财务管理 第十章 资本成本与资本结构

2019/8/23《财务管理》柴斌锋财会学院1第十章资本成本与资本结构第一节资本成本第二节财务杠杆第三节资本结构决策第四节资本结构理论及其政策启示2019/8/23《财务管理》柴斌锋财会学院2为什么要使用资本成本作为企业投资和筹资决策时的贴现率，如何计算该贴现率？企业生产经营中通常存在固定性的经营成本和固定性的融资成本，这些费用会对企业的利润、股东的收益产生什么影响？不同的企业拥有不同的资本结构，那么资本结构与企业价值的关系如何？怎样安排资本结构才能使企业价值最大，其相关的理论基础是什么。第十章资本成本与资本结构2019/8/23《财务管理》柴斌锋财会学院3四个方面的内容：资本成本的概念及计算杠杆原理资本结构相关理论确定最优资本结构的方法2019/8/23《财务管理》柴斌锋财会学院4资本成本筹集资金：筹集和使用资金而付出的代价。投资者：资金提供者（债权人或股东）要求得到的投资报酬率。资本成本、要求的报酬率、必要报酬率三者之间能够完全相等吗？不能：（1）在债务融资中，存在债务利息抵税的差异；（2）还存在筹资费用。2019/8/23《财务管理》柴斌锋财会学院5第一节资本成本一、资本成本概述（一）概念资本成本也称资金成本，是企业为筹集和使用资本而付出的代价,包括筹资费用和用资费用两个部分。筹资费用：企业在资本筹措过程中所花费的各项开支。用资费用：企业因占用资本支付的费用。2019/8/23《财务管理》柴斌锋财会学院6资本成本资本成本一般用相对数即资本成本率表示:%100筹资净额年用资费用资本成本率%1001）（筹资费用率筹资总额年用资费用nnKCFKCFKCFKCFfp)1()1()1()1()1(22110002019/8/23《财务管理》柴斌锋财会学院7（二）资本成本的性质◆它是市场经济条件下，资本所有权与资本使用权相分离的产物。◆它不同于一般的产品成本，在实务中多表现为预测成本（如机会成本、隐含成本）。◆它不同于时间价值，资本成本除了包括时间价值因素外，还包括风险和物价变动因素。资本成本2019/8/23《财务管理》柴斌锋财会学院8正确计算资本成本，对企业进行筹资决策、投资决策和业绩评价工作都有重要意义。1、资本成本是企业筹资决策的重要依据2、资本成本是评价投资项目是否可行的一个重要尺度3、资本成本是衡量企业经营业绩的一项重要标准资本成本（三）资本成本的意义2019/8/23《财务管理》柴斌锋财会学院9二、影响资本成本的因素1、资本成本的实质在不考虑筹资费用的前提下，资本成本即是筹资者为获得资本使用权所必须支付的最低价格，也是投资者提供资本所要求的最低收益率。资本成本2019/8/23《财务管理》柴斌锋财会学院102、资本成本的影响因素资本成本=无风险收益率+风险报酬率◆无风险收益率：国库券的利率或储蓄存款利率可以视为无风险收益率；在通货膨胀的情况下，还应加上保值增值率。无风险收益率主要受资本市场供求关系和社会通货膨胀水平的影响，这两个因素是影响资本成本的外部客观因素，企业无法控制。二、影响资本成本的因素资本成本2019/8/23《财务管理》柴斌锋财会学院11◆资本市场供求关系对资本成本的影响如果资本市场上资本需求增加，而资本供给不足，资本所有者就会提高其要求的投资收益率，企业的资本成本就会上升；反之，投资者就会降低其要求的投资收益率，资本成本就会下降。◆社会通货膨胀水平对资本成本的影响如果社会通货膨胀率提高，投资者为达到预期的收益水平，自然会要求更高的投资回报率，如增加保值贴补，这必然会引起资本成本的提高。二、影响资本成本的因素资本成本2019/8/23《财务管理》柴斌锋财会学院12◆风险报酬率风险报酬率即风险补偿率，它取决于投资者投资的风险程度，即投资风险。投资风险主要是指筹资企业的经营风险和财务风险。经营风险是投资决策的结果，最终表现在资产收益率的变动上；而财务风险是筹资决策的结果，最终表现在普通股收益率的变动上。