风电设备行业深度报告(联合证券)

谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。1/272009/11/03最近52周股价表现分析师王爽[e-mail]-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%Oct-08Dec-08Jan-09Feb-09Mar-09Apr-09Jun-09Jul-09Aug-09Sep-09Oct-09电力设备上证指数行业研究深度研究电力设备„风电设备行业的增长受到相关政策支持和影响的程度非常显著。过去十多年的增长高峰和低谷都与政策息息相关。最近政策因为产能过剩做出了一些调整变化，但主要是直接针对风电设备制造的。单从经济性政策来看,如果下游风电场需求方的政策没有发生重大变化，风电设备优势公司的发展将不会受到太大影响。政策将起到“过滤”和“优化”作用，加快行业的优胜劣汰。我们对政策的具体变化进行了解读，并逐个给出了可能受政策细节影响的公司。„产能过剩的本质是风电设备制造早期的较高利润引诱和2005年以来政策大力支持所引发的供需失衡，其特点是全局统计意义上的过剩。在部分细分项目如风电轴承和电控系统，过剩现象并不明显。同时受供应链和物流成本制约，大部分统计中的产能都只能供应部分区域的需求。因此对产能进行分散布局的公司对过剩下的竞争环境具有较强的免疫力。„我们以产品状态、应用情况、产量、产品中标范围、技术、认证等作为标准,分别筛选了属于整机核心产能的公司，并在此基础上确定优质产能。在产能过剩的大背景下，我们描述的行业竞争主要围绕价格、市场份额、产品质量、成本与毛利率、零部件需求、供应链与物流、生产基地、利润分享与合作等因素展开，并列出了具有竞争优势的公司。„风电设备行业在09上半年仍然表现出了不俗的增长，整体表现强于其他发电设备和电网设备。根据发电设备全年总产量预测值估计，按比例来推算，风电设备产量的增幅应在70%左右。„以政策、产能品质、竞争优势或特色三个方面的有利条件来考虑，我们推荐整机公司金风科技、湘电股份、东方电气和零部件公司天马股份、华锐铸钢、时代新材。行业评级中性/首次评级相关研究政策助力产能过剩下的优胜劣汰—风电设备行业深度报告Nov-2009谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。2/27目录政策是风电设备行业增长的首要原因...........................................................3历年来风电装机容量增速情况...............................................................3国内政策与装机增速波动分析...............................................................3政策支持下的供需失衡与早期的较高利润引发了产能过剩....................4风电行业政策体系解析................................................................................5上游政策与下游政策的区别..................................................................6近期行业政策调整和变化.............................................................................8政策变化要点：发挥“过滤”和“优化”作用..........................................8受政策变化影响的主要上市公司.........................................................12产能过剩与公司选择..................................................................................14产能过剩的结构性特点.......................................................................14产能过剩下的风电设备公司选择.........................................................16整机核心产能筛选...............................................................................16整机优质产能鉴别...............................................................................17零部件产能选择..................................................................................18行业竞争现状.............................................................................................19价格与市场份额的博弈.......................................................................19运营商倒逼设备商...............................................................................19价格与质量的淘汰机制.......................................................................20零部件成本.