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第二章企业并购财务管理概论学习内容企业并购概念企业并购的动因和效应企业并购的历史演进企业并购的财务问题1234为什么不自己做一个企业，而去并购一个企业？一、企业并购的概念（一）含义企业并购（MergersandAcquisitions，M&A）包括兼并（Merger）和收购（Acquisition），是企业投资的重要方式。收购兼并以现金、证券或其他形式购买其他企业产品使其丧失或改变法人实体并取得其决策控制权的经济行为。用现金、债券或股票购买其他企业适当比例的股权而对其实施经营业务上的控制和影响，原法人资格不变。兼并和收购的关系兼并收购相同本质公司所有权或产权的有偿转让；经营理念通过外部扩张型战略谋求自身的发展；目的加强公司竞争能力，扩充经济实力，形成规模经济，实现资产一体化和经营一体化。不同（1）被兼并公司的法人实体是否存在被兼并公司作为经济实体已不存在，被兼并方放弃法人资格并转让产权，兼并公司接受产权、义务和责任。被收购公司作为经济实体仍然存在，被收购方仍具有法人资格，收购方只是通过控股掌握了该公司的部分所有权和经营决策权。兼并收购不同（2）价格支付方式以现金、债务转移为主要交易条件。以所占有公司股份份额达到控股为依据来实现对被收购公司产权的占有。（3）范围范围较广，任何公司都可以自愿进入兼并交易市场。一般只发生在股票市场中，被收购公司的目标一般是上市公司。（4）行为发生后是否需要重组策略资产一般需要重新组合、调整。以股票市场为中介的，收购后公司变化形式比较平和。（二）并购的形式收购企业在并购中取得对被收购企业的控制权，被收购企业在并购后仍保持其独立的法人资格并继续经营，收购企业确认并购形成的对被收购企业的投资。收购企业通过并购取得被并购企业的全部净资产，并购后注销被收购企业的法人资格，被收购企业原持有的资产/负债在并购后成为收购企业的资产/负债。参与并购的各方在并购后法人资格均被注销，重新注册成立一家新的企业。控股合并吸收合并新设合并并购现金购买资产或股权股票换取资产或股权承担债务换取资产或股权横向并购纵向并购混合并购善意并购非善意并购所处行业并购程序支付方式（三）并购的类型纵向并购生产过程、经营环节相衔接的企业间垂直并购，有前向（向下游）和后向（向上游）两种有利：减少中间环节，节约仓储运费，降低交易成本，加速周转；不利：企业过于集中于某行业经营，该行业状况不好时，风险加大。1.按照双方所处的行业分类（三）并购的类型光明收购玛纳森75%的股权。通过并购，光明也可以依托玛纳森在澳洲的网络渠道优势，在产品出口、原材料采购等方面获得便捷。横向并购同行业、同产业、同类竞争对手水平收购，实现规模经济和行业集中。有利：社会效率提高和资源优化配置。不利：减少竞争，但却助长市场垄断。1.按照双方所处的行业分类（三）并购的类型9/13/2019洗发护发护肤美容妇婴保健个人清洁口腔保健宝洁中国三种形态：产品扩张型并购在原有产品基础上，并购相关产业企业→扩大经营范围，产品多样化。（如明基并西门子手机，TCL并阿尔卡特等）市场扩张型并购并购未渗透地区同类产品生产企业→扩大市场领域，提高市场占有率。纯粹扩张型并购并购无关联企业，进入新领域→实现多元化经营。影响：优点：可形成多元化经营格局，扩大规模，分散产业风险；缺点：导致企业财力分散，难以管理。混合并购：两个或以上没有直接投入产出关系的企业间并购。1.按照双方所处的行业分类（三）并购的类型善意并购收购公司提出收购条件以后，如果目标公司接受收购条件，这种购并称为善意购并。在善意购并下，收购条件，价格，方式等可以由双方高层管理者协商进行并经董事会批准。由于双方都有合并的愿望，因此，这种方式的成功率较高。非善意并购如果收购公司提出收购要求和条件后，目标公司不同意，收购公司只有在证券市场上强行收购，这种方式称为非善意收购。2.按照并购程序分类3.