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第五章企业资产重组与上市第一节资产重组的一般问题一、资产重组的基本内涵（一）资产重组的概念原则资产重组就是对运行效果不理想的资产组合进行重新配置，对现有不合理的资产配置结构进行调整的过程。这里所谓“资产配置结构”通常涉及到资产在产业、行业、企业间的分布状况或在企业内部的构成情况，它是历年投资积累而成的结果，具有“存量”的性质，从这一角度看，资产重组也可以一般地视为资产存量结构的调整。（二）资产重组与产权重组的区别产权重组是一个与资产重组既相区别又相联系的概念。一般情况下，产权重组是资产重组的内核或动因，资产重组是产权重组的外化形态，是一种实现结果。1、重组的对象不同资产重组的对象是“企业拥有或者控制的能以货币计量的经济资源——资产”，而产权重组的对象是“财产所有权和与此有关的财产权”。2、重组的目标不同从社会来看，推动资产重组是为了提高全社会资源配置效率。而从企业来看，进行资产重组的直接目标是提高总资产的收益率。与此不同的是，产权主体通过转让、受让产权参与产权重组，直接目标是提高其企业的资本金的安全性与增值率。3、重组的不完全对应性一般情形下，资产重组常常伴生着产权重组，但有时也不完全伴随着产权重组。例如，企业通过调整资产结构、转换生产经营方向，实现资产存量在产业间的转移，这是一种典型的资产重组，都可以在不改变企业生产权结构的情况下发生。而某些产权重组也可能并不改变企业内资产的实体结构。（三）资产重组与资本运营二者相关之处：根本目的都是实现最大限度的资本增值。二者不同之处表现在：1、资本运营在资本积聚方面既包含资本集中，也包括资本积累，而资产重组仅仅涉及资本集中。2、在资本筹措方面，资产重组以优化资本结构为主，而主要不是靠资本量的简单集中。3、在资金筹措的方式上，资产重组虽然会采取自有资金、银行贷款、吸引外资等方式，但其重点是发行股票和债券、企业兼并、联合、收购、租赁等方式。（四）资产重组的意义从社会层次看：1、可以优化产业、行业、地区和企业规模结构，提高经济运行质量和资源配置效率；2、可以预防与缓和宏观经济的周期性震荡；3、可以改善资产的总体素质，提升一国经济在国际上的经济竞争力等。从企业层次上看：1、可以使企业在资产总量不变的情况下获取来自资产结构改进的效益；2、可以使企业迅速扩张资本规模，取得规模经济效益，节约生产成本；3、可以使企业生产要素交易内部化，从而节约交易成本；4、可以使企业提高其产品在本地区、本国乃至国际市场上的占有率，提高市场竞争能力，降低市场风险等。（五）实施资产重组的基本原则1、规范国家与企业的关系明晰重组的企业产权，要求依法清理原有的投资关系，将公司的股权在性质和数量下作具有法律效力的界定。对国家股应明确持股单位，持股单位依照公司法不得行使任何政府行政管理职能，同时禁止国家公务员在资产重组公司中兼职，使企业与政府关系规范化，保障公司的法人财产权。2、合理经营资产，健全生产经营体系资产重组常常需将公司中原有的非经营性资产以及与主业无关的经营性资产剥离出来，使经营资产重新组合，集中原来企业中最有竞争力的主要业务。3、合理划分资产债务依法确定资产重组企业的经济关系，合理确定资产与债务的比例。债务的划分与转让，要符合法律程序，保障债权人的权益。4、合法原则企业资产重组工作要符合《公司法》等法律法规以及政府有关部门对资产重组工作的规定，有外资参与重组的还要符合国际惯例。二、资产重组的类型（一）财务重整财务重整是优化资本结构的诸方法中耗时短、见效快的途径之一。财务重整分为两种具体方式，即准改组和债务重整。1、准改组准改组是指一家企业不经过像创立新企业那样办理种种法律手续、支付种种费用，而为其各项资产和企业资本金确立新的计价基础所适用的一种程序。