资产评估-企业价值评估(下)

资产评估第9章企业价值评估（下）099.1收益途径在企业价值评估中的应用第9章企业价值评估（下）9.1.1收益途径评估企业价值的核心问题首先，要对企业的收益予以界定。其次，要对企业的收益进行合理的预测。最后，在对企业的收益作出合理的预测后，要选择合适的折现率。9.1收益途径在企业价值评估中的应用第9章企业价值评估（下）9.1.2收益途径中具体方法的说明1）永续经营假设前提下的具体方法•（1）年金法•年金法的公式为：•P=A/r（9-1）•式中：P——企业评估价值；•A——企业每年的年金收益；•r——资本化率。•用于企业价值评估的年金法，是将已处于均衡状态，其未来收益具有充分的稳定性和可预测性的企业的收益进行年金化处理，然后再把已年金化的企业预期收益进行收益还原，估测企业的价值。因此，公式（9-1）又可以写成：•P=∑i=1nRi×(1+r)−i÷∑i=1n(1+r)−i÷r（9-2）•式中：∑i=1nRi×(1+r)−i——企业前n年预期收益折现值之和；•∑i=1n(1+r)−i——年金现值系数；•r——资本化率。9.1收益途径在企业价值评估中的应用第9章企业价值评估（下）9.1.2收益途径中具体方法的说明1）永续经营假设前提下的具体方法•（2）分段法•分段法是将持续经营的企业的收益预测分为前、后段。将企业的收益预测分为前、后两段的理由在于：在企业发展的前一个期间，企业处于不稳定状态，因此企业的收益是不稳定的；而在该期间之后，企业处于均衡状态，其收益是稳定的或按某种规律进行变化。•假设以前段最后一年的收益作为后段各年的年金收益，分段法的公式可写成：•P=∑i=1nRi×(1+r)−i+Rnr×(1+r)−n（9-3）•假设从（n＋1）年起的后段，企业预期年收益将按一固定比率（g）增长，则分段法的公式可写成：•P=∑i=1nRi×(1+r)−i+Rn(1+g)(r−g)×(1+r)−n（9-4）9.1收益途径在企业价值评估中的应用第9章企业价值评估（下）9.1.2收益途径中具体方法的说明2）企业有限持续经营假设前提下的具体方法•（1）关于企业有限持续经营假设的应用。•（2）企业有限持续经营假设是从最有利于回收企业投资的角度，争取在不追加资本性投资的前提下，充分利用企业现有的资源，最大限度地获取投资收益，直至企业无法持续经营为止。•（3）对于有限持续经营假设前提下企业价值评估的具体方法，其评估思路与分段法类似。首先，将企业在可预期的经营期限内的收益加以估测并折现；其次，将企业在经营期限后的残余资产的价值加以估测及折现。最后，将两者相加。其数学表达式为：•P=∑i=1nRi×(1+r)−i+Pn×(1+r)−n（9-5）•式中：Pn——第n年企业资产的变现值；9.1收益途径在企业价值评估中的应用第9章企业价值评估（下）9.1.3企业收益及其预测1）企业收益额•（1）企业收益的界定与选择•企业收益都来自企业劳动者创造的纯收入，企业价值评估中的企业收益也不例外。但是，在具体界定企业收益时应注意以下几个方面：•①从性质上讲，不归企业权益主体所有的企业纯收入不能作为企业评估中的企业收益，如税收，包括流转税和所得税。•②凡是归企业权益主体所有的企业收支净额，可视同企业收益，无论是营业收支、资产收支，还是投资收支，只要形成净现金流入量，就应视同收益。•③从企业价值评估操作的层面上讲，企业价值评估中的收益额是作为反映企业获利能力的一个重要参数和指标。9.1收益途径在企业价值评估中的应用第9章企业价值评估（下）9.1.3企业收益及其预测1）企业收益额•（2）关于收益额的口径•在假定折现率口径与收益额口径一致，即不存在统计口径或核算口径上的差别的话，不同形式、口径或结构的收益额，其折现的价值内涵和目标是不同的。