控股股东对上市公司非理性融资偏好的影响研究

河北大学硕士学位论文控股股东对上市公司非理性融资偏好的影响研究姓名：韩翠珍申请学位级别：硕士专业：会计学指导教师：贾国军20100501摘要I摘要随着现代企业的发展，融资决策已经成了上市公司经营决策的重要内容。理性的融资决策应该以利益相关者的利益为前提，优化资本结构最终实现企业价值的最大化。股权融资作为我国上市公司融资方式之一，对于资本市场的发展起着十分重要的作用。适度的股权融资不仅能够提高资金的利用率，而且符合企业价值最大化的要求，但近年来我国上市公司的融资决策却呈现出一种非理性，即过度的股权融资偏好。上市公司在募集资金时，往往不是按照“需求决定供给”的模式确定融资量，而是按照“可供给决定需求”的模式确定融资量，结果导致了我国上市公司出现了大量资金闲置的现象。这种非理性的融资偏好不仅降低了资金的使用效率，而且不利于企业价值最大化的实现。本文首先对国内外相关研究文献进行了回顾，以控制权理论、代理成本理论和优序融资理论为理论基础，对控股股东和非理性融资偏好的现状及特征进行了分析，结果发现我国上市公司确实存在非理性融资偏好，并造成了大量资金闲置的不良现象；其次从控股股东的股权性质和持股比例两个角度对非理性融资偏好形成的动因进行了理论分析，结果表明国有控股上市公司主体缺位导致经理层的内部人控制，经理层为了获取控制权收益必然导致非理性融资偏好；控股股东持股比例偏高容易造成控股股东控制问题，控股股东为了迅速实现净资产增值和获取控制权收益必然导致非理性融资偏好；同时从控股股东的股权性质和持股比例两个角度对非理性融资偏好的影响进行了实证研究，研究表明控股股东的股权性质能够影响非理性融资偏好，但影响程度不大,并且国有控股上市公司比非国有控股上市公司更倾向于非理性融资偏好；控股股东的持股比例能够显著影响非理性融资偏好，控股股东的持股比例越大，非理性融资偏好越明显。最后提出了政策性的建议。关键词控股股东非理性融资偏好过度股权融资偏好AbstractIIAbstractWiththedevelopmentofmodernenterprises,financingdecisionhasbecomeanimportantelementoflistedcorporationsinmanagementdecision,Rationalfinancialdecision-makingshouldbebasedonstakeholderinterests,optimizethecapitalstructureandeventuallyrealizethemaximizingofcorporatevalue.Equityfinancingasameanofourlistedcompaniesfinancingplaysanimportantroleindevelopmentofcapitalmarkets,Anappropriatedegreeofequityfinancingnotonlyincreasestherateofcapitalutilization,butalsoisinlinewiththerequirementsofmaximizingcorporatevalue.Butinrecentyearsfinancialdecision-makingprocessisirrationalinourlistedcompanies,thatisOverequityfinancingpreference.Whenthelistedcompaniesdeterminethevolumeoffinancing,whichareofteninaccordancewiththe“supplydeterminesdemand”approach,butnotwiththe“demanddeterminessupply“approach,andtheresultscausealotofidlefundsinourlistedcompanies.Theirrationalfinancingnotonlyreducesefficiencyintheuseoffunds,butalsoisnotconducivetomaximaizationofcorporatevalue.Inthisarticle，FirstIreviewtherelevantresearchliteratureathomeandabroad,andbasingonControlTheory,AgencyCostTheoryandthePeckingOrderTheory,IdescribeandanalyzetheStatusandcharacteristicsofcontrollingshareholderandtheirrationalfinancingpreference,theresultsshowthatourlistedcompaniesreallyexisttheirrationalfinancingpreference,whichcausesundesirablephenomenaofalotofidlefunds.SecondItheoreticalanalysisthemotivationofirrationalfinancingpreferencefromequitypropertyandtheproportionofequityholdings,andtheresultshowsthattheabsenceoftheState-ownedholdinglistedcompanies’mainbodycausestheinsidercontrolofManager,Managersinordertoobtainbenefitsofcontrolwillinevitablyleadtoirrationalfinancingpreference