按照并购的支付方式分类购买资产现金或现款对价→大部分或全部资产购买股票现金或现款对价→股票[一级或二级市场上]；当目标企业为上市公司时，可要约收购或协议收购。现金交易式并购：以现金购买目标企业资产或股票以取得其产权。主要是针对股份制公司的并购，亦适用于并购方需对目标公司实行绝对控制的情况。并购企业股权←交换→目标企业股权或资产并购企业股东成为并购后企业新股东。分两种情况：股权交换股权：并购企业可全部或部分交换目标企业股权。全部：法人资格丧失部分：保留法人资格一般在上市公司之间进行，按双方确定的换股比例进行。股权交换资产向被并购企业发行新股交换其资产；被并购企业将其清产核资后净资产入股并购企业。股权交易式并购并购企业←承担←目标企业债务特点：a.交易不估价，以其债务产权比定价，目标企业法人主体消失；b.减少并购企业现金支出，但原资本结构可能受影响。承担债务式收购1获得规模经济优势（横向并购）2降低交易费用（纵向并购）3多元化经营战略（混合并购）二、企业并购动因及效应（一）企业并购的动因（二）企业并购的效应正效应：股东财富增加。零效应：股东财富不变。负效应：并购带来大规模裁员，对企业、社会、宏观经济产生不利影响。并购效应理论效率效应理论多元化优势效应理论战略调整理论价值低估理论管理主义自由现金流量假说正效应零效应负效应（三）企业并购的效应理论经营协同效应理论财务协同效应理论信息理论1.效率效应理论该理论认为由于两家公司的管理效率不同，具有管理优势的公司兼并管理优势差的公司，可以取得1+12的效果。管理优势是一种综合优势，其中也包含品牌等一系列的内涵。管理协同在并购中面临的最大风险在于管理融合，如果管理不能有效地融合，就会引起并购失败，使得1+12。并购正效应的理论解释当双方处于同一行业时可寻求发挥此效应。并购企业高管理水平提高目标企业低管理水平相互促进结果单个企业效率提升社会剩余收益增加+该作用发挥的两个前提：收购企业管理资源剩余，且该剩余可在规模效应中释放；目标企业的低效管理可由外部介入得到改善。并购正效应的理论解释案例2-1：海尔的“休克鱼”海尔公司在发展的道路上，并购整合是其重要特征。海尔的总裁张瑞敏提出了吃“休克鱼”的思路。他认为国际上兼并分成三个阶段：当企业资本存量占主导地位、技术含量并不占先的时候，是大鱼吃小鱼，大企业兼并小企业；当技术含量的地位已经超过资本的作用时候，是快鱼吃慢鱼，像微软起家并不早，但它始终保持技术领先，所以能很快的超过一些老牌电脑公司；到90年代是一种强强联合，所谓鲨鱼吃鲨鱼，美国波音和麦道之间兼并就是这种情况。在中国，国外成功的例子只能作为参考，大鱼不可能吃小鱼，也不可能吃慢鱼，更不能吃掉鲨鱼。在现行经济体制下活鱼是不会让你吃的，吃死鱼你会闹肚子，因此只有吃休克鱼。所谓休克鱼是指硬件条件很好，管理不行的企业。由于经营不善落到市场的后面。一旦有一套行之有效的管理制度，把握住市场很快就能重新站起来。恰恰海尔擅长的就是管理，这就找到了结合点。2.经营协同效应该理论认为，企业经营存在规模经济和范围经济，规模经济是指通过扩大生产规模而使单位产品的成本下降，从而获得收益：范围经济是指企业通过多种产品经营而使单位产品的成本降低，从而获得收益。规模经济和范围经济都可以产生经营协同效应。并购正效应的理论解释前提：该产业存在规模经济，且并购前未达到。一般这种经济效益的提升在并购后企业表现在三个方面：资产整合，经营调整→降低成本，节约费用，扩大市场份额，提高收入；实力增强，筹资更易，抗风险能力增强；集中经费用于研发、设计和生产工艺改进等，扩大规模，产品升级。企业1经营效益企业2经营效益并购企业的经营效益+＜并购正效应的理论解释+案例2-2：阿迪达斯收购锐步与耐克争霸阿迪达斯（adidas）是德国运动用品制造商，阿迪达斯AG的成员公司。以其创办人阿道夫·达斯勒（AdolfAdiDassler）命名，在1920年于接近纽伦堡的黑措根奥拉赫开始生产鞋类产品。1949年8月18日以adidasAG名字登记。