投资风险与信用评级

©2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。投资风险与信用评级本文件所载信息和意见不是旨在供全面研究、或提供财务或法律意见用途，及不应被依赖或用以取代任何有关个别情况的个别建议。2©2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。种类种类种类种类定义定义定义定义一般风险资本风险指投资者将不能完全收回其全部投资的风险选择风险在选择适合投资的不同证券时，因选取了表现欠佳的证券而涉及的风险时机风险在不合适的时机买入或卖出证券，从而涉及亏损或盈利减少法律变更风险证券投资的获利前景因新法规的颁布或现有法规的修改而受到不利影响流动性风险某只证券由于质量下降，以致投资者必须承受大幅度亏损才能把证券售出市场风险大市整体下滑以致影响了证券的价格特定风险信贷风险证券发行人也许在到期日无法支付利息及/或偿还本金通胀风险基于通胀，证券价格随时间的推移而下跌利率风险证券价格（特别是债券）因利率变动而受到影响投资风险投资者将由于到期收益率相等于息率而无法再投资利息款项，从而蒙受损失赎回风险当市场息率下降（票息较低时），可赎回债券有可能被要求赎回：债券持有人将失去持有高票息债券的机会，而不得不把资金投向其他收益较低的债券投资风险的种类3©2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。何谓信用评级？•评级是通过对公司基本条件进行信用分析，并利用一套符号系统来表示的有关信用度的意见和看法•信用度：能否按时偿还债务（并权衡其严重性）的能力指标•以概率或相对排序来表示•并非预测何时会违约的陈述说明•基本条件信用分析：–财务比率分析–可能发生的情况分析4©2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。评级的作用与角色•加强贷款人与借贷人之间的信息流通•有助降低借贷成本、提高投资效益•可把监控成本减至最少•作为业绩的比较基准•起到监管作用：保护纳税人5©2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。信用评级的主要功能全球及本国债券发行纯债券和可转换债券债券发行公开上市项目融资交易对方评级银行贷款评级信用评级有助于公司的首次公开招股（IPO）为收费公路及独立发电公司（IPP）的电力项目进行项目融资信用评级审议对方的总体信用度，有助进行谈判市场对银行贷款评级的需求日益增加6©2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。评级的特点•相关系统可确保公司在“周期”间的稳定性•一般而言，评级下降多于上调，特别是在经济衰退环境下•通过先将公司放在“评级前景”及“观察名单”上（进行审议）而发出公司评级将会调整的讯号•大幅度的评级调整十分罕见•评级在短期内出现逆转的情况也很罕见7©2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。评级机构在资本市场的角色资本市场公司发行人机构投资者监管机关评级机构银行交易柜员定息债券销售员•融资需求•发行条款与条件•新发行信息回馈•新发行定价•二级交易•市场信息•投资组合监察•评级审议•市场信息•证监会•政府•市场信息•信息回馈•独立运作•发行定价•交易信息回馈•市场信息8©2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。公司为何要取得评级？•扩大接触面扩大接触面扩大接触面扩大接触面有助于进一步扩大潜在投资者的领域。信用评级现已被金融中介公司视为日常风险管理的工具之一•配售发行配售发行配售发行配售发行对一笔信贷交易的规模、定价、期限和抵押要求等方面均有一定的影响•接受程度接受程度接受程度接受程度是一项全球认可的信用素质测量指标9©2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。•资本结构是所有资本结构是所有资本结构是所有资本结构是所有IPO、、、、重组和重组和重组和重组和并购发行项目的关键组成部并购发行项目的关键组成部并购发行项目的关键组成部并购发行项目的关键组成部份份份份•一个合适一个合适一个合适一个合适/理想的资本结构有理想的资本结构有理想的资本结构有理想的资本结构有助助助助于降于降于降于降低公司的资本成本低公司的资本成本低公司的资本成本低公司的资本成本，，，，提高公司股东价值提高公司股东价值提高公司股东价值提高公司股东价值•信用评级向投资者和贷款人信用评级向投资者和贷款人信用评级向投资者和贷款人信用评级向投资者和贷款人就某公司的信用度提供直接就某公司的信用度提供直接就某公司的信用度提供直接就某公司的信用度提供直接的量度参考标准的量度参考标准的量度参考标准的量度参考标准，，，，让市场能让市场能让市场能让市场能更有效地审议其加权平均资更有效地审议其加权平均资更有效地审议其加权平均资更有效地审议其加权平均资本本本本成本成本成本成本（（（（WACC））））资本结构与信用评级的重要性为什么资本结构如此重要？为什么资本结构如此重要？为什么资本结构如此重要？为什么资本结构如此重要？•决定公司/发行人的债务成本及信用度•影响股本风险并直接影响股本成本•理想的资本结构能潜在地降低资金成本并提高公司股东价值信用评级如何信用评级如何信用评级如何信用评级如何有助于有助于有助于有助于资本结构决策？资本结构决策？资本结构决策？资本结构决策？•取得公认的评级，在很大程度上有助于投资者及贷款人审议公司/发行人的债务资金成本，使他们能更准确地衡量和计算公司的WACC•一个更为精确的WACC将有助投资者推算出公司股本的潜在上调空间•提高公司财务表现的透明度•协助发行人进入资本市场以实现其融资目标10©2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。投资者为何要求评级？