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资产支持中期债权融资工具产品创新方案兴业银行股份有限公司二零零九年一月目录资产支持中期债权融资工具产品简介资产支持中期债权融资工具产品创新原理资产支持中期债权融资工具产品设计资产支持中期债权融资工具产品操作中的难点资产支持中期债权融资工具产品案例分析资产支持中期债权融资工具概况资产支持中期债权融资工具的定义：是指特定基础资产可预见的未来现金流作为支撑在金融市场上发行证券的过程,从本质上说,是对被证券化了的资产的未来现金流的分割和重组过程资产支持债务的核心资产未来的现金流分析资产支持中期债权融资工具产品创新原理资产重组原理基础资产的选择风险隔离原理SPV的设立/内部隔离信用增级原理内部/外部增信资产支持中期债权融资工具产品创新原理——基础资产的选择选择的基础资产,须产权清晰完整,经营“边界”易辨认隔离。选取的基础资产应具有以下特征：1、资产可以产生稳定的、可预测的现金流收入。所选基础资产的未来预期现金流量应该大于还本付息所需的资金流量2、该资产产生的现金流能够单独核算，与企业其他资产的关联度低3、企业能够依靠除基础资产外的其他资产现金流维持正常的经营活动4、发行人持有该资产已经有一段时间，且信用表现记录良好5、如果采用资产池作为票据支持，则资产池内的资产应具有很高的同质性6、资产的统计数据容易获得资产支持中期债权融资工具产品创新原理——基础资产的选择（续）可能的基础资产类型（包括但不限于以下种类）1、交通行业：高速公路/收费收入；路、桥公司/过路、过桥费收入；铁路、地铁/客货运费收入；港口、机场/泊位收入2、电力行业：发电、电网公司/电费收入3、市政公用事业：城市供水/水费收入；城市供气/供气收入；城市供热/供热收入；公共交通/车辆运营收入、污水处理/排污费收入、垃圾处理/垃圾处理费收入4、石油/石油管道：管道费用收入5、大型制造生产企业：应收帐款、设备租赁费资产支持中期债权融资工具产品创新原理——风险隔离设立特殊目的载体SPV（SpecialPurposeVehicle）特殊目的公司(SpecialPurposeCompany，SPC)特殊目的信托（SpecialPurposeTrust,SPT）内部隔离风险隔离方式资产支持中期债权融资工具产品创新原理——设立SPV特殊目的载体（SPV）的作用资产支持中期债权融资工具产品创新原理——设立SPV的优缺点优点风险隔绝效果好将标的资产注入SPV，能够最大限度的将基础资产与发起人的其他风险隔离，对债权人的权益有较高保障。改善发起人的资产结构将标的资产注入SPV，如果满足资产的真实销售条件，该资产将不再在发起人资产负债表上列示，而发行取得的现金就计入发起人的资产负债表，大大提高发起人的流动性。缺点操作较为复杂将标的资产注入SPV，中间涉及到资产产权转移等法律程序，如果是通过设立SPC的方式，还涉及到开设公司等法律程序。特别是对于仅锁定基础资产未来一段时间的现金流产品，在债券到期后，又需再进行一次产权转移，程序过于复杂资产支持中期债权融资工具产品创新原理——内部隔离内部隔离：采用表内资产支持中期债权融资工具发行，不进行真实销售，通过设立专户管理等方式已到达风险隔离的目的优点操作较为简单由于标的资产不出表，操作简单对于仅仅锁定未来一段时间现金流的资产来说，内部隔离更具有可行性。缺点风险隔离效果较差由于标的资产仍在发起人的资产负债表内，难以实现完全与发行人的经营风险隔离的目的资产支持中期债权融资工具产品创新原理——信用增级信用增级方式外部信用增级内部信用增级外部担保交易结构的设计收益分层超额资产支持资产支持中期债权融资工具产品设计产品期限：长于1年,初期可能不会是超长期品种，预计是2－5年中期负债产品融资规模：不受净资产规模的限制资产支持：不进行实质隔离,资产仍在资产负债表内；或进行某段期限的隔离，实现阶段性的表外融资。