除了运动鞋以外，阿迪达斯公司还销售其他产品，例如：背包、T恤、手表、眼镜等其他与体育和服饰有关的商品。阿迪达斯是欧洲最大的运动服饰生产商并且也是全球第二大公司，仅次于其老对手——美国的耐克公司。阿迪达斯五年的财政状况Year20052006200720082009销售额10.08410.26612.47814.63616.084使用息税折旧前盈利5326277258181098净利润483499520560600净债务14989465945512231单位：百万欧元锐步于1895年创建于英国的博尔顿，是一家主营运动运动鞋、服饰、配件等商品的企业。Reebok，这个单词的本义，是指南部非洲一种羚羊，它体态轻盈，擅长奔跑。Reebok公司希望消费者在穿上Reebok运动鞋后，能像Reebok羚羊一样，在广阔的天地间，纵横驰奔，充分享受运动的乐趣。该企业品牌在世界品牌实验室（WorldBrandLab）编制的2007年度《世界品牌500强》排行榜中名列第四百九十二。锐步在全球14个国家建有运动鞋制造工厂，但是大部分工厂建设在亚洲（以中国为主，印度尼西亚、越南以及泰国）。在服饰方面，锐步在全球45个国家中建有工厂，并且由各地区自行负责原料的购买以及产品的生产。在全美销售的锐步服装中，有52%产自亚洲，其他则来源于加勒比沿岸，北美，非洲和中东的众多国家。销售到欧洲的服装则主要产于亚洲和欧洲。锐步在全球尤其是美国占有相当数量的市场份额，并且它与美国众多职业联盟，如NBA，NFL，北美冰球职业联盟等签署了长期合同，这些都为阿迪达斯施行其全球化战略以及两者的并购做好了铺垫。并购动因并购动因一：经营协同效应阿迪达斯扎根于欧洲足球和田径,而锐步则在橄榄球球衣、护具和其他运动服饰方面见长。一名公司主管说,双方的联合意味着新公司能在全球任何有体育馆的地方抢滩市场,深入更多体育竞赛。这项并购案能让业务遍及世界上所有主要体育项目。锐步在美国国家橄榄球联盟(NFL)和美国国家篮球协会(NBA)赛事具有非凡影响力,而阿迪达斯的传统领域则是世界杯足球赛、奥运会及欧洲冠军杯足球赛。美国道格拉斯·埃利曼地产公司的费丝·霍普·孔索洛说:“阿迪达斯-锐步会推出更有力的流行品牌,它将获得更广泛的支持和更多明星代言广告,抗衡耐克。”并购动因二：挑战耐克并购案会给阿迪达斯带来巨大的成本效益和庞大的美国市场份额,并能从两个品牌的相互影响中获得利益。并购动因三：给投资者以强大动力投资者们对并购案欢呼雀跃。纽约证券交易所上的锐步股价上涨了29个百分点,每股价格56.74美元。在法兰克福,阿迪达斯股价也上涨7%,达到每股158.20欧元(192.96美元)。德国商业银行分析师加文·芬利森说,合并后的公司在零售市场上竞争力会更强。3.多元化优势效应理论该理论根据是马可维茨的资产组合理论，根据资产组合理论，通过多元化持有资产可以防范资产的个体风险，降低因个体差异而形成的非系统性风险。多样化经营的形成原因是多样的：名牌商标效应；出于产品上的相互信赖；出于分散固定资产成本的需要；出于减少经营风险，长久占领市场的需要。并购正效应的理论解释案例2-3：多元化的百事可乐百事可乐公司始建于1902年，到了20世纪40年代末，百事发展成为成功的专业软饮料企业。1963年至1986年，唐纳德·肯道尔任百事的首席执行官，自此百事的战略导向发生了巨大变化：百事在软饮料业一直居可口可乐之下，肯道尔要求公司对可口可乐从被动防守转向积极进攻，从此可乐之战连绵不断，百事饮料的市场地位也大幅度提高；另一方面，肯道尔深信“快餐、薯条与碳酸饮料密不可分，往往是顾客同时购买和消费的对象！”，兼并快餐业与餐馆一定程度上可以增加自己的饮料业务销售点，这种协同效应至今仍是百事关注的战略要点。1965年，百事可乐公司与世界休闲食品最大的制造与销售商菲多利（Frito-lay）公司合并，组成了百事公司（PepsiCo.,Inc.），将休闲食品纳入公司核心业务，从此开始了多元化