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年一九八六年波克夏-海瑟威公司致波克夏-海瑟威公司所有股东：本公司在去年(1986年)的帐面净值增加了26.1%，大约是四亿九千多万美元，在过去的22个年头(也就是现有经营阶层接掌本公司后)，帐面每股净值由19.46美元，成长到2,073美元，年复合成长率为23.3%，在计算每股净值时，分子与分母都同样的重要，过去22年公司整体的净值虽然增加超过有一百倍之多，但流通在外的股份却增加不到一个百分点在过去的年报中我已不只一次地提醒大家，多数公司的帐面价值与其实际的内在价值其实存在有极大的差异(后者才是对股东真正要紧的)，不过以我们公司本身的状况而言，过去十多年来帐面价值在某种程度(从保守的角度)，却颇能代表本公司实际的价值。意思是说Berkshire企业的价值略微超越其帐面价值，两者之间的比例一直维持着稳定的差距。而现在跟各位报告的好消息是，在1986年本公司企业价值增加的幅度应该是超过帐面价值增加的幅度，我说应该是是因为企业价值的判断较为弹性，以我们本身的例子来说，两个同样完全了解本公司的人所衡量出的价值，可以会差到10%以上。本公司去年企业价值成长的原因，主要系归功于旗下主要企业经理人杰出的表现，包含theBlumkins,MikeGoldberg,theHeldmans,ChuckHuggins,StanLipsey与RalphSchey等人，这些企业，除了保险业外，这几年来在没有耗费额外的资金的前提之下，还能稳定的提高公司的获利，这种成就塑造出我们所谓典型的经济价值或商誉，这虽然无法在公司的资产负债表上反映出来，但必须向各位报告，在1986年这种情况极为显著。讲完了好消息，接下来的坏消息是本人的表现并不足以与这些优秀的经理人匹配，当他们在各自的岗位上努力经营事业，可是我却没能好好有效地利用他们所产生的资金。查理孟格跟我平时主要只有两项工作，一个是吸引并维系优秀的经理人来经营我们的各种事业，这项工作并不太难，通常在我们买下一家企业时，其本来的经理人便早已在各种产业展现他们的长才，我们只要确定没有妨碍到他们即可，这点非常重要，如果我的工作是组织一支职业高尔夫球队，若尼克劳斯或阿诺帕玛愿意替我效力，我实在不必太费心去教他们如何挥杆。其实我们一些经理人自己本身已经相当富有，(当然我们希望所有的经理人都如此)但这一点都不影响他们继续为公司效力，他们之所以工作是因为乐在其中并散发出干劲，毫无疑问地他们皆站在老板的角度看事情，这是我们对这些经理人昀高的恭维，而且你会为他们经营事业各方面成就所着迷。这种职业病的典型，就像是一位天主教的裁缝省吃俭用了好几年，好不容易存了一笔钱到梵蒂冈朝圣，当他回来后，教友们特地集会争相想要了解他对教宗的第一手描述，赶快告诉我们，教宗到底是个怎么样的人，只见这位裁逢师，淡淡地说︰“四十四腰，中等身材。”查理跟我都知道，只要找到好球员，任何球队经理人都可以做的不错，就像是奥美广告创办人大卫奥美曾说︰“若我们雇用比我们矮小的人，那么我们会变成一群株孺，相反地若我们能找到一群比我们更高大的人，我们就是一群巨人。”而这种企业文化也使得查理跟我可以很容易地去扩展波克夏的事业版图，我们看过许多企业规定一个主管只能管辖一定人数的人员，但这规定对我们来说一点意义都没有，当你手下有一群正直又能干的人才，在帮你经营一项他们深具感情的事业时，你大可以同时管理一打以上这样的人，而且还行有余力打个盹，相反地，若他们存心要欺骗你或是能力不够或是没有热情时，只要一个就够你操心的了，只要找对人，查理与我甚至可以同时管理比现在多一倍的经理人都没有问题我们将会继续维持这种与我们喜爱与崇敬的伙伴合作的原则，这种原则不但可以确保经营的绩效极大化，也可以让我们能享受愉快的时光。否则要是仅为了赚钱成天与一些会令你反胃的人为伍，这感觉就好象是当你本来就已经很有钱时，你还为了钱跟不喜欢的人结婚一样。查理跟我的第二项工作是处理资金的分配，这在Berkshire尤其重要，其主要原因有三，一是因为我们赚的钱比别人多，二是我们通常将所赚的钱保留下来，昀后也昀重要的是因为我们旗下的企业可以不需要太多的资金便能维持竞争力与成长性，且全数保留盈余的公司，比起每年只赚10%，且只保留半数盈余的公司，前者资金分配的任务要繁重的多，所以将来若是我们运用盈余的方式不佳，或是旗下主要被投资公司，诸如盖可、美国广播公司等表现不好，则Berkshire经营情况恶化的程度将会非常地快，假设公司净值以后每年只有5%的成长，则公司资金分配的工作虽然还是很重要，但体质改善的速度也会变慢许多。事实上在1986年Berkshire资金分配的工作并不好干，我们确实是完成了一项购并案-那就是买下费区-海默兄弟公司，后面我们还会有详细的描述，这家公司极具竞争力，而且是由那种我们喜欢打交道的人在经营，不过就是小了点，大概只运用Berkshire不到百分之二净值的资金。在此同时我们从市场直接买进股权这方面也没有太大的进展，相较几年前我们可以利用大笔资金以合理的价格买进许多不错的股票，所以昀后我们只好将资金用来偿还负债并囤积银弹，虽然这比死掉还好一点，但却没有做到繁衍下一代的任务，若是查理跟我在往后的几年持续在资金分配这方面缴白券，Berkshire净值的成长势必将会变缓许多。我们会持续在市场上寻找符合我们标准的企业，我想要是运气好可能每几年就能够找到一家，但若想要对公司净值有明显助益，则其规模就必须够大，只是以目前的股票市场状况，我们实在很难为我们的保险公司找到合适的投资标的，当然市场终究会转变，总有一天会轮到我们站上打击位置，只不过我们不清楚何时能够换我们上场。