自由现金流量对中国上市公司并购影响的实证研究

山东大学硕士学位论文自由现金流量对中国上市公司并购影响的实证研究姓名：魏双来申请学位级别：硕士专业：会计学指导教师：罗新华20070318自由现金流量对中国上市公司并购影响的实证研究作者：魏双来学位授予单位：山东大学相似文献(10条)1.学位论文伍迎春债务约束视角下我国上市公司自由现金流量的代理成本研究2006自由现金流量假说认为，对于那些处于成长低谷期，但却拥有大量自由现金流量或仍有较大借款余力的企业管理者，最有可能实施一些低效率或破坏价值的收购活动，损害股东的利益，这实际上就是自由现金流量代理成本问题存在的表现。在这样的背景下，詹森(Jensen)提出从负债和收购来降低由此带来的代理成本，并提出“债务控制假设”。即可以利用外部偿债压力抑制管理层滥用现金的动机，控制这一代理问题。目前，我国企业普遍存在着代理成本较高的问题，尤其对于一些处于低成长行业，但却拥有大量闲置的现金资源的公司来说，管理层更倾向于将这些现金滥用于一些不利于股东利益的项目上。已有的实证研究也证实了我国上市公司的确存在自由现金流量代理问题，对我国现实背景进行分析后发现很有必要对这一问题进行深入研究。基于理论与现实的考虑，本文从负债的积极作用——债务控制的角度出发，结合实证考察我国上市公司是否采用了负债这一工具控制自由现金流量代理问题，以期降低由此带来的代理成本。并得出结论：我国低成长上市公司的负债与自由现金流量正相关；高成长公司的自由现金流量与负债未呈现出非正相关性；根据分析，发现在低成长公司中资产负债率递增时，企业的资产利润率不变或呈现递增趋势；同时，企业的规模未显著呈递减趋势。2.期刊论文苏敏自由现金流量与现代财务理论——评詹森《自由现金流量的代理成本、公司财务与收购》-经济与管理研究2006,(12)自由现金流量概念在现代财务理论以及实务中出现的频率越来越高,成为研究的热点;自由现金流假说提出后也引起了众多学者的关注、思考和研究,从而在财务思想史上占据了极为重要的地位.而这一概念和这一假说同出于理财学大师MichaelC.Jensen1986年发表于《美国经济评论》上的《自由现金流量的代理成本、公司财务与收购》这篇文章.笔者试图对该重要文献的详细内容进行回顾,并结合众多学者对该文献中重要思想的研究,对其作出整体的评述.3.学位论文吴修远基于自由现金流量假说的债务治理效应研究2008债务是现代企业中不可缺少的一种资本。财务学者们对它的研究也是在逐步深入。1976年，Jensen和Meckling将代理成本与债务经济结合起来，开创了研究债务治理功能的时代。有观点认为债务治理效应是指债务融资的存在及其比率变动对公司经营绩效以及公司价值的影响。关于这一命题的研究内容主要包括债务融资的存在能否改善公司治理，进而提升公司业绩；债务融资具有怎样的治理机制等。但从目前国内外关于债务治理效应的文献看，该项研究还处于初级并不断发展的阶段。目前的研究存在以下问题：(1)笼统的看待债务治理效应，只看债务能否提高公司业绩或价值；(2)涉及债务治理机制的研究凤毛麟角；(3)研究方法单一。一般都是建立多元线性回归方程进行实证分析。本文力求从以上问题出发来拓展债务治理效应的研究。本文基于自由现金流量假说并结合代理理论、资本结构理论、债务期限理论分析了债务治理效应的作用机制，并利用我国制造业上市公司数据和路径分析的实证方法来检验该作用机制。全文共分六大部分，安排如下：第一部分为绪论。主要介绍问题的提出、研究的目的和意义、文献综述、本文的内容及框架、本文的研究方法与数据来源、本文的主要贡献与不足。第二部分为相关理论基础。主要讨论了代理理论、资本结构理论—代理学说、债务期限结构理论、自由现金流量假说。第三部分为基于自由现金流量假说的债务治理效应的理论分析以及研究假设的提出。首先，论述了债务治理效应的概念以及其与自由现金流量假说存在的内在逻辑关系。关于概念，本文认为应对债务治理效应下一个相对具体的定义。