全球各地的公司治理

第4章全球各地的公司治理本章学习内容1.什么是委托-代理问题2.如何处理-委托代理问题3.法律对公司治理的影响4.公司治理的改革定义：公司是依据一国公司法组建的、以盈利为目的的、具有法人地位的企业组织形式企业的组织形式—公司制公司是法人。所谓法人是具有权利、义务主体资格的组织，具有民事权利能力和民事行为能力。依法独立享有民事权利和承担民事义务公司的所有权与经营权分离，这是公司制（特别是股份有限公司）企业最鲜明的特征企业的组织形式—公司制4.1代理问题的产生我国《公司法》主要规定了两种类型的公司：有限责任公司和股份有限公司公众公司属于股份有限公司的范畴现金经理信贷经理投资预算经理财务计划经理财务主管（treasurer）税务经理成本会计经理财务会计经理数据处理经理主计长（controller）副总裁和财务总监总裁和首席运营官（ＣＯＯ）董事长和首席执行官（ＣＥＯ）董事会股东大会代理关系：一个人（委托人）雇佣另一个人（代理人）代表他的利益，形成代理关系。4.1代理问题的产生在公司制下，股东推选出公司的董事会，董事会再雇佣管理者来代表股东的利益，进行公司管理。董事会承担着监督公司管理层、保护股东利益的职责公司所有权和控制权相分离4.1代理问题的产生如果公司所有者和管理者能够签订一份完备合同（completecontract）,从而明确规定在未来任何可能的情况下管理者该如何处理，那么任何利益冲突或管理决策冲突都不会发生事实是，不可能存在完备合同，因此管理者最终获得了剩余控制权4.1代理问题的产生由于管理人具有剩余控制权，管理者可能会利用一切机会为自己谋利，当管理者和所有者目标不同，必然导致利益冲突，便产生了代理问题4.1代理问题的产生代理问题（agencyproblem）：委托人和代理人的利益冲突称为代理问题4.2代理问题代理问题的表现：1、管理者可能给自己提供高额津贴4.2代理问题例如：安然公司管理人员的高收入：一次性的奖金高达几千万美元；行政管理人员享受股票期权计划；常务副总裁LUOPAI，2000年卖掉股票期权的收入2.65亿美元；董事长KennethLay累计获得650万期权，2000年他的年报酬超过1.4亿美元，1.23亿美元是股票期权收益高级经理人员享受公司低息贷款（ATM）4.2代理问题2、“自利”的管理者可能做一些对投资者无利可图但会给管理者自己带来利益的项目，从而浪费公司资金“自由现金流”：指满足了所有盈利性投资项目所需资金后，企业的内生资金4.2代理问题4.2代理问题代理问题的核心是管理者和外部投资者就如何处理自由现金流所存在的利益冲突解决委托——代理问题的最有效的办法是加强股东对管理人的监督，但由于下面几种因素的存在使得这种方式的效果非常有限：4.3代理问题的对策1、代理成本问题代理成本：股东和管理层之间利益冲突的成本直接代理成本包括：因监督管理层行动的需要而发生的费用4.3代理问题的对策委托人（股东）对代理人的全程监督需要产生非常高的成本，其代价之高甚至超出了监督产生的利益。因此，解决代理问题完全依靠对代理人的监督是不能从根本上解决问题的4.3代理问题的对策2、信息不对称问题公司管理人是信息的优势方，因为他们直接参与公司的管理，对于公司的生产、市场和内部管理比外部的股东更了解，显然，监督起来有困难4.3代理问题的对策3、“搭便车”效应股东对于公司管理者的监督是需要成本的（如花费时间），这种成本由股东私人承担；但对公司监督的成果显然由所有的股东分享，其它股东这种无成本取得他人的监管效果就是“搭便车”效应4.3代理问题的对策人们都希望去搭别人的便车而不希望别人搭自己的便车实际上意味着无人愿意去监管管理者的行为；实际上，对管理人的监管具有公共产品的属性4.3代理问题的对策因此，解决委托代理问题的最佳方式是采取一定的制度设计使得管理者利益与股东的利益保持一致，使得管理者从事机会主义行为的成本