•如：•净利润或净现金流量折现或还原为→股东全部权益价值（净资产价值、所有者权益）•净利润或净现金流量+长期负债利息（1−所得税税率）折现或还原为→投资资本价值（所有者权益+长期负债）•净利润或净现金流量+利息（1−所得税税率）折现或还原为→企业整体价值（所有者权益+长期负债+流动负债）9.1收益途径在企业价值评估中的应用第9章企业价值评估（下）9.1.3企业收益及其预测2）企业收益预测•（1）企业收益现状的分析和判断•（2）企业收益预测的基础的分析•（3）对企业收益预测分析的基本步骤•对企业预期收益的预测分析大致可分为以下几个步骤：评估基准日企业收益或正常收益的审核（计）和调整；对企业管理层提供的企业未来经营规划、财务预算或预测资料，以及基于评估师自行所做的预期收益趋势进行总体分析和判断；在此基础上对企业预测收益的可靠性作出判断。9.1收益途径在企业价值评估中的应用第9章企业价值评估（下）9.1.4折现率和资本化率及其估测1）企业评估中选择折现率的基本原则•（1）折现率不低于投资的机会成本。•（2）行业基准收益率不宜直接作为折现率，但行业平均收益率可作为确定折现率的重要参考指标。•（3）贴现率不宜直接作为折现率。9.1收益途径在企业价值评估中的应用第9章企业价值评估（下）9.1.4折现率和资本化率及其估测2）风险报酬率及折现率的测算•在测算风险报酬率的时候，评估人员应注意以下因素：•第一，国民经济增长率及被评估企业所在行业在国民经济中的地位；•第二，被评估企业所在行业的发展状况及被评估企业在行业中的地位；•第三，被评估企业所在行业的投资风险；•第四，企业在未来的经营中可能承担的风险等。9.1收益途径在企业价值评估中的应用第9章企业价值评估（下）9.1.4折现率和资本化率及其估测2）风险报酬率及折现率的测算•（1）风险累加法。企业在其持续经营过程可能要面临着许多风险，像前面已经提到的行业风险、经营风险、财务风险、通货膨胀等。将企业可能面临的风险对回报率的要求予以量化并累加，便可得到企业评估折现率中的风险报酬率。用数学公式表示：•风险报酬率=行业风险报酬率+经营风险报酬率+财务风险报酬率+其他风险报酬率（9-6）9.1收益途径在企业价值评估中的应用第9章企业价值评估（下）9.1.4折现率和资本化率及其估测2）风险报酬率及折现率的测算•（2）β系数法。β系数法用于估算企业所在行业的风险报酬率。其基本思路是，行业风险报酬率是社会平均风险报酬率与被评估企业所在行业平均风险和社会平均风险的比率系数（β系数）的乘积。•β系数法估算风险报酬率的步骤为：•①将社会平均收益率扣除无风险报酬率，求出社会平均风险报酬率；•②将企业所在行业的平均风险与社会平均风险进行比较，求出企业所在行业的β系数；•③用社会平均风险报酬率乘以企业所在行业的β系数，便可得到被评估企业所在行业的风险报酬率。9.1收益途径在企业价值评估中的应用第9章企业价值评估（下）9.1.4折现率和资本化率及其估测2）风险报酬率及折现率的测算•（2）β系数法。•用数学公式表示为：•R=（Rm－Rf）×β（9-7）•式中：R———被评估企业所在行业的风险报酬率；•Rm———社会平均收益率；•Rf———无风险报酬率；•β———被评估企业所在行业的β系数。•R=（Rm−Rf）×β×α（9-8）•式中：R——被评估企业所在行业的风险报酬率；•Rm——社会平均收益率；•Rf——无风险报酬率；•β——被评估企业所在行业的风险协变系数；•α——被评估企业的风险协变系数。9.1收益途径在企业价值评估中的应用第9章企业价值评估（下）9.1.4折现率和资本化率及其估测3）折现率的测算•（1）累加法。累加法是采用无风险报酬率加风险报酬率的方式确定折现率或资本化率。如果风险报酬率是通过β系数法或资本资产定价模型估测出来的，此时，累加法测算的折现率或资本化率适用于股权收益的折现或资本化。累加法测算折现率的数学表达式如下：•R=Rf+Rr（9-9）•式中：R——企业价值评估中的折现率；•Rf——无风险报酬率；•Rr——风险报酬率。9.1收益途径在企业价值评估中的应用第9章企业价值评估（下）9.1.4折现率和资本化率及其估测3）折现率的测算•（2）资本资产定价模型。