公司研究 科大讯飞

请务必阅读正文之后的免责条款部分证券研究报告/公司深度报告2011年3月7日电子元器件署名人：王鹏（研究主管）执业证书编号：[e-mail]参与人：王国勋执业证书编号：[e-mail]6~12个月目标价：69元当前股价：43.84元评级调整：上调基本资料上证综合指数2942.31总股本(百万)241流通股本(百万)127流通市值(亿)56EPS（TTM）0.42每股净资产（元）2.74资产负债率23.5%股价表现（%）1M3M6M科大讯飞0.00-13.2131.63上证综合指数0.003.5110.80-36%0%36%72%108%144%180%2010/32010/62010/92010/12科大讯飞上证综合指数相关报告《科大讯飞公告点评-分红、转增显示公司坚定看好未来发展》2011-2-23《科大讯飞年报点评-核心业务快速增长，未来看语音识别》2011-1-28《科大讯飞-深挖洞、广积粮，迎接语音交互时代》2010-12-30科大讯飞002230强烈推荐大鹏一日同风起，扶摇直上九万里------三年目标价200元，五年市值1000亿投资要点：„科大讯飞已经占据行业制高点！――本文详细的分析了语音行业真正的技术壁垒所在------语音数据资源库：公司长期的积累和讯飞语音云的推出将促使公司语音数据资源库形成良性循环，形成最强大的行业壁垒；并且由于中文博大精深，被认为是世界上最复杂的语言，国外厂商渗透难度非常大，我们认为未来科大讯飞行业地位稳如磐石。„大鹏一日同风起，扶摇直上九万里！――我们在国内券商中第一次对科大讯飞真正价值所在――讯飞语音云作出了详细的分析：1）受益于3G网络和智能手机的普及，对移动智能语音技术需求越发迫切；2）讯飞语音云＝iPhone，其嵌入式软件+基于云计算的远程服务器集群（运算+语音数据库）创新模式将带来输入革命；3）Nuance真正的移动智能语音业务也尚未起步，未来将呈现Nuance占据美国、科大讯飞占据中国的市场格局；4）讯飞语音云基础------中国3G用户数量将快速增长；5）讯飞语音云将体现公司真正价值：2012～2015年讯飞语音云将增厚公司EPS分别为0.2、0.8、1.9、3.8元。„科大讯飞传统语音业务即将迎来长期稳定的高速增长期！――本文详细的分析了国外龙头企业Nuance的成长路径；并结合Nuance的经历详细分析了科大讯飞传统语音业务的现在、未来：Nuance智能语音业务收入规模从1999开始呈现爆发性增长，9年时间收入增长约27倍。2010年科大讯飞智能语音业务收入规模达到约2.8亿元，与Nuance1999年收入规模相当，经过多年的技术积累和市场推广，我们认为公司传统语音业务已经突破发展瓶颈，未来传统语音业务将进入长期稳定的高速增长阶段。„按2.41亿股本计算，我们预测公司2011～2013年EPS分别为0.69、1.45、3.07元。以2011年100倍PE计算，2011年公司目标价格为69元；以2012年85倍PE计算，2012年公司目标价为123.25元。„三年目标价200元、五年市值1000亿：预计13年公司EPS为3.07元，13年公司讯飞语音云业务成长刚刚起步，以2013年70倍PE计算，公司三年目标价将达到约200元；1999年～2008年Nuance市值与收入增长基本呈现1：1，我们预计2015年公司营业收入达到约45亿元，比2010年增长约15倍，我们认为公司到2015年市值至少增长10倍，公司五年市值将达到约1000亿，给予强烈推荐评级。„风险提示：公司语音技术市场拓展进度低于预期。主要财务指标单位：百万元20102011E2012E2013E营业收入(百万元)4365899751624同比(%)42%35%65%67%归属母公司净利润(百万元)101165349740同比(%)26%63%111%112%毛利率(%)56.9%65.0%71.7%78.3%ROE(%)15.5%21.0%30.7%39.5%每股收益(元)0.420.691.453.07P/E163.0299.8247.2722.29P/B25.2620.9814.538.80EV/EBITDA98512512资料来源：中投证券研究所公司报告请务必阅读正文之后的免责条款部分2/22目录一、本文亮点............................................................................4二、语音行业技术壁垒和市场格局分析------科大讯飞占据行业制高点...........................42.1、何谓语音识别？..................................................................42.2、语音行业技术壁垒分析------科大讯飞先发优势将越发稳固............................52.3、语音行业市场格局分析------科大讯飞未来行业地位稳如磐石..........................6三、移动互联网时代来临，讯飞语音云将带来输入革命.........................................73.1、受益于3G网络和智能手机的普及，对移动智能语音技术需求越发迫切...................73.2、讯飞语音云＝iPhone，将带来输入革命..............................................73.3、Nuance的移动智能语音业务尚未起步................................................83.4、讯飞语音云基础------中国3G用户数量将快速增长...................................93.5、讯飞语音云将体现公司终极价值...................................................10四、以史为鉴，公司传统语音业务即将迎来长期稳定的高速增长................................114.1、以史为鉴，美国语音市场龙头企业Nuance成长路径分析..............................114.2、科大讯飞传统语音业务规模已经达到高速增长临界点.................................124.2.1、语音应用之语音数码------金字塔模式...........................................134.2.2、语音应用之电信增值------结束跑马圈地、从横向发展到纵向发展。.................144.2.3、语音应用之iFLYTEK-C3平台....................................................154.2.4、语音支撑软件之语音平台-----呼叫中心语音化是大趋势............................164.2.5、语音支撑软件之嵌入式软件------车载导航必将语音化.............................17五、盈利预测...........................................................................185.1、讯飞语音云业务盈利预测.........................................................185.2、公司传统语音+信维业务盈利预测..................................................18六、投资建议：强烈推荐.................................................................19七、风险提示...........................................................................20八、附录...............................................................................208.1、公司人员结构...................................................................208.2、公司股权结构...................................................................20公司报告请务必阅读正文之后的免责条款部分3/22图表目录图1：公司讯飞语音云的推广将使得公司智能语音技术发展形成良性循环.....................5图2：一直以来Nuance主要收入仍然来自其本土　　美国..................................6图3：智能手机应用程序越来越多.......................................................7图4：中国3G网络覆盖情况............................................................7图5：讯飞语音输入法.................................................................8图6：2010年Nuance移动智能语音业务中真正语音识别业务占比仍然很低（百万美元）........8图72002～2009年日本韩国3G用户增长情况............................................9图82003～2009年美国英国3G用户增长情况............................................9图9：2010～2020年中国3G用户规模预测................................................9图10：2011～2015年公司移动智能语音业务分析.........................................10图11：2010年Nuance主营业务收入分布情况............................................11图12：1999～2008年Nuance营业收入维持高速增长......................................11图13：2008～2010年公司主营业务收入构成情况.........................................12图14：公司传统智能语音业务结构图...................................................12图15：公司普通话水平评测、学习反馈过程示意图.......................................13图16：语音数码产品行业模式类似于金字塔.............................................13图17公司智能语音增值业务技术架构.................................................14图18公司移动音乐语音搜索流程图.........................................