它具有以下特点：一是需重估(通常是降低)资产价值；二是重计资本金，使末分配利润在改组后的余额为零；三是不改变企业实体；四是应在财务报表中充分揭示改组的情况和影响。典型的准改组包括投入资本弥补亏损、将过高虚计的资产账面价值调整为较低的公允市价，这样一方面消除了累计亏损，另一方面可以降低以后的生产经营成本，提高企业的获利能力，从而使企业有一个新的开端。优点：手续简便，企业只要向工商行政管理部门、国有资产管理部门办理减资手续即可。缺点：不适用于资不抵债的企业。理由：准改组没有改变债务总额及其构成，对资不抵债的企业实施准改组将导致企业资本金变为负数。现实意义：对于我国那些资产规模较大而其中又包含巨额挂账的损失和虚计的资产，同时又连续多年亏损又不属于财政补亏的企业，实施准改组对于企业卸下历史包袱，轻装上阵，以及改善这些企业会计信息的质量无疑具有现实意义。可以说，准改组是解决我国国有企业潜亏、挂账问题的有效措施。2、债务重整债务重整是指债务人发生财务困难时，经与债权人协商达成协议，债权人同意给予债务人在正常情况下所不愿给予的让步，以协助债务人缓解危机，避免因采取立即求偿措施而蒙受更大的损失。债务重整一般包括以下内容：一是对企业债务的性质和数量作某些修改，其中包括按某一比例同时降低债务数额、将短期债务转换为长期债务或长期债务转换为企业股权等；二是必须找出企业经营管理方面造成困境的原因并制订相应的改善措施；三是必须解决企业目前按一定比例偿债和经营所需的流动资金需要。与准改组相比，债务重组的优点是能够从根本上改善企业的资本结构，减轻企业的债务负担。但其实施必需征得债权人的同意，而债权人之所以愿意在债权上蒙受损失而不希望企业破产清算，其根本原因是该企业持续经营的价值超过其被破产清算的价值，即对企业未来的盈利前景看好。对于那些由于资不抵债、或债务负担沉重而濒临破产的企业，若是其产品的市场需求具有良好的前景，则实施债务重整能更有效地促其复苏。在我国，债务展期的应用较为普遍，而债务减免和债务转换为股权的实践较少，这恰恰是改善企业财务状况的关键所在。在债务重整中，应注意几个问题：1、债务重整既可作为破产程序的一部分，在企业和解整顿中加以实施，也可置于破产程序之外，在破产申请之前实施。2、和解整顿中的债务重整，可按破产法的要求，由破产企业的主管部门提出申请并主持实施。3、破产程序之外的债务重整，可由企业或其主管部门提出申请，由行业协会或经贸委主持召开债权人会议进行议决。4、债务人重整计划中应明确重整期限，重整期末如债务人未能实现计划中提出的偿债及盈利目标，则重整失败，债权人仍按原债务性质和数量享受债权。5、债务重整过程涉及许多技术问题，如重整计划的提出、议决，计划实施过程中债权人的监督与控制，债权转换股权的过程中份额的确定等，均需按有关法规加以确定。（二）出资控股两个企业中，一方由于种种原因导致资产运营不佳，另一方则经营业绩良好且前景十分有利但生产能力不足。此时经营业绩好的一方可以出资对经营不佳的一方进行收购，达到控股的目的，以控制该企业的生产经营。该模式具体又可采取以下多种方式进行。1、协议转让双方通过协商，进行股权的转让。优点：1、协议转让实际上寻找到一条进入资本市场的有效通道，实现了国有股的部分流通，对国有资产存量盘活，有效运作具有重要意义。2、收购方可用较少资金，扩大生产规模，提高市场占有率，3、对于那些不具上市资格的收购方还具有“买壳上市”的好处；4、出让方也可由此获得一笔资金用于资本运营。这种方式的问题在于，在转让国有股的过程中，转让价格的确定比较困难，尤其是如果收购方是外资则更须谨慎，以防国有资产流失。典型案例恒通集团是位于珠海经济特区的以国有法人股为主体的股份有限公司，资金实力雄厚。在资本急剧膨胀的情况下，恒通集团进军上海，实施开发高科技项目等战略目标。而棱光实业公司是上海建材集团下属的以生产半导体用硅产品的上市公司。双方经过要约、协商并报投资主体批准后，恒通以每股4．3元的价格受让了棱光国有股1200万股，取得了控股权。