第四讲、风险投资组织形式

第四讲风险投资基金的组织形式一、公司制风险投资基金二、信托制风险投资基金三、有限合伙制风险投资基金概念：是指风险资本以股份公司或有限责任公司的形式组建，投资者购买基金股份而成为公司股东，公司设立董事会对基金资产的保值增值负责，并由董事会设立基金管理人和托管人。一、公司制风险投资基金公司制的弊端：(1)公司制风险投资基金公开募集比较困难；(2)由于公司制风险投资基金的注册、监管、信息披露比较严格，尤其公司的运作具有高度的透明性，公众会对其投资的风险性加以限制，基金将很难得到发展；(3)公司制不能解决对风险投资基金管理层的激励机制。信托制风险投资基金是由三方通过订立信托投资契约而建立的，基金经理人依据契约运用信托财产投资风险企业，基金托管人按照契约负责保管信托财产，投资者依据契约享有投资收益。信托基金可以分为公司型和合同型两种。在公司型信托投资基金中，投资者作为股东成立基金公司，由基金管理人作为董事负责基金的经营，或者通过信托合同把基金交由外部的基金管理人经营，并由基金保管人对基金进行保管。与风险投资公司非常相似，对投资者的投资成本的影响也相似。合同型信托投资基金是指按照信托合同组建的风险投资基金，即依据《信托法》、《创业投资基金法》等相关法律法规设立，再以信托合同方式将资本提供者(持有人)、风险投资基金管理公司(管理人)和受托金融机构(托管人)三者的关系加以书面化、法律化，约束和规范当事人的行为。信托基金筹集资金是通过发行受益凭证，基金本身不具有法人资格。绝大多数为私募，由于其高风险性，一般不像证券投资基金那样通过资本市场向社会公众公开募集资本。二、信托制风险投资基金信托型的弊端：信托型基金管理公司不是风险投资基金的所有者，只是按照基金合同的规定负责运作管理，一个管理公司通常管理多只基金。基金托管人负责保管基金资产，执行基金管理人的投资指令并监督基金管理人的投资行为。由于两权分离，基金投资者总是希望选择真正具有专业水平和诚信品德的基金管理人代其管理和运用好资产，但专业管理水平和诚信品德属于基金管理人内部信息，基金投资者不可能完全掌握。基金管理人为了获得管理基金的机会，总倾向于夸大自己的专业管理水平，隐瞒自己的弱点和道德缺陷，这有可能诱导基金投资人选择与自己意愿相反的基金管理人，从而产生逆向选择，使帕累托最优交易无法实现。三、有限合伙制风险投资基金有限合伙制概念：有限合伙制是合伙制的一种特殊形式，对外在整体上也同样具有无限责任性质，但在其内部设置了一种与普通合伙制有根本区别的两类法律责任绝然不同的权益主体：一类合伙人作为真正的投资者，投入绝大部分资金，但不得参与经营管理，并且只以其投资的金额承担有限责任，称为有限合伙人；另一类合伙人作为真正的管理者，只投入极少部分资金，但全权负责经营管理，并要承担无限责任，称为普通合伙人，亦称一般合伙人或无限合伙人。这就是有限合伙制的主要特点，也是其在组织安排和制度设计上主要的创新之处。有限合伙制基金运作模式有限合伙人的出资占99%，普通合伙人出资仅占1%，投入的主要是科技知识、管理经验、投资经验和金融专长。采用这种合伙合同的做法有很大的现实意义：(1)使得普通合伙人的利益与责任紧密结合。普通合伙人要管理上百万乃至上亿美元的资金，若没有个人资本注入，他们很难得到有限合伙人的信任，很难使个人利益与风险投资公司利益相结合，很难真正代表有限合伙人的利益，1%从比例上看是小数，但金额可能会相当可观。(2)风险资本是一种风险极高的投资活动，而整个资金运作都是由风险资本家来操作的，为防止风险资本家从事轻率的不负责任的投资，要求普通合伙人注入1%的资本，可以从某种程度上对风险资本家钳制。有限合伙制基金的收益分配，通常是普通合伙人得到税后投资利润的20%，而有限合伙人得到80%。有限合伙人一般采取两种方法来解决其与普通合伙人之间的矛盾：(1)第一种方法是只签一个投资期合同，一般为5-10年。