多年来多年来多年来多年来，，，，信用评级已获得投资者的广泛接受信用评级已获得投资者的广泛接受信用评级已获得投资者的广泛接受信用评级已获得投资者的广泛接受，，，，成为其易于使用的成为其易于使用的成为其易于使用的成为其易于使用的辨别信用质量工具辨别信用质量工具辨别信用质量工具辨别信用质量工具•独立运作独立运作独立运作独立运作：：：：评级机构与投资银行没有关连，也不介入任何发行的承销活动•投资组合监投资组合监投资组合监投资组合监控控控控：：：：为为为为投资者提供一个全球公认和易于使用的信用风险衡量标准•比较基准比较基准比较基准比较基准：：：：为投资者评估债务风险溢价设立比较基准•接受程度接受程度接受程度接受程度：：：：是一项全球认可的信用素质测量指标11©2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。事实与误解•信用评级并非一项各方同意的建议或提议•证券行和评级机构有时会各持不同的看法。一方看重与股价的相关性，而另一方则针对违约的可能性•前景改变不代表要调低评级。前景改变也不一定是评级改变的先兆•评级机构在发出一个评级时，会尽量考虑到公司业务周期可能遇到的一切波动。他们是在较长期的基础上评审一家公司；而买卖股票建议则通常是在较短期的基础上作出•基于结构性理由，公司的评级有时会有别于其个别债券发行的评级12©2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。信用评级不同于股票推荐信用评级股票推荐对比•是对债务人总体信用度的意见和看法•评级是基于违约风险作出的•针对能否及时偿付利息和本金•不对股价作出评论•是针对股价及有关估值而发出的意见和看法•股票推荐是根据每股盈利（EPS）及市盈（PE）率作出的债权人股份持有人13©2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。评级机构的分析重点•评级机构分析员所采用的“分析角度”不同于一般更为人所知的证券交易商的看法–由于其主要服务对象--债券持有人拥有的上调空间有限，他们的分析定向更为保守•评级是根据定性和定量分析准则进行评审的结果。前者针对发行人业务涉及的风险；后者则帮助确定其财务风险•一般而言，在一特定的财务风险下，业务风险越低，可获得的评级越高14©2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。信用分析员与股票分析员的根本不同处信用分析员与股票分析员的根本不同处信用分析员与股票分析员的根本不同处信用分析员与股票分析员的根本不同处信用分析重点信用分析重点信用分析重点信用分析重点股票分析重点股票分析重点股票分析重点股票分析重点•下调风险（“有哪些地方会出错？”）•上调潜力•赚取自由现金流量的能力•帐面盈利能力（收益表）•收入质量（稳定性和可预计性）•盈利增长率•中至长期（3–5年）•侧重季度业绩表现•保守的资本结构和强劲的变现能力•具效益的资本结构以实现低WACC主要信用分析因素–公司定量分析定量分析定量分析定量分析财务风险范畴财务风险范畴财务风险范畴财务风险范畴•会计与财务政策•经营盈利能力•资本结构•现金流保障•偿债能力•融资灵活度定性分析定性分析定性分析定性分析行业风险范畴行业风险范畴行业风险范畴行业风险范畴公司业务风险范畴公司业务风险范畴公司业务风险范畴公司业务风险范畴•社会及政治因素•竞争地位•监管环境及趋势•业务与财务策略•供求关系•营运效率•增长前景、周期与波幅•管理层与股东结构•技术与资金密集度•竞争环境15©2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。评级程序概览注注注注:(1):(1):(1):(1)在与管理层会面后的3–4星期内发出评级结果评级机构派出分析员队伍并进行基本研究工作评级委员会评级决定接受评级并“向外公布”接受评级及将结果保密如有理由/需要，要求重评发布有关评级的消息持续监测在顾问的协助下，公司准备向评级机构提交说明文件公司管理层与评级机构人员会面(1)公司要求进行评级16©2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。程序程序程序程序周数周数周数周数123456789101112评级时间表摘要•对对对对首次进行评级首次进行评级首次进行评级首次进行评级的的的的公司而言公司而言公司而言公司而言，，，，一般一般一般一般需需需需要约要约要约要约3个月，个月，个月，个月，在某在某在某在某些情况下也可加速，但也可些情况下也可加速，但也可些情况下也可加速，但也可些情况下也可加速，但也可能需要更长的时间能需要更长的时间能需要更长的时间能需要更长的时间•时间表时间表时间表时间表主要取决于被聘评级主要取决于被聘评级主要取决于被聘评级主要取决于被聘评级机构分析员的可投入时间和机构分析员的可投入时间和机构分析员的可投入时间和机构分析员的可投入时间和工作量工作量工作量工作量召开组织会议；公司向所聘顾问（投资银行）提供所需资料初步尽职调查；准备背景资料清单计划评级会议日期；提交背景资料准备说明文件所需的经营及财务数据就管理层与评级机构人员会面进行采排向评级机构提交说明文件与评级机构人员会面联络评级机构以取得回馈意见；向评级机构提交补充资料（如有需要）决议期；信用评级委员会评级机构通知公司评级结果17©2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。分析流程图行业风险经营风险的程度具体公司的风险因素成功的要素财务风险主要通过定量比率分析而确定业务风险财务风险公司的业务风险情况决定与评级类别相当的财务风险水平18©2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。评估行业风险制订制订制订制订信用分析信用分析信用分析信用分析框架框架框架框架，，，，首先首先首先首先应全面理解公司所在应全面理解公司所在应全面理解公司所在应全面理解公司所在的的的的行业行业行业行业•季节性影响•周期性影响•进入行业的障碍•技术更新情况•资金投入情况19©2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。评级机构将分析公司的市场竞争地位。公司经营取得成功和避免评级机构将分析公司的市场竞争地位。公司经营取得成功和避免评级机构将分析公司的市场竞争地位。公