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.优先股中国股份制改革的盲点一、问题的提出优先股是国际通行的股份种类具有与普通股同等重要的地位只要实行股份制度的国家没有不存在优先股的西方国家普遍采用了优先股种类但是在中国改革开放二十几年后回顾股份制改革和证券市场发展历程我们注意到优先股这种西方国家普遍存在的股份种类在我国没有被采用成为我国股份制改革的盲点表现在（1）理论上探讨得很少笔者曾在1995年10月27日《金融时报》发表了题为“我国需要优先股——关于我国试行优先股若干问题的思考”的文章（以后又陆续发表了几篇）引起了理论界的广泛兴趣；该报专门开辟了“话说优先股”的当月话题连续发表了一系列文章就此进行了讨论从讨论的情况看对我国是否试行优先股大多数人持“赞成”的态度当然也有少数“反对”的意见但可惜的是这场讨论没有引起管理层和实业界的关注后来也就不了了之近年来没有再看到优先股问题的进一步研究和讨论（2）法律上一片.空白我国现行的《公司法》中没有“优先股”的概念也没有做出相近的规定只是在第135条指出“国务院可以对公司发行本法规定的股票以外的其他种类的股票另行作出规定”这里“其他种类的股票”是否包含优先股不得而知另行规定似乎也一直没有出台同样后来颁布的《证券法》也对优先股只字未提这是十分令人遗憾的（3）实践中少有采用1995年在上海证交所上市的杭州天目山药业股份有限公司（简称“天目药业”股票代码600671）发布公告将1890万股国有股改为优先股（占总股本的21.6%）开始了优先股在我国的尝试后来一些地方的公司也试行了优先股但相关的报道不是很多那么中国需不需要优先股《公司法》是否要对优先股作出规定中国应该如何试行优先股目前试行优先股的突破口在哪里这些问题直接关系到我国股份制改革的深化和创新值得引起高度重视和深入思考二、优先股是国际通行的股份种类.优先股是国际通行的一种基本股份种类是指股份有限公司发行的与普通股相对称的在公司利润分配和破产清偿时享有优先权的一种特殊类型股份优先股的特点是（1）公司利润分配时优先获得股息公司破产清偿时优先分配剩余财产；（2）股息率是确定的具有调节股东之间利益分配的杠杆作用；（3）优先股股东一般情况下没有表决权无权参与公司的经营管理；（4）优先股在长期的发展过程中演化出了不同的种类如累积优先股和非累积优先股参与优先股和非参与优先股可转换优先股和不可转换优先股等具有很大的适用性；（5）优先股由于影响到普通股股东的利益和公司的表决权因而有一个数量限制问题一般规定只能占到公司总股本或者有表决权股（普通股）的一定比例（下文有述）；（6）优先股可以在公司设立时发行也可以在公司增资扩股时发行显然优先股拥有独特的权益和相应的约束具有鲜明的特点是对普通股的一种有效补充使股份公司的股权结构具有了很大的弹性和运作空间这也是其在市场经济环境中与普通股共同成长、相辅相成、持久发展的根本原因所在西方国家普遍采用了优先股各国《公司法》也对优先股作了明确的规定我国由于股份制改革的时间不长改革的起点选择不同以及随后的“路径依赖”加上理论界和决策层对优先股的认识不足尤其是作为股份制改革和现代企业制度建设.根本大法的《公司法》没有对优先股以应有的地位和相关的规定因而使得优先股这一国际通行的股份种类没有在我国采用更谈不上推广和发扬光大三、中国试行优先股的必要性如果说以前对优先股认识不足情有可原的话那么在改革开放二十多年、股份制已深入人心、证券市场蓬勃发展的今天尤其是改革遇到许多障碍、需要制度创新的时候迫切需要对优先股作出正确的认识和评价我认为目前是试行优先股的时候了试行优先股对我国股份制改革的深化具有十分重要的现实意义其必要性主要表现在1、试行优先股可以改变目前股权设置的混乱状况完善股份种类促进股权结构的科学化、弹性化、成熟化由于历史原因我国股份制改革是从国有企业改制开始的为了区分和把握各种投资者的身份和地位并保持国家在股权结构中的主导地位把股份种类划分为国有股、法人股、个人股和外资股四大.