偿付资金来源：基础资产在约定期限内的现金流偿付保障措施：包括采取专户管理等多种方式担保要求：不设担保评级要求：综合基础资产的偿债能力、发行主体的信用情况以及交易结构进行评级投资人范围：银行间债券市场合格成员发行方式：主承销商余额包销托管方式：中央国债登记结算有限责任公司流动性安排：银行间债券市场交易流通，争取成为双边报价产品资产支持中期债权融资工具产品操作中的难点内部隔绝设立专门账户，确保标的资产的指定期间的现金流不被发起人占用现金流预测根据标的资产的历史数据，对未来现金流进行合理的预测信用增级收益优先超额资产支持资产支持中期债权融资工具产品案例分析——方案备选提供了两个不同的方案，发行的票据期限均为5年。方案一：未对基础资产实行隔离，交易的实质相当于中长期抵押债券，对债权的保障主要是当发起人无力兑付或违约事件发生时，通过接管或变卖基础资产的收益来偿付票据本息。此方案设计产品的信用评级不依赖于发起人主体的信用评级，而取决于抵质押物的价值对债权的保障程度。方案二：通过设立特殊目的信托（SPT）对基础资产进行隔离，实现了有限追索和破产隔离的目的，交易的实质基本接近于资产支持证券（ABS）。此方案设计产品的信用评级不依赖于发起人主体的信用评级，可通过信用增级措施获得比发起人更高的信用等级。资产支持中期债权融资工具产品案例分析——基础资产的假设本计划书的基础资产均假想设定为高速公路的收费权。因为其具备以下特性，适于作为基础资产的标的：（1）该项资产拥有稳定现金流收入，且收入盈利模式清晰；（2）发起人，即票据的融资人――企业对该资产有完整的所有权；（3）该项资产有可辨认的边界，易与公司其它业务、资产分割。资产支持中期债权融资工具产品案例分析（一）——基础资产的设定XX高速公路发展有限责任公司指定“A高速公路和B高速公路的收费权”作为基础资产，支持票据的发行。以“A高速公路和B高速公路”未来5年通行费收入产生的现金净流量作为本期资产支持票据本息偿付的第一还款来源。其中，A高速属XX高速公路XX段，连接某地Ⅰ及某地Ⅱ，总里程为113公里，XX高速公路发展有限责任公司拥有100％的收费权益，收费权年限30年，1998年通车，近三年通行费收入年均约76,000万元。B高速属京珠高速公路XX段，连接某地Ⅲ及某地Ⅳ，总里程134公里，XX高速公路发展有限责任公司拥有100％的收费权益，收费权年限30年，2005年通车，当年实现通行费收入69,000万元。重要前提：以上两条公路没有优先于本期票据的质权或其他优先的债权。资产支持中期债权融资工具产品案例分析（一）——基础资产现值评估假设条件：收费期限：假设A高速、B高速尚余收费年限均为25年，即2007年～2031年。分期测算收费权的现值。（1）通行费收入预测对未来25年通行费收入假设维持目前水平不变，即A高速年通行费收入为7.6亿元，B高速目前年收入6.9亿元。（2）年平均付现成本预测未来综合付现运营成本（即道路大修、养护、管理费用）也维持目前占通行费收入的比例，按7％测算（A高速目前年收入7.6亿元，年付现运营成本5320万元，B高速目前年收入6.9亿元，年维护费4830万元，）。（3）贴现率按目前市场利率水平，预期本期资产支持票据的发行利率大约为4.6％～5％。此为投资者索要的必要报酬率，可以作为贴现率，本次取值5％。（4）质押率考虑到基础资产的流动性，本期票据的质押率取值85％。资产支持中期债权融资工具产品案例分析（一）——基础资产现值评估结果项目未来5年收费权现值抵押率乘抵押率后价值2012年（即到期日）收费权尚余现值A高速306,007.4185%260,106.30690,152.59B高速277,822.5285%236,149.14626,585.90合计583,829.93496,255.441,316,738.50单位：万元根据以上测算结果，A和B高速公路可支持发行45亿元的资产支持票据。票据到期后，A和B高速公路的理论变现价值为131.67亿元，对票据本息的保障倍数超过2倍。