本文的观点是：债务治理效应是指债务通过约束公司的过度投资和过度在职消费引起的浪费，从而提高公司的业绩或价值。基于本文的研究目的，还将债务治理效应细分为自由现金流量效应、代理成本效应和治理绩效效应。关于债务治理效应与自由现金流量的内在逻辑关系，本文认为自由现金流量假说的“负债控制”假设的提出使得自由现金流量假说和债务治理效应形成了完美的结合。其次，论述了基于自由现金流量假说的债务治理效应的作用机制。本文先整理了文献中债务治理效应的一般作用机制。这些一般机制包括了激励和约束机制、相机控制机制、信息传递机制。在对一般机制分析的基础上，本文提出了基于自由现金流量假说的债务治理效应作用机制。本文认为以往关于债务治理机制的研究过于笼统，大多是从理论分析，实证研究较少。这在一定程度上阻碍了该领域研究的发展。基于此，本文选择自由现金流量假说为主要理论基础，从而能够找到一个深入研究的方向。基于自由现金流量假说的债务治理效应机制描述如下：债务先约束自由现金流量，然后对自由现金流量代理成本产生约束作用，最后提高企业的业绩。因此，自由现金流量效应、代理成本效应和治理绩效效应可能是依次发生的。最后，本文根据前面的理论分析提出本文的研究假设。第四部分为实证研究。该部分在本文理论分析和研究假设的基础上，检验债务的治理效应及其作用机制。本章将债务分为总债务、短期债务和长期债务，以及短期借款和长期借款，并分别检验它们各自的治理效应，并将解释自由现金流量代理成本的为过度投资和过度在职消费引起的浪费。研究的主要结论有：(1)各种负债对自由现金流量、过度在职消费和公司业绩都具有显著的影响，而在使用总负债水平指标时，负债对过度投资的影响不显著。但这种作用不是积极的作用。短期借款和长期借款没有发挥作用。(2)自由现金流量对过度投资呈现显著的作用，在使用短期负债水平时，其与过度在职消费的相关关系并不明显。(3)过度投资对公司业绩的影响均是负面的影响。(4)过度在职消费引起的浪费对公司业绩的影响都不具有显著性。对于在职消费的研究，目前的文献认为研究工作发展的缓慢主要是在职消费的可观测性较差。(5)在各个模型中，不管是直接效应还是间接效应都是负的。第五部分则是根据研究得出的结论，从讨论债务治理效应发挥的条件出发，提出改善我国债务治理效应的建议和措施。本文主要从三个方面来讨论：(1)完善银行业股份制改革，使债务形成“硬约束”。(2)完善上市公司的信息披露制度。(3)完善资本市场结构，大力发展公司债市场。第六部分为结语。该部分总结了本文的主要研究结论以及研究存在的局限和尚待进一步研究的方向和问题。本文的主要创新及贡献在于：(1)从理论上看，本文从自由现金流量的角度来研究债务治理效应，比从很宽泛的角度来研究该问题更具有针对性。本文着眼于降低自由现金流量代理成本，提高企业业绩，从理论上分析了债务治理效应发挥作用的机制。(2)从实证的角度看，本文运用路径分析的实证研究方法对债务治理效应的机制问题进行检验，并得到了路径图。(3)根据理论分析和实证研究的结论，并将之与前人的研究成果进行对比分析，充分借鉴前人的研究成果，进而为我国的债务治理效应更好地发挥提出一些针对性的措施。本文研究的不足和要做的后续工作有：从理论分析看，本文只将资本结构理论等四个理论作为该文的理论基础，也许还存在其他理论能更好来解释本文的观点。从实证的角度看，(1)本文只以制造业上市公司作为研究对象，在对过度投资公司进行筛选后，所剩下的样本数就不是很多了。因此，今后的研究可以扩大样本量，使结果更有说服力。(2)由于我国上市公司的信息披露制度还不是很完善，指标的选择及其度量不够精确。比如过度投资、过度在职消费引起的浪费。而指标的准确性会直接影响实证的结果。(3)如果使用SEM来研究，本文的研究质量将会有很大的提升。4.期刊论文胡建平.干胜道产品市场竞争、自由现金流量和代理成本-统计与决策2008,(7)产品市场竞争是一种有效的公司治理机制,可以降低代理成本,提高公司经营效率.