我国融资融券业务失衡的原因分析与对策探讨

龙源期刊网我国融资融券业务失衡的原因分析与对策探讨作者：翁莹樱来源：《商情》2016年第03期[摘要]自2010年我国正式启动融资融券试点以来，两融业务规模不断扩大，至2014年底，融资融券余额已然突破万亿元大关。然而，在两融业务高速发展的同时，融资融券失衡的问题也愈发凸显，高融资低融券的业务比例导致中国股市多空势力严重不均，乐观情绪主导市场，这也成为引发我国股灾的重要原因之一。在此背景下，本文深入探讨导致我国融资融券业务严重失衡的原因，并针对性的提出解决对策，助力我国股市健康发展。[关键词]融资融券；失衡；原因分析；政策建议2015年对于中国资本市场注定是不平静的一年，股灾的爆发引起了社会各界对我国股市的广泛关注与思考，尤其是对于引发股灾的原因，专家学者纷纷表态，一时间众说纷纭。在众多引发股灾的原因中，融资盘过大带来的高杠杆被广泛提及。很多专家学者及业内人士更是直言此轮牛市堪称为“杠杆牛市”，各界也一直认为其是导致我国股市泡沫、金融风险加剧的重要原因。那么，融资业务是否真的具有如此大的副作用以至于危害我国股市安危呢？其实，融资融券作为一种创新性的金融交易模式，本应“比翼齐飞”“齐头迸进”，在多空势力的共同作用下起到强化资本市场价格确定作用的功能，提高市场定价效率。然而，在我国，长期以来高融资、低融券的业务比例导致股市多空双方势力严重不均，市场长期由乐观情绪主导，对不利信息不能充分反映，长此以往便出现了股市泡沫，股票价格远超其真实价值，因此才会出现在某一时点，市场受一不利消息刺激，全盘大幅跌落的局面。在此背景下，探索解决长期困扰我国资本市场的融资融券业务失衡问题的办法便显得迫在眉睫。本文将梳理我国融资融券业务的发展历程，从而深入分析我国融资融券业务失衡的原因，并针对性的提出解决两融业务失衡的政策建议。一、我国融资融券业务的发展历程与现状我国融资融券的产生和发展经历了一个漫长的过程。在2005年之前，国内的《证券法》规定所有的股票交易都必须是现货交易，不能采用信用交易或期货交易，在2005年《证券法》修订之后，才允许经国务院证券监督管理部门批准的其他交易方式，这就为融资融券的信用交易和股指期货交易的推出做好了法律准备。此后的2006年，证监会颁布了《证券公司融资融券业务试点管理办法》，这是融资融券业务的政策性文件。在2008年，国务院颁布了《证券公司监督管理条例》和《证券公司风险处置条龙源期刊网例》，对融资融券也做出了原则性的规定。这些法律文件共同构成了国内融资融券业务的法律框架，为我国融资融券业务的开展打下了基础。直到2010年初，融资融券试点工作正式启动，启动之初，只有6家证券公司参与试点，90只股票可以进行融资融券；2011年中国证券金融公司成立；2012年，证监会正式启动转融通业务试点，这些都是我国融资融券发展历程中的重要时点。在整个发展过程中，可开展融资融券的标的证券也历经多次扩容，从最初的90只标的股票，扩容到285只、510只，再扩容到713只、914只。在多方共同努力下，我国融资融券业务发展迅速，两融余额突飞猛进，2012和2013年底两融业务余额分别为900亿元和3500亿元，并于2014年12月成果突破万亿元大关。然而，在两融业务繁荣开展的表象之下，融资融券业务间的不平衡却始终存在。我国融券交易份额长期平均仅为融资交易的0.2%，而从国外发达资本市场的融资融券实践经验来看，尽管融资交易会高于融券交易，但融券业务的占比仍会占据一席之地。例如，在日本和台湾证券市场中，融券交易一般会占融资和融券交易总额的20%左右。因此，我国的融资融券余额比例属于严重失衡，市场融券功能基本丧失，这就导致我国股市仍然以做多为主，市场对于有利消息反应过激而对于不利信息难以反映，容易出现股市泡沫，股价定价过高的现象。