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我国上市公司的最终控制人进行利益输送的几个经典案例肖作平（教授，博导，教育部新世纪优秀人才，四川省有突出贡献的优秀专家）西南交通大学经济管理学院1财务管理最近的研究意识到，基于所有权分散的Berle和Means（1932）范式仅仅适用于英美的大型公司，而基于所有权集中的LaPortaetal.（1999）范式才是全球公司所有权结构的主导形态。的确，在大多数国家，上市公司的股权通常集中在控制股东手中（Claessensetal.,2002;Faccio和Lang,2002）。终极控制股东能以各种方式掠夺公司财富，如利用公司政策、为个人享受消费公司资产、以非市场价格向与私人相关的公司转移资产、甚至欺诈或行窃等（Laportaetal.,2000）。2财务管理中国上市公司的控制投东通常通过金字塔结构施加控制，通过处于金字塔较高层的公司控制那些处于金字塔低层的公司。如控制股东拥有X公司100%的股份，X公司拥有Y公司60%的股份，Y公司拥有Z公司25%的股份，那么控制股东对Z公司的所有权为15%（即100%*60%*25%），通过对X公司和Y公司的控制，控制股东对Z公司的控制权为25%——这通常已能够对Z公司实施有效的控制。通过指示Z公司以过高的价格从X公司购买产品和资产，控制股东可从Z公司的其他股东手中剥削85%（即100%-15%）的溢价。3财务管理年份公司数均值中值最大最小标准差200513440.57450.69520.95980.09690.0854200614240.52680.529010.06910.1472200713690.52390.521610.02350.1613200816010.51880.51780.97890.00040.1633中国股权结构的特点：高度集中性项目美国日本德国捷克共和国中国均值（%）中位数（%）标准差最小值（%）最大值（%）25.420.916.01.387.133.129.713.810.985.079.298.531.75.0100.057.8-17.5--58.158.315.83.194.4股权集中度的国际比较中国上市公司历年前五大股东持股比例之和的描述统计股权集中度用前五大股东持股比例之和度量4财务管理中国股权结构的特点：低流动性年份流通股/总股本非流通股/总股本国家股/总股本国家股/非流通股200120022003200434.75%34.67%31.04%31.54%65.25%65.33%68.96%68.46%46.20%47.20%47.39%46.78%70.80%72.25%73.22%73.14%中国上市公司股权结构历年状况表流通股占上市公司股本的比重只有1/3流通股市值占GDP比重5财务管理中国股权结构的特点：流通股过于分散•在中国上市公司股权结构中，国家股、法人股、流通股大约各自占30%左右，机构投资者所占的比重相对较低。机构投资金融资产占GDP比重6财务管理国家进入重组后抵押物可否获取有抵押债权是否最先偿付债权人可否限制重组管理者不能进入重组程序债权人权利总分法定偿债准备金与资本金的比例英国法系平均法国法系平均德国法系平均斯堪的纳维亚法系平均LLSV样本平均中国0.720.260.670.250.4900.890.651.001.000.8100.720.420.330.750.5510.780.260.330.000.4513.11(78%)1.58(53%)2.33(83%)2.00(75%)2.30(68%)20.010.210.410.160.150法律制度—债权人保护注：中国——中国破产法（2000）；LSSV国家——LSSV（1998）。债权人权利总分等于上述1-4项权利总和，其中1为债权人保护是在法律中，否则为0。括号中的数值表示子样本国家的测量值高于或等于2（中国的总测量值）的百分比。债权人权利比较：中国和LLSV国家7财务管理法律制度—股东权利的比较国家一股一票通信投票权无阻碍出售权累积/比例投票权受压少数股东机制新发行优先权特别股东大会要求权对抗董事权强制性股利英国法系平均法国法系平均德国法系平均斯堪的纳维亚法系平均LLSV样本平均中国0.170.290.330.000.2210.390.050.000.250.1801.000.570.171.000.7100.280.290.330.000.2700.940.290.500.000.5310.440.620.330.750.5310.090.150.050.100.110.14.00(94%)2.33(45%)2.33(33%)3.00(75%)3.00(65%)300.11000.050注：中国——中国公司法和商事通则（2000），LLSV国家——LLSV（1998）。对抗董事权是将上述2-7项权利归结为对抗董事权，当保护在法律中时，得分为1，否则为0。括号中的数值表示子样本国家的测量值高于或等于3（中国的总测量值）的百分比。8财务管理法律制度的比较—法律体系的比较法律体系比较：中国和其他主要新兴市场经济国家司法体系的效率性法规腐败对抗董事权一股一票债权人权利会计标准中国印度(E)巴基斯坦（E）南非（E）阿根廷（F）巴西（F）墨西哥（F）N.A85665.75654.173.034.425.356.325.3524.582.988.926.026.324.77324443010100102444120N.A57N.A70455460注：中国——国际国家风险（等级代理）；其他所有国家——LLSV来源；“E”(“F”)代表法律渊源是英国普通法系（法国民法体系）。资料来源：Allen,Qian,andQian(2005),Law,finance,andeconomicgrowthinChina.JournalofFinancialEconomics77,P69.9财务管理五粮液简介一案例一：五粮液的巨额资产置换董事会结构三五粮液资产交易行为二股权结构四10财务管理五粮液简介五粮液（000858）于1998年3月27日在深圳证券交易所上市，是沪深股市著名的绩优股，属白酒类食品制造行业，主要从事五粮液及其系列酒的生产和销售。