在一定程度上，这两种风险是企业主观能决定或可以施加影响的。二、影响资本成本的因素资本成本2019/8/23《财务管理》柴斌锋财会学院13◆其他影响因素除上述两方面因素外，企业的筹资规模和资本市场的条件也是影响资本成本的因素。通常，筹资数额大，资金使用费用和筹集费用都会提高，同时也会增加筹资的难度，进而会使资本成本上升。资本市场的条件也会影响企业筹资风险和筹资的难易程度，进而影响企业的资本成本。二、影响资本成本的因素资本成本2019/8/23《财务管理》柴斌锋财会学院14个别资本成本是指各种长期资金的成本，包括长期债务成本和权益资本成本。（一）长期债务成本包括长期借款和长期债券。特点：债务利息可以抵税。按国际惯例和各国所得税法的规定，债务的利息一般允许在企业所得税前支付，企业实际负担的债务利息应为税后成本，因此在计算债务成本时应扣除所得税。二、个别资本成本2019/8/23《财务管理》柴斌锋财会学院151、长期借款成本长期借款具有筹资费用低的特点。其筹资费用为银行或其他金融机构在发放贷款时收取的手续费。长期借款成本有两种计算方法：方法一：不考虑货币时间价值。其计算公式为：式中：----长期借款成本；IL----长期借款年利息；T----企业所得税税率；L----借款筹资总额；FL----长期借款筹资费用率。)1()1(LLLFLTIKLK筹资费用一般数额很小可以忽略不计[例]教材P279例10-12019/8/23《财务管理》柴斌锋财会学院16长期借款成本方法二：考虑货币时间价值，其计算公式为：KL=K（1-T）式中：P----第n年末应偿还的本金；K----所得税前的长期借款资本成本；It----第t年长期借款利息；FL----借款筹资费用率；KL----所得税后的长期借款资本成本。nntttLKPKIFL)1()1()1(12019/8/23《财务管理》柴斌锋财会学院17上式中左边是借款的实际现金流入；右边为借款引起的未来现金流出的现值总额，由各年利息支出的年金现值之和加上到期本金的复利现值而得。这种方法实际上是将长期借款的资本成本看作是使这一借款的现金流入等于其现金流出值的贴现率。计算时，先通过第一个公式，采用内插法求得借款的税前资本成本，再通过第二个公式将借款的税前资本成本调整为税后资本成本。[例]教材P280例10-2长期借款成本2019/8/23《财务管理》柴斌锋财会学院18长期借款成本例：某企业取得5年期长期借款100万元，年利率为11%，每年付息一次，到期一次还本。筹资费率0.5%，所得税率25%。求这笔长期借款的资本成本（率）。解：长期借款的年资本成本率为：%29.8%)5.01(100%)251(%11100)1()1(lllFLTIK2019/8/23《财务管理》柴斌锋财会学院192、债券成本债券筹资具有筹资费用较高的特点。债券的筹资费用即发行费用，在计算成本时不能忽略。按照一次还本、分期付息的方式，债券资本成本也可采用两种计算方法：（1）不考虑货币时间价值。其计算公式为：式中：Kb----债券的资本成本；Ib----债券年利息，按债券票面额（本金）和票面利率确定；B----债券筹资额，按债券的发行价格确定；Fb----债券筹资费用率。)1()1(bbbFBTIK[例]教材P280例10-32019/8/23《财务管理》柴斌锋财会学院20债券成本（2）考虑货币时间价值。其计算公式为：Kb=K(1-T)式中：K----所得税前的债券资本成本；P----第n年末应偿还的债券面值；Kb----所得税后的债券资本成本。nnttbbKPKIFB)1()1()1(1[例]教材P279例10-12019/8/23《财务管理》柴斌锋财会学院21前面的计算式是所得税影响的简便算法。债券成本不准确：因为可以抵税的是债券的利息额，而不是贴现率。贴现率的大小还受筹资费用、折溢价发行的影响，这与利息抵税无关。