文化投资学第五章风险分析与资本预算

文化投资学[e-mail]第一节、敏感性分析第二节、场景分析第三节、盈亏平衡分析第四节、决策树分析第五章风险分析与资本预算经济学家们未能成功地指导政策，与他们倾向于尽可能地模仿得到光辉成功的物理科学的方法有密切关系——在我们领域中可能导致直接的错误的一种尝试。它是一种被称为“科学的”态度的方法——像我在30年前定义的那样，这种态度按词语的真正意义而言，肯定是不科学的，因为它涉及将一种机械的和不加批判的习惯思想，应用于不同于它们在其中形成的领域的方面。我宁愿要真实的但不完全的知识，即使它丢掉了许多不确定的和不能预测的事情，也不愿要貌似精确的知识，因为它可能是错误的。——经济学家哈耶克对于一个企业来说，模糊不清的前景和正在开放的产业领域中更有发展的机会。因为一旦到谁都能看清楚的时候，也就没有机会了。——盛洪一、风险的概念风险是事件本身的不确定性引起的。如投资开发某种新产品，可能成功，也可能失败，这就是开发新产品的一种风险；又如，投资某个项目，收益可能高，可能低，甚至可能为负数，这就是投资的风险，若收益稳定就没有投资风险。投资风险项目，就要求得到额外的报酬。风险投资可得到的额外报酬称为风险报酬。如果投资项目的风险越大，则投资者要求的风险额外报酬也越大。第五章风险价值部分内容回顾风险报酬有两种表示方法风险报酬额，是指投资者因冒风险进行投资而获得的超过时间价值的那部分额外报酬。风险报酬率，是指投资者因冒风险进行投资而获得的超过时间价值率的那部分额外报酬率。避免风险：有意识地避免某种特定风险。–即在没有充分把握，或对于投资者不熟悉的投资项目，不能贸然盲目投资；对于预计有投资风险的，应减少投资额和降低投资规模；或将资金投资于低风险稳定收入的资产，如储蓄和政府债券等。风险抑制：通过一定方式，将风险控制在一定程度之内，防止其进一步加深。如风险组合风险分散：同时持有多种风险资产，而不是将所有的投资集中于一项。风险转移：投资者将所承受的风险转嫁出去。–如投资者认识市场风险加大，已超过其承受能力，将其投资资产处理掉。处理风险的方法第四章中的资本预算方法都是假设投资的收益和成本完全确定。不幸的是，现实中人们往往不能确定未来的现金流。安全错觉–书面的资本预算规划令人印象深刻，在计算中，甚至可以细致到几元；机会成本和副效应得到妥当的处置；沉没成本也被妥善规避。当看到现金流量分析表最后一栏的很大的正净现值时，人们往往很容易急于批准立项。但结果是，实际的现金流量与规划的现金流量不相符，公司的投资项目也以亏损而告终。怎样充分发挥净现值法的潜力呢？？思考第一节敏感性分析一、敏感性分析的含义（sensitivityanalysis）–用来检测某一特定净现值计算对特定假设条件变化的敏感度。也被称为what-if分析和bop分析（最好的、乐观的、悲观的）分析。best、optimistic、pessimistic–敏感性分析是传统风险分析的方法，它通过分析项目经济效益的主要指标对主要变化因素的敏感程度，来确定项目抵抗风险的程度，并寻找回避和减少风险的措施。二、敏感性分析的种类单变量敏感性分析–假定每个变量之间相互独立–只考察某一个可变参数，其他参数保持不变三项预测值敏感性分析方法–最乐观估计值–最悲观估计值–最可能值标准的敏感性分析，是假定其他变量处于正常估计值，计算某一变量的三种不同状态下可能估计出的NPV。确定敏感性风险的对象选取不确定因素设定不确定因素的变化范围确定敏感性因素提出处理风险的方法三、敏感性分析的步骤A公司最近开发了以太阳能为动力的喷气式发动机技术，并且想要进行大规模生产。初始投资为150,000万，在未来5年内进行生产与销售。初步的现金流量见表5-1。若A公司决定继续进行该项目的投资、生产，按15%的贴现率计算，NPV为多少？