下表系Berkshire帐列盈余的主要来源，今年的表与前几年有几点不太一样的地方，首先由于新购事业史考特-费泽、费区-海默的加入，我们营业项目增加了史考特-费泽、寇比吸尘器、世界百科全书、费区-海默等四栏，同时也由于Berkshire整体规模扩大了许多，我们也将几个较小的部门合并列示，另外如同过去我们将个别企业购并的商誉摊销单独挑出，(原因请参阅1983年的附录)汇总后摆在昀后一栏，由于史考特-费泽、费区-海默两件购并案使得1986年的商誉摊销较以往增加许多另外史考特-费泽的购并案依一般公认会计原则采购买法处理，所以在本表也稍作调整，在合并财务报表上所显示的数字系依照一般公认会计原则所编制，但就我们本身的观点，这个数字对于经理人与投资人来说，并不见得有意义，因此下表所显示的数字系扣除这些调整前的数字，事实上这才是这家公司原本的盈余状况，假设今天我们没有买下他们的话，(详细解释请参阅附录，不过若嫌内容不具吸引力，可以不看，当然我也知道在所有六千位股东当中，有许多对于我个人在会计方面的观点感到折服，希望你们都能好好地欣赏)，同时我也强力推荐各位看看查理每年写给Wesco股东的年报，里头有该公司旗下事业的详细介绍1986Unit:US'000EarningsBeforeIncomeTaxAfterIncomeTaxBerkshireShareBerkshireShareEarningsfromOperationInsuranceGroupUnderwriting(55,844)(29,864)NetInvestmentIncome107,14396,440AssociatedRetailStoresBerkshire-WaumbecTextilesBlueChipStamps-ParentBuffalioNews34,73616,918Fechheimer8,4003792IllinoisNationalBankKirby20,21810508MutualSavingsandLoanNebraskaFurnitureMart17,6857,192PresionSteelScottFetzer-Diversified25,35813,354See'sCandies30,34715,176WescoFinancialCorporation-Parent5,5425,550WorldBook21,97811,670AmortizationofGoodwill(2,555)(2,555)InterestonDebt(23,891)(12,213)Shareholder'sContribution(3,997)(2,158)Other10,737(2,346)195,857131,464RealizedSecuritiesGain216,242150,897TotalEarnings-allentities412,099282,361如你所见营业净利在1986年大幅改善，一方面是由于保险事业(这部份连同费区-海默公司会在稍候详细说明)，一方面则是其它事业群的表现:水牛城报纸在史坦-利普席的带领下持续表现优异，连续第三年每人工作时数皆大幅下绛，其它成本也控制得宜，即使该报的广告增加率远低于同业，营业毛利仍然大幅增加，同时控制成本并不代表我们在新闻品质上有所退让，我们的新闻量(新闻版面占整体版面的比例)持续维持在50%以上，这是现有相同或是更大规模的报纸中比例昀高的，一般同业的水准约只有40%各位可不要小看这10%的差距，同样三十页的广告，40%约有二十页新闻，50%则代表会有三十页的新闻，一比一的新闻与广告量是我们坚持的原则，我们相信这也是为何水牛城报纸能在当地拥有全美昀高渗透率的重要原因(订户数占当地家庭户数的比率)，其中周日版的比率更令人印象深刻，十年前水牛城昀主要的周日版报纸先锋报发行量为27万份，渗透率63%，大概与全美其它大城市相当，这在当时已被视为是很自然的上限，然而从1977年水牛城报纸开始发行周日版，虽然该地区人口数不增反减，到如今其渗透率已达83%，且发行量更高达37万份。虽然拥有超高的市场接受度，却也代表营业利润已达顶峰，虽然去年年底新闻用纸价格调涨，同时1987年的广告比率增加量也比其它新闻同业来的少，但我们仍坚持过半的新闻量，即便如此会使得我们的利润下降也在所不惜屈指一算，今年已是我们买下水牛城报纸的第十个年头了，它带给我们的投资报酬远远超过我们的预期，还有精神上的收获也是如此，我们对于水牛城报纸及其经营者MurrayLight的敬仰从买下它开始与日俱增，是他让这份报纸拥有超高的社区认同度，他们在水牛城报纸面临困难与诉讼之时所展现的耐力，并未随着日后公司迈入坦途就松卸，查理与我在此对他们表示由衷的感谢o内布拉斯加家俱店NFM的布鲁金家族持续创造商业史上的奇迹，竞争者来来去去，但B太太跟她的家族却仍屹立不摇，去年该店业绩成长10%达到一亿三千万美金，是十年前的三倍，在当时该店便已独霸整个奥玛哈地区，若再考量本地缓慢的人口成长率与温和的通货膨胀率，这种成绩更是难能可贵，而惟一可以解释的理由就是随着NFM价廉物美、样式齐全的声名远播，其市场范围持续扩大，而为了应付日后的成长，该店已着手扩充仓库，高龄93岁的B太太技压群雄，展现超高的销售能力与耐力，一周工作七天，每天从开店到打烊，想要跟她竞争需要无比的勇气，大家可能很容易就忽略B太太传奇，不过没关系93岁的她，还未抵达巅峰，等到2024年波克夏股东会召开时，请大家拭目以待比起前几年来说喜斯糖果的销售磅数增加