如果双方仍愿合作，经普通合伙人和2／3的有限合伙人同意，合伙制可以继续下去，否则就分手。(2)第二种方法是使普通合伙人的报酬与业绩联系起来。(3)另外，有限合伙人也采用“无过离婚”条款来限制普通合伙人，这样做可以刺激普通合伙人充分利用已经筹集到的资金。普通合伙人往往把这种条款看成是激励自己的有效压力，使自己加倍努力。(1)有限合伙人是风险投资基金的主要出资人大公司、共同基金、私募证券基金等机构投资者以及富有的个人都可以成为有限合伙人。有限合伙人人数差异很大，可以多达50人以上，也可以少至1人，一般在1-30人之间。发起人对合伙人出资金额有最低限制，这一限制将大多数普通居民排除在合伙人行列之外。一般每个合伙人不低于100万美元。目前，有限合伙人以机构投资者为主。有限合伙制风险投资基金的结构(2)普通合伙人负责经营有限合伙制风险投资基金通常有2-5名普通合伙人，只提供全部风险投资资金的1%，但以个人身份对合伙经营活动中的负债和义务承担无限责任。这些负债和责任包括：商业贷款、合同履行、人身伤害以及财产毁坏等。如果合伙制企业破产，普通合伙人的个人财产将被用于偿债，无论破产的责任在他本人还是在他的合伙人。普通合伙人之间的这种连带责任迫使普通合伙人选择自己的普通合伙人时必须十分小心。他们通常不负债经营，避免资不抵债。此外，还有一些发起人先注册有限责任公司，再以该公司作为普通合伙人建立有限合伙制，从而割断无限追索的链条，从公司结构上避免个人承担无限责任情况的发生。有限合伙制风险投资基金的结构普通合伙人通常在基金成立之后担任基金经理(风险投资家)，其职责包括交易发起、责任审查、起草合同、组织投资辛迪加、监督项目、公司包装、出售和变现以及资产管理等八个关键方面。风险投资家必须具备企业管理、市场营销、财务金融、经济法规等多方面的知识以及广泛的社交和快速获得信息的能力。这种人才既需要接受现有正规教育，更需要相当的实践锻炼。有限合伙制风险投资公司还聘用2-5名专业研究员和一些兼职研究员作为风险投资家的助手。机构规模一般在10人之内，最多不超过30人。风险投资家是风险投资的核心，风险投资从风险资本筹集、项目选择、风险企业管理直至退出的全过程都需要风险投资家操作，因此，风险投资家应具备以下五方面综合素质。1．具有事业心、责任感、敏锐的商业直觉和深刻的财务洞察力。2．具有一个以上专业领域的卓越技术才能。3．熟悉金融、管理及法律知识，并有丰富的经验。4．具有风险意识和抗风险意识。5.具有良好的个人魅力。风险投资家应具备的素质？有限合伙是最难维持的组织形式，因为每个合伙人的不合作行为都有可能导致整个合伙的解散，而且合伙人之间潜伏着许多利益冲突。签订一份共同制定并共同遵守的合伙协议是必不可少的。协议应该包括以下主要内容。有限合伙制风险投资基金的合伙协议有限合伙制风险投资基金的合伙协议(1)基金的规模风险投资基金的规模因风险投资家的能力和所投资的行业而定，但通常筹集的资金在1000万-5.3亿美元之间，投资的项目在7-15个之间。如果规模过小，不仅不能达到规模效应，而且难以分散风险。如果基金规模过大，基金经理一方面必须迅速地把大笔资金投资出去；另一方面又缺少足够的时间和有经验的管理人员来有效地管理资产。如果投入的项目过多，则风险投资家必然难以兼顾所有项目。国际金融公司(IFC)在1975-1990财政年度的12年间，共投资了15个风险投资基金，其中基金规模小于1000万美元的有7个。1995年6月，这7个基金加权回报率为-1.0%。其余8个规模超过1000万美元的风险投资基金加权回报率为3.9%。据统计，风险投资家平均每年需要到每个被投资企业视察19次，花100个小时与企业进行直接接触。除了管理已有投资组合外，风险投资家必须花大量时间和精力寻找与审查新项目、接触新的被投资企业及会计师、银行家等中介机构。一般每审查100个投资机会最终只能确定不超过10个可行投资项目。风险投资基金的最佳规模还与维持日常活动所需的费用有关。