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第三章企业并购的理论分析•一、企业并购的含义与动因•（一）含义•1．兼并：(merger)合并之义。通过产权交易而获得其他企业的产权，被兼并企业的法人资格消失。•2．收购：(acquisition)对另一企业的资产或股份的购买行为。其目的只是获得另一企业的股权或控制权，被收购企业仍作为独立法人存在。•3．并购：M&A:是上述两者的合用，泛指产权交易•（二）动因•在市场经济环境下，企业作为独立的经济主体，追求企业价值最大化是其一切经济行为的出发点。企业之所以进行并购，从根本意义上讲也就是为了实现最大的利益。但是，其具体的手段和直接目的又是多种多样的。一般来说，企业进行并购主要出于一些考虑：•1．谋求管理协同效应•2．谋求经营协同效应•由于经济的互补性及规模经济，两个或两个以上的企业合并后可提高其生产经营活动的效率，这就是所谓的经营协同效应。获取经营协同效应的一个重要前提是产业中的确存在规模经济效应。规模经济效益具体表现在两个层次上：•（1）生产规模经济•（2）企业规模经济。通过并购可以将多个工厂置于同一企业领导之下，使外部交易内部化，并带来一定的规模经济效益。主要表现为：节省管理费用、节约营销费用、集中研究费用、增强企业风险抵御能力等。•3．谋求财务协同效应•（1）财务能力提高•（2）合理避税•（3）预期效应。•3．获得特殊资产•企图获取某项特殊资产往往也是并购的重要动因。•在这里“特殊资产”通常是非常稀缺的资产，而且通过市场交易又往往难以得到。特殊资产可能是一些对企业发展至关重要的专门资产。•4．降低代理成本•5．市场份额效应•6．管理层利益驱动•7．获取买卖利益••二、企业并购的多元化战略考虑•（一）多元化的好处•风险分散（鸡蛋理论）；培育新利润增长点。•（二）多元化的弊端•（1）进入不熟悉的行业会增加风险，如巨人集团进入房地产业的失败、美国电话电报公司进入旅店业的失败等。（2）分散主业的经营。•（三）多元化的途径•（1）内部延伸：利用自己的原有基础，逐步向其他行业发展；•（2）外部收购：收购新行业的公司。这种方式，可以降低风险，设备和人员都可以直接利用。如瑞典的沃尔汽车公司收购美国汉密尔顿石油公司•三、并购的时机•进行兼并，主要有两个条件：（1）资金积累；•（2）需要向其他行业和领域扩展。把这两个因素综合在一起，通常兼并的最佳时机是在产品的衰退期。因为在衰退期，需要向新的行业发展，如目前的彩电行业，另外这时企业往往有比较充足的现金储备。当然，如果有其他的资金来源，比如发行股票成功，应另论。金额时间横轴销售线现金流利润线引入期成长期成熟期衰退期•引入期：销售增长慢，现金流为负数，无利润；•成长期：销售增加，开始有利润，因为要进行投资如广告、销售费等，现金流一般为负数；•成熟期：销售基本稳定增加，投资减少，回收增加，现金流为正数；•衰退期：销售减少，利润减少，现金流入减少，但已经积累了相当的现金。•三、企业并购的种类•（一）按照并购的目的分类•1．财务型并购•目的：为了获取买卖差价而收购企业。即倒卖企业。通常的程序是：收购处理分拆出售整合经营出售单项资产出售整体•2．战略型并购•目的：为了长期经营目标企业而进行收购。这种收购尤其看中的是目标公司的产品和技术。•（二）按双方所属行业分类•1．横向兼并：同行业之间的兼并。•目的：变竞争对手为同盟者，减少竞争，扩大市场份额。如：彩电行业：康佳—牡康（北京）→陕康→安康；制药行业：云南白药→另两家白药厂合并等。•优点：实现行业生产经营的规模化，提高行业集中度；降低成本，提高抗风险能力；迅速形成生产能力；对行业比较熟悉，收购风险小。•缺点：行业集中，行业风险不能分散；容易形成垄断，很多国家有限制。•2．纵向合并：产业链条上不同生产阶段上的企业之间的兼并。