因此，本期票据的信用等级可能高于XX高速公路发展有限责任公司。资产支持中期债权融资工具产品案例分析（一）——交易参与方发起机构——XX高速公路发展有限责任公司（简称“XX高速”）主承销商/融资服务机构——兴业银行股份有限公司（简称“兴业银行”）资产服务机构——XX高速公路发展有限责任公司资金保管机构——兴业银行股份有限公司（简称“兴业银行”）证券登记托管机构——中央国债登记结算有限责任公司（简称“中债登”）其他中介机构信用评级机构会计服务机构法律服务机构资产支持中期债权融资工具产品案例分析（一）——基本交易结构XX高速公路发展有限责任公司作为发起机构，以A高速、B高速的未来25年通行费收费权为基础资产，发行面值45亿元的5年期票据。票据每年支付利息，到期还本（票据支付方式可根据发行人需求灵活设置）。兴业银行作为主承销商，负责本期票据的设计，组建承销团安排本期票据的发行。兴业银行作为融资服务机构，根据本期票据的契约约定，自动成为债权人的代理人，即票据持有人利益代表，接受发起机构的收费权质押。通过购买发起人所发行的本期票据、或在银行间债券市场通过交易购得本期票据的所有票据持有人，自动追认兴业银行为债权人代理人，接受发起人的质押，并协调与本期票据相关事宜。XX高速公路发展有限责任公司作为资产服务机构，负责基础资产的日常运营。中央国债登记结算有限责任公司作为证券登记托管机构，负责本期票据的托管及代理兑付资产支持中期债权融资工具产品案例分析（一）——基本交易结构（续）未来5年通行费收入产生的现金净流量作为本期资产支持票据本息偿付的第一还款来源。将A、B两条高速路的资金指定专门账户管理，由兴业银行作为账户管理人。专门账户中在兑付前的剩余资金可由账户管理人进行短期国债投资，以实现资金的保值增值。如果发起人不能按期兑付融资券本息或加速清偿机制触发，根据债权人大会决议，由投资者利益代表接管上述公路的运营或变现处置，实现债权。触发机制――若出现以下情形，启动提前清偿程序：1、发起人破产2、债务增加：发起人的债务水平超过了发行契约约定3、债务违约：未能或拒绝按期兑付债务本息4、拖欠债务5、延期支付6、债务重组资产支持中期债权融资工具产品案例分析（一）——票据要素期限和利率：本期票据为5年期固定利率票据本息支付方式：每年支付利息，到期还本发行价格：面值为100元，平价发行发行方式：簿记建档，集中配售发行利率：利率招标发行范围及对象：面向银行间债券市场机构投资者发售认购单位：认购人认购的票据金额为人民币1000万元的整数倍且不少于人民币1000万元承销方式：主承销商余额包销托管方式：中央国债登记结算有限责任公司负责本期票据的托管及代理兑付资产支持中期债权融资工具产品案例分析（一）——信用增级出质人（XX高速）与质权人（兴业银行）协商一致以A段、B段高速公路的收费权作为票据契约的质押担保。出质人须承诺：（一）以合法享有的公路收费权出质，出质行为真实、有效；（二）在借款合同存续期间，未经质权人同意，出质人不得放弃、重复质押或向他人转让所出质的收费权；（三）如果由于国务院、国务院交通主管部门或者省级人民政府根据国家需要指令出质人转让公路收费权或者利用该权利进行投资，出质人应立即通知质权人，并以转让公路收费权的所得价款优先清偿债券本息，不足清偿部分出质人应提供质权人认可的担保。因国家政策调整、自然灾害等不可抗力因素或第三方的原因引起出质人丧失公路收费权或影响公路收费收入，出质人所获得的补偿金或赔偿金等应优先用于偿还本期票据本息。资产支持中期债权融资工具产品案例分析（一）——偿还安排专项偿债帐户XX高速在兴业银行开立资产支持票据专用帐户，该账户内的资金专项用于偿还应付资产支持票据的本金及利息，与双方的资产独立，并与其他托管业务严格分离。保证金帐户XX高速在兴业银行总行营业部开立资产支持票据保证金帐户，自发行之日起按发行金额0.05%的比例，存入保证金，至票据兑付时