二、我国融资融券业务失衡的原因分析（一）融券业务本身带有对赌性质融资与融券业务虽然通常被一同提及，但是两种业务中参与双方的立场其实存在着微妙的不同。对于融资业务而言，融资方与借出资金的一方体现为一种互利共赢的关系，当标的股票上涨时，双方的利益均得到了维持，融资方实现了杠杆盈利，而借出资金方则可以确保借出资金能够被收回。然而，不同于融资业务，融券更多体现为一种零和博弈，尤其是在券商出借自有券源的情况下。因为券商的自有券源一般是券商认为有较大可能升值的证券，券商持有该种证券就是为了赚取资本利得，而融券方融入证券则是对证券的做空行为，是寄希望于证券价格下跌，因此，融券方和借出方存在潜在的利益矛盾，这是融券业务本身性质所决定的。（二）融券业务供给有限1、证券公司自营证券数量有限在我国开展转融通业务前，融券的券源仅限于证券公司自营持有的证券。即使在转融通开展之后，证券公司自有证券仍然是融券业务的重要证券来源。然而，证券公司自营业务的规模会受公司资金流动性和自有资本限制，即使是大型券商，其自营业务规模也往往很小，且品种有限，这导致许多想开展融券业务的个人或机构难以融入标的证券，融券交易便难以进行。2、转融通存在借券期限不匹配问题龙源期刊网年，我国正式开展转融通业务，设立证券金融公司，将其自有或者依法筹集的资金和证券出借给证券公司，以供证券公司办理融资融券业务的经营活动，希望借此扩大融资融券的资金和证券来源。然而，这种转融券模式在我国存在严重的借券期限不匹配问题。因为证券公司从证券金融公司借券是固定期限，需要在期限内全额付借券利息，然而证券公司向客户出借证券却采取随借随还的模式，客户借券期限很可能小于证券公司向证券金融公司借券的固定期限，则剩余时间的利息成本就需要证券公司自行承担。这无疑大大加大了证券公司融券业务的成本，导致证券公司业务积极性不高，很多融券业务无法完成。3、出借人资格有限制目前，国内的融资融券交易机制仅限于证券公司，其他机构还无法完全参与，因此导致融券来源受限。国家也正在逐步放开出借人资格，允许基金等机构投资者作为证券出借人参与融券业务，但是我国融券业务的出借人群体相较国外成熟资本市场而言仍然很受限。目前我国金融业高速发展，许多新兴行业、机构涌现出来，未来融券业务出借人限制必将进一步放开，以解决融券业务券源不足的问题。（三）融券需求不强烈1、我国投资者对卖空交易尚不熟悉自我国资本市场开放以来，我国股市一直是一个单边市场，只有看多交易，而缺少看空机制，直到融资融券出现，我国单边股市的情况才得以解决。然而，长期以来的市场交易秩序导致我国投资者，尤其是个人投资者，投资习惯也以看多为主，而很少有看空交易的概念。因此，对于融券业务的不熟悉导致许多投资者在投资机会前望而却步，抑制了融券业务的需求。2、融券业务标的股票范围有限尽管经过几次扩容，但我国融券业务标的股票的覆盖范围仍然有限，这从一定程度上抑制了融券业务的进一步开展。而且，目前我国融券业务标的股票基本都属于大型蓝筹股，这些股票一般估值合理、业绩稳定，被融券卖空的机会比较少。因此，考虑进一步扩大融券业务标的股票范围，覆盖更多具有卖空投资机会的高估值股票，是扩大融券业务需求的重要方法。3、我国融券成本较高相较于国外发达资本市场，我国融券成本大致保持在810个百分点，成本明显偏高，导致通过融券业务投资获利难度加大，融券需求降低。造成这一状况的主要原因，还是因为目前我国融资融券并非完全的市场行为，还很大程度上受制于政府管控，因此增加了整个融券过程的成本，抑制了融券需求。（四）我国股市特点导致融券业务受阻龙源期刊网我国股市虽已经过多年发展，但体制仍不完善，与国外成熟资本市场相比，更容易表现出个股高度一致性，“同涨同跌”现象十分普遍。在这种市场背景下，投资者选择融券业务的较少，如果要做空，更多的会选择股指期货，而非个股融券。因此，进一步推广融券业务，也需要我国股市健康发展，只有一个成熟完善的市场，才能为融资融券业务合理开展提供保障。