第四章_企业并购运作_2

第四章企业并购运作企业并购筹资企业杠杆并购管理层收购并购防御战略并购整合吉林师范大学经济学院22019/8/23第一节企业并购筹资并购筹资的内容：预测并购资金需要量确定并购支付方式选择适当的筹资渠道吉林师范大学经济学院32019/8/23一、并购资金需要量预测并购资金需要量时主要考虑四项因素：1.并购支付的对价2.承担目标企业表外负债和或有负债的支出3.并购交易费用4.整合与运营成本第一节企业并购筹资吉林师范大学经济学院42019/8/23第一节企业并购筹资1.并购支付的对价•并购支付对价是指并购方企业为完成收购目标企业所付出的代价，即支付的现金或现金等价物的金额或者并购日并购方企业为取得其他企业净资产的控制权而放弃的其他有关资产项目或有价证券的公允价值。)1(AEMAC其中，MAC——并购支付的对价EA——目标企业权益价值ρ——控股比率γ——支付溢价率吉林师范大学经济学院52019/8/23第一节企业并购筹资2.承担目标企业表外负债和或有负债的支出•表外负债——目标企业的资产负债表上没有体现但实际上需要承担的义务，包括职工的退休费、离职费、安置费等。•或有负债——是指过去的交易或事项形成的潜在义务，其存在需要未来不确定事项的发生或不发生予以证实。吉林师范大学经济学院62019/8/23第一节企业并购筹资3.并购交易费用•并购直接费用——为并购融资注册和发行权益证券的费用、支付给会计师、律师的咨询费用、以及其他各项评估费用。一般为支付对价的1‰-5‰。•并购管理费用——包括并购管理部门的费用，以及不能直接计入并购事项的费用。吉林师范大学经济学院72019/8/23第一节企业并购筹资4.整合与运营成本•整合改制成本•注入资金成本吉林师范大学经济学院82019/8/23第一节企业并购筹资二、并购支付方式现金支付股票支付混合证券支付吉林师范大学经济学院92019/8/23第一节企业并购筹资1.现金支付•现金支付是由主并企业向目标企业支付一定数量的现金，从而取得目标企业的所有权，一旦目标企业的股东收到了对其所拥有的股权的现金支付，就失去了任何选举权或所有权。•现金收购因其速度快的特点而多被用于敌意收购。在已有的并购案例中，现金收购占主导地位。吉林师范大学经济学院102019/8/23第一节企业并购筹资优点：•对目标企业股东而言，现金支付可以使其即时得到确定的收益。•对主并企业而言，现金支付对现有的股权结构不会受到影响，并且使其迅速完成并购。缺点：•对目标企业股东而言，现金支使其即时形成纳税义务。•对主并企业而言，现金支付使其形成沉重的现金负担。吉林师范大学经济学院112019/8/23第一节企业并购筹资在采用现金支付方式时，需要考虑以下几项影响因素：主并企业的短期流动性——即时付现能力主并企业中、长期的流动性——现金回收率、回收年限货币的流动性——直接支付、自由兑换目标企业所在地管辖股票的销售收益的所得税法目标企业股份的平均股本成本，因为只有超出的部分才应支付资本收益税。吉林师范大学经济学院122019/8/23第一节企业并购筹资【例】中石油并购PK公司并购模式：2005年初，哈萨克斯坦政府削减了PK公司的开采规模。4月，PK合作方之一的俄罗斯卢克石油公司将其告上哈萨克斯坦法院。10月18日，PK公司召开股东大会，就并购进行投票表决。10月26日，加拿大法院批准中石油100%并购PK公司，以每股55美元现金要约购买其所有上市股份，报价总价值约41.8亿美元。吉林师范大学经济学院132019/8/23第一节企业并购筹资2.股票支付•股票支付是指主并企业通过增加发行本企业的股票，以新发行的股票替换目标企业的股票，从而达到并购目的的一种支付方式。•股票支付常见于善意并购，当并购双方的规模、实力相当时，可能性较大。吉林师范大学经济学院142019/8/23第一节企业并购筹资优点：•对目标企业股东而言，并购后不失去所有权并获得延期纳税的好处。