收购大股东服装资产增厚业绩

请务必阅读正文之后的免责条款部分[Table_MainInfo][Table_Title]收购大股东服装资产增厚业绩——山东如意09年报点评张威李质仙[e-mail]@gtjas.comS0880109054290S0880200010239本报告导读：新产能投产时间继续延期,但收购大股东服装资产将增厚公司业绩,预计10-12年EPS分别为0.55元、0.74元和0.93元，维持“增持”评级。投资要点：[Table_Summary]公司09年完成销售收入4.94亿元，同比增加0.93%；实现利润总额5916万元，归属于母公司净利润4920万元，同比增加5.86%，每股收益0.31元。每10股派息0.6元。澳毛价格上涨过快，压缩了公司盈利空间。09年下半年出现收入增加，利润下降的情况。2010年羊毛价格处于缓慢上涨的过程中，公司盈利能力仍面临较大的压力。“如意纺”获得国家科技进步一等奖，对于提升公司在行业内的地位，争取财政补贴和税收优惠都有着积极的意义。09年公司共获得财政补贴728万元，我们预计未来两年公司获得的财政补贴会更高，15%的所得税优惠税率也将维持。09年下半年“如意纺”在公司产品中的应用比例为20%。我们预计2010年新技术的比例仍会继续提升，提升幅度要视下游客户的需求而定。公司扩产项目完工时间延后至2010年9月底，根据项目建设进度，我们将公司10-12年的产量假设调整至900万米、1200万米和1400万米。公司计划通过自有资金收购如意科技下属的200万件/条的服装生产线，以消除关联交易，资产价值为2.2亿元。预计收购完成后将新增收入1亿元、净利润2000万元，增厚每股收益0.12元。综合考虑新增产能延期投产以及收购集团服装资产对公司业绩的影响，我们调整公司10-12年每股收益至0.55元、0.74元和0.93元，三年复合增长率44.6%。维持“增持”评级和16元目标价。但若新产能投产时间继续推后，则业绩存在低于预期可能。[Table_Finance]财务摘要（百万元）2008A2009A2010E2011A2012E营业收入48949477510401270(+/-)%-11573422经营利润（EBIT）7692148202252(+/-)%-621613725净利润464987119149(+/-)%66773625每股净收益（元）0.290.310.550.740.93每股股利（元）0.050.06[Table_Profit]利润率和估值指标2008A2009A2010E2011E2012E经营利润率(%)1619191920市盈率4845251915股息率(%)0.30.4[Table_Invest]评级：增持上次评级：增持目标价格：16.00上次预测：16.00当前价格：13.862010.04.20[Table_Market]交易数据52周内股价区间（元）7.98-16.00总市值（百万元）2,250总股本/流通A股（百万股）160/82流通B股/H股（百万股）0/0流通股比例51%日均成交量（百万股）4日均成交值（百万元）53[Table_Balance]资产负债表摘要股东权益（百万元）618每股净资产3.86市净率3.6资产负债率57%[Table_PicQuote]52周内股价走势图-9%9%27%45%63%2009/42009/72009/102010/1山东如意深证成指[Table_Report]相关报告《凭新技术占领毛精纺行业制高点》2010.01.08《新项目投产将推升10年业绩》2009.10.26《原料价格下降及新技术应用提升毛利率》2009.08.20《产能扩张与新技术应用推动业绩高增长》2009.04.16《产能扩张与新技术推动业绩增长》2009.03.08纺织服装业/可选消费品山东如意（002193）股票研究公司更新报告山东如意（002193）请务必阅读正文之后的免责条款部分2of51.净利润同比增长5.84%公司09年完成销售收入4.94亿元，同比增加0.93%；实现利润总额5916万元，归属于母公司净利润4920万元，同比增加5.86%，每股收益0.31元。公司计划每10股税前派息0.6元，分红率19.35%。按最近收盘价计算，股息率0.4%。09年上半年公司收入同比下降16.04%，净利润同比增长21.53%：下半年收入同比增长20.55%，但净利润却同比下降2.01%。造成公司上下半年经营业绩反差较大的主要原因来自原材料澳毛价格的变动。从图1中可以看出，澳毛66S自梳条的价格在09年3月份触底之后迅速回升，至09年末上涨幅度达到60%，而公司产品提价幅度远小于澳毛价格涨幅，时点上也要滞后，盈利空间被压缩，因此出现收入增加、利润反而下降的情况。