风险投资基金经营初期至少需要2名有经验的风险投资家，在投资进入成熟时则至少需要3-4名风险投资家，以及数名助理和秘书。在20世纪80年代中期，经营一个2000万美元的风险投资基金每年最少要花费40万美元。(2)基金的期限有限合伙基金是一种封闭式基金，成立时约定合伙期限，一般为10年。所有合伙协议都有延长期限的条款。其中，略高于半数的基金条款规定延长基金续存期必须征得有限合伙人某种程度的同意，其他近半数的基金条款将决定权完全交给普通合伙人，但基金合同规定延期次数和基金最长期限的上限。最常见的延期为3年，之后最长可以再增加1年。（3）出资普通合伙人：1%有限合伙人99%（4）出资时间承诺制，可以分阶段投入(5)合伙人的权利与义务普通合伙人(基金管理人)的权利①基金管理人有权负责参与基金的管理和运作；②基金管理人有权参与个人的共同投资，必须在时间和价格方面与基金的投资保持一致；③在基金的投资额达到一定比例后，基金管理人有权筹集其他合伙制基金；④基金管理人有权按照合伙协议比例享受利润分配。(5)合伙人的权利与义务普通合伙人(基金管理人)的义务①基金管理人承担基金的无限责任；②按契约要求进行项目投资和投资管理；③基金管理人须定期向有限合伙人报告基金运作情况，披露基金投资运营和被投资企业经营等有关信息；④一些涉及有限合伙人重大利益的事务必须征得有限合伙人的同意；⑤禁止基金管理人利益转让；⑥基金管理人必须全力投入基金的管理；⑦基金管理人要及时将已实现的利润分配给投资者。(5)合伙人的权利与义务有限合伙人(投资者)的权利①以实际出资额或者承诺出资额为上限承担有限责任，不以个人身份承担经营中的风险和责任；②有修改有限合伙人的协议、提前解散合伙公司、延长基金续期、变更普通合伙人和评估资产的权利；③可以通过合伙人协议限定普通合伙人的投资活动；④在一些关键问题上(如合伙协议修正、基金提前解散或年限延长、撤销普通合伙人资格以及给被投资企业定价等)，具有投票表决权；⑤拥有对基金投资事务的监督检查权；⑥有权按照合伙协议比例享受利润分配；⑦如果投资者利益被出售和转移，其他有限合伙人有优先购买权；⑧以合伙名义享有起诉权，以保护有限合伙人及合伙的合法利益。(5)合伙人的权利与义务有限合伙人(投资者)的义务①按契约认缴投资资本，有限合伙人必须以金钱或其他财产出资，不得以劳务或信用出资；②通常不允许投资者权益转让；③严禁在基金终止前从基金退出；④投资者如违反合伙协议约定参与经营管理的，视为普通合伙人，与普通合伙人一起对合伙债务承担无限连带责任。(6)利润的分配风险投资不能依靠分红派息获取回报，一方面是因为所投资的项目数年内往往没有现金回流，反而需要不断地追加投入新的资金；另一方面，风险基金的存续期（中长期投资，一般5-7年）限制了基金管理人通过分红派息获得足够回报的机会。风险资本的回报通常通过股权转让，以资本利得的方式取得。数据据调查，1972-1982年，157家创业企业平均需要30个月才能达到第一平衡点，即现金流平衡点；平均要75个月才能恢复原股本价值。(6)利润的分配有限合伙的利润分配有两个层次：第一个层次是有限合伙人和普通合伙人之间的利润分配。普通合伙人每年收取相当于风险资金价值2%-2.5%的管理费，从风险投资基金中支付。基金到期清算时，普通合伙人获得全部资本利得的20%，有限合伙人分享其余80%。资本利得提成是风险投资家的主要报酬来源。这种赋予普通合伙人高比例分红权的报酬体制使普通合伙人获得的收益和勤恳工作的成绩紧密相关，能够给风险投资家提供最大激励。第二个层次是普通合伙人之间的利润分配。各个普通合伙人分配的权重应该与其业绩和工作量相联系。如果协议中缺少有关条款，则默认普通合伙人平均分配利润。(7)合伙的解散在有限合伙长达10年的存续期中，难免出现不可预见的情况使个别合伙人提出提前退出合伙的要求。原因可能是：合伙人意外身亡合伙人遭受其他意外损失，导致资金紧张，不能按时缴纳已经承诺的资金份