四、敏感性分析案例表5-1A公司发动机案例现金流量预测（单位：百万元）投入第0年第1-5年收入变动成本固定成本折旧税前利润税收（tc＝0.34）净利润现金流入量600030001791300909309600900初始投资-1500NPV=-150000+∑900/(1.15)t=-150000+900×A50.15=1517(百万元)因为NPV为正，A公司应该接受该项目。在正式投资之前，还应该检测一下该项目收入与成本的潜在假设。5t=1收入喷气式发动机的总收入预测取决于三个假设：–1、市场份额–2、喷气式发动机的市场容量–3、每台喷气式发动机的销售单价收入＝销售量×销售单价销售量＝市场容量×市场份额收入＝市场容量×市场份额×销售单价成本变动成本（variablecosts）：随着产量的变动而变动，当产量为零时变动成本也为零–直接人工、原材料成本等。–一般来说，变动成本与产量是成比例的。固定成本（fixedcosts）：与某一特定时期的产品或服务的数量无关。–每月的租金或年薪等–常常用每一单位时间的成本衡量–固定成本并非是永远固定不变的，只是在某一特定时期内是固定的表5-2A公司对发动机项目的不同变量的估计（单位：百万元）变量悲观估计正常估计乐观估计市场容量（台/每年）50001000020000市场份额20%30%50%销售单价1.922.2变动成本（每台）1.210.8固定成本（每年）189117911741初始投资190015001000表5-1A公司发动机案例现金流量预测（单位：百万元）投入第0年第1-5年收入变动成本固定成本折旧税前利润税收（tc＝0.34）净利润现金流入量600030001791300909309600900初始投资-1500收入＝市场容量×市场份额×销售单价–6000百万＝10000×30%×2百万变动成本＝单位变动成本×销售量–销售量＝市场容量×市场份额–3000百万＝1百万×3000税前总成本＝变动成本+固定成本–3000百万+1791百万＝4791百万表5-3对发动机项目第1期NPV所做的敏感性分析（单位：百万元）变量悲观估计正常估计乐观估计市场容量（每年）-180215178154市场份额-69615175942销售单价85315172844变动成本（每台）18915172844固定成本（每年）129515171628初始投资120815171903案例小结1、从总体上来说，表5-3的敏感性分析可以表明NPV分析是否值得依赖，也就是减少了“安全错觉”。2、在所有变量的正常估计中，即使出现一个错误，也将大大改变NPV。3、敏感性分析可以指出在哪些方面需要搜集更多的信息。–比如，此太阳能发动机项目中，收入的错误估计比成本的错误估计对NPV值是正是负影响更大，因此，在分析过程中，必须就影响收入的变量收集更多的信息。案例小结4、敏感性分析的不足–可能更容易造成“安全错觉”。事实上也可能存在着过分乐观估计悲观状态值的情形。–敏感性分析只是孤立地处理每个变量的变化，而实际上不同变量的变化很有可能是相互相互关联的。第二节、场景分析场景分析是一种变异的敏感性分析这种方法考察一些可能出现的不同场景，每种场景综合了各种变量的影响。例：空难场景下的太阳能发动机项目现金流预测–假设市场容量是正常状态的70%，即7000；–假设市场份额是正常状态的2/3，即20%，其他变量均按正常状态估计。表5-4空难场景下的现金流量预测（单位：百万元）变量第0年第1-5年收入变动成本固定成本折旧税前利润税收（tc＝0.34）净利润现金流入量280014001791300-691235-456-156初始投资额-1500第三节、盈亏平衡分析盈亏平衡分析是敏感性分析方法的有效补充。