入；3.投资收益；4.公允价值变动收益5.汇兑收益；6.其他业务收入。在本案中，结合中国平安和深发展的08年会计报表，需要进行申报，取得商务部的批准。商务部以《经营者集中反垄断审查决定》（商反垄竞争函〔2010〕第11号）核准了上述交易。格，并同意深发展非公开发行A股普通股。92010年5月6日，新桥将其持有的5.20亿股深发展股份全部过户至平安名下，中国平安向新桥定向增发2.99亿股平安H股作为支付对价。2.99亿H股过户到新桥不到一周，新桥即出售1.6亿股，套现96.96港元，剩余1.36亿股于9月初出售；至此，新桥持有的中国平安H股全部清空，获利187.76港元，按照1.1549的汇率计算，合计162亿人民币，所获收益远远超出114亿元人民币的现金支付方式。至此，通过收购新桥持有的16.76%的深发展股份，加上在该交易前平安已经持有的4.68%的股权，平安共持有深发展21.44%的股份。2.股份认购暨定向增发的进程：2010年6月28日深发展收到中国证券监督管理委员会《关于核准深圳发展银行股份有限公司非公开发行股票的批复》（证监许可[2010]862号），核准其非公开发行不超过3.79亿股新股，该批复自核准发行之日起6个月内有效。当日，平安寿险以现金人民币69.31亿元全额认购。至此，深发展的资本充足率升至10.41%，核心资本充足率为7.20%，首次达到新的监管标准，从而为深发展分支机构的设立和业9《中资商业银行行政许可事项实施办法》第4条规定：中资商业银行以下事项须经银监会及其派出机构行政许可：机构设立，机构变更，机构终止，调整业务范围和增加业务品种，董事和高级管理人员任职资格等。该办法的第62条就“机构变更”进行了阐释：法人机构变更包括：变更名称，变更股权，变更注册资本，修改章程，变更住所，变更组织形式，存续分立、新设分立、吸收合并、新设合并等。本案中涉及到变更股权，是机构变更的一种，应得到银监会的批准或许可。务扩展打下基础。就中国平安而言，至此中国平安合计持有10.42亿股深发展股份，而深发展的总股数为34.85亿，持股比例为29.99%，为接下来深发展与平安的整合打好了基础。此时，股权结构图如下：在