上海建材集团获得5000多万元资金并运用这笔资金进行资本经营，取得了巨大效益。2、直接收购控股这种方式是收购方通过证券市场收购，以实现控股。这种收购方式的好处在于，收购方若能成功实现控股收购，就能以较少资金实现企业经营扩张战略，而且，在收购过程中，企业的无形资产会升值。这种方式也存在较大的风险：收购过程中对资金需求量很大，若收购方实力不够强大可能导致收购失败，而且反收购的风险和损失可能较大。典型案例深圳宝安是一家资金实力相当雄厚的集团公司，而延中实业的流通股盘子较小。深圳宝安为了调整经营和投资方向，进一步提高其在上海的地位和实力，自1993年9月发起对上海延中实业的收购战，并明确想做延中实业的第一大股东，延中公司管理层背水一战，实行反收购，延中股价在这场战争中扶摇直上。至1993年10月6日，宝安公司拥有延中股票占总股本的18％，12月11日，延中公司增补宝安集团董事局秘书和其上海公司总经理为延中董事会董事；1994年3月16日，延中公司董事会推选宝安上海公司总经理出任董事长。3、间接控股间接控股就是通过持有其他公司的股票而间接持有目标公司的股票，并实现对目标公司的控股权。这种方式的好处是：回避了上市公司收购法规有关信息披露的制度障碍。其缺点在于，间接收购控股是一项策略性很强的工作，对收购方的技术要求极高，资金需求量大，风险也极高。典型案例圣戈班是法国一家大型集团，有股市收购的经验，有意通过控股福建耀华而进军中国建材市场。其具体方法是全面收购持有“福建耀华”股票的“香港三益发展有限公司”和“鸿桥海外有限公司”，并据此间接持有“福建耀华”42．16％的股权。股权结构的变化直接导致“福招”董事局的改组，“福招”原有的5位董事辞职，法国圣戈班集团派出6位董事作为“香港三益发展有限公司”和“鸿桥海外有限公司”的代表及独立董事进入公司董事会，实际上形成以6：6比例与中方平分秋色的格局。4、股权置换一方以企业资产或部分股权换取另一方的股权，从而达到资产重新组合以及控股的目的。这种方式的好处在于双方不需投入资金，双方分别收缩或扩张，实现自己的经营战略，而且可利用对方的人、财、物，避免各种变更手续，投资风险都小。这种方式适用那些急需扩大规模而资金并不宽裕的企业的资产重组。（三）托管经营托管是指企业资产所有者根据一定的法律法规，将企业全部或部分资产的经营权、处置权等以契约的形式，在一定条件下和一定期限内，委托给具有较强管理能力并能承担经营风险的法人或自然人去运作，以实现企业资源的再分配及委托资产的保值增值。托管类似于信托：信托关系是受托人以财产所有人的身份占有、使用和处分信托财产并独立地以自己的名义与第三人发生法律关系，这一点与托管相同。托管与信托不同之处：1、托管方经营不善导致托管资产减损，托管方应以其资产补偿，而信托一般不全额补偿或不补偿；2、托管的对象是生产要素的集合体——企业，而信托的对象一般只限于货币、有价证券、土地、房产等单一要素。托管也不同于以往的承包：承包制不能实现所有权与经营权的彻底分离，政企没有分开，而托管则实现了所有权与经营权的分离；承包者只负盈不负亏，企业承包风险不对称，而托管中，受托方必须缴纳风险抵押金，抵押金的价值一般与委托资产对等，因而受托方承担与其获得资产相对称的风险。托管的优点：1、实现了所有权与经营权的分离。委托方把企业全部或部分资产的经营权、收益权、处置权交给受托方自主经营。托管的目的在于改善企业的经营管理。2、托管具有良好的风险约束机制，能使托管方切实负起资产保值增值的责任。3、托管期间一般不产生职工安置问题，能避免破产、兼并中出现的若干敏感问题，容易为各方接受，因此托管能在一定程度上实现存量资产的再配置。托管的局限性：1、受托方难以把托管资产和自己的资产进行一体化运作。2、托管的操作比较复杂。因为托管的对象是企业，企业的运行需不断注入资金等生产要素，究竟这些新注入的要素是以权益形式还是以债权形式来体现？托