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汇聚财智共享成长重回中周期起点——“三重唱”的行业轮动策略汇聚财智共享成长目录一、框架二、中周期起点三、一重奏：漫漫见底路四、二重奏：独有复苏五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途六、结论及风险汇聚财智共享成长一、框架1.1、长江周期研究体系1.2、2011年度策略框架汇聚财智共享成长一、框架与行业轮动思路四个周期，一套体系：解决的三个层面问题；多重维度的相互印证与时间错位。◆1.1、长江周期框架体系汇聚财智共享成长一、框架与行业轮动思路◆1.2、2011年度策略框架中周期起点ROE趋势小周期演绎换届选举库存力量漫漫见底路经济因素一路坦途中周期动力独有复苏汇率负面三重奏汇聚财智共享成长二、中周期起点2.1、制造业ROE决定的盈利变动2.2、微观库存变动的力量2.3、宏观经济周期的演绎2.4、换届选举的经济扩张意愿汇聚财智共享成长图：价格弹性高低区域与收入的价格零界点资料来源：长江证券研究部二、中周期起点◆2.1制造业ROE导致的盈利变动◆量价变动的弹性引致本轮盈利周期在明年中期将有可能触底。汇聚财智共享成长资料来源：长江证券研究部图：制造业ROE的决定因素（从上到下为加工类PPI、ROE、工业增加值同比-库存同比）汇聚财智共享成长二、中周期起点图：微观库存周期的变动◆2.2、微观库存周期的力量再一个新周期？资料来源：Wind,长江证券研究部汇聚财智共享成长图：中周期的变动资料来源：Wind,长江证券研究部二、中周期起点◆2.3宏观经济周期的演绎◆8-10年的中周期在季度及年度数据上都见到了转折点汇聚财智共享成长图：折旧水平的见底◆设备折旧能反映固定资本的存量情况，以东部主要省市折旧情况反映东部固定资本存量情况，目前折旧增长速率降到改革开放以来最低。存量资本增速反转点可能将会到来。二、中周期起点◆2.3宏观经济周期的演绎资料来源：Wind,长江证券研究部汇聚财智共享成长图：小周期的变动资料来源：长江证券研究部二、中周期起点◆2.3宏观经济周期的演绎◆3年的小周期即将步入一个新的开始汇聚财智共享成长图：政治周期与投资关系资料来源：长江证券研究部二、中周期起点◆2.4政治周期交替的经济扩张意愿◆政治周期引致的投资热情汇聚财智共享成长678910111213141516171819Jan-01Aug-01Mar-02Oct-02May-03Dec-03Jul-04Feb-05Sep-05Apr-06Nov-06Jun-07Jan-08Aug-08Mar-09Oct-09May-10消费实际增长平滑◆从历史数据来看，换届前1-2年投资相对稳定。类似的，消费在政治周期交替期间也不存在大幅波动的可能，总体维持极其稳定的增速。◆2.4政府换届前夕经济增长维持稳定图：换届前投资增长维持稳定,消费增速平稳二、中周期起点资料来源：CEIC，Bloomberg,长江证券研究部03年换届前消费平稳08年换届前消费平稳58111417202326293235384144Jul-96Apr-97Jan-98Oct-98Jul-99Apr-00Jan-01Oct-01Jul-02Apr-03Jan-04Oct-04Jul-05Apr-06Jan-07Oct-07Jul-08Apr-09Jan-10Oct-10固定投资增速季调03年换届前投资正常回升08年换届前投资维持稳定固定投资增长均值为20%汇聚财智共享成长三、一重奏：漫漫见底路3.1、影响因子及一重奏叠加因素3.2、历史比较3.3、行业配置汇聚财智共享成长表：曾经的历史资料来源：Wind,长江证券研究部◆日本大危机之后的复苏及中周期起点时间段。◆3.1影响因子及一重奏叠加因素0.005.0010.0015.0020.0025.0030.00-25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%1970/011970/051970/091971/011971/051971/091972/011972/051972/091973/011973/051973/091974/011974/051974/091975/011975/051975/091976/011976/051976/091977/011977/051977/091978/011978/051978/091979/011979/051979/091980/011980/051980/09日本:IP:当月同比日本:CPI:当月同比大危机一次复苏二次回落中周期起点三、一重奏：漫漫见底路汇聚财智共享成长图：日本曾经的历史：商品与汇率资料来源：Wind,长江证券研究部◆日本大危机之后的各类投资市场。0501001502002503003500.00010.00020.00030.00040.00050.00060.0001971/1/11971/8/11972/3/11972/10/11973/5/11973/12/11974/7/11975/2/11975/9/11976/4/11976/11/11977/6/11978/1/11978/8/11979/3/11979/10/1名义有效汇率大宗商品0100020003000400050006000700080000501001502002503003501971/1/11971/8/11972/3/11972/10/11973/5/11973/12/11974/7/11975/2/11975/9/11976/4/11976/11/11977/6/11978/1/11978/8/11979/3/11979/10/1大宗商品日经225◆3.1影响因子及一重奏叠加因素三、一重奏：漫漫见底路汇聚财智共享成长DateCPI工业日经225商品名义汇率渔业房地产原油煤炭陆运空运1978年第三季度-+4.14%9.69%10.12%-0.89%3.08