申银万国-101200-风险溢价与大盘走势预测(PPT)

1风险溢价与大盘走势预测杨国平A02302031000462010.12本研究报告仅通过邮件提供给海通证券股份有限公司海通证券股份有限公司([e-mail])使用。22从风险溢价视角来看当前市场主要内容本研究报告仅通过邮件提供给海通证券股份有限公司海通证券股份有限公司([e-mail])使用。33年底、2009年2季度风险溢价是极端值资料来源：申万研究指数风险溢价=指数市盈率倒数-国债收益率+GDP名义增长率市盈率计算规则：年报披露完毕用年报数据计算，中报披露完毕用中报数据计算国债收益率数据：5年期国债收益率0%5%10%15%20%25%2002年3月2002年6月2002年9月2002年12月2003年3月2003年6月2003年9月2003年12月2004年3月2004年6月2004年9月2004年12月2005年3月2005年6月2005年9月2005年12月2006年3月2006年6月2006年9月2006年12月2007年3月2007年6月2007年9月2007年12月2008年3月2008年6月2008年9月2008年12月2009年3月2009年6月2009年9月2009年12月2010年3月2010年6月2010年9月变动区间：6.36%-23.66%，平均16.14%图1:上证指数季度风险溢价历史变动本研究报告仅通过邮件提供给海通证券股份有限公司海通证券股份有限公司([e-mail])使用。44上证指数风险溢价与货币超经济发行率的关系资料来源：申万研究注：货币超经济发行率=M2增长率-GDP名义增长率-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%2002年3月2002年6月2002年9月2002年12月2003年3月2003年6月2003年9月2003年12月2004年3月2004年6月2004年9月2004年12月2005年3月2005年6月2005年9月2005年12月2006年3月2006年6月2006年9月2006年12月2007年3月2007年6月2007年9月2007年12月2008年3月2008年6月2008年9月2008年12月2009年3月2009年6月2009年9月2009年12月2010年3月2010年6月风险溢价货币超经济发行率„风险溢价=0.033+0.837风险溢价-1-0.620货币超经济发行率+0.509货币超经济发行率-1„(2.0)(9.3)(-12.6)(6.8)„调整后R平方=0.932SE=0.013图2:上证指数风险溢价与货币超经济发行率的关系本研究报告仅通过邮件提供给海通证券股份有限公司海通证券股份有限公司([e-mail])使用。55„货币增长一部分可为经济增长所吸收，一部分可为物价上涨所吸收，剩下的即为货币超经济发行率„货币超经济发行将导致货币流通速度下降，通货膨胀压力上升,如果在一个国家中存在证券市场，那么部分货币就可能会涌入证券市场，导致市场估值水平上升，风险溢价下降1.3货币超经济发行率影响风险溢价的经济学解释本研究报告仅通过邮件提供给海通证券股份有限公司海通证券股份有限公司([e-mail])使用。66„M2影响大盘的背后逻辑：M2与大盘相关性必然很低•货币增长率⇒货币超经济发行率⇒风险溢价⇒市盈率⇒指数•上述逻辑链条中，有的还是非线性关系„货币超经济率发行率可考察股市流动性，而不是M2增长率„M2增长率变动幅度与货币超经济发行率变动幅度相差可能很大•2010年9月，M2增长率同比减少35%，货币超经济发行率同比减少88%1.4货币超经济发行率可考察股市流动性资料来源：申万研究表1:M2增长率与货币超经济发行率日期M2增长率货币超经济发行率2009年9月29.31%22.81%2009年12月27.68%19.25%2010年3月22.50%5.49%2010年6月18.46%1.74%2010年9月18.96%2.73%本研究报告仅通过邮件提供给海通证券股份有限公司海通证券股份有限公司([e-mail])使用。77从风险溢价视角来看当前市场主要内容本研究报告仅通过邮件提供给海通证券股份有限公司海通证券股份有限公司([e-mail])使用。88名义增长率无风险收益率货币超经济发行率新股扩容速度再融资扩容速度本研究报告仅通过邮件提供给海通证券股份有限公司海通证券股份有限公司([e-mail])使用。99年、2007年大幅扩容对指数表现影响大资料来源：申万研究说明：为了消除B股影响，指数涨跌幅按上证A股指数计算详细计算说明请参考《上证指数因子分解模型实证研究》，2010年9月年份2003200420052006200720082009指数涨跌幅10.57%-15.23%-8.21%130.57%96.14%-65.38%79.80%老股涨跌幅6.52%-16.27%-7.49%113.63%124.58%-65.41%80.08%再融资老股涨跌幅9.89%-5.05%-12.04%177.08%201.52%-58.30%92.01%无再融资老股涨跌幅6.37%-17.35%-7.31%104.39%108.95%-65.74%78.39%再融资对指数贡献0.16%1.08%-0.18%9.24%15.63%0.33%1.69%新股涨跌幅10.09%-31.00%-34.88%64.21%-7.09%-46.58%-14.92%IPO对指数贡献4.05%1.04%-0.72%16.94%-28.44%0.03%-0.28%年度再融资市值占年初市值比例0.42%0.89%1.13%3.07%3.02%0.52%2.84%年度IPO总市值占年初市值比例10.07%4.21%0.95%82.86%163.84%2.36%7.08%表2:上证指数年度表现因子分解本研究报告仅通过邮件提供给海通证券股份有限公司海通证券股份有限公司([e-mail])使用。