........................................................................................20整机制造毛利率还与零部件需求有关..................................................21供应链和物流：把生产基地建到市场周边...........................................22零部件厂商甘愿让出部分利润.............................................................22具有竞争优势的风电设备公司.............................................................2209年上半年行业增长情况及全年增长预计................................................22推荐上市公司.............................................................................................23有利条件.............................................................................................23整机：金风科技、湘电股份和东方电气..............................................24零部件：天马股份、华锐铸钢和时代新材...........................................25Nov-2009谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。3/27政策是风电设备行业增长的首要原因历年来风电装机容量增速情况装机容量增速是估计风电设备公司主营收入增速的一个简明指标。综观这十几年来的风电装机容量增长，年均超40%，其主要贡献来自于陆上风电场。如下图所示，国内年度累计装机容量增速呈现出两边高，中间低的走势，曾经出现过一段低谷。图1、国内风电累计装机容量增速0%20%40%60%80%100%120%140%1996199719981999200020012002200320042005200620072008资料来源：BTM,联合证券研究所整理我们认为，曾经出现的增速波动和下降趋势主要是由政策和相关事件引起的。国内政策与装机增速波动分析96-97年的增长高峰表1、96-97年的增长高峰主要政策因素解读1994年，原电力部要求电力公司必须全部就近接受风电上网，对电价分摊和风电机组采购也出台了优惠政策。拉动风电装机增速开始上涨1995年，国家经贸委与原电力部推出“双加工程”在两年内投入了8亿元贴息贷款进一步助推增速，在96-97年形成第一个高峰资料来源：联合证券研究所整理在经过此轮“脉冲”增长后，先前的部分政策的相关问题（如电价分摊的电网区域不明确）逐渐显现出来，且由于当时我国对风力发电在整个电力系统中并没有明确的定位和清晰的规划，因此政策刺激的效应开始减弱，增速开始下滑。风力发电机销售仍然是风电设备公司绝对的主营收入Nov-2009谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。4/2701-02年的增长低谷表2、01-02年的增长低谷主要政策因素解读2001-2002年，电力体制改革实施，原国家电力公司拆分成发电集团和电网公司在改革和拆分的预期下，增速逐渐回落，并在方案明确后形成低谷。电力行业的发展方向和具体权责归属的不明确造成了增速的低点。资料来源：联合证券研究所整理这一电力行业的重大事件的预期及发生是造成政策巩固和持续落实困难的关键原因，最终造成了风电装机容量增长的最低谷时期。因此自96-97年第一轮增长高峰以来下滑的主要原因是政策的不完备和操作细节的不明确，以及受行业内重大改革的影响。随着发电和电网分开的尘埃落定，各种过往政策又逐渐开始被理顺，装机容量增速也从最低谷开始回升，直至迎来政策刺激下05-08年的第二轮高峰。05-08年的增长高峰表3、05-08年的增长高峰主要政策因素解读中华人民共和国可再生能源法可再生能源发展专项资金管理暂行办法（全文）可再生能源发电有关管理规定可再生能源发电价格和费用分摊管理试行办法国家发展改革委关于印发《可再生能源电价附加收入调配暂行办法》的通知可再生能源发电费用分摊制度清洁发展机制项目运行管理办法国家发展改革委关于风电建设管理有关要求的通知国家发展改革委和财政部《关于印发促进风电产业发展实施意见的通知》风电特许权项目前期工作管理办法技术改造国产设备投资抵免企业所得税暂行办法国务院关于振兴装备制造业的若干意见自2005年以来，可再生能源与风电的相关激励政策和法规密集出台，体系完整性和细节覆盖面前所未有，风电行业尤其是设备制造子行业再次迎来增速高峰。资料来源：联合证券研究所整理政策支持下的供需失衡与早期的较高利润引发了产能过剩正是在国家大力发展可再生能源的背景下，发电企业采取了激进的“圈地”式发展策略，大力上马风电场项目，造成近三年来我国风力发电装机量的年复合增速均在100%以上。需求的迅猛增长给风电设备制造商带来了充裕的订单，量价齐升的产业背景不但使已经进入的商家收益颇丰，而且吸引了大量的厂商进入。产能的盲目扩张，技术的重复引进造成了风电整机行业的产能过剩，激化了厂商的竞争。Nov-2009谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。5/27图2、风电整机厂家数量020406080100200420052006200720082009风电整机厂家资料来源：联合证券研究所整理风电行业政策体系解析整个风电行业主要由上游的风电设备制造和下游的风电场投资开发运营两大部分组成。下图是一个典型的新能源政策体系架构图，其中的