大于其收益，促使管理者自觉地为股东们的利益而努力，这就要求公司的运作必须有一个有效的公司治理机制4.3代理问题的对策在经济学中，我们把所有激励和制约公司相关人的行为，保护投资者利益的机制称为公司治理结构4.3代理问题的对策公司的治理结构可以分为公司的内部治理结构和外部治理结构1、公司的内部治理结构：股份公司通过内部一定的组织机构设置达到权力制衡机制和以报酬为核心的激励机制的总和4.3代理问题的对策2、公司的外部治理结构指依靠市场和政府的力量对对经理人员的行为进行约束，以缓解利益之间冲击4.3代理问题的对策264.3代理问题的对策274.3代理问题的对策减轻或补救代理问题治理机制有：内部外部1、董事会4、会计透明度2、激励合约5、负债3、所有权集中6、海外股票上市7、公司控制权市场4.3代理问题的对策（1）董事会成员是股东利益的代表，与管理层相独立，能够聘任和解雇管理层。外部董事的设立可以有效的监督管理层的行为。不满意的股东借以更换现任管理层的一种重要机制叫做委托书争夺战(proxyfight)4.3代理问题的对策——董事会缺陷：由于公众公司具有分散的所有权结构，管理层通常会选择可能会对管理层友好的董事成员，从而控制董事会4.3代理问题的对策——董事会（2）公司的薪酬激励机制。给予经理人员与其业绩相适应的报酬。在股份公司中主要的激励措施是奖金加股票期权4.3代理问题的对策——激励合约缺陷：高级管理者会滥用激励合约，如通过操纵会计造假或更改投资策略来谋取私利因此，董事会有必要成立一个独立的薪酬委员会仔细地设计与管理者的激励合同，并控制其行为4.3代理问题的对策——激励合约（3）所有权集中：如果一个或少数几个投资者拥有公司较多的股份，那么这些投资者往往有强烈的动机来监管管理层一旦所有权集中并存在较高的利害关系，困扰独立小股东的“搭便车”问题就迎刃而解了4.3代理问题的对策——所有权集中对管理层持股的分析：管理层所拥有的股权量与公司价值和绩效之间存在一种非线性关系4.3代理问题的对策——所有权集中（4）会计透明度：会计越透明，公司内部人员和公众之间的信息不对称程度就越轻，从而也就阻止了管理者的自我交易行为4.3代理问题的对策——会计透明度（5）债务：借债以及随后按时偿还利息的义务对管理者起着约束作用，会促使他们降低私人的额外津贴、不进行浪费型投资并会努力精简机构4.3代理问题的对策——债务缺陷：负债过多会带来一些问题。-高额的财务成本造成的财务困境风险；-负债过多可能使厌恶风险的管理者放弃高利润但高风险的投资项目，从而导致投资不足-公司可能会滥用债务融资4.3代理问题的对策——债务（6）海外股票上市。治理机制较弱的公司，可以通过股票的交叉上市，引入国外高质量的公司治理机制4.3代理问题的对策——海外股票上市（7）公司控制权市场。管理不善的企业有可能被恶意收购，为了避免被其他企业收购，激励管理层为股东利益服务4.3代理问题的对策——公司控制权市场4.4法律与公司治理一旦外部投资者对公司进行了投资，他们就可享有法律保护的权利法律对投资者的保护内容以及法律实施的力度往往因国家的不同而有差别投资者权利受法律保护程度随各国法律体系历史渊源的不同而呈现系统性差异4.5法律的影响投资者权利的保护不仅具有法律渊源，而且对公司所有权与估值模式、资本市场的发展、经济增长等都产生了巨大的经济影响A.所有权和控制权模式：在对投资者保护程度较弱的国家，公司一般实施所有权的集中来替代法律保护4.5法律的影响B.控制权的私人利益。一旦大股东拥有的控制权超过现金流权利，就可获得控制权的私人利益。如果投资者无法从控制权中获取大量的私人利益，那么他们就愿意为表决权股票支付高于非表决权股票的溢价4.5法律的影响C.资本市场和估值。对股东进行强有力保护的国家的股票市场比保护程度较弱国家的股票市场具有更高的价值。