•目的：实现纵向一体化，增加产业深度。如，深圳振兴房地产公司收购特皓和建业两家建筑公司等，创维电视机公司收购四川宏光（彩管生产企业）。•优点：有利于协作生产，加速生产流程，缩短生产周期。•缺点：仍然属于同一行业，不能分散行业风险。•3．混合兼并：完全不同行业之间的兼并。•目的：实现多元化经营，进入新行业。如食品企业收购制药企业，房地产收购制造企业等。形成新的利润增长点。•优点：降低进入新行业的成本和经营风险。•缺点：增加经营难度，可能出现规模不经济。•（三）按出资方式分类•1．收购式兼并：直接用现金购买目标公司的资产或股票，以实现兼并之目的。具体实行时，有两种情况：一是用现金购买目标公司的资产（通常是生产性资产），目标公司将变现的现金分给原投资者，目标公司的法人地位被注销。这种方式，是一次性的买断。二是用现金买入目标公司的大部分股票或全部股票。•2．以股票换资产式的兼并：收购公司用自己的股票换取目标公司全部或大部分资产，以实现兼并。这种方式下，目标公司通常会解散，目标公司的原股东成为收购方的股东。这种方式的操作难度很大•3．换股式兼并：用股票买股票。收购方用自己的股票换入目标公司的股票，并取得控制权。这种方式的关键点，是一个比例问题，即收购企业用自己的一小部分股票而换入目标公司全部或大部分股票。这种方式下，收购方不需要支付大量的现金。不会因收购而导致企业财务状况恶化。而且收购方可以通常增资扩股来完成•（四）按并购范围分类•1．整体收购：收购方用自己的资产或债务（如发行债券）的形式而取得目标公司的全部产权。完成收购后，一般情况下，目标公司的原法人地位不再存在。需要注意的是，这实质上是一种直接性的收购。用债务形式时，只是延缓了支付时间，最终还是要向目标公司的原投资者兑付现金。在具体运用时，有两种方式：一承担债务式兼并；二非承担债务式兼并•2．部分收购：只取得目标公司控制权的一种并购行为。具体收购数量因情况而异。绝对比例为大于50%，而实际上往往在25%左右即可达到控制目的。•（五）我国《公司法》中的分类•1．吸收合并：A→B或者A←B（A或B消失）•2．新设合并：A+B→C（A、B消失，C出现）•3．控股：A或B，单独存在•四、企业并购的程序•（一）收购非上市公司时的程序•1．寻找目标公司•（1）目标公司的特征：•经营亏损的公司：收买价格低，可以抵减收购方的税收。•与自己有协同作用的公司：横向上属于同一行业；纵向上属于同一产业链。•市盈率较低的公司：公司价值被低估，收购价格低，效果好。•有盈利潜力的公司：景气行业中的不景气公司；经济界人士看好的公司；管理层意见不一、管理混乱的公司。•（2）寻找目标公司的途径：•利用自己的力量：通过企业的企划部门完成。•利用外部的力量：专业的中介组织。如投资银行、证券公司、资产评估公司等。•2．提交兼并报告•兼并行为的双方要提交报告。其中，涉及国有资产部分的要提交国资部门审批，集体企业需要职工代表大会审批。同时，向被兼并企业的债权、债务、合同关系人等发布兼并预告。•3．资产评估•由会计事务所或资产评估机构进行。•4．确定兼并价格•在协商价格时，要考虑如下因素：固定资产、流动资产的价值；土地使用价值；无形资产的价值；改造后预期的价值；被转让的债权、债务；非生产人员的安置费等。•5．签订协议书•审批与公证：工商、税务、土地部门的审批；对协议书进行法律公证。•6．产权交接与资产移交•进行资产移交和产权登记，会计部门进行帐务调整（合并与清算会计）。•（二）收购上市公司的程序•根据有关规定，目前我国上市公司的并购，一般经过如下步骤：•1．公布收购意图：•直接或间接持有5%；•三个工作日内；•向该公司、证券交易所和证监会提交书面报告。•2．发出收购要约•直接或间接持有30%；•向所有的股票持有人发出收购要约；•要约书在30日有效；•要约书要具体、详细。•3﹒收购结束。