文章通过对公用事业板块和电信与计算机板块公司的经验比较得出,垄断行业公司的自由现金流量显著高于竞争行业公司,而垄断行业公司的经营效率显著低于竞争行业公司.对于垄断行业,必须提升市场竞争程度,以降低代理成本、提高经营效率.5.学位论文吴霞中国上市公司自由现金流量假说的实证检验——基于管理层持股的角度20071986年，詹森(Jensen)提出的自由现金流量假说，也称为自由现金流量的代理成本理论，它关注公司在面对自由现金流量时出现的代理问题及其解决途径。自由现金流量假说认为，低成长性的公司，如果其管理层持股比例较低，但拥有大量闲置现金，那么管理层倾向于滥用现金资源，由此产生跟现金资源有关的代理问题，即“自由现金流量代理问题”；并提出“负债控制假设”，即可以利用外部负债，偿债压力可以抑制管理层滥用现金的动机，降低代理成本，解决这一代理问题。Gul和Tsui(1998)的研究从审计费用视角检验了自由现金流量假说和债务控制假说。根据詹森的自由现金流量理论，拥有更多自由现金流量的公司，其管理者更多从事非价值最大化活动。人们预料这些公司的管理者往往会通过盈余操纵来掩饰非最优费用；人们预期审计人员将通过耗费更多审计精力和索取更高审计费用以应对更多可能性的会计误报或异常。詹森指出，通过发行债务可以减缓自由现金流量问题。这表明自由现金流量和审计费用之间的关系取决于公司债务水平。对于高自由现金流量/高债务的公司，审计人员可能做出更低实质性误报风险的评价，因此，比高自由现金流量/低债务的公司提供更少审计精力和索取更少审计费用。对于Gul和Tsui(1998)的研究成果的一个重要进一步研究是引入管理层持股因素。以所有权和控制权分离为基础，詹森认为，管理层持股较低的公司，自由现金流量所引起的代理成本相应地可能较低，反之也成立。因为当管理层拥有公司较高比例的股份时，管理层的利益和股东的利益趋于一致。FerdinandA．Gul和JudyS.L．Tsui(2001)研究时用董事持股比例替代管理层持股比例，对澳大利亚公司进行了实证检验，其研究成果支持了自由现金流量假说。即在低成长性公司，管理层持股比例与自由现金流量造成的代理成本负相关，增加负债可以减弱这种相关性，验证了负债控制假说。中国存在特殊制度背景下，詹森所谓的自由现金流量假设在中国能否得到验证，债务控制效应能否在中国起到应有的作用，本文沿用这一思路，引入管理层持股这一因素，扩展现有研究成果，从审计费用视角检验自由现金流量假说和债务控制假说，试图回答这些问题。本文内容主要围绕自由现金流量假说的两个推论展开，即低成长性的公司，如果管理层持股比例低，在面临大量闲置现金流时，会导致滥用现金流的代理成本问题。本文检验了如下假设，即管理层持股高(低)时，自由现金流量与审计费用具有强(弱)正相关关系。并且，本文也同样检验了第二个假设，即负债水平高低能够影响现金流量与管理层持股比例之间的关系。根据实证结果得出本文的研究结论，并据此提出对策建议。6.期刊论文武晓玲.陈正飞.杜国柱.WUXiao-ling.CHENZheng-fei.DUGuo-zhu基于自由现金流量的上市公司投资行为研究-山西财经大学学报2008,30(12)基于融资约束理论和自由现金流量假说分析框架,以2001～2005年我国A股制造业上市公司为样本,研究了企业投资与自由现金流量之间的敏感性及其成因.研究发现,我国制造业上市公司投资与自由现金流量总体上显著正相关,低融资约束公司投资与自由现金流量的相关关系强于高融资约束公司;自由现金流量代理成本引起的过度投资,是导致两者敏感性的主要原因;预算软约束在一定程度上改变了融资约束对投资及自由现金流之间关系的影响.7.学位论文邓朝晖自由现金流量假说在我国适应性的实证研究2005本论文通过考察自由现金流量假说是否能够解释上市公司增发后经营业绩下滑的现象，对自由现金流量假说在我国上市公司中的适用性进行了实证研究。首先，本文介绍了自由现金流量以及自由现金流量假说，并系统地总结了相关文献；接着，