资本成本与资本结构

1资本成本和资本结构Chapter1资本成本资本成本概述什么是资本成本是筹集和使用资金而付出的代价。狭义的资本成本仅指筹集和使用长期资金（包括自有资本和借入长期资金）的成本。资本成本包括资金筹集费和资金占用费资本成本可有多种计量形式。在比较各种筹资方式中，使用个别资本成本，包括普通股成本、留存收益成本、长期借款成本、债券成本；在进行资本结构决策时，使用加权平均资本成本；在进行追加投资决策时，则使用边际资本成本。资本成本是财务管理中的重要概念。A.是企业的投资者（包括股东和债权人）对投入的资本所要求的收益率。B.是投资本项目（或本企业）的机会成本。资本成本的作用之一：衡量企业的经营成果，即经营利润率应高于资本成本，否则表明业绩欠佳。决定资本成本高低的因素主要有：总体经济环境、证券市场条件、企业内部的经营和融资状况、项目融资规模。总体经济环境决定了整个经济中资本的供给和需求，以及预期通货膨胀的水平，如果发生变化，投资者也会相应改变所要求的收益率，从而影响资本成本。2证券市场条件包括证券的市场流通难易程度和价格波动程度。如果流动性不好，投资者向买进或卖出证券相当困难，变现风险大，要求的收益率就会提高，或者虽然存在对某证券的需求，但其价格波动较大，投资的风险大，要求的收益率也会提高。企业内部的经营和融资状况，指经营和财务风险的大小。经营风险是企业投资决策的结果，表现在资产收益率的变动上；财务风险是企业融资决策的结果，表现在普通股收益率的变动上。如果经营和财务风险大，投资者便会要求有较高的收益率。融资规模大，资本成本较高（与生产规模和生产成本的对应关系相反？）。比如，发行的证券金额很大，资金筹集费和资金占用费都会上升，而且发行规模增大还会降低其发行价格，由此增加企业的发行成本。个别资本成本是指使用各种长期资金的成本。这又分为长期借款成本、债券成本、普通股成本和保留盈余成本。前两种为债务资本成本、后两种为权益资本成本。长期借款成本是指借款利息和筹资费用。3一次还本、分期付息借款的成本为：当长期借款的筹资费（主要是借款的手续费）很小时，可忽略不计。上述方法比较简单，但缺点在于没有考虑货币的时间价值。根据现金流量计算长期借款成本为：上述等式右边为借款引起的未来现金流出的现值总额，由各年利息支出的年金现值之和加上到期本金的复利现值而得。具体方法：1.查年金现值系数表和复利现值系数表，找出略大和略小的两个成本率K；2.运用内插法求得税前借款资本成本率K；3.计算税后借款资本成本率KI。债券成本与上列公式相同。但债券的筹资费用一般较高，不可在计算资本成本时省略。留存收益成本4留存收益是企业缴纳所得税后形成的，其所有权属于股东。股东将其留存在企业，实际上是对企业追加投资。如果企业使用留存收益再投资的收益率低于股东自己进行其他风险相似的投资的收益率，企业就不应该保留留存收益，而应该分配给股东。留存收益成本的估算难于债务成本，因为很难对诸如企业未来发展前景及股东对未来风险所要求的风险溢价作出准确的测定。计算留存收益成本的方法主要有以下三种：1.股利增长模型法是依照股票投资的收益率不断提高的思路计算留存收益成本。一般假定收益以固定的年增长率递增，则留存收益成本KCS=DC/PC+GDC预期年股利额PC普通股市价G普通股利年增长率2.资本资产定价模型法KS=Ri=RF+β(RM-RF)Ri第i种股票的预期收益率RF无风险收益率（如国库券收益率）5RM平均风险股票的必要收益率β第i种股票的贝他系数(RM-RF)市场风险报酬率β(RM-RF)第i种股票的风险报酬率3.风险溢价法根据“风险越大、要求的报酬率越高”的原理，普通股股东的投资风险大于债券投资者，因而会在债券投资者要求的收益率上再要求一定的风险溢价。依照这一理论，留存收益成本：KS=Kb+RPCKb债务成本RPC股东在债券投资者要求的收益率上再要求一定的风险溢价风险溢价比较难以确定，可以凭借经验估计。