公司上市时宜宾市国有资产管理局直接持有75％的国有股股份，但授权委托五粮液集团有限公司经营管理，因此该公司事实上是由政府通过国有独资企业——五粮液集团有限公司——间接控股的上市公司。11财务管理尽管中国证监会要求上市公司于2003年6月30日之前聘请三分之一以上的独立董事，五粮液直到2003年7月才聘请独立董事。根据公司披露的2003年年报，公司的董事会构成如下：两名国有资产管理局代表，两名独立董事代表，四名内部董事。我们可以很清晰地看到，公司的股本结构是典型的“一股独大”，并且控股股东和内部人几乎完全控制了董事会，在董事会中的表决权为75％。12财务管理五粮液在上市时已承诺用募股资金购买集团公司所属的宜宾塑胶瓶盖厂，收购成本为4.12亿。在2000年年报公布时，五粮液集团公司提出了一份资产置换方案：将宜宾塑胶瓶盖厂与五粮液集团公司所属507、513、515、517和607酿酒车间资产进行置换。在确定置换价格时，宜宾塑胶瓶盖厂按重置成本法，酿酒车间按照收益现值法。置换出的资产其重置成本与账面净资产一致，均为3.61亿（评估增值1.98亿元），置换入的资产账面值约为9.02亿，但是其评估升值至20.18亿元，因此置换差额为16.57亿元，由上市公司以现金补齐。五粮液资产交易行为13财务管理值得关注的是：上市公司购入宜宾塑胶瓶盖厂的成本是4.12亿，经营两年后，卖出价反倒降为3.61亿，这令人有些诧异。实际置换完成的时间为2001年4月，宜宾塑胶瓶盖厂的最终账面成本升为4.138亿，而置换进的酿酒车间成本略降为19.735亿，上市公司最终补差15.597亿。仅仅通过上述两笔资产购销，五粮液集团公司实际从公司“名正言顺”地拿走19.72亿元的现金。此外，上市公司每年还向五粮液集团支付商标使用费、设备租赁费、综合服务费等款项。14财务管理董事会结构表1五粮液2001年董事会结构姓名职务性别年龄任职起止日期备注王国春董事长男552001.5-2004.5持股徐可强董事、总经理男562001.5-2004.5持股章凌厉董事男582001.5-2004.5-郑晚宾董事男492001.5-2004.5-陈显煌董事、副总经理男542001.5-2004.5持股唐万裕董事男572001.5-2004.5持股冯光兴董事男472001.5-2004.5-注：数据来源于五粮液上市公司2001年年报；15财务管理表2五粮液2003年董事会结构姓名职务性别年龄任职起止日期备注王国春董事长男572001.5-2004.5持股徐可强董事、总经理男582001.5-2004.5持股章凌厉董事男602001.5-2004.5-郑晚宾董事男512001.5-2004.5-陈显煌董事、副总经理男562001.5-2004.5持股冯光兴董事男492003.7-2004.5持股张小南独立董事男492003.7-2004.5唐磊独立董事男442001.5-2004.5注：数据来源于五粮液上市公司2003年年报；16财务管理股权结构表3五粮液2001年前十大股东持股情况排名股东名称持股数量(股)持股比例1宜宾国有资产管理局62,4240,00071.83%2国通证券有限责任公司3,881,4990.44%3裕阳证券投资基金3,651,9160.42%4安顺证券投资基金3,503,6140.40%5宏源股份有限公司证券营业部2,700,5860.31%6海通证券有限公司2,009,6970.23%7景宏证券投资基金1,981,8320.22%8珠海格力电器股份有限公司1,912,0580.22%9石家庄盛歌华业文化传播有限公司1,726,0000.19%10天华证券投资基金1,588,7820.18%资料来源：五粮液集团2001年年报17财务管理表4五粮液2003年前十大股东持股情况排名股东名称持股数量(股)持股比例1宜宾国有资产管理局97381440071.83%2中国银行-华夏回报证券投资基金6,571,3300.48%3丰和价值证券投资基金4,736,8420.35%4宏源证券股份有限公司3,978,5370.29%5中国工商银行-广发聚富开放式证券投资基金3,749,5360.28%6中国银行-嘉实成长收益型证券投资基金3,304,2200.24%7广大证券有限公司3,200,0000.23%8开元证券投资基金3,127,4700.23%9中国建设银行-博时裕富证券投资基金3,088,7650.22%10长盛成长价值证券投资基金3,000,0510.22%资料来源：五粮液集团2003年年报,相比于2000年股份数量增加的原因主要源于五粮液的配股送股行为。18财务管理案例二：济南轻骑控股股东占用巨额资金济南轻骑简介一董事会结构三济南轻骑掏空行为二股权结构四19财务管理济南轻骑是轻骑集团1992年进行股份制改造时，将其属下的三个核心分厂：发动机分厂、第一总装厂和第二总装厂进行重组改制后，于1993年12月在上海证交所上市的上市公司。1996年，济南轻骑又被确定为全国首批33家B股预选企业之一，并于1997年5月成功发行B股。济南轻骑简介20财务管理济南轻骑的掏空行为从公开的财务报表上看，济南轻骑在B股上市后的1997年，一次性披露轻骑集团对济南轻骑的欠款总额为10.7亿元。此后，济南轻骑对轻骑集团的应收账款一直居高不下。表1列示了1997－2002年度的数据：年份199719981999200020012002控股股东及关联方占用款项（亿元）10.716.723.525.828.1229.96为控股股东及关联方担保金额（亿元）————0.9536.7747.0848.175表5济南轻骑控股股东及关联方累计占用款项及担保贷款情况21财务管理据统计，济南轻骑自上市以后，共从证券市场上募集资金16亿元，8