类型很显然这是一种按投资者身份不同等外部因素所作的简单的机械的划分方法忽视了股份本身内在性质不同、股东权益与风险相对称的基本原则结果在实践中不可避免地造成了不同股份在权益、风险、分配、流通等方面的巨大差异和不可调和的矛盾不断出现违反同股同本、同股同权、同股同利原则的行为为股份制的运作和深化造成了强大的外部制肘弊端越来越明显而国际通行的科学的股权结构设置思路和划分方法是从股份制的内源因素出发按照股份性质的不同、权益与风险不同并相对称的原则来进行一般分为普通股和优先股两大类型（有的国家还有“劣后股”）不管持有人是国家、企业、个人还是国外投资者购买了哪种股份就享有哪种股份的权益并承担相应的风险股份面前人人平等避免了外部持有人差异引发的矛盾对公司运作的影响引进优先股可以改变这种状况有利于完善股份种类促进股权结构的升级换代使股份制进一步走向成熟化2、试行优先股可以更好地保障国有股权益防止国有资产流失国有股作为我国股份公司股权中的大头如何实现同股同权保障其权益防止国有资产流失是中国股改中十分突出而又迫切需要解决的难题试行优先股变国有股为优先股可以使国家股在无需（实际上也无力）顾及公司经营管理的情况下获得稳定的股息收入保证国有资产的保值和增值同时也可以减.少国家对股份公司的直接干预把公司的经营自主权落到实处使其按照股份制度规范运作因此试行优先股不失为解决国有股问题的可行思路3、试行优先股是解决外资入股问题的有效途径外资入股问题是股改中的又一难题人们的普通担忧在于外资入股虽然能大量引进资金但会不会丧失控股权呢优先股的试行能够解决这一难题可以设置专门的向外资开放的优先股供外国投资者认购并制定相应的管理办法既为外资进军中国市场打通渠道又可防止国内企业被外资控制两全其美何乐而不为尤其是我国即将加入WTO资本市场面临向外资全面开放必须给外商以国民待遇的情况下试行优先股更具有特殊的意义可以变被动为主动不失为一种明智的选择4、试行优先股是公司购并与反购并的有效手段购并是市场经济条件下企业扩张发展的主要形式和必然行为对于公司来讲如何有效地利用购并手段吞并他人、保护自己大有文章可做优先股在这方面具有独特的功用一方面公司在购并其他公司时常常通过发行优先股来换取对方的资产这样既能够达到购并目的又避免了因购并扩大股份而丧失或削弱原来的控股权另一方面为了防止被别的公司购并可在股本中设置优先股在总股本相同的情况下使发起人的普通股拥有更大的表决.权防止敌意收购和兼并把公司牢牢掌握在自己手中这在目前方兴未艾的购并浪潮中无疑具有借鉴作用5、试行优先股可以缓解股票上市的压力目前中国大约有一万多家股份有限公司其中只有1000余家在深沪证交所上市且上市公司的可流通股份只占股本总额的一小部分因而上市压力是巨大的也是持续的而改为优先股由于每年可以获得固定的较高的股息收益有保障因此上市与否对长期投资者来说并不重要这样可大大缓解股票上市的压力可见试行优先股在中国目前具有特别重要的现实意义是十分必要的四、试行优先股的可行性分析那么中国试行优先股是否可行呢回答是肯定的这是因为1、从公司角度看试行优先股有动力（1）发行优先股与发行普通股一样可以达到筹措资金的目的；（2）优先股没有表决权可以减少股东对公司经营管理的干预；（3）优先股使公司具有购并与反购并的有效手段能增强公司向外扩张和自我保护的能力因此优先股的发行主体——股份公司会积极主.动地参与到优先股的试行过程中来2、从投资者角度看试行优先股适应了保守型、稳健型投资者的投资需求有广泛的市场基础优先股股息率的确定性使它具有了股票收益的风险性及债券收益的安全性的双重特点是一种介于普通股股票和债券之间的投资品种适合于保守型、稳健型投资者投资引入优先股无疑增加了市场品种扩大了投资者的选择范围尤其是在目前普通股投资风险较大公司经营效益普遍低下、股东利益很难保证的情况下优先股的实行尤其会受到广大投资者的欢迎3、从国家和管理层的角度看试行优先股有利于推进股份制改革的深化会得到国家政策的鼓励和支持（1）优先股作为新