一般认为普通股的风险溢价对其自己发行的债券来讲，在3%~5%之间，当市场利率达到历史性高点时，风险溢价通常较低，在3%左右，反之在5%左右，通常采用4%的风险溢价。普通股成本此处是指新发行的普通股成本，可以按照前述股利增长模型法的思路计算，但需调整发行新股时发生的筹资费用对资本成本的影响。普通股成本Knc=DC/[PC(1-FC)]+G6FC普通股筹资费用率DC预期年股利额PC普通股市价G普通股利年增长率加权平均资本成本以各种资本占全部资本的比重为权数。个别资本占全部资本的比重，按帐面价值确定，资料比较容易取得。但当资本的帐面价值与市场价值差别较大时，会贻误筹资决策。为克服这一缺陷，个别资本占全部资本的比重的确定还可以按市场价值或目标价值确定，分别称为市场价值权数、目标价值权数。市场价值权数指股票、债券以市场价格确定的权数，可反映企业目前的实际情况，同时为弥补证券市场价格变动频繁，也可选用平均价格。目标价值权数指股票、债券以目标市场价格确定的权数，能体现期望的资本结构，而不是像帐面价值权数和市场价值权数那样只反映过去和现在的资本结构。所以按目标价值权数计算的加权平均资本成本更适用于企业筹措新资金。然而，企业很难客观合理地确定证券的目标价值，又使这种方法不易推广。边际资本成本当企业筹集资金超过一定限度时，原来的资本成本就会增加。因此需要知道筹资在什么数额上便会引起资本成本怎样的变化，这就要使用边际资本成本概念。边际资本成本是指资金每增加一个单位而增加的成本。也是按加权平均计算的。7例如：某企业拥有长期资金400万元，其中：长期借款60万元，长期债券100万元，普通股240万元。由于扩大规模，拟筹集新资金。经分析应保持现有资本结构，既：长期借款15%，长期债券25%，普通股60%，并测算出随筹资增加各种资本成本的变化。资金种类目标资本结构新筹资额（元）资本成本(%)筹资突破点长期借款15%4500045000~9000090000357=45000/15%=300000=90000/15%=600000长期债券25%200000200000~4000004000001011128000001600000普通股60%300000300000~6000006000001314155000001000000计算筹资突破点在保持某资本成本率的条件下，可以筹集到的资金总限度称为现有资本成本下的筹资突破点。一旦超过筹资突破点，即使维持现有的资本结构，其成本率也会增加。筹资突破点=可用某一特定成本率筹集到的某种资金额／该种资金在资本结构中所占的比例8计算边际资本成本上述6个筹资突破点，可得到7组筹资总额范围。对7组筹资总额范围分别计算加权平均资本成本，即可得到各种筹资范围的加权平均资本成本。筹资总额范围资金种类资本结构资本成本(%)加权平均资本成本300000长期借款长期债券普通股15%25%60%31013=3%*15%=0.45%=10%*25%=2.5%=13%*60%=7.8%0.45%+2.5%+7.8%=10.75%300000~500000长期借款长期债券普通股15%25%60%51013=5%*15%=0.75%=10%*25%=2.5%=13%*60%=7.8%0.75%+2.5%+7.8%=11.05%500000~600000长期借款长期债券普通股15%25%60%51014=5%*15%=0.75%=10%*25%=2.5%=14%*60%=8.4%0.75%+2.5%+8.4%=11.65%600000~800000800000~10000001000000~16000001600000长期借款15%7=7%*15%=1.05%9长期债券普通股25%60%1215=12%*25%=3%=15%*60%=9%1.05%+3%+9%=13.05%以上计算结果如用图形表示，是向上阶梯型Chapter2财务杠杆经营风险和财务风险经营风险是因经营上的原因导致利润变动的风险。主要因素有：1.产品需求是否稳定2.