三、解决融资融券失衡的对策建议针对以上导致我国融资融券失衡的原因，本文提出一些针对性的政策建议如下：（一）加大标的股票范围随着我国资本市场的不断成熟发展，对于融资融券业务的风险控制和政策监管势必将逐步放开，让融资融券业务更多的成为完全的市场行为。在此情况下，逐步扩大标的股票范围就显得可行且必要。只有交易标的股票的范围足够大，且覆盖不同行业、经营状况、估值状况的公司，才能够扩大融券业务需求，推动融券业务余额不断扩大，解决目前高融资、低融券的现状。（二）尝试对标的股票进行分层监管目前，我国对于融券业务的监管十分严格，对于融券投资者的信用状况、资金状况等方面有明确的要求标准，目的是严格把控业务风险，试图这样的监管方式对于我国尚不完善的资本市场起到保护作用。但是，风险控制过于严格会导致业务需求降低，抑制市场交易热情。因此，在融券业务监管方面，我认为我国可以适当进行创新，例如对标的股票进行分层监管，对于高估值的股票，降低融券要求，以使更多投资者有机会参与到融券业务中，也强化资本市场的价格制定功能和效率。（三）逐步放开融券出借人限制前文已经提及，我国融券业务出借人目前尚有较大局限，因此，进一步发展融券业务就势必需要逐步放开融券出借人限制，让更多的群体有机会出借自己手中的股票，参与到融券业务中来。例如国内的财富管理（资产管理）公司，这个行业正处在一个新的历史起点上，未来若干年，无论在深度上还是在广度上，都会出现跨越式的大发展，允许其出借手中的股票参与融券业务及存在可行性。还有公募基金、私募基金以及其他股市参与者，例如大量的国有企业、保险公司、银行、信托等，甚至包括个人投资者，都将有机会参与进来。融券人群体的扩展也有利于降低融券成本，推动融券业务需求的提升。业界人士也曾表示过：“真正融券相对比较繁荣的时候，一定是建立与像台湾一样，能够把客户融资买入的券，客户又借给券商，券商把这些券再借给客户。融券成本降低的时候，份额会进一步提高。”（四）通过金融创新进行产品方式设计龙源期刊网随着我国资本市场的发展，近年来一些金融创新不断涌现，大大丰富了交易与投资选择，推动了股市的快速发展。对于融券业务而言，通过适当的金融创新进行一些产品设计，以丰富融券券源也是可行的。例如，业界人士就曾表示：“通过产品方式设计获得一些机构投资者手中的券源，比如通过收益权互换或者是约定式回购都可以做到。”国内券商也曾考虑过联合搭建平台以丰富融券券源等方式。因此，在保证风险可控的条件下，在融券业务方面开展金融创新也有利于我国融资融券业务更好更平衡的发展。（五）强化投资者教育与成熟市场相比，国内的证券市场投资者结构还不够完善，以个人投资者为主，机构投资者的比重不高。且国内的个人投资群体中也有相当一部分人专业能力有限，投资缺乏理性，而融资融券业务本身就是风险比较大的投资，往往会存在融资客户股票爆仓，出现被强制平仓风险的情况，因此投资者需要审慎利用融资融券的信用放大功能进行股票投资。在这种情况下，如何加强投资者风险意识，对投资者进行风险教育，就显得尤为重要。因此，想要更好更平衡的开展国内的融资融券业务，就需要加强投资者教育，不断提升股市投资者的专业知识与抗风险能力。四、结语本文聚焦于我国股市目前融资融券业务严重失衡，市场发展不健康的现状，深入探讨造成这种问题的原因，并针对性的提出了健康发展两融业务的解决方法。根据本文分析，我国融券业务长期以来规模难以扩大的原因主要有四点：融券业务本身的零和博弈性质、融券业务券源不足，供给难以保证、投资者对融券的需求不强烈、我国股市同涨同跌的特点导致融券业务功能很大程度上被股指期权取代。针对以上原因，本文也提出了适当的政策建议，包括：加大融资融券标的股票范围、尝试对标的股票进行分层监管、逐步放开融券出借人限制、通过金融创新进行产品方式设计、强化投资者教育等。融资融券业务在国外成熟资本市场上已经大规模开展，也得到了实践验证，是有利于股市健康