•对主并企业而言，不会影响其现金状况。缺点：•对目标企业股东而言，未来收益不确定。•对主并企业而言，股本结构发生变化，所有权被稀释，同时，所需手续较多，耗时耗力。吉林师范大学经济学院152019/8/23第一节企业并购筹资在决定是否采用股票支付方式时，一般要考虑以下因素：主并企业的股权结构每股收益率的变化每股净资产的变动财务杠杆比率当前股价水平当前股息收益率吉林师范大学经济学院162019/8/23第一节企业并购筹资3.混合证券支付混合证券支付是指主并企业的支付方式为现金、股票、认股权证、可转换债券等多种形式的组合。认股权证是一种由上市公司发出的证明文件，赋予它的持有人一种权利，即持有人有权在指定的时间内，用指定的价格认购由该公司发行的一定数量（按换股比率）的新股。可转换债券向其持有者提供一种选择权，在某一给定时间内可以某一特定价格将债券换为股票。吉林师范大学经济学院172019/8/23第一节企业并购筹资优点：•对目标企业股东而言–获得认股权证后，可以行使优先低价认购公司新股的权利，也可以在市场上将认股权出售；–可转换债券具有债券的安全性和作为股票可使本金增值的有利性相结合的双重性质，在股票价格较低时，可以将它的转换期延迟到预期股票价格上升的时期。吉林师范大学经济学院182019/8/23第一节企业并购筹资•对主并企业而言–发行认股权证可以延期支付股利，从而为公司提供额外的股本基础。–发行可转换债券，企业能够以比普通债券更低的利率和较宽松的契约条件出售债券；提供了一种能比现行价格更高的价格出售股票的方式；当企业正在开发一种新产品或新业务的时候，可转换债券也是特别有用的。吉林师范大学经济学院192019/8/23第一节企业并购筹资缺点：•对目标企业股东而言，未来收益不确定。•对主并企业而言，可能导致所有权被稀释吉林师范大学经济学院202019/8/23第一节企业并购筹资【例】国美并购永乐并购模式：国美闪电般并购永乐，双方2006年2月接触，7月完成并购。11月16日，中国永乐股票停牌，2007年1月底前完全退市。永乐股东以一股永乐股份兑换0.327股国美股份和0.136港元现金，交易金额达52.68亿港元。吉林师范大学经济学院212019/8/23第一节企业并购筹资三、并购筹资方式1.现金支付时的筹资方式2.股票和混合证券支付的筹资渠道吉林师范大学经济学院222019/8/23第一节企业并购筹资1.现金支付时的筹资方式•（1）增资扩股•（2）金融机构贷款•（3）发行企业债券•（4）发行认股权证吉林师范大学经济学院232019/8/23第一节企业并购筹资2.股票和混合证券支付的筹资渠道•（1）发行普通股–由主并企业出资收购目标企业的全部股权或部分股权，目标企业取得资金后认购主并企业的增资股，双方不需要另筹资金即可完成并购交易–主并企业收购目标企业的全部资产或部分资产，目标企业认购主并企业的增资股，达到股权换置目的。•（2）发行优先股•（3）发行债券吉林师范大学经济学院242019/8/23第二节企业杠杆并购一、杠杆并购的概念与特点（一）概念：•杠杆并购（LeveragedBuyout）是指并购方以目标公司的资产作为抵押，向银行或投资者融资借款来对目标公司进行收购，收购成功后再以目标公司的收益或是出售其资产来偿本付息。••杠杆并购的实质是以现金支付并购对价的一种特殊的融资方式。吉林师范大学经济学院252019/8/23第二节企业杠杆并购（二）杠杆并购基本做法由收购公司先以少量资本专门成立一家绝对控股的“空壳公司”，再由这家“空壳公司”以其资本和准备收购的目标公司的资产或未来收益作为抵押，向金融机构贷款或发行债券筹融资金，通过举债完成企业重组。吉林师范大学经济学院262019/8/23第二节企业杠杆并购（三）特点：•1.收购公司用以收购的自有资金远少于收购总资金。•2.收购公司的绝大部分资金系举债而来。•3.