境外中概股做空危机的成因及对策分析

境外中概股做空危机的成因及对策分析刘文庆摘要浑水网秦之战终于画上句号。在这场战事中，网秦幸运的避免了“摘牌”退市的厄运，但这并不代表境外上市的中国概念股（以下简称中概股）已完全脱离遭做空的危机。因此，本文希望通过梳理境外中概股企业遭遇做空机构质疑的原因，从而为中国企业提出应对中概股危机的策略与建议。一、境外中概股做空危机的成因（一）内部原因如果上市公司自身经营实力和财务质量过硬，则不宜被做空机构大抓住可乘之机，而部分中概股自身有着或多或少的内部原因，因而遭致了做空机构的质疑。其中，这些目标公司或自身存在不良信用记录，或信息披露不透明，或财务质量低下；而有的公司则是缺乏应对信任危机的经验。1、财务质量低下或造假财务质量是企业向投资人反映公司运营状态和企业未来发展预期的重要指标。如若财务质量有问题，并且不主动披露而被第三方查出，会给公司带来致命的危害。而比起隐瞒低下的财务质量，财务造假的性质则更加恶劣。1回顾中概股危机，股价跌幅较大的公司，往往存在运营基本面的恶化的迹象，从而间接证明了做空机构的质疑，最终导致公司的股价一路下滑。但仅因空头质疑而使股价持续下跌的只占极少数，这表明优秀的财务质量可以帮助企业渡过难关。一些通过优质财务数据证明自身实力的公司，即使遭到了空投的强烈攻击也能从容应对，平安度过。2、信息披露不公开、透明与国内证券市场不同，美国公司非常重视上市公司的信息披露状况。如果投资者无法通过信息披露及时了解公司，则会给公司形象造成不良影响。在美上市的中概股中，有的未能及时披露自愿性披露信息而遭到调查或停牌。而部分企业则连强制性信息也未做到即使披露。而许多企业即使及时披露了相关信息，也只是在简单重复过去内容，信息重点不明确。3、境外间接上市的风险金融机构针对中国企业借壳上市，通常有其固有的操作模式，主要方法是将公司过度包装后上市，进而从中获利。从全球范围来看，中国的经济形势相对较1王在全：《美国股市中概股被做空的表现与原因探讨》，《商业时代》2013年第2期。好。金融机构非常清楚，投资中国企业就是投资中国向上发展的势头。一些企业，按其自身素质，无法在中国证券市场上市。对于这些赴美上市的公司，投资银行等机构会对其全方位“包装”帮助其顺利上市。这些公司先反向收购壳公司，进入柜台交易市场，然后再企图转版纽交所或纳斯达克，最终达到企业上市与机构获利出逃的双“赢”局面。2然而，这一过程是存在风险的。由于这类企业本身素质不高，依靠不作为甚至推波助澜的机构包装乃至作假进入市场，未来很可能因自身业绩不力而陷入困境。做空机构往往也会将目标放在这类反向收购上市的公司上，一旦被做空机构盯上，这些公司就难逃被质疑和做空的命运。另外，一些互联网等新兴行业的公司所采用的VIE上市架构也容易成为做空或监管机构的调查重点。4、缺乏应对信任危机的经验中国证券市场上并没有类似于美国市场上的合法做空机构，国内券商或研究机构发布的股票评级报告中也很少出现“强烈卖空”字眼。中国企业大量赴海外上市也只是近几十年的时间，因此，我国上市公司在面对该类做空攻击、监管调查等情形时，严重缺乏经验。在遭遇质疑危机或调查时，国人谨慎行事的作风有时使得公司无法及时作出回应。即便公司本身经营运行并无问题，但遭到了恶意的做空，市场效应已就此形成，公司在投资者眼中的印象会严重下降，公司市值也将遭到重击。（二）外部原因1、做空机构的合法存在回顾中概股危机，我们不能否认部分公司存在违规问题，但同时也要认识到，危机背后也有美国金融机构在市场上做空中概股而获利的事实。中概股集体遭遇做空攻击，往往都由做空机构按照一定模式进行。做空机构首先采取各种方式调查某一股票，之后便提出在财务方面的质疑，或公司在信息披露方面的缺失，进而做空该股票。2、中美资本市场环境不同我国证券制度实行的是核准制，在上市资格上似乎比美国的注册制要求更加严格。