联合-光伏产业(太阳能发电)深度研究：日出日落,依然灿烂？

研究所RESEARCHINSTITUTE杨军0755-82493583JUNE2007光伏产业——日出日落，依然灿烂JUNE-07太阳能并网发电系统并网发电系统成为主流JUNE-07太阳能电池的种类硅太阳能电池是主流JUNE-07各类型太阳能电池性能比较JUNE-07晶体硅电池地位难以撼动单晶、多晶硅电池地位短期难以撼动JUNE-07晶体硅电池仍将在很长时间占据主导地位JUNE-07光伏产业链硅料硅片电池片电池组件工程JUNE-07全球主要厂商硅料被欧美日厂商垄断JUNE-07光伏行业厂商分布硅材料：6-10家硅片：20-30家电池片：30-50家组件：200以上光伏产业供应链呈现金字塔分布JUNE-07全球太阳能电池增长依然强劲德国日本美国欧洲其它国家其它地区0200400600800100012001400160018002000959697989900010203040506兆瓦010203040506070%全球安装量增长率06年受德国影响增速有所回落JUNE-07德国市场处于短暂的回调期„德国EEG法案每三年修订一次„2007年重新修订„市场担心德国政策的变化„06年下半年德国市场增速明显放缓„05年德国市场同比增长53%„06年仅同比增长16%市场对德国EEG法案的修订产生忧虑JUNE-07EEG法案的修订不会伤害光伏产业„G8会议上，默克尔非常高调„达成了2050年全球温室气体排放量比1990年降低50％的建议„德国仍充当了全球气候保护领导者角色„德国光伏产业销售额达到30亿欧元，现有3000家光伏安装工程公司和50家光伏电池制造商，创造了40,000个新的工作机会预计德国EEG法案的修订只是将更多的利益留给德国企业，不会对全球的光伏产业造成伤害JUNE-07全球光伏产业的发展将更加平稳„并网系统已经成为趋势„欧洲家庭用户占据了安装量的41%„欧洲各国计划庞大，06年西班牙增长达到200％„美国加州法案补贴高达11亿美金，06年美国增长33%„德国日本占比下降更有利于稳定增长在欧洲，光伏产品已经由工业品转变成为消费品，他们消费得起！这个转变具有重大意义！JUNE-07可预见的增长将持续数十年光伏行业仍将是全球增长最快的行业之一JUNE-07太阳能才是全球最终能源解决方案地球上所有的能源均来自于太阳，我们为什么要兜圈？JUNE-07预测光伏产业的增长率需要勇气010002000300040005000600095969798990001020304050607E08E09E10E兆瓦010203040506070%全球安装量增长率保守预计2010年的年安装量将高达5.4GW，但行业历史增速超过了任何一个乐观派的预期JUNE-07其他机构的预测„Sharp:7.2GW„EPIA:5.4GW„Clsa:6.0GW„预测的依据：光伏安装量前10年的平均增速为36%„但以前的石油价格是目前的1/3，太阳能电池片的价格是目前的2-3倍„环境保护从未象现在这样受到全球的高度关注„太阳能现在贵吗？至少比历史上便宜，未来，它为什么不能高速增长？大多的预测都是拍脑袋JUNE-07硅料是整个行业发展的瓶颈多晶硅从04年以来供应紧张-50000500010000150002000025000300003500040000989900010203040506吨半导体多晶硅太阳能多晶硅多晶硅产能产能缺口JUNE-07硅料需求仍将持续增长预计，2010年，光伏产业对多晶硅的需求为4-4.5万吨050001000015000200002500030000350004000045000500002004200520062007E2008E2009E2010E吨太阳能级硅需求量024681012142004200520062007E2008E2009E2010E吨每兆瓦电池硅材料消耗量JUNE-07主流多晶硅厂商扩产计划有序401004020040300404004050040600407004080040hemlockwackerrectokuyamamemcmitsubishimatmitsubishipolysilsumitomototal吨2005年产量2006年产量预计主流厂商2010产量预计，2010年主流厂商产能达到7.8万吨，其中供给光伏产业的约4.7万吨JUNE-072010年主流厂商硅料供给量JUNE-07二流厂商雄心勃勃050001000015000200002500030000jssiarisesolarvaluem.setekelkemfrenchconsortiumDCchemicalhokuisofoton其他合计吨2007E2010E预计，2010年二线厂商的产能将达到2.6万吨JUNE-07中国企业不甘示弱05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,000新光硅业洛阳中硅峨眉山半导体南玻宜昌云南爱信硅江苏顺大宁夏石嘴山合计吨2008E2010E按照中国企业的规划，2010年多晶硅产能将接近3万吨，但我们预计实际能够兑现的产能约1万吨JUNE-0708年年底有望供需平衡„08年光伏行业的需求约2.6-3万吨„主流厂商的供给约2.5万吨„考虑其他二流厂商的产能„年底有望达到供需平衡„基本的判断是08年年底之前，多晶硅的价格仍将坚挺多晶硅的价格在08年年底之前仍将坚挺JUNE-07对2010年的看法„2010年光伏产业需求约4.7-5万吨„2010年总产能约12万吨„其中半导体行业消耗约3.8万吨„供给光伏产业约8万吨„二流厂商及中国企业产能具有不确定性„但新增产能兑现70%以上就有可能过剩Solarbuzz预计2011年年底多晶硅产能达到14.4万吨JUNE-07多晶硅价格短期仍将上涨„第一季度，长单价格上涨10-15%„现货交易的价格突破300美元/公斤„美林的研究员预计现货的价格将突破330美元/公斤，且强势价格将