;Thehighproportionofthecontrollingshareholder'sstakeeasilyleadtocontrolproblemsofcontrollingshareholders,controllingshareholdersinordertorapidlyachievethenetcapitalvalueaddedandbenefitsofcontrolwillinevitablyleadtotheirrationalfinancingpreference,AbstractIIIAtthesametime,Ihaveempiricalstudiestheimpactofirrationalfinancingpreferencefromtheequitypropertyandtheproportionofequityholdingsofcontrollingshareholder,Theresultsshowthattheequitypropertyofcontrollingshareholderscaninfluenceirrationalfinancingpreference,buttheeffectissmall,andstateholdinglistedcompaniesaremorelikelytoirrationalfinancingpreferencethannon-stateholdinglistedcompanies;theproportionofequityholdingsofcontrollingshareholdercansignificantlyaffecttheirrationalfinancingpreference,thegreatertheproportionofequityholdingsofcontrollingshareholder,themoreobviousirrationalfinancingpreference,atlastIputforwardpolicyproposals.KeywordsControllingShareholderIrrationalfinancingpreferenceOverequityfinancingpreference第1章绪论1第1章绪论1.1研究背景资金是企业的命脉，是企业生存和发展的基础，随着现代企业的发展，上市公司为了提高自身的竞争力和影响力，不断扩大自己的规模，这就需要大量的资金投入，当企业自有资金不能满足其生产发展需要时，外部融资便成为企业获取资金的重要途径，融资决策已经成了上市公司经营决策的重要内容。理性的融资决策应该是以利益相关者的利益为前提，优化资本结构昀终实现企业价值的昀大化。自90年代初我国建立证券市场以来，经过十多年的发展，我国证券市场发生了重大变化，规模迅速扩大，逐渐的走向成熟化和规范化。截止到2009年12月底，我国深、沪境内上市公司（A、B股）达1718家，股票发行总股本达26162.85亿股，累计筹资额达243939.12亿元，筹资额比2008年增长100.99%。按照现代融资理论，当企业需要资金进行资本融资时，首先考虑的是内源融资，即内部留存收益，当需要外源融资时，首先应举借外债，昀后才是发行股票。但研究我国上市公司的融资顺序时，却发现其融资方式存在着与西方成熟的融资理论相悖的现象，即我国上市公司在融资决策时首选外源融资，较少采用内源融资，在外源融资选择上，偏好股权融资，我国许多学者已从不同角度分析了这一问题，形成了对这一现象不同的解释和政策建议。股权融资作为我国上市公司融资方式之一，对于资本市场的发展起着十分重要的作用，适度的股权融资不仅可以提高资金的利用率，而且符合企业价值昀大化的要求，但我国上市公司在融资决策过程中却呈现出一种非理性，即过度的股权融资偏好。上市公司在募集资金时，往往不是按照“需求决定供给”的模式确定融资量，而是按照“可供给决定需求”方式确定融资量，结果导致了上市公司出现了大量的资金闲置、随意更改募集资金投向的现象，王瑶（2007）年曾对285家上市公司进行过度股权融资分析，结果发现其平均过度股权融资额高达1.72亿元。企业融资有一个度的问题，过度的股权融资不仅降低了企业资金的使用效率，而且不符合企业价值昀大化的目标。1.2研究目的与意义本文旨在通过对我国上市公司非理性融资偏好的特征进行分析，从控股股东角度研河北大学管理学硕士学位论文2究我国上市公司非理性融资偏好形成的原因，并探索我国上市公司非理性融资偏好的治理措施。首先当前我国学者对非理性融资偏好的研究相对较少，本文立足于控股股东角度，对上市公司非理性融资偏好的原因进行了详尽的分析，并提出了政策性的建议。这不仅使我们从理论上对控股股东为实现自身利益昀大化，侵害中小股东的行为有一个较好的认识，更为重要的是在一定程度上可以丰富我国上市公司融资理论的成果。其次上市公司作为融资主体，其融资行为将直接影响到整个证券市场的健康发展，通过对我国上市公司非理性融资偏好的分析，不仅使监管部门对目前我国上市公司融资现状有一个较为清晰的认识，更为重要的是为监管部门规范上市公司融资行为、促进我国资本市场的良好发展作好铺垫。1.3国内外研究文献综述1.3.1国外研究文献综述（1）控股股东与股权集中度在现有的外文文献中，专门研究控股股东的文献寥寥无几，大部分的文献集中于股权集中度的研究，并且对于股权集中度与企业价值的关系至今还没有得到结论，有的学者认为股权集中度偏高，控股股东会产生侵占效应，有的则认为会产生利益趋同效应。Grossman和Hart（1988）在其著作《同股同权及公司控制权市场》中认为，当股权集中度较高时，上市公司控股股东的持股比例偏高，会产生控股股东控制问题，同时会出现控股股东为获取控制权收益侵害中小股东利益问题[1]；Jensen和Meckling(1976)认为，当股权高度集中时，控股股东对上市公司有绝对控制权，控股股东为