收购公司用以偿付贷款的款项来自目标公司的资产或现金流量•4.收购公司除投入非常有限的资金外，不承担进一步投资的义务•5.杠杆并购的过程中通常存在一个由交易双方之外第三方担任的经纪人。吉林师范大学经济学院272019/8/23第二节企业杠杆并购二、杠杆并购的融资方式1.融资方式：银行信贷额度、抵押贷款、长期贷款、商业票据、高级债券、次级债券、可转换债券、认股权证、优先股、普通股2.参与融资的机构：商业银行、投资银行、保险公司、投资基金及其他非银行金融机构吉林师范大学经济学院282019/8/23第二节企业杠杆并购三、杠杆并购成功的条件选择正确的目标企业：•1.具有稳定连续的现金流量。•2.拥有人员稳定、责任感强的管理者。•3.被并购前的资产负债率较低。•4.拥有易于出售的非核心资产。一般而言，以技术为基础的知识、智力密集型企业，进行杠杆并购比较难。吉林师范大学经济学院292019/8/23中国首例杠杆收购：PAG收购好孩子集团2006年1月底，私募投资基金太平洋联合(PacificAllianceGroup，简称PAG)以1.225亿美元的(公司)总价值购得原来由香港第一上海、日本软银集团(SB)和美国国际集团（AIG）持有的67.6%好孩子集团股份。吉林师范大学经济学院302019/8/23中国首例杠杆收购：PAG收购好孩子集团至此，PAG集团成为好孩子集团的绝对控股股东，而包括好孩子集团总裁宋郑还等管理层持32.4%股份为第二大股东。据介绍，这是中国第一例外资金融机构借助外资银行贷款完成的“杠杆收购”案例。吉林师范大学经济学院312019/8/23中国首例杠杆收购：PAG收购好孩子集团PAG是一家在香港注册、专门从事控股型收购的私募基金。据资料显示，PAG旗下管理着大约4亿美元基金，投资好孩子集团是其在中国的第五宗交易。在过去的12个月，PAG在中国累计投资约2亿美元，其中包括收购好孩子集团。吉林师范大学经济学院322019/8/23中国首例杠杆收购：PAG收购好孩子集团2005年10月PAG接触好孩子，12月13日就签署了股权转让协议。根据协议，第一上海投资有限公司(简称第一上海)会同其他几家机构投资人将其在好孩子集团中持有的全部股权转让给由PAG控制的名为G-baby的持股公司。吉林师范大学经济学院332019/8/23中国首例杠杆收购：PAG收购好孩子集团PAG借助外资银行贷款完成了此次杠杆收购交易，交易所需部分资金来自台北富邦商业银行(TaipeiFubonCommercialBank)的贷款，贷款金额5500万美元。吉林师范大学经济学院342019/8/23中国首例杠杆收购：PAG收购好孩子集团易凯资本是好孩子的财务顾问，全程参与了这个历时一年多的交易。易凯资本的首席执行官王冉对于新投资者PAG的评价是：非常低调，反应速度很快。其它一些知名的基金，受到的监管比较多，在法律等方面的细节也考虑很多，决策比较犹豫。而PAG行动非常迅速，善于避开枝节，因此仅跟好孩子集团短暂谈判两个月，就达成协议。吉林师范大学经济学院352019/8/23中国首例杠杆收购：PAG收购好孩子集团以小搏大的收购手段30多年前，华尔街著名的投资公司KohlbergKravisRoberts(KKR)创造了名为“杠杆收购(LBO)”的交易模式。这种收购模式是指收购者用自己很少的本钱为基础，以目标企业的经营现金流或部分乃至全部业务的变现值为抵押，从其他金融机构筹集、借贷足够的资金进行收购活动。收购后公司的收入刚好支撑目标企业因收购而产生的高比例负债，这样就能够达到“以很少的资金赚取高额利润”的目的。根据业界惯例，收购者只需要有10%的自有资金即可完成收购。因此，杠杆收购造就了很多“小鱼吃大鱼”的收购案例。吉林师范大学经济学院362019/8/23中国首例杠杆收购：PAG收购好孩子集团杠杆收购模式的出现带来了金融工具、公司治理乃至文化理念的一场革命。但是，中国内地金