至少持续至2009年„认同美林的价格观点，但时间窗口我们认为在08年下半年散货价格有可能突破330美元/公斤JUNE-07硅料价格走势预计8581081582082583083582004A2005A2006A2007E2008E2009E2010E美元/公斤国际长单价格国内散货价格现货价格有可能在09年大幅回落JUNE-07多晶硅生产成本折旧、电力是多晶硅生产的主要成本构成JUNE-07硅料企业短期内将获利颇丰表、1000吨硅料厂硅料价格敏感性分析硅料价格（美元/公斤）50.0080.00100.00200.00300.00硅料成本（美元/公斤）41.0041.0041.0041.0041.00净利润（万元）-1,915.9022,424.5335,684.5397,534.10163,834.10资产收益率（%）-1.6018.6929.7481.28136.53净资产收益率（%）-4.7956.0689.21243.84409.59注：假定12亿的投资中4亿元为自有资金。数据来源：联合证券研究所。JUNE-07上市公司能赶上好时光吗？表、上市公司参股硅料企业情况设计产能（吨）试点火时间预计全面达产时间参与上市公司持股比例（％）新光硅业126007年年初2008年天威保变35.00湖北宜昌150008年底或09年初2010年南玻A75.00宁夏石嘴山1000不详不详江苏阳光65.00内蒙古神州1500不详不详航天机电38.46宁夏银星不详不详不详银星能源40.00资料来源：联合证券研究所。新光硅业、南玻的项目实际进展顺利，其他公司的？JUNE-07下游企业的日子也许不好过„多晶硅价格上涨导致毛利下降„电池片、组件价格走低„硅片、电池平、组件产能扩张迅速„国内企业开工率不足„两头受压„硅料落实是短期内面临的最大问题光伏企业暴利的时代是否快终结？JUNE-07电池组件价格不再坚挺光伏组件价格在06年下半年开始走软JUNE-07光伏企业的毛利将持续走低表、国内光伏企业毛利率预测2005Q42006Q12006H2006Q32006A2007E2008E国内硅料均价（美元/公斤）90.00110.00150.00150.00160.00200.00250.00硅片环节毛利率（%）12.6614.4115.2215.3815.1310.187.70电池片环节毛利率（%）19.3419.6316.0216.2913.857.876.30组件环节毛利率（%）8.450.821.001.241.241.081.00综合毛利率（%）40.4534.8632.2432.9130.2319.1313.36注：各个环节的毛利率均以电池组件销售价格为基数。数据来源：联合证券研究所。JUNE-07光伏产能快速扩张„06年年底全球产能达到3GW„06年年底中国的产能达到约1.5GW„仅中国的产能就能满足全球的需要„05、06年的开工率约70-80%„07、08年的开工率将更低„以产能推算业绩？当然不能实际产能利用率可能进一步下降JUNE-07日出日落，阳光依然灿烂？„有日出必有日落，但现在阳光灿烂„容易犯的错误：„行业增长=公司增长？„相信永远持续增长的神话„迷信新技术„以低成本制造多晶硅„电池片转换效率大幅上升、薄膜电池„如果这样为什么不做空石油期货？„光伏投资具有周期性新能源投资必须把握周期性JUNE-07光伏的周期-螺旋式上升企业盈利下降、股价低迷价格下跌刺激需求，需求快速上升企业盈利上升，股价上涨大量融资，技术进步产能快速扩张，产品价格下跌产品供不应求，产品价格上升融资、技术进步及成本下降是新能源产业发展最根本地动力，泡沫难以避免现在的光伏产业处在哪一个节点上？JUNE-07Solarworld的股价与组件价格走势Solarworld股价启动与组件价格上涨基本是一致的JUNE-07把握现在比畅想未来重要„短期：拥硅者为王„关注已经或即将投产的硅料厂„新光硅业（天威保变）、南玻A„产能兑现是金„关注产业链完整的一体化企业„天威保变、南玻A„长期：技术进步是根本„安泰科技新能源投资:过多地畅想未来=血本无归，别相信太长的故事，享受今日的阳光，行业变化太快。JUNE-07天威-犹如它的名字„变压器龙头之一，主业发展良好„新光硅业能够享受09年之前的暴利„天威英利20多亿元的募集资金到位，能干很多事情，产能快速扩张„光伏产业链完整„风电即将发力，样机下半年投产„A股市场最好的新能源投资品种天威保变是A股市场最实在的新能源公司，是投资新能源首选JUNE-07天威保变光伏产业链新光硅业天威英利西藏华冠持股35%持股25%控股JUNE-07天威保变盈利预测表、天威保变EPS构成2005A2006A2007E2008E传统变压器业务0.180.190.240.35天威英利0.130.350.240.28新光硅业--0.130.49合计0.310.540.611.12注：1、考虑了天威英利海外上市摊薄的影响，07、08年为摊薄后的预测。2、假定07、08年新光硅业硅料销售价格为250美元/公斤。3、未考虑风能的影响。资料来源：公司公告，联合证券研究所整理预测。新光硅业的投产进度以及英利硅料获得价格是盈利预测的关键JUNE-07安泰科技-关注非晶合金带材„重点关注非晶合金带材„下游非晶变压器产能快速扩张„下游等米下锅，非晶带材价格上涨„除日立金属以外，全球唯一„如果成功，意义远远大于新光硅业„这才是真正垄断技术„太阳能项目值得长期跟踪非晶技术突破的意义将远远大于多晶硅JUNE-07非晶合金变压器前景广阔JUNE-07非晶带材盈利预测表、安泰非晶带材项目盈利预测2008E2009E2010E变压器用非晶带材产能（吨）20,000.0040,000.0060,000.00产能利用率（%）50.0060.0070.00价格（万元/吨）2.502.602.60销售收入（万元）25,000.0062,400.00109,200.00主营成本合计（万元）17,455.0038,494.0065,527.