%8.64%1.77%8.38%1978年第四季度-+3.98%0.76%-3.77%17.50%2.17%-11.90%9.05%-2.61%1979年第一季度-+2.20%8.42%-5.15%-10.62%-0.42%21.24%-0.08%4.65%1979年第二季度++1.85%-1.56%-5.48%8.25%-0.52%69.16%-2.17%-7.44%采掘仓储港口服务业电力gas玻璃造纸交运设备橡胶制品机械非金属制品1978年第三季度11.13%-0.61%12.60%0.75%4.87%5.12%-1.87%-2.04%9.63%16.44%1978年第四季度0.35%4.53%3.96%4.07%3.45%2.11%-0.02%-0.49%-0.84%7.98%1979年第一季度33.77%-4.40%-3.16%-10.58%-3.83%-2.88%-1.58%0.24%3.01%6.07%1979年第二季度71.71%-2.50%-8.70%-3.20%-9.52%1.26%5.99%-1.21%-5.97%0.64%电子建筑精密仪器食品金属制品海运其他纺织钢铁信息1978年第三季度0.50%7.06%5.67%1.95%20.33%-0.23%5.87%6.42%-3.01%9.04%1978年第四季度6.28%-2.25%5.09%-0.51%0.02%10.40%0.15%17.02%28.61%3.75%1979年第一季度2.02%-7.35%5.05%-2.69%-3.52%-1.85%-1.52%-2.38%-6.70%-2.64%1979年第二季度-3.41%-11.11%-8.38%-7.75%-15.84%53.18%-5.46%-7.13%2.99%-16.52%资料来源：长江证券研究部◆3.1影响因子及一重奏叠加因素三、一重奏：漫漫见底路汇聚财智共享成长图：美国曾经的历史：商品与汇率资料来源：Wind,长江证券研究部◆二次石油危机之后的美国商品与汇率。1001201401601802002201501601701801902002102202301982年1月1982年4月1982年7月1982年10月1983年1月1983年4月1983年7月1983年10月1984年1月1984年4月1984年7月1984年10月1985年1月1985年4月1985年7月1985年10月大宗商品综合指数标普50010012014016018020022080901001101201301401501982年1月1982年4月1982年7月1982年10月1983年1月1983年4月1983年7月1983年10月1984年1月1984年4月1984年7月1984年10月1985年1月1985年4月1985年7月1985年10月美元标普500◆3.1影响因子及一重奏叠加因素三、一重奏：漫漫见底路汇聚财智共享成长图：慢一的资本市场资料来源：Wind,长江证券研究部◆从滞胀直接转向复苏，这一反常的经济见底，只发生于1971年的日本。三、一重奏：漫漫见底路◆3.2历史比较1500200025003000350040000123456789CPI工业产出指数(同比）日经225汇聚财智共享成长图：曾经的历史资料来源：Wind,长江证券研究部◆日本大危机之后的各类投资市场。420044004600480050005200540056001976/1/51976/2/51976/3/51976/4/51976/5/51976/6/51976/7/51976/8/51976/9/51976/10/51976/11/51976/12/51977/1/51977/2/51977/3/51977/4/51977/5/51977/6/51977/7/51977/8/51977/9/51977/10/51977/11/51977/12/51978/1/51978/2/51978/3/51978/4/51978/5/51978/6/5日本转型初期的指数表现复苏预期点复苏确认期复苏+商品三、一重奏：漫漫见底路◆3.2历史比较汇聚财智共享成长◆3.3行业配置变量一重奏（预测）1971年2-3季度（日本）1977年1-2季度（日本）经济阶段预期复苏滞涨后期预期复苏汇率因素震荡持平震荡震荡向下商品价格震荡持平震荡向上震荡向下盈利及库存被动去库存与盈利下行去库存主动去库存综合预期复苏配置预期复苏配置预期复苏配置市场走势震荡向上震荡向上震荡略上行业配置房地产、化工、建材等资源品、房地产、建筑房地产、服务、信息资料来源：Wind,长江证券研究部图：一重奏的行业配置三、一重奏：漫漫见底路汇聚财智共享成长四、二重奏：独有复苏4.1、叠加因素4.2、历史比较4.3、行业配置汇聚财智共享成长图：二重奏的叠加因素资料来源：Wind,长江证券研究部60.0065.0070.0075.0080.0085.0090.0095.00010002000300040005000600070002004年1月2005年1月2006年1月2007年1月2008年1月2009年1月2010年1月上证综合指数美元指数四、二重奏：独有复苏◆4.1叠加因素汇聚财智共享成长图：二重奏的叠加因素资料来源：Wind,长江证券研究部-3-2-1012345678910Jan-02Jul-02Jan-03Jul-03Jan-04Jul-04Jan-05Jul-05Jan-06Jul-06Jan-07Jul-07Jan-08Jul-08Jan-09Jul-09Jan-10Jul-10Jan-11Jul-11-0.03-0.02-0.010.000.010.020.030.040.050.060.07CPICPI翘尾四、二重奏：独有复苏◆4.1叠加因素汇聚财智共享成长表：曾经的历史资料来源：Wind,长江证券研究部◆经济二次探底下的重回中周期起点始于2002.1季度（产值），持续到一轮新的投资热点开始即2003年中期；这一阶段，国内商品市场保持平稳