产品售价变动大小3.产品成本是否稳定4.调整价格的能力。当产品成本变动时，能调价否。5.固定成本的比重。财务风险企业负债经营，不论利润多少，债务利息是不变的。当利润增大时，每一元利润所负担的利息响应减少，从而使投资者收益有更大幅度的提高。这种债务对投资者收益的影响称为财务杠杆。财务风险是指全部资本中债务资本比率的变化带来的风险。当债务资本比率较高时，投资者将负担较多的债务成本，并经受较多的负债作用所引起的收益变动的冲击，从而加大财务风险；反之，当债务资本比率较低时，财务风险就小。经营杠杆系数10在影响企业经营风险的诸因素中，固定成本的影响很重要。在某一固定成本比重的作用下，销售量变动对利润产生的作用，被称为经营杠杆。由于经营杠杆对经营风险的影响最为综合，因此常常被用来衡量经营风险的大小。经营杠杆的大小一般用经营杠杆系数表示，他是企业计算利息和所得税之前的盈余（简称息税前盈余）变动率与销售额变动率的比值。经营杠杆系数=DOL=[ΔEBIT/EBIT]/[ΔQ/Q]假定企业的本量利保持线性关系，可变成本在销售收入中所占的比例不变，固定成本也保持稳定，经营杠杆系数便可用销售额和成本来表示。公式1：DOLQ=[Q（P-V）]/[Q（P-V）-F]DOLQ销售额为Q时的经营杠杆系数P为单价；V为单位变动成本；F为总固定成本公式2：DOLS=[S-VC]/[S-VC-F]DOLS销售额为S时的经营杠杆系数S为销售额；VC为变动成本总额；V为单位变动成本；F为总固定成本在实际工作中，公式1可用来计算单一产品的经营杠杆系数；公式2除了用来计算单一产品外，还可用来计算多种产品的经营杠杆系数。分析：111.在固定成本不变的情况下，经营杠杆系数说明了销售额增减所引起的利润增减的幅度（倍数）。2.在固定成本不变的情况下，销售额越大，经营杠杆系数越小，经营风险也就越小，利润不稳定性就越大。3.在销售额处于盈亏临界点前的阶段，经营杠杆系数随着销售额的增加而增加；在盈亏临界点后的阶段，经营杠杆系数随着销售额的增加而递减；当处于盈亏临界点的时候，经营杠杆系数趋于无穷大（若销售额略有增加便可出现盈利，若销售额略有减少便可出现亏损）。一般可通过增加销量、降低成本等措施使经营杠杆率下降，降低经营风险，但这往往受到限制。财务杠杆系数财务杠杆系数越大，表明财务杠杆作用越大，财务风险也就越大。财务杠杆系数DFL=[ΔEPS/EPS]/[ΔEBIT/EBIT]ΔEPS为普通股每股收益的变动额EPS为变动前普通股每股收益EBIT为变动前的息税前盈余还可推导为：DFL=EBIT/（EBIT-I）I为债务利息举例略负债比率是可以控制的。企业可以通过合理安排资本结构，适度负债，使财务杠杆利益抵消风险增大所带来的不利影响。12总杠杆系数上述两种杠杆共同起作用，销售额的变动对每股收益的影响为总杠杆作用。总杠杆系数DTL=DOL*DFL=[Q（P-V）]/[Q（P-V）-F-I]或者=[S-VC]/[S-VC-F-I]意义：1.能够估计销售额的变动对每股收益的影响。如DTL=DOL*DFL=2*1.5=3，即销售额每增减1倍，就会造成每股收益增减3倍。2.能够运用两种杠杆很多不同的组合，达到预定的总杠杆系数。比如经营杠杆度较高的公司可以在较低程度上使用财务杠杆，经营杠杆度较低的公司可以在较高程度上使用财务杠杆，等等。Chapter3资本结构资本结构的原理资本结构是指企业各种长期资金筹集来源的构成和比例关系。是长期债务资本和权益资本各种占多大比例。短期资金的需要量和筹集是经常变化的，且在整个资金总量中所占的比重不稳定，因此不列入资本结构管理范围，而作为营运资金管理。对资本结构有几种不同的认识，主要有：净收入理论(净利说)13净收入理论认为，负债可以降低企业的资本成本，负债程度越高，企业加权平均资本成本最低，企业的价值越大。净营运收入理论(营业净利说)净营运收入理论认为，不论财务杠杆如何变化，企业加权平均资本成本都是固定的，因而企业的总