这种方法是确定公司盈亏平衡时所需达到的销售量–会计利润的盈亏平衡点–净现值的盈亏平衡点例：太阳能发动机项目的会计利润盈亏平衡分析表5-5不同销售量假设下的成本和收入（单位：百万元，销售量除外）第0年第1-5年初始投资年销售量收入变动成本固定成本折旧所得税净利润经营性现金流量NPV（第1期估值）1500000-1791-300711-1380-1080-5120150010002000-1000-1791-300371-720-420-2908150030006000-3000-1791-300-309600900151715001000020000-10000-1791-300-26895220552017004表5-5-1不同销售量假设下的净利润销售量净利润（百万元）0-13801000-7203000600100005220会计利润的盈亏平衡点：固定成本+折旧销售单价－单位变动成本案例的会计利润盈亏平衡点：1791百万元+300百万元2091百万元2百万元－1百万元1百万元＝2091（台）＝表5-5-2不同销售量假设下的净现值销售量NPV（百万元）0-51201000-2908300015171000017004净现值的盈亏平衡点：EAC+固定成本×(1-tc)－折旧×tc(销售单价－单位变动成本)×(1-tc)案例的会计利润盈亏平衡点：1528百万元0.66百万元＝2315（台）盈亏平衡分析小结无论是会计盈亏平衡法还是净现值盈亏平衡法，都是试图求得达到盈亏平衡点时所需的销售量NPV方法与第四章中的其他方法，都忽略了企业在接受项目后可以进行适当的调整项目进行中可以进行适当的调整（基于新的信息）拓展期权放弃期权择机期权第四节、决策树分析决策树分析的适用对象–多阶段决策、前一阶段的决策影响后续阶段的结构和决策的项目用决策树的形式列出决策问题的逻辑结构。–决策树中，□表示决策点，○表示方案点，△表示结果点。–从决策树的末端向决策点倒退，计算出不同决策方案下的期望值，将被占优的方案去掉，直到得出初始的决策方案。某项目准备开发新一代产品，以便及早进行项目投产前的准备工作。生产批量的大小重要根据市场需求量的大小而定。经过市场的考察和分析得出三种可能的方案，即大、中、小三种方案相对于两种需求量（大、小），其损益值如下表所示。根据以上信息，运用决策树方法进行分析。自然状态行动方案N1（需求量大）p(N1)=0.3N2（需求量小）p(N2)=0.7S1（大批量生产）30-6S2（中批量生产）20-2S3（小批量生产）105例题1：决策S1S2S3大批量生产中批量生产小批量生产N1(需求量大)；P(N1)=0.3N1(需求量大)；P(N1)=0.3N1(需求量大)；P(N1)=0.3N2(需求量小)；P(N2)=0.7N2(需求量小)；P(N2)=0.7N2(需求量小)；P(N2)=0.730-62010-254.84.66.56.5应用决策树决策方法必须具备以下条件：1、具有决策者期望达到的明确目标；2、存在决策者可以选择的两个以上的可行备选方案；3、存在着决策者无法控制的两种以上的自然状态(如气候变化、市场行情、经济发展动向等)；4、不同行动方案在不同自然状态下的收益值或损失值(简称损益值)可以计算出来；5、决策者能估计出不同的自然状态发生概率。资本预算中定量技术的运用因行业而异。那些有可能精确预测现金流量的公司往往倾向于使用净现值法。例如在石油类企业中，预测的现金流量就有很高的可信度。相反，要预测影片制作公司的现金流量就十分困难。正因如此，电影公司往往很少考虑使用净现值法。好莱坞是如何进行资本预算的？电影公司常常通过面谈来决定是否投资一个新的影片创意。独立制片人约出电影公司进行极为短暂的会面，推销自己的影片创意。“他们（电影公司的经理）并不想知道太多，他们很想知道的是电影的主题他们只想知道有关剧情的3段简短介绍，因为他们需要为广告活动提供素材。他们还想知道电影的名称……至于具体细节，他们根本不想听，如果谈话超过5分钟，那他们很可能就不会采纳这个项目”构思新颖的创意更具吸引力，最受欢迎的是那些观众闻所未闻、但与以往的高票房影片又会有几分相似的题材。这样，也就可以让电影公司确信影片不至于太离谱。（Reelpow