资本资产定价模型是适用于股权自有现金流量的资本成本或折现率。用数学式表达如下：•R=Rf+（Rm－Rf）×β（9-10）•式中：R——企业价值评估中股权自有现金流量的折现率；•Rf——无风险报酬率；•Rm——市场平均风险报酬率；•β——被评估企业所在行业的β系数。9.1收益途径在企业价值评估中的应用第9章企业价值评估（下）9.1.4折现率和资本化率及其估测3）折现率的测算•（3）加权平均资本成本模型。加权平均资本成本模型是适用于企业自有现金流量评估的折现率，是针对企业的所有者权益和企业付息债务所构成的资本按其各自权重，经加权平均计算获得的企业价值评估所需折现率的一种数学模型。加权平均资本成本模型同时适用于企业的所有者权益与长期负债所构成的投资资本，作为投资资本所要求的回报率。用公式表示：•企业评估的折现率=长期负债占投资资本的比重×长期负债成本+所有者权益占投资资本的比重×净资产投资要求的回报率（9-11）•其中：净资产投资要求的回报率是指股权投资回报率，可以通过资本资产定价模型确定。9.1收益途径在企业价值评估中的应用第9章企业价值评估（下）9.1.4折现率和资本化率及其估测3）折现率的测算•负债成本是指扣除了所得税后的负债成本。•确定各种资本权数的方法一般有三种：•①以企业资产负债表中（账面价值）各种资本的比重为权数；•②以占企业外发证券市场价值（市场价值）的现有比重为权数；•③以在企业的目标资本构成中应该保持的比重为权数。9.1收益途径在企业价值评估中的应用第9章企业价值评估（下）9.1.5收益额与折现率口径一致问题根据不同的评估目的和评估价值目标，用于企业评估的收益额可以有不同的口径，如净利润、净现金流量（股权自由现金流量）、无负债利润（息前净利润）、无负债净现金流量（企业自由现金流量、息前净现金流量）等。9.2市场途径在企业价值评估中的应用第9章企业价值评估（下）1）企业价值评估的市场途径是基于类似资产应该具有类似交易价格的理论推断2）运用市场途径及其具体方法评估企业价值存在两个障碍•一是企业的个体差异。•二是企业交易案例的差异。9.2市场途径在企业价值评估中的应用第9章企业价值评估（下）2）运用市场途径及其具体方法评估企业价值存在两个障碍•运用市场途径及其具体方法对企业价值进行评估，不能基于直接比较的简单思路，而要通过间接比较分析影响企业价值的相关因素，对企业价值进行评估。其思路可用公式表示如下：•V1X1=V2X2（9-13）•即：•V1=X1×V2X2（9-14）•式中：V1——被评估企业价值；•V2——可比企业价值；•X1——被评估企业与企业价值相关的可比指标；•X2——可比企业与企业价值相关的可比指标。•VX通常又称为可比价值倍数。式中X参数通常选用的财务变量有：①利息、折旧和税收前利润，即EBIDT；②无负债的净现金流量；③销售收入；④净利润；⑤净现金流量；⑥净资产等。9.2市场途径在企业价值评估中的应用第9章企业价值评估（下）3）用相关因素间接比较的方法评估企业价值的关键•用相关因素间接比较的方法评估企业价值的关键在于两点：•第一，对可比企业的选择。•第二，对可比指标的选择。4）运用市场途径评估企业价值时需要注意的几个问题•（1）在运用上市公司比较法评估非上市企业价值时，在可能的情况下需要考虑上市公司与非上市公司之间的流动性差异。•（2）在运用上市公司比较法评估股东部分权益价值时，在可能的情况下需要考虑控股权溢价与少数股权折价因素。9.3成本途径在企业价值评估中的应用第9章企业价值评估（下）9.3.1资产加和法在企业价值评估中的应用1）运用资产加和法应注意的有关事项•（1）流动资产的评估•将流动资产作为企业的组成部分或要素资产进行评估时需要注意以下特点：•①合理确定流动资产评估的基准时间对流动资产评估具有非常重要的意义。•②既要认真进行资产清查，同时又要分清主次，掌握重点。•③流动资产的账面价值基本上可以反映其现值。2）资产加和法