的股份种类是改变目前股份按投资者主体不同划分的作法而代之以按所持股票的收益和风险来划分的新方法无疑是一种创新对改变目前股权设置的单一化弊端促进股份结构的升级换代都有好处因而会得到管理层的理解和支持（2）从国家角度考虑试行优先股不仅可以有效地规避国有资产“委托——代理”关系中的道德风险从制度上保障国有股的收益而且可以实现所有权和经营权的真正分离不干预企业的具体经营实现国家管理职能的归位.4、目前试行优先股的难度较小除了一部分新设股份有限公司引入优先股外大量的工作是现有股份公司股权结构中普通股向优先股的转化这样不会扩大新股发行规模不会引起证券市场波动也不会对整个经济改革带来负面影响因此目前试行优先股的条件已经具备时机已经成熟是完全可行的五、试行优先股的操作思路试行优先股既是必要的又是可行的那么怎样操作呢我认为从我国股份制运作的现实出发可以考虑按以下原则和思路进行1、新建设立股份公司时直接引入优先股股份制是我国企业改革的战略方向股份公司的不断设立是不可避免的新的股份公司设立时可以直接引入优先股与普通股并存从一开始就使股份结构走向科学化、规范化2、国有股率先向优先股转化这是试行优先股的突破口和.切入点国家作为特殊的股份持有人总体上属于保守型投资者持有量大投资期长其目的是非常明确的即实现国有资产的保值和增殖国有股的这些特点和要求正好与优先股的基本属性和要求想吻合而与普通股相去甚远国有股向优先股转化可以利用优先股的优先权、固定的收益分配权实现保值和增殖有效地解决现行的国有资产“委托——代理”关系中代理人的行为约束问题从制度上防止国有资产的流失进一步讲国有股转化为优先股后国家抓住所有权、分配权放弃具体的经营管理权可以减少对公司的直接干预有利于股份公司的自主经营和规范化运作并且可以使国家从繁杂的日常经营管理事务中解脱出来集中力量抓宏观实现国家管理职能的归位因此我认为国家股率先向优先股转化是试行优先股的现实切入点也是优先股改造近期内大量的具体的工作3、大胆设立外资优先股股份制的基本功能是筹集资金不仅要筹集国内资金而且要大量吸引外资在股改中外资入股问题上人们的普遍担忧在于外资大量入股可能会导致企业控股权的削弱或丧失而优先股恰恰是一种没有表决权不参与公司经营管理的特殊股份大胆设立外资优先股可以较好地解决这一问题既为外资进入中国市场敞开大门又可防止国内企业被外商控制我国现行对待外资股的做法是主要实行B股制度从发行到上市交易完全与内资股（A股）隔离给外商以非国民待.遇这种人为的非公正做法不仅挫伤了外商进入的积极性而且增大了发行交易成本导致了同股不同权带来了管理上的困难设立外资优先股有利于逐步解决这些问题早日实现A股B股的并轨鉴于外资优先股问题比较复杂建议逐步实施4、部分普通股在自愿的基础上向优先股转化如上所述普通股和优先股各有特点风险和收益各不相同是并列的互补的两种基本股份种类适应不同偏好的投资者进行投资目前单一普通股制度弹性太小部分普通股转化为优先股主要是满足市场上保守型、稳健型投资者的需求扩大了投资者的选择范围为此可以允许一部分股份公司试行优先股并在此基础上逐步推行多种类型的优先股丰富优先股的品种增大股票投资的灵活性5、优先股的数量限制优先股涉及到公司的表决权并直接影响着普通股股东的利益因此优先股的设置并非随心所欲有一个量的限制问题从国际上看各国公司法对优先股的数量限制是从两个方面规定的一是以公司股本总额为参照规定优先股只能占股本总额的一定比例如法国规定这一比例不得超过3/4意大利规定不得超过1/2等；二是以有表决权股（优先股）为参照规定一个比例如德国规定无表决权累积优先股不得超过有表决权股的面值总额奥地利规定优先股不得超过有表决.权股面值总额的1/2等我国优先股试行阶段也应该借鉴这些经验结合自己股权结构的实际对优先股的数量做出限制我认为试行阶段将优先股的比例限制在公司股本总额的1/4以内比较合适以后可以根据运作情况逐步调整并做最后定位六、结论综上所述优先股这种国际通行的股份种类在中国具有很大的适用性和广阔的发展前景试行优先股不