4.5法律的影响4.6公司治理改革公司治理改革目标：加强对外部投资者的保护，避免使其遭受管理者和内部控制人的剥削公司治理改革要求：通过增加外部董事来加强董事会的独立性强化财务报告的透明性和披露标准强化证券交易委员会对股票交易的监管功能4.6公司治理改革《萨班斯-奥克斯利法案》(Sarbanes-OxleyAct)坎德伯里《最佳行为准则》(CadburyCode)《多德-弗兰克法案》(Dodd-FrankAct)4.6公司治理改革案例分析—帕玛拉特事件帕玛拉特简介帕玛拉特成立于1961年，是一家拥有40多年历史的家族企业，创始人为卡利斯托.坦齐帕玛拉特在30多个国家建立了139家加工厂，雇员人数超过36,356名。公司是意大利的第8大企业，位居2003年全球500强的第369位，位居食品生产企业的前10名帕玛拉特事件发展2003年11月中旬，帕玛拉特公司突然宣布无法偿还到期价值1.5亿欧元的债券，从而引起了审计师和银行对其财务状况的警觉；当宣称无法清偿在凯曼群岛大约5亿欧元的共同基金。帕玛拉特的股票价格在几个星期内持续跌落，在12月份下跌了87%。12月19日，帕玛拉特股票被迫停牌。同时，标准普尔将帕玛拉特的信用评级降低至最低一级D随后，美洲银行宣布,它并不持有帕玛拉特在当年9月份财务报表中所列出的40亿欧元现金，并证明帕玛拉特在该行账目的一封函件纯属伪造。公司债券跌至票面价格的25%-30%12月20日，帕玛拉特承认公司存在40亿欧元的巨大财务黑洞，加深了投资者的恐惧12月27日，由于未能按时偿付一笔2周前到期的债券，帕玛拉特向帕尔马地方破产法院申请破产保护并得到批准帕玛拉特事件发展帕玛拉特财务欺诈的目的1、隐瞒公司因长期扩张而导致的严重财务亏空；2、把资金从帕玛拉特（其中坦齐家族占有51％的股份）转移到坦齐家族完全控股的其他公司帕玛拉特财务欺诈的手段（一）利用衍生金融工具和复杂的财务交易掩盖负债帕玛拉特通过花旗集团、美林证券等投资银行进行操作，利用衍生金融工具和复杂的财务交易掩盖负债。例如，在1999年，帕玛拉特向花旗集团借款1.17亿欧元，但这笔借款却由花旗集团的一家分公司Buconero，以“投资”形式流向帕玛拉特，从而掩盖了负债。（二）伪造文件虚报银行存款帕玛拉特通过伪造文件，声称通过其凯曼群岛的分公司Bonlat将价值49亿美元的资金（大约占其资产的38%）存放在美洲银行账户。但美洲银行在2003年12月19日称，帕玛拉特集团设立的账户并不存在，而且提供证明文件也是假的。帕玛拉特财务欺诈的手段（三）利用关联方转移资金据《华尔街日报》报道，帕玛拉特注册在荷属安德列斯群岛的两家公司——Curcastle和Zilpa是用来转移资金的工具。操作方法是，坦齐指使有关人员伪造虚假文件，以证明帕玛拉特对这两家公司负债，然后帕玛拉特将资金注入这两家公司，再由这两家公司将资金转移到坦齐家族控制的公司。到1998年，帕玛拉特对两家公司的虚假负债达到了19亿美元。帕玛拉特财务欺诈的手段（四）设立投资基金转移资金在Epicurum基金成立两个月后，帕玛拉特成为Epicurum基金最大的投资者。投资没有向投资者公告，甚至董事会的两名成员也毫不知情。越来越多的证据显示，在坦齐的授意下，帕玛拉特的财务总监通纳和一名外聘律师兹尼建立了这个基金，目的是向坦齐的家族企业转移资金。帕玛拉特财务欺诈的手段帕玛拉特的治理问题1、资本结构坦齐家族绝对控股（51%）。典型的意大利式家族控股企业2、董事会组成帕玛拉特董事会成员共13名，其中9人为内部董事，1个外部关联公司的人员，只有3个是独立董事帕玛拉特的治理问题3、审计师的选聘内部审计师实际上是由大股东决定的，而外部审计师均富被强制更换后，又担任了帕玛拉特子公司的审计师帕玛拉特的治理问题4、相关利益者涉嫌合谋在帕玛拉特事件中，花旗集团和美林证券等投资银行为帕玛拉特设计衍生金融工具和复杂的财务交易，使之能够向海外转移资金，并利用这种交易进行投机帕玛拉特的治理问题