只有在平价发行、无手续费的情况下，前面的计算式可用。nttbbKIFB1)b1(T-1Ii)1(）（2019/8/23《财务管理》柴斌锋财会学院22长期债券成本例：某公司发行总面值为1000万元的公司债券，发行总价为1100万元，票面利率为12%，期限为3年，发行费率为发行价格的5%，每年付息一次，到期还本。公司所得税税率为25%。解：该长期债券的年资本成本为：PS.长期借款筹资费用低于长期债券，一般资本成本低于长期债券。%61.8%)51(1100%)251(%121000)1()1(bbbFBTIK2019/8/23《财务管理》柴斌锋财会学院23（二）权益资本成本权益资本包括优先股、普通股、留存收益。由于权益资本的成本在税后利润中支付，不会减少企业应缴的所得税，因而在计算其成本时不需要扣除所得税。2019/8/23《财务管理》柴斌锋财会学院241、优先股成本与债券筹资相同，优先股筹资需发行较高的筹资费用，且其股利是固定的，但与债券不同的是其股利以税后利润支付。因此，其计算公式为：%100)1(PPFPDK式中：KP----优先股资本成本；D----优先股年股利额，按面值和固定的股利率确定；P----优先股筹资额，按发行价格确定；FP----优先股筹资费用率。[例]教材P281例10-42019/8/23《财务管理》柴斌锋财会学院252、普通股成本方法一：股利贴现模型法也叫“贴现现金流量法”。股东购买股票是期望获取股利，股东期望获得的股利也就是股票发行人需要付出的成本。根据股票内在投资价值等于预期未来可收到的股利现值之和的原理，有：在固定股利额的股利分配政策下，即Dt的值为一个固定金额时，普通股成本的计算方法与优先股成本的计算方法相同。当股利以一个固定比率G递增时，假设股票发行价为P元/股，筹资费率F，预计第1年年末每股股利为D1，以后每年股利增长G（增长率），则有：GFPDKS)1(1[例]教材P281例10-52019/8/23《财务管理》柴斌锋财会学院26普通股成本方法二：资本资产定价模型法按照资本资产定价模型法，普通股成本的计算公式为：KS=Rf+βj×（Rm—Rf）式中：Rf——无风险报酬率；βj——股票的β系数；Rm——平均风险股票必要报酬率；[例]教材P282例10-62019/8/23《财务管理》柴斌锋财会学院27此外，还可以用风险溢价法确定普通股资本成本。根据风险越大，要求的报酬率越高的原理，普通股股东承担的风险一般大于债券投资者，因而可根据债券收益率加上一定的风险溢价不计算普通股资本成本。用公式表示为：KS=Kb+R式中：Kb----同一公司的债券投资收益率；R----股东要求的风险溢价。风险溢价R的大小可以凭经验估计。一般认为风险溢价多处在3%—5%。当市场利率达到历史性高点时，风险溢价通常较低，在3%左右，但市场利率处于历史性低点时，风险溢价通常较高，在5%左右；而在通常情况下，常常采用4%的平均风险溢价。2、普通股成本2019/8/23《财务管理》柴斌锋财会学院28例：某公司为了筹集权益资本发行了以下股票：1)优先股100万股，每股发行价10元，今后拟采取固定股利政策，每年每股股利1.5元，筹资费用50万元。2)普通股2500万股，每股发行价18元，今后拟采取固定增长的股利政策，第一年股利预计为2.5元/股，年股利增长率3%，筹资费用率7%。解：%79.1550100101005.11K%93.17%3%)71(185.22K2、普通股成本2019/8/23《财务管理》柴斌锋财会学院293、留存收益成本留存收益实质上是股东对企业的再投资。企业使用留存收益是以失去投资于外部的报酬为代价的。它要求与普通股获得等价的报酬。其成本确定方法与普通股相似，所不同的只是留存收益无需发生筹资费用。在股利贴现模型法下，留存收益成本的计算公式：式中：KC----留存收益成本；PC