1010和再融资占比如较小,指数变动可用老股业绩和估值估算„扣除2006年、2007年数据„2003年新股上市影响指数4个百分点,其余年份对指数影响在1个百分点以内•年度新股总市值占年初总市值比例在10%以内„再融资对指数影响在2个百分点以内•年度再融资市值占年初总市值比例在3%以内本研究报告仅通过邮件提供给海通证券股份有限公司海通证券股份有限公司([e-mail])使用。1111„2006-2009年市场变动很大„除2007年业绩对指数贡献大于估值,其余3年指数变动几乎就是估值变动导致2.4指数变动方向与估值变动方向基本一致,与业绩则相反年份2003200420052006200720082009老公司市盈率变动幅度-17.23%-43.94%-17.36%79.15%34.27%-68.87%109.94%老公司业绩变动幅度29.23%50.82%6.90%1.98%69.65%12.21%-12.37%交叉项-5.47%-23.15%-2.26%-2.68%18.97%-8.76%-17.56%老公司对指数贡献6.52%-16.27%-12.72%78.45%122.89%-65.42%80.00%资料来源：申万研究注：市盈率计算规则:年报披露完毕用年报业绩、中报披露完毕用中报业绩×2计算表3：老股涨跌幅业绩和估值贡献分解本研究报告仅通过邮件提供给海通证券股份有限公司海通证券股份有限公司([e-mail])使用。1212名义增长率变动引起资料来源：申万研究表4：估值变动因子变动幅度比较年份2003200420052006200720082009绝对值平均无风险收益变动值0.03%1.26%-1.49%0.11%1.65%-2.42%1.15%1.16%风险溢价变动值3.68%6.07%0.64%-1.84%3.41%3.10%-14.95%4.81%GDP名义增长率变动值3.14%4.84%-2.04%1.29%5.92%-4.74%-9.72%4.52%无风险收益变动对市盈率的贡献-0.92%-22.24%21.82%-2.95%-66.26%30.87%-31.03%25.15%风险溢价变动对市盈率的贡献-109.92%-106.79%-9.37%48.18%-137.09%-39.45%403.04%121.98%GDP名义增长率变动对市盈率的贡献93.60%85.08%-29.81%33.93%237.62%-60.29%-262.08%114.63%市盈率变动幅度-17.23%-43.94%-17.36%79.15%34.27%-68.87%109.94%52.97%„在货币超经济发行率发生巨变情况下，风险溢价拐点直接决定指数拐点!•如上证指数从1664点到3478点，再到2319点的过程„2008年:在风险溢价上升和GDP名义增长率下降双重打击下,估值回落69%„2006年:在风险溢价下降和GDP名义增长率上升双重刺激下,估值上升79%本研究报告仅通过邮件提供给海通证券股份有限公司海通证券股份有限公司([e-mail])使用。1313从风险溢价视角来看当前市场主要内容本研究报告仅通过邮件提供给海通证券股份有限公司海通证券股份有限公司([e-mail])使用。1414预测回顾：2009年12月预测„预测:2010年一季度前后市场冲高后存在大幅回落风险•回落原因：货币超经济发行率大幅下降导致风险溢价大幅回升•请参考《上证指数因子预测模型及2010年市场预测》„实际情况：2010年4月15日,上证指数从3182点开始一路下跌至2319点•2010年一季度货币超经济发行率大幅下降14个百分点，风险溢价大幅回升9个百分点图3:上证指数风险溢价与货币超经济发行率的关系资料来源：申万研究日期货币超经济发行率风险溢价2009年3月20.27%8.38%2009年6月23.04%6.36%2009年9月22.81%7.70%2009年12月19.25%8.93%2010年3月5.49%17.84%2010年6月1.74%19.07%2010年9月2.73%19.99%表5:风险溢价与货币超经济发行率资料来源：申万研究-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%2002年3月2002年6月2002年9月2002年12月2003年3月2003年6月2003年9月2003年12月2004年3月2004年6月2004年9月2004年12月2005年3月2005年6月2005年9月2005年12月2006年3月2006年6月2