2010年羊毛价格处于缓慢上涨的过程中，公司盈利能力仍面临较大的压力。图1澳毛66S自梳条价格变动400005000060000700008000090000100000Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10单位：元/吨数据来源：第一纺织网、国泰君安证券2.“如意纺”获国家科技进步一等奖09年公司开发的新技术“如意纺”获得国家科技进步一等奖，这也是纺织企业第一次获得该奖项。尽管不会对公司业绩产生直接的影响，但对于提升公司在行业内的地位，争取财政补贴和税收优惠都有着积极的意义。09年公司共获得财政补贴728万元，我们预计未来两年公司获得的财政补贴会更高，15%的所得税优惠税率也将维持。09年下半年“如意纺”在公司产品中的应用比例为20%。我们预计2010年新技术的比例仍会继续提升，提升幅度要视下游客户的需求而定。公司通过“如意纺”生产的羊绒面料已经接到了一部分客户的订单，售价500元/米左右，为普通面料的7-8倍，若未来销售能达到一定规模，将明显提升公司的盈利能力。3.新增产能延期投产公司利用自有资金和募投资金建设的800万米精纺呢绒项目原定于09年中期投产，但由于“如意纺”技术专用设备的研制和制造周期延长，山东如意（002193）请务必阅读正文之后的免责条款部分3of5加之金融危机对于欧洲设备制造商的影响，致使设备制造周期延长，目前尚有部分织布机和染整设备没有如期交货，致使项目整体完工时间延后，公司预计将于2010年9月之前全部完工。根据项目建设进度，我们将公司10-12年的产量假设调整至900万米、1200万米和1400万米。4.拟自有资金收购集团服装资产公司与年报同时公告了向大股东如意科技集团购买资产的议案，计划通过自有资金收购如意科技下属的200万件/条的服装生产线，以消除关联交易，资产价值为2.2亿元。预计收购完成后将新增收入1亿元、净利润2000万元，增厚每股收益0.12元。收购价格尚未确定。5.盈利预测与投资评级综合考虑新增产能延期投产以及收购集团服装资产对公司业绩的影响，我们调整公司10-12年每股收益至0.55元、0.74元和0.93元，三年复合增长率44.6%。维持“增持”评级和16元目标价。但若新产能投产时间继续推后，则业绩存在低于预期可能。表1：山东如意主要财务指标2006200720082009流动比率0.991.751.181.18速动比率0.771.360.880.97资产负债率57.99%38.10%43.92%59.93%毛利率31.26%27.50%26.70%28.63%销售费用率4.01%3.03%3.13%2.49%管理费用率7.39%7.10%6.33%5.21%财务费用率5.02%3.93%5.37%7.68%EBIT率17.54%16.40%15.56%18.58%净利润率8.08%8.89%9.50%9.96%净资产收益率13.33%7.92%7.87%7.77%应收账款周转率5.073.712.53存货周转率3.502.632.35总资产周转率0.640.500.38数据来源：国泰君安证券表2：山东如意利润表预测2007200820092010E2011E2012E营业收入49425489354939077500104000127000营业成本358333586835249550257363289535毛利润135911306714141224753036837465营业税金及附加474409279465624762销售费用149515311230248033284064管理费用351030962576426357206985财务费用194026273793465062407620资产减值损失5414877500500500投资收益386000山东如意（002193）请务必阅读正文之后的免责条款部分4of5数据来源：国泰君安证券营业利润617049975392101181395617534营业外收入617852784500500500营业外支出1127259100100100利润总额678757235916105181435617934所得税23931075996178824413049净利润43944648492087301191514885少数股东损益000000母公司所有者净利润43944648492087301191514885总股本（万股）80001600016000160001600016000每股收益（元）0.550.290.310.550.740.93山东如意（002193）请务必阅读正文之后的免责条款部分5of5分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用