但事实上，美国对证券发行实行“宽进严出”的政策，尽管上市较为容易，但为了维持上市资格或再融资，企业需要在注册上市后及时披露相关信息，强化自身经营实力，才能维持公司的形象和股价。我国部分境外上市企业，往往以圈钱为目的进行融资，这种做法，即使在国内，企业也难逃恶性发展、成为空壳的命运。而在美国等发展成熟的境外资本市2参见邱永红：《中国企业赴美上市的法律风险和对策》，《法学论坛》2012年第3期。场上，这类公司更会被做空机构或监管机构抓住，并迅速垮台。3、会计事务所的原因会计事务所是造成做空危机的助推器，一方面，事务所自身可能并不具备业务能力。严格说来，只有“四大”这类国际化的会计事务所可以对中国企业赴境外上市进行审计。然而，由于成本或其他原因，有的企业聘用的是美国本土的审计机构，这些事务所往往并不具备相应的职业资格。另一方面，某些急功近利的事务所为获得业务收入，不惜违法纵容甚至鼓励公司财务造假。4、中外跨境监管的缺失在中概股危机中，某些会计事务所未能审慎履行审计义务，甚至纵容、鼓励了部分中概股的违规举动。这一问题的产生很大程度上是由于证券跨境监管的缺失。而中美跨境监管的最大障碍在于主权问题，如果海外证券市场单方面的扩大本国法律的域外适用范围，往往会招致中国本能的反对。二、中概股危机的应对措施（一）企业自身方面1、掌握海外资本市场的法律法规和监管要求我国赴海外上市的公司应事先充分了解海外法律制度，如美国《萨班斯——奥克斯利》和《多德——弗兰克法案》等证券监管法律。同时，企业董事、高管人员应具备较高的法律素养，避免因对法律规则不熟悉而导致不必要的风险。2、严格履行信息披露义务，提高企业的透明度和规范性披露强制性信息是企业义不容辞的责任，投资者对企业的经营状况、偿债能力、盈利水平等信息享有知情权。因此，中概股企业应严格履行，减少自身运作的不规范性，使投资者、监管者、交易所、股票承销商、上市保荐人以及证券分析师之间充分沟通，从而真实、准确、及时、公平的披露强制性信息。3而自愿性信息的披露，可以使树立良好的形象，减少相关的做空和诉讼风险。3、积极应对证券集团诉讼，化解诉讼风险4中概股企业在遭遇到集团诉讼时，首先，应当积极寻求专业的顾问律师团队和经验丰富的财务人员的帮助，争取胜诉或者降低赔偿额。其次，在集团诉讼中充分运用和解的方式化解纠纷，从而最大化的维护企业的未来发展。4、实行紧急公关，直接反击指控遭遇机构的恶意做空时，不管公司是否存在做空机构的质疑，上市公司都应及时迅速的予以回应。如果公司无法在第一时间做出证明，则会降低投资者对公司的信心。同时，在反击做空质疑时，企业应以诚恳的态度积极罗列有力证据。3参见蒋尧明：《美国财务预测信息披露与监管的经验及借鉴》，《当代财经》2008年12月，第102页。4参见邱永红：《中国企业赴美上市的法律风险和对策》，《法学论坛》2012年第3期。直接有力的回击可以及时拯救市场，也是公司高效处理事件的体现，并能获得外界的支持，从而维护公司形象和股东利益，也在一定程度上维护了所在市场的稳定和正常秩序。5（二）政府监管方面我国政府应完善引导和监管体系，加强证券跨境监管，从而有效遏制中国境外上市公司的违法违规行为，重塑中国境外上市企业形象，改善“中国企业等于欺诈公司”的不良印象，有效防止中概股的集体危机，提高企业适应国际资本市场的能力。中国应积极的参与到证券的跨境监管中去，遵守全球资本市场的游戏规则，在海外融资的同时，也不应逃避监管的责任和义务，保留主权意识的同时，加强跨境合作意识。在合作方式上，可以考虑采取签署谅解备忘录或协定的形式，使双方在信息共享、调查形式、业务交流和咨询等方面达成一致，保证信息的互通。本着“平等、互惠”的原则合作监管，从而提升中概股企业的透明度和信用度。65参见余波：《境外中概股危机的化解知道》，《经济与法》2012年12月下。6参见刘晓忠：《中美跨境监管，最重要的在于互信》，《21世纪经济报道》2011年11月26日，第13版。